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apandres
19:07 el 13 mayo 2013

Financial Data Analyst en Unience

Buscando valor en Indra Sistemas. La tecnológica olvidada.

Indra  presentó resultados correspondientes al Q1 2013 el pasado jueves 9 de Mayo.  Os dejo un pdf que realizó Iván San Félix Carbajo de R4 antes de resultados.

 

La compañía, a pesar de haber tenido un performance muy superior al del índice en los últimos 12 meses no se encuentra en su mejor momento en bolsa, cotizando a poco más de 10 EUR, por acción, cerca de una caida del 50% de sus máximos en 2007-2008.

 

Como veremos más adelante, a pesar de haber sufrido un deterioro de márgenes en los últimos años, no deja de ser una empresa que no ha entrado en pérdidas desde el comienzo de la crisis, y que a precios de hoy cotiza a un PER estimado de 12,17, que la hace muy atractiva. Hay que tener en cuenta que un 20% de Indra está en manos de Bankia, por lo que si la necesidad de encontrar comprador para dicha participación se hace via precios, puede ser aún mejor momento para comprar. Vayamos por partes.

 

 

1. Evolución de negocio últimos 24 Trimestres

El primer handicap Indra lo tiene en tanto en cuanto desde el año 2007 está reconvirtiendose de una empresa local, a una internacional. Mientras que en 2007 casi el 70% de sus ventas dependian de España, en 2012, sólo el 42% venian de nuestro país.
 
 
Evolución por áreas de negocio (2007-2012). Atención a la disminución del peso en defensa.
 
 
 
Evolución ventas por unidad de negocio (2007-2012)
 

 

 

2. Evolución de margenes y cifras  negocio últimos 24 Trimestres

 

 

 

A pesar de no haber tenido un sólo trimestre con pérdidas si  han visto deteriorado los márgenes, esto es,se necesita vender más para ganar igualar la cifras de beneficio. (ver gráfico).

 

 

3. Evolución de los Flujos de efectivo los últimos 5 años.

 Indra tenía en 2008 un Cash from Operations un 10% superior a su beneficio neto contable. En 2009, un ajuste en el fondo de maniobra, lo disminuye hasta  el 50% de su beneficio neto, y durante 2010, y 2011, el aumento de las inversiones en Capex lo dejaron en cifras negativas.

 

 

(La diferencia entre el FOCF y el FCF son los dividendos pagados en efectivo)

 

 

 

 

 

4.   El valor a precios actuales.

Hasta ahora sólo hemos tenido en cuenta las magnitudes contables, pero hemos obviado a que rentabilidad está cotizando la compañía.

 

Bestinver suele usar el ROCE como una medida para valorar la rentabilidad que una compañía ofrece al accionista. La rentabilidad sobre el capital empleado responde a :

EBIT/( Activos totales)  (Pasivo Corriente).

 

La grafica no deja lugar a dudas. No obstante, dado que todas las magnitudes en dicha fórmula corresponden a los estados financieros, la evolución se puede valorar mejor si tenemos en cuenta la evolución del precio de mercado. Ya que:

(Activos Totales - Pasivo Corriente) = (Equity + Long Term Liabilities)

Dado que la cotización de las acciones no deja de ser cuanto paga el mercado por el equity, podemos ajustar con los valores de valor en libros (P/B) a cierre de año cual era el ROCE de la compañía, y a cual se está vendiendo ahora.

 

Uno de los holdings más importantes de Warren Buffett es IBM. Si comparamos ambas compañías en estas magnitudes vemos que las valoraciones se aproximan bastante más de lo que a priori puede parecer.

 

 

El precio al cual compramos el ROCE teniendo en cuenta el P/B de Indra en comparación con IBM es ligeramente menor.

Si tenemos en cuenta quela empresa tiene ahora margenes historicamente bajos esta valoración se hace mucho más atractiva.

 

El guideance de la compañía nos indica un EBIT margin para el 2013FY de 8%. Esto nos daría un ROCE de un 13,5%.

 

Tomando los datos estimados para este año, en cuanto a CAPEX, manteniendolo en 70M de EUR y dividendos  ( en unos 55M de EUR)tenemos unas expectativas esperanzadoras.

