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JLM_II
11:53 el 29 enero 2015

Partner en Alaluz Capital, SGIIC, SA

No nos salgamos del guión

Les confieso que en lo que llevamos de año tan solo me ha sorprendido de manera significativa la sesión del pasado lunes. El resto puede ser fácilmente explicado y entendido (a posteriori esto siempre es más fácil, por supuesto): subidas de bolsas, bajada de las tires de los bonos, cierta mejora de los datos macro en varias zonas,… Hemos asistido a un incremento de la volatilidad, entendida como variaciones más acusadas de los precios de los activos financieros. Por tener, hasta hemos tenido las especulaciones y posterior confirmación del QE a la europea. Todo ello ha dejado a las bolsas europeas con subidas de un dígito alto en poco más de tres semanas, lo que es un comportamiento extraordinario. Por ahora, EEUU se está quedando algo rezagado, tampoco nada sorprendente, teniendo en cuenta las valoraciones relativas y la evolución del tipo de cambio euro/dólar.

Como ven, hasta aquí todo el comportamiento es bastante ortodoxo y previsible. Como les decía, lo que me sorprendió es que el lunes, tras la victoria en Grecia del partido extremista Syriza, las bolsas subieran, la prima de riesgo bajara y el euro se fortaleciera. Me sorprendió no porque no crea que las bolsas deben subir, que lo están haciendo y lo van a hacer con mucha más intensidad de cara a final de año; me sorprendió porque todos conocemos el plan que el nuevo primer ministro ha prometido a sus electores. Sinceramente, creo que va a cumplir la mitad de la mitad, como mucho, pero esto no lo va a decir a las primeras de cambio; sería pitorrearse demasiado pronto de quienes acaban de darle su confianza.

Pero las sorpresas duran poco y desde el martes las aguas volvían a su cauce. Se nombró el nuevo Gobierno, en el que vemos pocas corbatas (previsible en un Gobierno comunista) y ninguna mujer (también previsible en un Gobierno comunista, para qué engañarnos). Sus primeros anuncios y bravuconadas más parecen dirigidos a demostrar fuerza y determinación que a otra cosa. En efecto, proponen un plan de gasto de 12.000 millones de euros, que permitirá:

  • Incrementar el salario mínimo de 585€ a 751€ (en España es de 648,60€, con una renta per capita en Grecia de 16.500€ y en España de 22.300€).
  • Paralizar las privatizaciones (es decir, menos ingresos).
  • Readmitir a los funcionarios despedidos.
  • Devolver la paga extra a los pensionistas.
  • Además, prometen crear 300.000 puestos de trabajo. Esta es la única medida gratis, realmente.

Por poder, podrían haber prometido también vacaciones de dos meses, viajes de estudios subvencionados al extranjero o la compra de electrodomésticos al más puro estilo venezolano. Imagino que, como no tienen petróleo, esto último han preferido evitárselo.

¿De dónde van a sacar el dinero, cuando, además, tienen que devolver en marzo préstamos a Europa? Lo más probable es que esto no sea más que el posicionamiento inicial en un proceso negociador con las instituciones europeas en busca de mejorar sus condiciones. Europa, de momento, ya les ha dicho que a cumplir con sus compromisos (estamos llegando a un estado de absurdo casi absoluto, ¡plantearse no cumplir sus compromisos y que nada pase!) y recordándoles que formar parte de un club como es el euro implica aceptar y respetar unas normas; si no les gustan, adiós muy buenas. Mientras todos los miembros no quieran cambiar dichas normas, hay que acatarlas. Esto es así desde siempre y lo seguirá siendo.

En cualquier caso, y en previsión de algo más de incertidumbre en el corto plazo, en los fondos de renta variable hemos reducido tácticamente los niveles de inversión, con la venta de futuros, así como la compra de opciones put con vencimiento febrero. No tardaremos mucho en volvernos a subir a la tendencia alcista, porque consideramos que se mantiene inalterada.

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8 comentarios
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Excelente artículo. Me permito hacerte una pregunta: ¿descartas totalmente caidas en renta fija este año? ya sea por subida de la prima de riesgo de la periferia o bién por una subida de tipos a una zona mas lógica. Evidentemente interesan los tipos bajos para aligerar la deuda pero con tanta liquidez que inyectará el QE, que implicitamente es una devaluación del Euro, ¿no se generará inflación y por tanto subida de tipos a corto plazo?. Ni en EEUU han estado tan bajos los tipos de interés. En cuanto a nuestra prima de riesgo...esperamos que el asunto en Grecia no marque ningún precedente.

¿Os llama la atención que la prima de riesgo del resto de periféricos esté totalmente descorrelacionada de lo que está ocurriendo con la deuda griega? 

Personalmente creo que hace tres años se preparó el cortafuegos para que Grecia se vaya del euro y que no se acabe el mundo... Pero de ahí a ningún contagio de ningún tipo...

