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AENEAS
17:24 el 10 abril 2016

Repaso a lo que habíamos estudiado de Estrategia Empresarial, por si ayuda a encontrar MOAT

 

Cuando buscamos una empresa con MOAT, o con “foso” difícil de atacar y sobrepasar, buscamos una que sea dominante en su negocio, con capacidad de fijación de precios y difícil de emular por sus competidores.

¿Cómo saber si una empresa es un buen negocio? ¿Intentamos aplicar Visión Directiva Estratégica para analizar si es una buena empresa?

Desde la perspectiva de la bolsa y el inversor en empresas, pienso que es un tema que tiene suficiente enjundia y que puede proporcionar importantes elementos adicionales al análisis de sus estados contables o de sus gráficos.

No sé qué es lo que explican hoy en día en las escuelas de negocios pero en mi época existían multitud de libros, conferencias, consultorías, etc.. con las ideas que voy a explicar y que eran lo más “fashion” en aquel entonces. Ya me perdonarán si me he quedado “outfashioned”, o si estas ideas puedan ser aún válidas, los estudiosos más jóvenes lo podrán confirmar. Perdónenme también si caigo en redundancias con lo que otros más sabios hayan podido explicar.

 

A mi modo de ver lo primero es hacerse una imagen global de los ciclos y de las megatendencias a futuro. Por ejemplo en energía ¿carbón, gas, petróleo, hidrógeno, nuclear,…?  En autos ¿híbridos, eléctricos, hidrógeno,…?  Y así repasando grandes áreas temáticas, salud, contaminación, flujos migratorios, movimientos demográficos, vivienda, tecnología, biotech, turismo, alimentación, higiene, etc, etc,… intentaremos identificar aquéllas con mayor crecimiento y potencial rentabilidad a futuro. Dentro de esas áreas el siguiente paso sería identificar las empresas mejor situadas para obtener el mayor retorno futuro.

 

En aquel entonces tenía mucho predicamento la matriz del BCG Boston Consulting Group:

 

Quizás esta versión en castellano sea más clara:

 

Una evolución es la matriz de McKinsey:

Estas matrices nos pueden ayudar a posicionar cada uno de los productos/negocios/divisiones de la empresa, o la misma empresa en su conjunto, en relación a sus competidores. Así como ayudarnos a reflexionar sobre cuán acertadas puedan ser las decisiones-acciones estratégicas que realice una empresa.

 

También leíamos mucho al profesor de Harvard Michael Porter y sus 5 “fuerzas”:

 

Paralelamente aplicábamos el análisis de las 4 P’s y en el área de Marketing leíamos mucho a Philip Kotler.:

 

 

Tras haber llegado casi a los mejores costes posibles de Producción, analizábamos también mucho los costes de Distribución y Logística, que resumiré en la pregunta ¿te has planteado que si los costes de llevar el producto desde la planta a las manos del cliente es p.ej. un 20% de los gastos generales y se reducen un p.ej. 5%, el margen general de la empresa mejora un 1%? ¿o si son un 30% y se mejora un 10% el margen general mejora un 3%? Colateralmente implantamos Contabilidad Analítica, Total Costing, etc… y estudiábamos el Kanban japonés y el Lean Manufacturing

 

¿Y qué decir del Management de la empresa?? Peter F. Drucker era nuestro “consejero” continuo a través de sus numerosos libros y conferencias. Probablemente el autor más prolífico de la historia en este tema. Recuerdo especialmente algunas clases brillantes en escuelas de negocios de Londres y Bruselas, con conceptos que se me quedaron fijados para siempre…

Uno era era el PLOC (de un profesor que casualmente se llamaba KOPL, sopas de letras que nos hacíamos…) PLOC acrónimo de Planning, Organising, Leading & Controlling como los 4 ejes directores que debían regir nuestras Management Tasks. También el que debíamos pasar de un esquema de dos vectores Cantidad y Calidad adecuadas a otro de tres, Cantidad, Calidad y Dirección adecuadas. O el famoso libro La Meta de Goldratt sobre el Proceso de Mejora Contínua.

Todos estos conceptos, y otros que Uds. puedan aportar, se pueden aplicar independientemente de cuán grande sea una empresa, tenga uno, 10, 1.500 o 100.000 empleados. Estas matrices y conceptos pienso que nos pueden aportar una perspectiva más amplia a los términos que habitualmente leemos de Moat, foso, pricing power, barreras de entrada, fijación de márgenes, etc…

Es evidente que los altos directivos de las empresas que analizamos conocen estos conceptos y otros más, de lo contrario creo que no estarían donde están, pero nuestra labor al analizar la empresa es evaluar cuánto éxito obtienen en su aplicación y poner nuestra inversión en aquellas con mayor potencial a futuro.

