Solventis

un blog de Solventis
Este artículo ha sido marcado como molesto Deshacer
Solventis.EOS
12:31 el 08 enero 2016

Equity European Value, Sicav

Carta mensual Solventis EOS - Diciembre 2015

SOLVENTIS EOS, SICAV. INFORME MENSUAL.

 

Rentabilidades y riesgo:

 

En el mes de diciembre, Solventis EOS Sicav logró una rentabilidad del -3,1% y el índice Eurostoxx 50  un -6,8%. El año 2015 se cierra con una rentabilidad positiva para la Sicav del +3,2%. Desde su creación, julio 2006, ha logrado una rentabilidad del +47,0% comparada con un -10,5% del índice, todo ello con un destacado menor riesgo, medido en términos de volatilidad. 

 

 

Comportamiento y movimientos de la cartera:

 

Diciembre parece ser un mes indivisible de un tema común: los clásicos de Navidad. Época de turrones, polvorones, regalos y balances. Sí, sí balances, no el balance financiero de las empresas sino el balance-resumen del año.

 

Otro de estos clásicos es la pregunta del tío Pepe en nochebuena: y la bolsa, ¿qué ha hecho? Uno le responde: “Depende. Depende del mercado que mires, el índice europeo Eurostoxx 50 ha subido un 3,85%, pero el español Ibex 35 ha bajado un 7,15% igual que el americano S&P 500 que ha bajado un 0,73%”. Cuando uno habla de lo que le apasiona se le iluminan los ojos. Justo esto es lo que debió ver el tío Pepe después de los cinco minutos de monólogo. Así que amablemente zanjó el tema con un “en resumen, que ha subido un poco, ¿no?”.

 

La última frase de la conversación me dio que pensar, ya que este año ha sido como una montaña rusa. Cuando te subes a una, sales y llegas al mismo punto, pero en el trayecto ha habido infinidad de emociones. Tengamos en cuenta que la diferencia entre el máximo y el mínimo anual fue de más del 20% en la mayoría de plazas europeas.

 

Para nosotros la volatilidad no es igual a riesgo. El valor de las empresas no cambia de la noche a la mañana, aunque sí lo hagan el precio de sus acciones. Por este motivo, el margen de seguridad (que no es otra cosa que la diferencia entre lo que vale y lo que pagas por una empresa) cambia constantemente y con él vamos ajustando nuestras carteras. El gráfico siguiente intenta resumir lo ocurrido este año, donde cuanto mayor verde, mayor margen y con él mayor exposición.  

 

 

Siguiendo lo que nos dicen los márgenes de seguridad, durante la primera mitad de año vendimos algunas de las acciones que teníamos en cartera, como por ejemplo:

Bakkafrost (rentabilidad en 2015 +24,5% // rentabilidad desde fecha compra +123%)
Cap Gemini (+22,3% // +56%)
Corticeira Amorim (+47,4% // +144%)
DIA (+33,9% // +56%)
Henkel (+15,1% // +40%)
Norbert Dentressangle (+79,8% //  +175%)
Valeo (+34,6% // +179%)

 

Ya en la segunda mitad de año, a medida que los precios bajaban fuimos tomando posición en empresas como Applus, Cie Automotive, AP Moller Maersk, Deutsche Post, Brodrene Hartmann, Volkswagen o Vetropack, ya que vimos que sus márgenes de seguridad aumentaban.

 

A pesar de estos cambios, la cartera se ha mantenido relativamente estable durante el año. A continuación mostramos las 15 mejores y peores acciones con peso promedio mayor al 0,25% durante el año. 

 

 

Otro clásico de final de año son las reuniones con amigos y familiares. Como decía la canción “un año más” de Mecano, en estos encuentros:  “hacemos el balance de lo bueno y malo”.

