AndresLlorente (1º) 

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AndresLlorente
12:26 el 19 noviembre 2010

Presidente de Smart Social Sicav. Abogado. Creador del Proyecto Incubadora de Gestores

Unience, Fundspeople y Marc Garrigasait

La revista Fundspeople se hace eco del desayuno organizado por Unience en el que participó Marc Garrigasait, gestor de Koala Capital Sicav y miembro de Unience.
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Os adjunto el resumen que hace el equipo de redacción de ese encuentro:
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“El mercado es un monstruo complicado de domar”, comenta Marc Garrigasait, gestor de Koala Capital, especialmente en la situación actual, pues, si en los años 90 había una gran volatilidad debido a problemas como la quiebra de Rusia, el mercado se mantenía sólido porque la economía crecía, aunque fuera a base de endeudamiento.

Pero hoy la situación es distinta. “ La tendencia alcista ya ha terminado y hay muchos riesgos ocultos y trampas de valor que antes no había”, indica, señalando a empresas que parecen interesantes por sus altos dividendos, como las eléctricas (pero incapaces de generar valor para reducir el endeudamiento y donde su carácter regulado puede jugar en contra), firmas de telecomunicaciones (que generan cash-flow pero no están reduciendo deuda, lo que, para Garrigasait “supone un error, pues ahora no tienen margen de actuación”) o los bancos que, si bien pueden estar en una posición más sólida, descartan en Koala Capital. “Muy pocos saben analizarlos y nosotros tampoco, pero lo que sí está claro es que los bancos españoles están en mejor situación que otros en la medida en que los problemas, en forma de activos inmobiliarios e hipotecas, se conocen”.

Así, los sectores más potentes de la economía española, bancos, telecos y energía, “son como un muñeco roto”. Y con ellos fuera de las carteras, y un mayor peso de la política en el mercado, la gestión se complica.“Siembre hay manos fuertes y débiles en el mercado, y estos útimos, los más nerviosos, suelen ser los que pierden”, comenta.

En esta coyuntura, hay dos opciones: seguir los índices, con gran peso en firmas energéticas, industriales, de telecomunicaciones y financieras -que en Koala sólo rozan ligeramente debido a la “tiranía de los índices”, con algunas apuestas defensivas en telecos-, u optar, como hace principalmente la firma para su sicav, por acciones “claras, limpias y baratas”, que Garrigasait selecciona con un análisis fundamental a través de la ratio free cash-flow sobre el valor de la empresa, pues considera que “los beneficios y el ebitda están muy manipulados” y ésta es una forma de penalizar a las firmas endeudadas y seleccionar, dentro de cada sector y país, los valores más baratos.

Para determinar el peso de cada valor en la sicav, recurren a un análisis más técnico, de sentimiento, y también recurren a coberturas que pueden variar dependiendo de la situación del mercado y con el objetivo de reducir la volatilidad. Hace unas semanas, la exposición de la cartera rozaba el 17% (con exposición a bolsa del 26% y un 9% a minas de oro, consideradas protección), pero el gestor comentaba su intención de incrementarla poco a poco. “En enero tuvimos menos de un 10% de exposición, y a finales de agosto quitamos coberturas hasta lograr una exposición de entre el 45% y el 50%, reducida de nuevo después, si bien en los próximos meses nuestra intención es llegar al 40%, pues aún quedan meses de subida en renta variable”. En el caso de que eso no suceda, su estrategia es cubrir las acciones, pero no venderlas, pues son sus claras apuestas.

La protección del oro contra los políticos

En estos momentos, se centran en algunas grandes farmacéuticas, que en Koala creen que están a buen precio, y mineras de oro, en la medida en que “el oro supone protección frente a los políticos” en un incierto escenario macroeconómico. “Todas las divisas bajan en realidad y el oro es la mejor protección en un escenario de 2 a 3 años”, comenta, argumentando que el precio se verá apoyado por la demanda del Banco Central Chino, que, para incrementar sus posiciones desde el 2% hasta el 10%, tendría que comprar todo el oro producido en todo el planeta en un trienio. “El oro existe antes que el dólar y más vale fiarse del metal precioso que de la divisa estadounidense”, apostilla. Además, es “el único activo del mundo no ligado al crédito”, en la medida en que es un bien físico y puro, y no está tan ligado a la economía como otras materias primas como el petróleo, razones por las que “puede subir más de lo que creemos”.

