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Anaguzmanq
16:53 el 22 enero 2016

Country Head de Aberdeen Asset Management y Head of Business Development Iberia

La regla de tres entre petróleo y crecimiento

A los economistas nos encantan las reglas de tres, y aquí va una: una caída sostenida de los precios del petróleo del 10% provocaría un incremento del PIB mundial anual del 0,2% para los próximos dos años.  Pero decir que los mercados no han tenido en cuenta esta regla a la hora de reaccionar ante las últimas  caídas del   precio del mismo es, cuando menos, un eufemismo. ¿ Se trata de una regla equivocada o es que los mercados están prestando más atención a otras cosas?

Las reglas de tres ya no son lo que eran…. Cuando los precios energéticos comenzaron a caer a mediados de 2014, se asumió que los efectos para la economía mundial serían positivos.  Pero hay al menos cuatro razones por las cuales esta regla de tres puede no funcionar bajo las condiciones actuales:

1.- Se está asumiendo que la caída en precio viene motivada sólo por el lado de la oferta: partiendo de la base de que una menor oferta refleja una mayor debilidad económica (que en cierto modo es así), entonces el efecto positivo sobre el crecimiento se vería neutralizado.

2.- Los Bancos Centrales no están contribuyendo al efecto de estos precios como solían hacerlo en el pasado: los bajos precios energéticos favorecen la baja inflación. Las inyecciones monetarias tienen un efecto mucho menor del deseado si la inflación ya es de por sí muy baja y además tenemos los tipos de interés por los suelos.

3.- Los efectos distributivos de la riqueza  que provoca la caída de precios puede que hayan cambiado: tradicionalmente se ha considerado que la caída de precios de la energía impulsan el crecimiento porque redistribuyen la riqueza trasladándose desde los países con menor propensión al consumo (como los Estados de Oriente Medio) a aquellos con menores ingresos y mayor propensión al consumo (como los países occidentales). Sin embargo, el auge de las nuevas técnicas de extracción como el fracking pueden haber alterado este equilibrio puesto que el horizonte la de las inversiones por parte de los inversores se ha acortado y por tanto está más vinculado con el precio actual del petróleo. Por tanto, el aumento de gasto puede ser menor que en el pasado.

4.- Los movimientos del precio del barril pueden no tener un efecto lineal en la actividad global: La regla que habíamos establecido al comienzo implica que a mayor caída de precios, mayor efecto positivo sobre la actividad mundial- Pero…. Y si esto no fuese cierto? El ajuste de precios que se ha producido desde 2014 ha sido tremendo: desde más de 40USD/barril y con perspectivas alcistas, ha romper la barrera de los 30USD y con posibilidades de que caiga aún más, en tan sólo 18 meses. El impacto en los productores (ya sean gobiernos o empresas)ha sido sustancial. Por lo que mientras que unas caídas moderadas pueden tener un efecto de expansión vía los “canales de consumo tradicionales” , caídas de tal calibre podrían implicar una reducción del endeudamiento forzoso entre los productores (bien sea medidas de austeridad en los países de Arabia Saudí, bien quiebras de empresas energéticas americanas) lo cual tiene un impacto negativo en el crecimiento global, no positivo.

Todas estas razones seguramente lo que hacen es modular la efectividad de nuestra famosa regla de tres, pero no la anulan. Excepto la cuarta razón, que sí que supone un riesgo a la baja en el crecimiento… las tres primeras razones ayudan a explicar por qué el efecto en el crecimiento de unos precios energéticos más bajos pueden  más ser moderados o lentos que en el pasado. Pero no significa que la regla de tres no tenga razón de ser. La cuarta razón sí que es algo diferente. En el peor escenario podría ser un nuevo “Lehman” donde vuelvan a verse afectados los bancos americanos, algún país haga impago de su deuda o la liquidación masiva de activos por parte de algún fondo soberano.

Aunque el “escenario Lehman” exista, no significa que sea muy probable. Lo primero, porque no hay una relación directa entre la crisis inmobiliaria que tuvo lugar en 2007 y que desencadenó la crisis financiera global y los problemas del sector energético que pueden existir ahora mismo. En la primera, el sector bancario a nivel mundial estaba expuesto, de manera masiva, al sector, via deuda, hipotecas, derivados, titulizaciones… e incluso vía exposición en acciones. Ahora, aunque los bancos americanos tengas alguna exposición al sector energético no es ni de lejos de la magnitud que tenían con el inmobiliario, y no tienen exposición a la financiación por parte de los países del Golfo. Además, el efecto riqueza provocado por las caídas del petróleo representaría una oportunidad para estos bancos en otras áreas. Y aunque para algunos países más vulnerables como Venezuela estas caídas son un grave riesgo, creemos que para que se produjese impago de su deuda las caídas tendrían que ser aún mayores y por un tiempo prolongado si tenemos en cuenta los fundamentales tanto por el lado de la oferta como de la demanda.

Parece que el mercado se está fijando más en los riesgos que en la relación precio/crecimiento.

Nosotros creemos que lo que ahora mismo se necesita es estabilidad. No creemos que los fundamentales macroeconómicos sean tan malos como los recientes movimientos de los mercados están descontando. Si los mercados recuperasen cierta confianza en esos fundamentales, y en la ya famosa regla de tres del petróleo, incluso en su versión más descafeinada, en los próximos días podríamos encontrarnos con un entorno de caída y posterior rebote similar al del pasado agosto de 2015. Pero cuanto más se tarde en alcanzar esa estabilidad, más probabilidades tendrá de materializarse la profecía autocumplida.

Feliz Fin de Semana!

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