Nuestra vision en renta fija para 2015 otorga probabilidad a ver caidas en algunos segmentos de renta fija. En cualquier caso, el lanzamiento del QE y el compromiso de ser un  programa abierto hasta que la inflacion europea retome la senda del 2%, hace que el mercado siga soportado a pesar de temas como Grecia o Ucrania.

Ya hemos hablado en otras ocasiones de que la inflacion sólo se genera de forma estructural si hay un repunte consistente de la demanda interna, circunstancia que nos cuesta ver a corto plazo 

Respecto al comentario de @Kaloxa, en Grecia se abren dos escenarios. Si el nuevo Gobierno se mantiene firme en su propuesta de vincular pago de la deuda con crecimiento nominal (el 7% anual segun lei en una entrevista la semana pasada), parece probable una salida del euro. En el escenario alternativo que creo más probable, habrá una relajacion de plazos y condiciones de financiacion que pueda "venderse" internamente en Grecia y en Alemania.

En el primer caso, puede haber volatilidad a corto plazo, pero se trata de un caso aislado. En el segundo caso, podria ir en linea con suavizar la senda de consolidacion fiscal para otras economias lo que podria tener incluso efectos positivos teniendo en cuenta que la expansion monetaria no es suficiente.

  

Le veo voluntarioso @fsainzf. Cuando empezó la anexión de Crimea por Rusia y el problema consiguiente con Ucrania casi todos pensamos que ahí se acabaría el asunto, se ve ndería bien en Rusia y Ucrania aceptaría. Pero en realidad se está enconando más cada día que pasa y la vuelta atrás a un pacto razonable para todos se vé cada vez más dificil por lo enmarañado que está, ya se empiezan a oir voces a favor de ayudar claramente a Ucrania militarmente. Grecia comienza a enmarañar su negociación apretando no solo con temas economicos sin politicos, desmarcandose de la politica de consenso europea , en este caso a favor de Rusia. Conforme pase el tiempo será más dificil volver a posturas que todos puedan asumir sin dejarles secuelas imposibles. La salida de Grecia de la moneda única empieza a ser ya más que posible.

@fbv001, como apunta @Kaloxa en su comentario, creo que la situación griega está ya bastante "asumida" en su peor escenario. Me refiero a que lo peor que podría pasar es que Grecia acabara abandonando la divisa común; ante este escenario, perdóneme la expresión, "peor para ellos". Yo prefiero pertenecer a un club de países serios y ricos que quedar vagando al amparo de otros vecinos más  deprimidos.

Eso sí, ante ese escenario extremo como el que comento, sin duda las primas de riesgo ampliarían notablemente y viviríamos días de tensión y nervios. Incluso una cierta probabilidad de que puediera llegar a darse la salida de Grecia ya nos llevaría a situaciones de fuerte nerviosismo.

No obstante, al igual que mi compañero @fsainzf, creo que la sangre no llegará al río y, tras algunas semanas de tiras y aflojas, se llegará a un pacto que sea razonable para ambas partes y que los votantes de unos y otros puedan aceptar. Es el menos malo de los escenarios para todo el mundo.

En cualquier caso, no olvidemos que cualquier decisión que se tome, la que sea, sienta precedentes, y Grecia no es el único país en el que partidos extremistas están ganando el favor del electorado.

En el mercado solia haber una figura, el bond vigilante,  que eran verdaderos especuladores cuyo olfato e intuicion les permitia conocer el devenir de un pais por motivos tan simples, a veces, como el comportamiento de sus dirigentes frente a las masas. Si aun quedara algun bond vigilante en el mercado de deuda europeo, estos habran visto en el renacer de estos movimientos neo fascistas esos comportamientos que los llevaria a decenas de miles de kilometros de algo que tuviera que ver con un bono griego.

Todas las promesas del ahora llamado populismo se enfrentan en el año 2015 a una poblacion que demanda privilegios ordenes de magnitud superiores a los que se demandaban cuando estos movimientos nacieron genuinamente. Este salto cuantitativo hace que el efecto pupulista se desvanezca a una velocidad muy alta. Con toda seguridad Grecia volvera a votar de nuevo este año. Espero entonces que los "mercados" no se sientan tan sensibles al tema griego, aunque solo sea por hartazgo.

Pués después de la primera reunión en Atenas el ministro griego de finanzas ha dicho que ellos no negocian nada con la troika y que para eso les han votado, que está en su programa electoral. Quieren una reunión con los paises pero sin el FMI y el BCE. Bueno, la partida acaba de comenzar pero yo no soy nada dado a pensar que al final habrá una especie de medio chanchullo donde todos salvaran, digamoslo de una manera elegante, " el cara". Veremos como se desarrolla la negociación pero me temo que vá a ser dura y como se prolongue en el tiempo, cosa nada de extrañar dada la proverbial parsimonia comunitaria, igual se encadena con otras negociaciones, como la nuestra.

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