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12:37 el 26 diciembre 2013

Fidelity es una gestora internacional de fondos, con activos por valor superior a 200.000 millones de dólares

Acciones europeas: invertir en empresas, no en países

Mientras que las economías desarrolladas como EE.UU. y Japón ya están en la fase de recuperación, Europa ha quedado rezagada debido a los problemas macroeconómicos y las políticas de austeridad. Sin embargo, los inversores que redujeron sus posiciones por las dificultades económicas han salido perdiendo. En lo que llevamos de año, la renta variable europea (MSCI Europe) gana un 18% y, desde comienzos de 2012, un 36%.
 
La razón es que los fundamentales de las empresas (y no los acontecimientos macroeconómicos) están moviendo otra vez los mercados y los inversores pueden adoptar una perspectiva a largo plazo. A  pesar de ir rezagada en lo que respecta al crecimiento económico, el crecimiento de los beneficios empresariales en Europa ha superado el crecimiento mundial de los beneficios a largo plazo.
 
Creciendo más empresas europeas
 
Dos factores principales explican esta disparidad entre la evolución económica de Europa y los resultados de las empresas europeas:
 
- Muchas empresas europeas son en realidad líderes mundiales que han compensado la debilidad de la demanda en sus mercados de origen vendiendo más productos a mercados de rápido crecimiento en otras partes del mundo.

- Muchas empresas europeas han demostrado una excelente capacidad para proteger sus márgenes impulsando su eficiencia mediante avances tecnológicos o recortando sus costes laborales.
 
Muchas empresas europeas se gestionan con la vista puesta en generar rentabilidades para los accionistas y asignar el capital de forma eficiente para ampliar el alcance de sus negocios.
 
Esto ayuda a explicar por qué las acciones de muchas empresas líderes europeas, sobre todo marcas mundiales muy conocidas como Audi, Volkswagen, Hermes, Nestlé y Zara (Inditex), han sido capaces de destacar a pesar de los conocidos problemas económicos de la región.
 
EL CRECIMIENTO DE LOS BENEFICIOS RECOGERÁ EL TESTIGO DE LA EXPANSIÓN DE LOS RATIO DE VALORACIÓN
 
Aunque las empresas europeas han hecho un buen trabajo protegiendo sus beneficios ante las duras condiciones económicas, en conjunto el crecimiento de los beneficios europeos ha sido limitado.
 
El motor de la evolución bursátil ha sido la expansión de los ratios de valoración desde unos mínimos históricamente bajos provocados por la crisis financiera y de deuda pública, es decir, el proceso por el cual los inversores otorgan un valor de mercado más alto a cada euro de beneficios.
 
Durante los periodos económicos difíciles, sabemos que esta fase de expansión de los ratios de valoración generalmente precede a una fase mucho más larga de expansión de los beneficios. En los próximos años, esto debería apoyar una recuperación de la inversión empresarial desde los bajos niveles actuales a medida que las empresas vayan recuperando la confianza necesaria para ampliar su capacidad productiva.
 
El gráfico que aparece a continuación muestra un ciclo bursátil típico y los acontecimientos actuales están siguiendo en líneas generales el patrón establecido.
 
Crecimiento Europa
 
Hemos pasado por un periodo prolongado de desesperación y, en los últimos meses, hemos pasado por una fase de "esperanza" caracterizada por la expansión de los ratios de valoración. Esto generalmente desemboca en una fase de crecimiento mucho más larga en la que los beneficios son el principal impulsor de las rentabilidades.
 
En concreto, Goldman Sachs predice un crecimiento de los beneficios del 14% en el Stoxx 600 en 2014, lo que implica una rentabilidad anualizada del 13,6%1. Sobre la base de un argumento similar en torno a los ratios de valoración y su relevo por el crecimiento de los beneficios como principal motor de las rentabilidades, Nomura pronostica una rentabilidad por precio del 14% en la renta variable europea en 20142.
 
VALORACIONES ATRACTIVAS
 
Un factor favorable muy importante para las acciones europeas es que están baratas por valoración desde un punto de vista relativo. Europa cotiza con un PER considerablemente menor que los mercados de EE.UU. y Japón, tanto por beneficios registrados como por beneficios previstos.
 
Valoración bolsas
 
Sin embargo, los ratios PER estándar pueden ser indicadores problemáticos debido a sus mediciones sesgadas de los beneficios, ya que, por ejemplo, los beneficios pueden estar cerca de sus máximos cíclicos.
 
Un indicador que resulta más difícil de manipular son los dividendos que pagan las empresas a sus accionistas. Sobre esta base, la rentabilidad por dividendo del 3,5% de Europa bate ampliamente a otras grandes regiones, incluidos los mercados emergentes; así, prácticamente duplica la rentabilidad por dividendo de las acciones japonesas y es un 75% más alta que el 2,0% que ofrece EE.UU.

El parámetro de valoración preferido por muchos analistas es el PER de Shiller o Graham-Dodd. Este indicador, también llamado PER ajustado al ciclo, se calcula a partir de la media de los beneficios de los diez años anteriores, compensando así los efectos de ciclicalidad o extraordinarios. También sobre la base de este indicador, la Bolsa europea es inequívocamente la más barata de todas las grandes regiones.

PER Shiller

 

Estas valoraciones, sumadas a las importantes cantidades de tesorería que muchas empresas europeas se sabe que acumulan, también aumentan las probabilidades de una nueva y positiva oleada de operaciones corporativas.