 

En nuestro caso, este año hemos tenido dos sorpresas desagradables que han lastrado nuestra rentabilidad en un 2%. Por un lado, Joyou, empresa china fabricante de grifería, anunció que falsificó sus cuentas y que estaba en bancarrota. Por suerte deshicimos el 50% de la posición antes de la noticia al no encontrar coherente que una empresa que generaba tanta caja pidiese un préstamo equivalente al 50% de la capitalización ni que su fondo de maniobra (working capital) fuese del 45%. No obstante, cuando la empresa se fue a cero nos pilló con un 0,5% de la cartera. La segunda sorpresa fue la farmacéutica francesa Stallergenes. Su máximo accionista, Ares Life con un 74%, decidió fusionarla con la americana Greer (propiedad 100% de Ares Life) a igualdad de peso 50% una y 50% la otra. Aunque en realidad la francesa fuese cinco veces mayor a la americana. Es un claro ejemplo de empresa excelente, con buenos gestores pero con un accionista egoísta.

 

Pero también queremos compartir con ustedes los mejores momentos. 24 de nuestros negocios han subido más de un 20% durante el año, y 16 más de un 30%. Destacando Norbert Dentressangle, MGI Coutier y Gerresheimer con subidas superiores al 60%. En Solventis creemos que el rigor y la perseverancia da como resultado la excelencia. Pensamos además, que estamos en el buen camino, aunque esto nos implique trabajar duro cada día. Prueba de ello es la comparación de ofertas de compra (OPA) que hubo en el mercado con las que recibimos en empresas de nuestra cartera (Norbert Dentressangle este año y Cermaq el pasado). Durante 2015 ha habido un total de 275 OPAs completadas en todo el mundo sobre un total de unas 77.400 acciones (un 0,36% del total), nuestra proporción de 1 empresa entre las 40 posiciones que hemos tenido en promedio (un 2,5%) es una ratio nada despreciable. Esto nos indica que el valor en una empresa no es sólo visto por nosotros, sino por terceros también.

 

Una frase popular muy escuchada durante estas fechas es: “año nuevo, vida nueva”. En gestión no es para nada aplicable. Como solemos decir, el día 1 de enero empieza un año nuevo, pero no una cartera nueva.  Por esta razón, no pensamos en las empresas en términos de buenas voluntades sino en términos de trabajo, que se traduce en: no ser un negocio caduco y tener ventajas competitivas.

 

No ser un negocio caduco tanto en cuanto la empresa obtenga beneficios en los próximos años, que éstos sean crecientes y que no tenga mucha deuda para así poderlos repartir entre sus accionistas. Como no tenemos el don de ver el futuro, creemos más en las tendencias y subtendencias en las que estamos inmersos que no en cuál será el próximo producto de éxito. A continuación les mostramos la composición de nuestra cartera en base a estas tendencias.

 

 

La ventaja competitiva en una empresa se observa en una obtención de beneficios mayores que la competencia que se traslada en rentabilidades superiores. ¿Y dónde están estas ventajas? Pues bien, pueden estar en tres lugares:

 

Precio: porque la empresa es capaz de aplicar mayores precios que la competencia.
Cantidad: Porque la empresa es capaz de vender más que la competencia.
Coste: porque la empresa produce lo mismo a un coste muy inferior.

 

A continuación mostramos un cuadro con la clasificación de las empresas en base a las ventajas competitivas. Si una empresa no la podemos poner en este cuadro, no la compramos. 

 

 

“Invertir debería ser parecido a ver un cuadro secarse o ver la hierba crecer”, Paul Samuelson.

 

Macroeconomía y Perspectivas:

 

La evolución macroeconómica a lo largo del 2015 ha tenido como mínimo dos grandes etapas. Un antes y un después de la bajada y subida del telón posterior a ese descanso de toda gran obra de teatro, igual que la Bolsa. A comienzos del año y una vez superada la crisis de Grecia, empezamos con constantes revisiones al alza en el crecimiento de las economías mundiales, tanto por parte del Banco Central Europeo, FMI, Banco Mundial, como de los respectivos gobiernos. En el caso de España, por ejemplo, hubo un notable cambio de crecimientos al alza para los años venideros. De niveles cercanos al 2% de crecimientos pronosticados en el año 2014 a cifras superiores al 3,5%. Sin embargo, hacia mitades de año, China nos sorprendió con un ajuste cambiario del Yuan y con unos posteriores indicadores manufactureros en retroceso. Volviendo del bar de toda gran obra de teatro para recabar energías, empezaba la segunda parte, dominada por mayores niveles de cautela sobre las expectativas de crecimientos mundiales, con una clara excepción, España.