Otras de sus apuestas son algunas tecnológicas estadounidenses, como Yahoo o Research in Motion, mientras Garrigasait se lamenta por no haber confiado en IBM. “Algunas de estas firmas se ven como elefantes antiguos, pero, como en el caso de esta última, han reconvertido sus negocios y superado la crisis con muy buenos números”, afirma. Con respecto al movimiento de las divisas, el gestor asegura que sólo actúan en situaciones extremas, “mitigando los riesgos bajistas de la divisa” con las coberturas.

Fuerte inflación en dos años

Las perspectivas para 2011 son cambiantes: así, durante unos meses, augura un mercado alcista y tranquilo, con una bolsa sana subiendo en medio de una economía quebrada, si bien cree que volverá a caer en algún momento del año. “Es imposible que no haya alguna sorpresa negativa, en forma de una quiebra estatal o alguna noticia grave”. El gestor cree que esa noticia estará lejos de los emergentes, aunque piensa que “si pasa algo todos se verán afectados”.

En “algún momento de un futuro cercano”, augura altas tasas de inflación que durarán tres o cuatro años, tal y como sucedió en EEUU tras la crisis del 29. Pero todavía no cree que se produzca, así que la renta fija y los depósitos son buenas opciones a corto plazo, activos “buenos en un entorno de deflación pero trampas en un escenario inflacionista” que llegará dentro de uno o dos años.

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55 comentarios
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@xiscom: al menos no soy el único que cree que un F.I. pertenece a su gestora. Copiaré y pegaré las palabras (ver más arriba) de Marc con las que estoy 100% de acuerdo y quizás él te aporte más información porque yo no tengo intención de seguir con esta discusión bizantina:
 
« En cambio un Fondo de inversión es propiedad de la Gestora (normalmente de Bancos y Cajas) y no de sus inversores y por tanto puede decidir cualquier cambio sin aprobarlo sus inversores.. »
 
Y partiendo de la frase anterior (un FI es propiedad de la gestora) sigo defendiendo que el 1% del impuesto sobre sociedades se aplica sobre ese sujeto pasivo y no directamente a sus partícipes a los que se les repercute vía comisiones. No estoy diciendo en ningún momento que el 1% solo se aplique a las sicavs, insisto por si todavía no ha quedado claro.
 
¿De verdad crees que en un F.I. sus partícipes pueden decidir su política de inversión? ¿No sería lo lógico poder decidirla si los partícipes fueran propietarios tal y como afirmas? Vuelve a leer la frase de Marc: la gestora puede decidir cualquier cambio sin aprobarlo sus inversores . Supongo que sus palabras tienen más peso que las mías y que, al menos, te harán reflexionar.
@MRDV: sí que es una discusión bizantina. En un anterior correo tuyo reconoces que los partícipes de un FI son propietarios de sus participaciones. Y como el FI no es más que un patrimonio, sin personalidad jurídica pero con NIF, reconoces implícitamente que el FI es propiedad de sus partícipes. La gestora, como dices en ese correo anterior, puede suscribir participaciones de un fondo que gestiona, con lo que se convierte en partícipe y, por tanto, copropietaria del FI en cuestión. Creo que Marc Garrigasait se refiere al poder de decisión en la inversión del fondo, y no a la propiedad en sí.
Hallo un error en el tercer párrafo de tu último correo: el sujeto pasivo del Impuesto sobre Sociedades es el FI. Además, esa cuota del IS se deduce del valor liquidativo del FI y no lo carga la gestora a través de comisiones. Si quieres, nos apostamos un café o lo que quieras.
Saludos cordiales.
Siempre he dicho que los partícipes de un FI son propietarios de sus participaciones (no en un correo, en todas partes) no del fondo cuyo propietario es la gestora y creo que Marc y yo nos referimos a lo mismo porque el no habla del poder de decisión solo sino del poder de decisión que le otorga ser propietario de dicho fondo. Creo que, al igual que has hecho con la figura del promotor, te vuelves a equivocar. Pero de todas formas no me has contestado: ¿pueden ordenarle los partícipes de un fondo la política de inversión a la gestora? En una sicav sí porque son propietarios y tienen poder de decisión, en un fondo ni por asomo porque solo son partícipes, no propietarios del instrumento.
 
Sobre la doble imposición lo llevaré al extremo en un último intento para que me entiendas. La gestora, propietaria del F.I., podría (condicional) no repercutirle a sus partícipes (de acuerdo con deducirlo del VL en vez de vía comisiones, es un tecnicismo pero es cierto) el 1% del impuesto de sociedades si quisiera (no lo va a hacer pero nadie se lo impide). En una sicav no hay forma de librarse del 1% porque, como partícipe, eres propietario de la parte alicuota que te corresponda de esa sociedad anónima.
 
