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15:18 el 15 noviembre 2016

Frack al futuro: oportunidades en bonos energéticos de Estados Unidos

A menos que se haya estado escondido bajo una roca, habrá oído hablar del fracking. El proceso consiste en perforar la tierra para llegar a los depósitos de gas y petróleo que se encuentran en la roca utilizando una mezcla de agua a presión, arena y químicos. La historia del fracking en Norte América ha sido un movimiento rápido. A medida que Estados Unidos se movía hacia la autosuficiencia energética, las nuevas compañías se enriquecieron rápidamente. Sin embargo, los productores tradicionales de petróleo han contraatacado aumentando la producción en un intento de proteger la cuota de mercado y dejar fuera del negocio a quienes llevan a cabo el fracking.

A medida que aumentó la oferta global, los precios descendieron aún más. Lo mismo ocurrió con las explotaciones de petróleo de pizarra en la parte continental de Estados Unidos. Las explotaciones petrolíferas descendieron a menos de 300 desde los máximos de 1.700. La inversión en infraestructura de fracking –distribución y almacenamiento- también se desplomó. Como resultado, la industria del fracking ahora goza de una menor aceptación y está bajo investigación y bajo presión. Pero la industria se ha movido rápidamente para controlar su base de costes, al mismo tiempo que ha mejorado la tecnología para la extracción y suministro de gas pizarra.

Ahora, vuelve a estar de nuevo al alza y la industria se está estabilizando, junto al precio de las materias primas en general. La elección de compañías para invertir en esta industria puede tener complicaciones, como las preocupaciones en torno al impacto medioambiental, la fortaleza de los balances o su viabilidad con un precio del petróleo más bajo son algunas de nuestras consideraciones.

Empleando nuestro enfoque de análisis fundamental, hemos identificado algunos elementos clave de la industria que tienen el potencial de ofrecer retornos en un universo de renta fija que se encuentra cada vez bajo una mayor presión. Concentrarse en el traslado y almacenamiento de petróleo y gas es una cuestión clave de nuestro enfoque dado que generalmente implica asumir menos riesgos que la extracción de estas materias. Grupos con una amplia red de oleoductos capaces de responder a las necesidades cambiantes de la industria, junto a los grupos dedicados al almacenamiento y exportación de los productos finales. Tenemos un ojo puesto sobre algunos de estos negocios.

Por ejemplo, MPLX es una sociedad limitada creada en 2012 por Marathon Petroleum Corporation (MPC) que opera una red de oleoductos, así como los activos logísticos con una importancia estratégica para MPC.

Las sociedades limitadas son atractivas porque destinan la mayor parte de su flujo de caja al pago de dividendos. Para aumentar sus dividendos, estas sociedades normalmente recurren a adquisiciones para expandir su base de activos. 

A mediados de 2015, MPLX adquirió MarkWest Energy Partners en un acuerdo que alcanzó los 10.000 millones de dólares. MarkWest, una sociedad limitada líder, se centra en la obtención y procesamiento de gas natural producido en el noreste de Estados Unidos. Aunque la operación aportó tamaño y magnitud para apoyar la actualmente baja calificación crediticia de MPLX, de BBB, el mercado en general vio la operación como un debilitamiento de su calidad crediticia. 

Nosotros pensamos diferente. Al desgranar la operación, vimos que MarkWest ocupa una posición líder en el mercado en campos como Oklahoma’s Utica shale y Pennsylvania's Marcellus shale. El primero es una de las mayoras reservas de gas de Norteamérica y el segundo es una de las explotaciones más baratas en este momento. La producción de gas natural de esta región es una de las económicamente más favorables del país, siendo rentable por debajo de los 2 dólares por 1.000 pies cúbicos de gas. Los precios actuales se sitúan en torno a los 2,67 dólares por mil pies cúbicos. Esto ofrece protección en un entorno de precios volátil. Con otras palabras, si caen los precios del gas natural, la producción de esta región será de las últimas en reducirse.

Una de las principales preocupaciones de los inversores es el riesgo de contrapartida. En los últimos años, muchos de los productores de petróleo y gas financieramente débiles han recurrido a varias técnicas de reestructuración para mejorar su posición financiera, incluida la quiebra. Sin embargo, la mayor parte de los contratos de obtención y procesamiento cuentan con una exposición limitada a este tipo de riesgo, siempre y cuando las condiciones contractuales permanezcan por debajo del precio de mercado y la producción siga siendo económicamente viable. Sin embargo, MPLX está expuesta a cinco de los operadores más fuertes de la región.

Los márgenes de beneficios de MPLX se apoyan en 1.000 millas de oleoductos, un depósito de butano capaz de llenar un millón de barriles, cuatro parques de depósitos, 50 plantas de procesamiento de gas y otros activos logísticos relacionados. Además, esperamos que los beneficios crezcan en los próximos años con el apoyo que reciba de Marathon.

La visión generalmente desfavorable del mercado de bonos de los volúmenes de obtención y procesamiento de MPLX, así como el riesgo de contrapartida que se percibe, ha hecho que sus bonos se negociaran a principios de año con una prima frente a otras sociedades limitadas con una calificación inferior a BBB. Los niveles se han estabilizado desde entonces, con las emisiones de MPLX negociándose entre 20 y 40 puntos básicos por detrás de las sociedades limitadas con una calificación inferior a BBB.

Luke Hickmore, gestor de Renta Fija en Aberdeen AM

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