 

Con este nuevo escenario de moderado crecimiento mundial del 2,9% para años venideros y con una aparente escasa inflación, cerramos el año con esa renta variable de ida y vuelta, en donde después de ese tirón inicial hasta mitad de año, cierran con rentabilidades modestas, unas positivas como Alemania y Francia y otras negativas como España y Reino Unido.

 

A lo largo de toda esta obra, en el telón de fondo, se encontraba otro actor, ampliamente conocido por todos, el petróleo: “Mr. West Texas”.   Este seguía su tendencia de amplio retroceso dándonos una apariencia de escasa inflación, según se quiera mirar, con o sin inflación subyacente y en esto los gobiernos son unos grandes actores y nos ayudan a matizar uno u otro componente según interese.  A parte, también hemos estado conviviendo con temas geopolíticos que no ayudan en absoluto al desarrollo de iniciativas de inversión de largo plazo y de calado.

 

Las perspectivas macroeconómicas para este 2016 estarán marcadas, por el devenir del crecimiento mundial, inflación, déficits, endeudamientos y menos por la cotización del petróleo aunque este último acapare la mayoría de la atención de la prensa. En este sentido, se observan cuatro grandes bloques económicos con un claro carácter diferenciador.  En primer lugar, EEUU, con una política económica de amplia normalización, donde la FED, ya inició la senda de subida de tipos con un +0,25% en su “Fed Funds rate” dejándolo actualmente en ese rango del 0,25% al 0,50%. Posiblemente veremos nuevas subidas, en la medida que la inflación y desempleo se sigan manteniendo alrededor de su objetivo del 2% y menor del 5%.

 

A Europa, le gustaría estar en esa fase de cambio de ciclo, pero todavía continúa con medidas de apoyo por parte del Banco Central Europeo y sus 60.000 millones de euros en compras mensuales, que según Mario Draghi, todavía ve necesario, como mínimo, para todo este 2016.

 

En relación a Asia y más en concreto sobre China, esta sigue su cauce de moderación de su crecimiento hacia un modelo de negocio de consumo interno y menos basado en exportaciones. Nos gustaría recordar que a pesar de los menores crecimientos previstos, estos son niveles nada desdeñables del 6,7% para el 2016 y del 6,5% para el 2017. El gigante asiático, en ese cambio de modelo económico, si nos aportará algunos sustos que generan excesiva volatilidad en los mercados, aunque creemos que son más bien temporales. Debemos de destacar que estas medidas artificiales de cierres de mercado en momentos de inestabilidad o restricciones a la venta de acciones, no son medidas que alabemos ni que consideremos beneficiosas en el medio-largo plazo o incluso en el corto. Sí que es verdad que quedaría por ver si existe realmente algún actor secundario escondido entre bambalinas, como podría ser “Mr. Municipal Debt” en el caso de China, pero difícilmente sabremos alguna vez cual fue su situación real.

 

¿Y qué podemos decir de nuestros amigos latinoamericanos y más precisamente de Brasil? Pues, aparte de lo bien que algunos se lo han debido de pasar con el uso indebido de las finanzas públicas, el futuro esperemos que esté más allá de los Juegos Olímpicos  de Septiembre del 2016 y ese crecimiento negativo esperado de -2,5% para pasar al 2017 a la vuelta a la senda positiva y mostrar niveles del +1,4% como espera el Banco Mundial.

 

Y eso no lo es todo para este 2016 que comienza abrupto.  También tenemos el referéndum del Reino Unido sobre la Unión Europea, un posible levantamiento del embargo de la exportación de petróleo de EEUU, una posible primera presidenta en EEUU, etc.  En definitiva, un año curioso y de posibles extremos en los cuales lo fundamental es no llevarse por la corriente y aprovechar más bien los excesos.