 

(*) Tanto de net income, como de cash from operations, como de gross profit no he encontrado datos de consenso de analistas, por lo que he usado el % sobre ventas medio de los últimos 5 años.

 

La clave no es sólo los millones de EUR de FCF que la empresa pueda generar o no, sino el yield sobre ventas a la que cotiza.

Por ejemplo, si tenemos en cuenta los datos en cuanto a márgenes, la evolución del negocio ( y del precio) de IBM, nos indica como los márgenes de retorno a los que ha comprado el inversor (en función a las ventas) se han visto erosionadospor la subida del precio.

 

 

De este modo, teniendo en cuenta las estimaciones para este y el próximo año tenemos  la siguiente tabla.

 

 

O de un modo más gráfico:

 

A modo de conclusión, si la empresa finaliza el cambio de ciclo en el que lleva inmersa el último ciclo, puede iniciar un ciclo alcista para su cotización, que depende de entre otros de estos factores:

 

  1. La salida ordenada de Bankia de su accionariado, ( sin sobresaltos).
  2. La consolidación de márgenes, tanto EBIT, como EBITDA.
  3. La moderación en cuanto a la retribución del accionista en forma de dividendos de cara a la retención de beneficios.
  4. Mantener niveles de CAPEX por debajo de los 100M EUR.

Si estas condiciones se dan, además del cobro de algunas receivables pendientes de cobro que acarrea en el balance, puede dar muchas alegrías este año.

 

 

 

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13 comentarios
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Gracias por los comentarios. Es un valor que sigo pero asusta la caída de márgenes. Estos años ha tenido siempre un porcentaje en cortos muy alto si no me equivoco. Lo que no entiendo es como esperas que la venta forzada de Bankia sea positiva para entrar ahora.

@fernanp 

Creo que no lo había dejado suficientemente claro en el post. A lo que me refiero  en el último parrafo, ( y cito), es que si la salida de Bankia se hace de un modo ordenado, entonces si puede ser una buena alternativa. Posiblmente hubiera sido más razonable decir, que es un riesgo, y no una condicion que tiene que darse.

 

 

Si la empresa finaliza el cambio de ciclo en el que lleva inmersa el último ciclo, puede iniciar un ciclo alcista para su cotización, que depende de entre otros de estos factores:

 

  1. La salida ordenada de Bankia de su accionariado, ( sin sobresaltos).

 

Y si, ha sido uno de los valores con mayor porcentaje de cortos sobre capital.  Por eso quizás esté barata (en cuanto a histórico de precios), y estimaciones.

Este es un artículo que puede ser interesante. http://goo.gl/xtTBV

Sería pan para hoy y hambre para mañana...

@jsleon, a que  te refieres?

A que si Bankia cede y vende su parte de IAG e Indra, será pan para hoy y hambre para mañana. Bankia está presionada por ambas partes como dice tu enlace, y necesita pan para hoy. Pero creo que tanto Indra como IAG aún les queda bastante recorrido y van a subir más, pudiendo reportar un mayor beneficio en el futuro.

jsleon,

Estoy plenamente de acuerdo con tu comentario. Creo que la pregunta definitiva, es a quien, y como van a vender sus participaciones.

@apandres sus articulos son muy buenos, detallados, documentados y fáciles de leer, gracias por su tiempo.

@fbf001,

 

Muchas gracias por tu comentarios!. Es un estímulo para seguir escribiendo.

Parece ser que se ha dado la condición primera de los artículos de este post. Felices plusvis a todos!

Enhorabuena @apandres 

+7,6% Indra a esta hora

¡Salió como esperabas ! @apandres. Ahora a medio/largo plazo, ¿qué opinión merece que sea el estado el que haya comprado? Ahora que estaba haciendo un esfuerzo de internacionalización, ¿podrán aparecer fácilmente criterios políticos incluso en ventas en el extranjero? 

@fernanp,

 

La verdad que los criterios politcos se me escapan un poco de mi circulo de la competencia. Pero por números, y al margen de la salida de Bankia, es una compañía barata. Ojo, no es una ganga, pero si está muy barata. Yo creo que es de las que ahora tendría compradas.

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