En este análisis nos ayudará también el comprobar la “Visión” que la alta dirección tiene de su mercado y la “Misión” que la empresa se plantea con los objetivos a medio y largo plazo.

En fin no quisiera aburrirles con más conceptos, que por lo demás puedan estar “outfashioned” como decía al inicio, pero a mí me ayudan a intentar escoger las mejores empresas que sé para mi radar GARP.

Por lo demás he evitado añadir vínculos de internet a este artículo, pero sólo con que hagan algunas búsquedas encontrarán decenas de referencias que les ampliarán horizontes y también pueden ayudarles a encontrar críticas a cada uno de los conceptos expuestos

 

Les propongo un ejercicio fácil, analizar la estrategia empresarial de la suya propia, o de empresas que conozcan o de su entorno, o de su propia área de competencia, y vean el por qué y dónde está cada empresa versus su competencia. Vamos un poco de Benchmarking.

 

A riesgo de extenderme demasiado, yo mismo hago este análisis lo más sintetizado posible de las empresas en las que he estado durante mi vida profesional:

* La primera en la que empecé a los 15 años era un comercio, con unas 15 personas. El mejor y mayor de su tipo en Barcelona (de la época, no sé ahora). Con dos negocios, uno en un producto regulado, por tanto sin capacidad de fijación de precios, pero de ingresos continuos. El otro de ingresos más discontinuos pero con bastante capacidad de fijación de precios. Muy bien situado geográficamente en la ciudad, y además muy introducido en las altas esferas que acudían a la tienda desde cualquier punto del entorno metropolitano. Y un boca a boca que era la mejor publicidad, junto con una buena distribución para hacer llegar los encargos donde estuviera el cliente. Una buena combinación de Cow y Star.

* Otra empresa era una multinacional USA, la nº 1 del mundo de la época en su especialidad, la cual tenía aplicación en múltiples campos de actividad, con la ventaja competitiva que los ciclos de las distintas actividades no estaban siempre correlacionados, lo que ayudaba a suavizar picos y valles en las ventas. Altamente innovadora en su tecnología y productos, y también en “materials management”. Con bastante buena capacidad de fijación de precios, tanto en clientes como proveedores. Una Star que posteriormente fue adquirida con sobreprecio por un conglomerado mayor.

* Otra una empresa nacional, pequeña y del montón que posteriormente quebró y desapareció.

* Otra era una división de un gran grupo multinacional y multiproducto aún existente y cotizado. La división en la que estaba yo era una mezcla de Cow y Dog, pero el grupo me aportó, entre otros, un conocimiento importante en Costs Shadow Calculation. Creo que aquella divisón fue posteriormente revendida a sus antiguos propietarios.

* Otra era una empresa multinacional europea, líder nº 1 mundial en su sector, con un foso cuasi impenetrable, protegido por múltiples patentes, y unos márgenes brutales. Unos años antes de que terminarán las patentes, con el enorme cash disponible, intentó una diversificación a otras gamas de negocios dentro del mismo segmento de mercado. Algunas gamas fueron peor y otras mejor. Vendida a otro grupo multinacional USA, la empresa sigue siendo líder en el producto original (aunque éste ha sido en gran proporción sustituído por otros, acorde con la evolución global del negocio cliente) y también es líder en alguna de las nuevas gamas que se iniciaron. En su momento era una tremenda Star, que pasó a Cow. Y ahora ya hace años que no la sigo.

* Otra fue una nacional española, líder global en las 4 P y que según la división/negocio era Cow, Star y hasta Dog. Actualmente sigue funcionando y, con los típicos altibajos, bastante bien situada.

* Otra una empresa multinacional holandesa, escindida, a través de un MBO, de una gran papelera canadiense, creo recordar la 2ª o 3ª del mundo. Era un tremendo Cow, en el que falló el análisis estratégico sobre la duración que el negocio base iba a mantenerse en el tiempo para poder devolver la deuda contraída en el MBO. En 2-3 años, quebró y cerró.

* Otra fue una pequeña empresa nacional, con dos tipos de negocio complementarios. El primero proporcionaba ingresos más o menos continuos, la empresa no tenía capacidad real de fijación de precios, pero defendía bastante bien los márgenes por la calidad del producto fabricado. Una mezcla de Cow y Dog. Este primer negocio permitió desarrollar el segundo negocio, en el que se invirtió y perdió dinero durante unos años, pero en el que la Visión y Misión de la dirección de la empresa estaban muy claras para el medio plazo. De hecho se convirtió en el líder nacional, sin prácticamente competencia. Una clara Star, con capacidad de fijación de precios a clientes y proveedores, con ingresos recurrentes crecientes, con una estupenda distribución y presencia en los clientes más relevantes del sector. Vendida a un grupo inversor, lamentablemente éste quiso cambiar excesivamente la estructura y la forma de hacer, por lo que en unos tres años desapareció. Aunque posteriormente algunos de sus extrabajadores crearon pequeñas empresas especializadas en cada área de negocio y creo que aún siguen funcionando.