 

Esto nos lleva a recordar una frase del libro “The Intelligent Investor” (“El Inversor Inteligente”) de  Benjamin Graham: “Nothing important on Wall Street can be counted on to occur exactly in the same way as it happened before” (“Nada importante en Wall Street puede ocurrir de igual forma que lo hizo en el pasado”).  Sorpresas habrá y no serán las esperadas, ya que sino no serían sorpresas.

 

Pero si en Navidad hay algo que no cambia y que nos hace ilusión, es recibir las felicitaciones y regalos de nuestros seres queridos. Todo ello se hace desde el corazón, y con él todo el equipo de gestión queremos desearles lo mejor para este año nuevo y esperar que los negocios continúen haciéndolo igual o mejor que lo han hecho este 2015. Seguiremos trabajando en poder ofrecer a nuestros inversores, la confianza, transparencia y logro de los objetivos de rentabilidad/riesgo que nos marcamos y a ser posibles con bastante menor volatilidad  que la del propio mercado.

 

 

Publicar Ocultar ¿Quieres hacer públicos tus favoritos? Publicar No por el momento
Productos relacionados:
4 comentarios
1 vez compartido

En general creo que teneis una buena cartera , pero no acabo de ver el valor en APPLUS, seguro que me estoy dejando algo, pq muchos  value de españa la tienen, asi que me gustaria conocer vuestra tesis de inversion en ella.

 

Un saludo

hola @NBayo gracias por el comentario

cuando empezamos a tomar posición en la cartera (sobre mayo) escribimos un comentario (adjunto link). 

de Applus vemos dos cosas: 

1) el 50% del negocio viene de la parte de petroleo (inspección). líder en EEUU, que a medida que vaya ampliando sus redes de transporte de petroleo-gas (Keystone XL por ejemplo) les ayudará mucho. 

2) Buena parte de la amortización proviene de la parte de intangibles (amoritzación del fondo de comercio) con lo que no es una inversión de mantenimiento (capex de mantenimiento). Esto provoca que el beneficio sea menor (por las amortizaciones) al flujo de caja libre (descontado el capex de mantenimiento), con lo que genera más caja de lo que dice el beneficio.

 

Al menos esto es lo que vemos hasta lo qeu sabemos. 

espero te haya ayudado, 

un saludo

 

y el enlace https://www.unience.com/blogs-economia-finanzas/solventis/carta_mensual_solventis_eos_-_mayo_2015

 

@xavierbrun

Gracias por la aclaracion.

Le dedicare algo mas de tiempo, pq a estos precios el riesgo ha disminuido mucho.

No obstante los margenes son un poco justos no ?

Únete al grupo de Solventis en Finect para comentar. 

¡Regístrate y forma parte de la comunidad líder de finanzas en España!

Regístrate

Últimos artículos

Carta a los inversores - Elecciones Estados Unidos
2 Comentarios
Carta Mensual Solventis EOS - Septiembre 2016
0 Comentarios
Gestores Value: grata sorpresa
0 Comentarios
Carta Mensual Solventis EOS - Agosto 2016
0 Comentarios
Carta Mensual Solventis EOS - Julio 2016
0 Comentarios
Notícia: "Julio 2016: las SICAVs españolas 4 y 5 estrellas" por Morningstar
0 Comentarios
Carta Mensual Solventis ATENEA - Junio 2016
0 Comentarios
Carta Mensual Solventis EOS - Junio 2016
4 Comentarios
Brexit y la verbena de San Juan
2 Comentarios
Carta Mensual Solventis EOS - Mayo 2016
1 Comentarios

Top Autores

Solventis.EOS
54º 129 Artículos
xavierbrun
58º 2 Artículos
nataliaribea
90º 2 Artículos
chtorres
365º 2 Artículos

Más comentados

Carta Mensual Solventis EOS - Abril 2015
12 Comentarios
Carta Mensual Solventis EOS - Julio 2015
9 Comentarios
Otra forma de invertir en Renta Fija - Caso Jazztel
7 Comentarios
Participación de Solventis en el Value Investing Congress de España
5 Comentarios
Carta Mensual EOS (Ago 14)
4 Comentarios

app version

Wed Nov 02 13:34:35 CET 2016

2221

79dd84889bae13e7769f41dc060a3ba472981ca5