RECUPERACIÓN DE LA CONFIANZA Y ESTABILIZACIÓN MACROECONÓMICA
 
Cada vez está más claro que la situación económica se ha estabilizado y está mejorando gradualmente, aunque desde un nivel bajo. El compromiso asumido por Mario Draghi en julio de 2012 de hacer "lo que sea necesario" redujo considerablemente la inquietud de los inversores en torno al euro. La mejoría de la confianza llevó, a su vez, a un periodo de "normalización financiera" importante y prolongado.
 
Donde mejor se aprecia es en la marcada recuperación de la deuda de los países de la periferia como España e Italia, cuyos bonos han regresado prácticamente a los niveles anteriores a la crisis. Esto es un indicio claro de que los problemas de deuda pública de Europa se están empezando a controlar.
 
rendimientos deuda periférica
 
Aunque las Bolsas descuentan ampliamente la estabilización, es evidente que persisten importantes dudas sobre las perspectivas de una recuperación económica sostenida en la zona euro. Sin embargo, se están multiplicando las señales de que los datos económicos europeos están en un punto de inflexión.
 
Por ejemplo, la altísima tasa de paro española ha comenzado a descender y el problema de los grandes desequilibrios en la balanza por cuenta corriente, que muchos comentaristas identificaron como una de las causas últimas de la crisis europea, ya se ha corregido en su mayor parte.
 
A pesar de estas señales favorables, parece que la política monetaria europea va a seguir siendo muy expansiva durante mucho tiempo.
 
AUMENTAN LAS ENTRADAS DE CAPITALES EN LA BOLSA EUROPEA
 
Con todos los titulares negativos de los últimos años, no sorprende que las acciones europeas hayan sido durante algún tiempo el sector más denostado de la renta variable mundial. Sin embargo, desde el verano el sentimiento hacia Europa ha empezado claramente a mejorar desde unos niveles estructuralmente bajos.
 
Los datos de Lipper muestran que tras 11 trimestres consecutivos de salidas netas de capitales, las entradas trimestrales de capitales en los fondos europeos (menos Reino Unido) han sido positivas desde finales del último trimestre de 2012.

Flujos de capitales

¿Tendrán continuidad estos flujos de inversión? Hay buenas razones para creer que así será. El peso de las acciones y las acciones europeas en las carteras de los inversores sigue siendo bajo desde una perspectiva histórica y se necesitarían muchos más flujos de entrada para compensar los 167.000 millones de dólares que salieron de los fondos europeos entre mediados de 2007 y finales de 20123.

El dinero debería seguir fluyendo de vuelta a Europa si vemos pruebas de los factores señalados anteriormente, fundamentalmente beneficios que superan las previsiones, valoraciones atractivas y nuevas mejoras en el entorno macroeconómico.

Tras la buena racha alcista que ha vivido su mercado, los inversores estadounidenses podrían adoptar una postura más favorable hacia las acciones europeas desde una óptica de riesgo y recompensa.

LA IMPORTANCIA DE ADOPTAR UN ENFOQUE ACTIVO EN EUROPA
 
A pesar de que los argumentos a favor de invertir en acciones europeas se sustentan sobre los buenos fundamentales de las empresas (más que de los países), los inversores deberían constatar importantes variaciones dentro de los sectores y entre los diferentes valores de esta clase de activo. Ahora que va a aumentar la diferenciación entre los ganadores y perdedores por cuota de mercado, la necesidad de aplicar un enfoque activo de la inversión se hace especialmente evidente.
 
Por ejemplo, durante los últimos años, los que han invertido con éxito en Europa aumentaron su exposición a las empresas con buena exposición a los mercados emergentes, como los fabricantes de coches alemanes, y redujeron su exposición a las empresas orientadas a la demanda interna en los países de la periferia. En fechas más recientes, los valores de alta calidad han cotizado generalmente con prima, ya que la confianza en las perspectivas de los mercados emergentes se ha debilitado.
 
En Fidelity creemos que las decisiones de inversión deben estar basadas en un análisis riguroso y un estudio prospectivo, en lugar de usar únicamente el peso de las empresas en un índice. Este tipo de inversión basada en el análisis sólo es posible con un enfoque activo; en un enfoque pasivo, todas las exposiciones a países, sectores y valores individuales estarán basadas necesariamente en una cosa: el tamaño relativo dentro del índice. El problema de este tipo de inversión pasiva es que es retrospectiva y, por naturaleza, da más importancia a los que han sido los ganadores del pasado.
 
Los estudios académicos demuestran que los gestores que suelen batir al mercado después de comisiones suelen tener un alto grado de dinero gestionado activamente. Esto es, en líneas generales, un indicador de la desviación de los índices representativos ponderados por capitalización bursátil.
 
Dirigido exclusivamente a profesionales de la inversión. No debe ser tomado como referencia por inversores particulares.
 
Opinión de los gestores 
 
Paras Anand, responsable de  renta variable europea:

"Un factor generalmente fiable  a la hora de determinar la  evolución bursátil es la  creación de valor, y la buena
noticia es que muchas  empresas europeas han  sobresalido en este ámbito a  pesar de las difíciles
condiciones económicas de  los últimos años".
 
Alexandra Hartmann, gestora de carteras de renta variable europea:
 
"A la vista de las valoraciones atractivas de las acciones europeas frente a otros activos y regiones, estamos viendo señales de mejora en los flujos de los fondos de renta variable europea. Este hecho probablemente apoye las rentabilidades en el futuro".
 
Anas Chakra, renta variable FAST: 
 
"El entorno económico está mejorando en Europa. Las brechas de competitividad se han reducido considerablemente y las recesiones han provocado una rápida reducción de las importaciones y una considerable corrección de los desequilibrios del sector exterior".
 
 
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