 

Perdónenme por el tocho, pero pienso que estos conceptos eran una parte importante de lo que hago como inversor, y la experiencia empresarial o el saber analizar, dentro de lo posible, las estrategias empresariales de los negocios en que uno piensa invertir, creo que puede ser un plus añadido. Confío que el rollo éste no les produzca excesivo sopor y pueda servir de pequeña ayuda a algún lector. Muchas gracias por su tiempo.

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52 comentarios
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Más info sobre grupo Arnault... http://fr.wikipedia.org/wiki/Groupe_Arnault   un pequeño rompecabezas vamos :-)

@quixote1 BTI y RAI ¿tienen cruces de participaciones?

BTI tiene el 42% de RAI (aparte de otras muchas cosas) .... y la que sube es RAI.

https://www.google.com/finance?chdnp=0&chdd=1&chds=1&chdv=1&chvs=Logarithmic&chdeh=0&chfdeh=0&chdet=1460404800000&chddm=1664878&chls=IntervalBasedLine&cmpto=NYSEMKT:BTI&cmptdms=0&q=NYSE:RAI&ntsp=0&ei=FLILV_nILsatsQGyl4nIBg

No quiero problemas con la sociedad de autores ..... el que (primero) soltó lo de BTI-RAI fué (como no) @DonFernando ....jejeje.

@AENEAS ; Gracias por compartir sus conocimientos y experiencias y felicidades por una vida tan dilatada profesionalmente hablando.

Uno descubre ahora que a pesar de los tiempos tan duros fueron momentos cargados de oportunidades que muchos pudimos experimentar.

P.D. Soy de Logroño pero yo con 15 años si estuve en el Suizo ( corria el año 64 ) y ni una vez sino varias, sentado en sus mesas y tambien en la terraza , un tio mio trabajaba de camarero,saludos.

@Pacheco49 gracias a Ud.!  Qué suerte y qué coincidencia conociera el sitio, yo tuve que esperar unos años para ir, antes que desapareciera con la expansión del cortty. Entonces debió ver el entorno antes incluso que existiera cortty, cuando en la esquina opuesta, la que da a Ronda San Pedro había una gran farmacia, la Ferrer. ¡Qué mayores somos! jaaja por cierto Logroño me encanta, he comido allí exquisitos montaditos y la carne del rte del hotel NH era de no te menees. Y los pueblos de La Rioja una pasada

@AENEAS;Ver lo que se dice ver¡¡¡ MIrar lo miraba todo, un chico de provincias en una gran ciudad a la que fuí a pasar unos dias de vacaciones y me enamoró, ¡¡ todo era fantastico !! un dia fuí andando desde Badalona hasta Colón y volver, unos recreativos que habia junto a unos Cabarets eran mi lugar preferido durante esos pocos dias , ¡ que recuerdos ! saludos. 

Ya está bien de nostalgias , mi primer sueldo en 1967 en ACESA era de 9.185 ptas. por 14 pagas , 40 horas semanales y un mes de vacaciones, por supuesto con contrato indefinido , eran otros tiempos...

@mistol ,creo recordar que mi madre dijo que por esa fecha ellos compraron un piso en un barrio normal de Oviedo en 175 mil pesetas y a los pocos años lo vendieron en 325 mil ... eso si que era inflacción ...aunque pocos sabían que era eso en realidad ...

@mistol no sé si eran otros tiempos, al ritmo que vamos los sueldos de 9.145 pesetas volverán! ;)

@Pacheco49 pués yo por esa epoca y en los meses que menos días tenían de clases, bajaba andando y luego subía andando desde Sarria donde vivía en casa de una tía a la Plaza Palacio donde estudiaba, para ahorrarme el importe del bonus mensual del autobús y dedicar lo ahorrado a cafés y al cine. Bajar bajaba muy digno, pero subir con el hambre que tenía a las 3 de la tarde se me hacía interminable. En fín, efemerides. @AENEAS perdón por el offtopic.

@Txem : No creo que vuelvan porque hace casi 50 años de eso , pero que se avecinan tiempos muy duros para la juventud y para los asalariados , estamos totalmente de acuerdo.

@quixote1 : Mi actual piso , del año 1970 , me costó 1.200.000Ptas. unos 7.000€ de hoy !!!

@mistol en meses de salario equivaldría a 130 meses, lo que para un salario hoy en día de 2.000 euros/mes equivaldría a un piso de 260.000 euros. Como no estoy completamente al día en temas inmobiliarios, no sé si es mucho o poco, pero por lo que he leído hay grandes diferencias según zonas. Como idea un conocido vendió un piso de 80 m2 hace dos años y medio en Pº Maragall por 110.000

@fbf001 dont guorri, los offtopic añaden salsa a las conversaciones ;-)

@DonFernando y @quixote1 respecto la question... aclarar de entrada que no es un tema que domine ni me haya planteado nunca. (Edito para añadir... que no me lo había planteado en el sentido de la pregunta "cerrar huecos", sino plantearme a quien podrían beneficiar más en su cotización posibles sinergias)  Por lo que me dicen, cuando ambas son empresas con actividad, cotizadas y líquidas los gap tienden a cerrarse en momentos altos de mercado, pero normalmente suele cotizar más cara la participada que la propietaria. No sería lo mismo un holding, pej CFA es más normal que cotice con descuento respecto a a los valores fundamentales de sus participadas, ese descuento puede oscilar según momento de mercado entre un 5% y un 35%.

En el caso de de BTI y RAI, la segunda cotiza muy poco más cara PER 19,13 EV/EBITDA 20,79 pero cerca de sus máximos de 52 semanas 49,17 versus 52,54. BTI con PER 18,27 EV/EBITDA 17,53 también está cerca de sus máximos de 52 semanas 118,25 versus 119,91.

CDI Per 12,21 Ev/Ebitda 4,56 precio 160,90 versus rango 52wk 141-195  LVMH Per 21,83 Ev/Ebitda 9,66 precio 154,55 versus rango 52wk 130,75-176,60, por lo que aquí sí CDI está más barata.

No sé si he sido de ayuda

 

@AENEAS : Has hecho muy bien el cálculo , mi piso llegó a estar valorado en 300,000€ en la época del boom al estar en zona residencial del barrio de la Font d`en Fargas. Hoy día estará por la mitad o quizás un poco más.

Muchas gracias @AENEAS. Personalmente lo que más me cuesta ver es el caso de las compañías con acciones ordinarias y preferentes. Por ejemplo en BMW (por citar uno de los casos más conocidos por los múltiples comentarios de Parmés). Imaginemos que BMW fuera una empresa que nos gusta a un precio que juzgamos adecuado para comprar. ¿Ordinarias o preferentes? Está claro que comprando las preferentes uno compra más barato (y recibe algo más de dividendo). La pregunta es: ¿merece la pena comprar las preferentes pensando que el hueco se va a cerrar? En el caso que no ocupa, según www.longrundata.com (incluyendo dividendos) BMW3 (las preferentes) desde diciembre de 2007 (primera fecha que facilitan) han rendido un 10.58% anual mientras que BMW(las ordinarias) un 10.16%.  Aunque es verdad que dependiendo del año que tomemos como referencia la cosa puede cambiar bastante.  

Es difícil saber....

@DonFernando sí recuerdo haber oído a FP que prefería las preferentes, pero si no me falla la memoria, creo recordar que lo decía básicamente por el mayor dividendo. No seguí más el tema. Quizás alguien pueda aportarnos más luz al respecto...

@aeneas

Efectivamente, se decidían por las preferentes en BMW y en otras posiciones.

La justificación era que únicamente se renunciaba a derechos políticos poco útiles, por existir mayorías de control y porque tampoco abordarían ninguna actuación vía tales derechos, al alinearse ellos con la gestión propuesta por los accionistas de control. 

Hace bastante tiempo les escuché que la ventaja residía en una eventual equiparación entre los títulos ordinarios y preferentes, igualándose los precios y eliminándose el descuento en la cotización de las preferentes. Este gap entre cotizaciones es amplio, representa un incentivo mayor que las diferencias entre dividendos, que creo existían también, y al menos en el caso de Exor más tarde se cerró, dándoles la razón

También recuerdo que escribieron una carta a la dirección de BMW solicitando bajar la liquidez realizando unos buybacks o elevando el dividendo; si bien no recuerdo si esto se asociaba o no a ser titulares de las BMW3 o simplemente era en condición de accionistas.

@prater gracias por la aportación...  @DonFernando ejemplo Exor

@prater, sí, coincido con usted en que las justificaciones van por ahí;)
@AENEAS, el caso de Exor lo veo un poco distinto. Quiero decir, es un holding y es posible que valorando por partes la valoración sea muy distinta al precio (no siempre tiene porque ser así). En los holdings infravalorados valor y precio pueden ir ajustándose a medida que, por ejemplo, saquen negocios del holding. Es qué no sé... en los holdings el valor está oculto y, al final, hace falta ser bueno valorando pero, en el caso de las preferentes es como qué está ahí delante y todo el mundo lo puede ver. Parece una ineficiencia clara: luego Mr. Market va y hace lo que le da la gana jejeje. A mí me parece muy complicado.

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