No me apuesto nada, no va conmigo pero podemos tomarnos un café cuando quieras; yo invito.

Como potencial cliente de Koala, he visionado el vídeo de la entrevista a Marc y me ha dado la sensación de una gestión de la cartera algo especulativa. Aprovecho la participación de los gestores de Koala en este hilo para ver si nos lo pueden aclarar. Los comentarios que me han dado pie a esta reflexión son los siguientes:

- La sicav está invertida en oro. Le preguntan a Marc si el oro está caro o barato. Reconoce que, a diferencia de las acciones, es difícil calcular su valor intrínseco, y que por tanto hay que estar muy atento a sus movimientos.

- La cartera de valores se mantiene estable y controlan la exposición a bolsa mediante coberturas, aumentándolas o disminuyéndolas según vean la situación. ¿No es esto una forma de intentar predecir el comportamiento de la bolsa a corto plazo?

@MRDV: el conjunto de las participaciones constituye el fondo. Queda demostrado que son los partícipes los propietarios. Los partícipes de un FI no tienen poder de decisión sobre la política de inversióm del mismo. Cuando suscriben participaciones leen y aceptan la política de inversión. Si ésta cambia, tienen de derecho de separación. Asimismo, evidentemente, en cualquier momento pueden decidir vender o traspasar sus participaciones. Ésta es la principal diferencia con un SICAV. De aquí a decir que el propietario del FI es su gestora media un abismo que no has podido argumentar de ningún modo.
Tu segundo párrafo no es correcto y ya he explicado porqué.
Por último, si vienes por Mallorca, házmelo saber y tomaremos un café. Yo tampoco soy amigo de apostar.
Saludos cordiales.
Adjunto link donde se dice que los Fondos de Inversión, aunque carezcan de personalidad jurídica, son sujetos pasivos del Impuesto de Sociedades .

Hola oráculo

Las coberturas nos permiten mantener la cartera de acciones y establecer unos "márgenes de seguridad".

Si especular es comprar valores en bolsa para hacer ganar dinero a nuestros accionistas/inversores...luego sí, somos especuladores, como tantos otros actores del mercado y estar atentos es parte de nuestro trabajo.

Hola David,

Gracias por tu respuesta, pero me gustaría que profundizaras un poco más. Para tomar la decisión de entrar en un fondo, yo tengo en cuenta los siguientes aspectos:

- Rentabilidades pasadas

- Comportamiento en diferentes situaciones de mercado (alcistas y bajistas)

- Entender y compartir la filosofía de inversión

Esté último punto es el que todavía no tengo claro. Por ejemplo, ¿qué metodología utilizáis para decidir que se deben aumentar o reducir esos márgenes de seguridad? ¿sentimiento de mercado? ¿análisis técnico?

Pese a que pienso redactar un post para desarrollar la idea creo que lo que ha pasado este fin de semana en Unience ha sido de una embargadura extraordinaria. Creo que constituye el máximo exponente de lo que debe ser una red social de inversores.

El hecho de que muchos de nosotros estemos interesados en invertir en una Sicav y tengamos la oportunidad de hablar con su gestor y representantes es el comienzo del germen de lo que debe llegar a ser una plataforma con esta filosofia.

Gracias a Marc,David Aguirre y todos los miembros (especialmente @mrdv y @xiscom) por haber generado un debate tan interesante.

Gracias Andrés, para nosotros es importante esta interrelación.

Hola Oráculo.

En nuestra web hay información de la evolución de Koala Capital SICAV, para analizar rentabilidades y comportamiento.

Para entender la filosofía de inversión, te aconsejo leer, la carta q elaboramos para los accionistas de Koala a cierre de 2009 http://investorsconundrum.com/2010/02/07/carta-a-los-inversores-de-koala-capital-sicav-ano-2009/

He realizado algunas consultas por mail a Bestinver de las cuales extraeré lo más relevante para lo que estamos debatiendo e insisto que no tengo ningún interés en F.I. versus sicav o viceversa. Como ya he dicho, lo recomendable es tener cuanta más información veraz mejor y decidir, con conocimiento de causa, qué instrumento nos interesa más.
 
Algunos riesgos de una sicav :
  • En F.I. hay 6,5 millones de españoles. En sicavs hay 2.500 grupos familiares que controlan 26.000 MM€. Es un objetivo tentador en épocas de déficit fiscal.
  • Que se replique el modelo del País Vasco: tributación al régimen general de sociedades.
  • Existe un largo historial de sicavs enfrentadas a la agencia tributaria: inspecciones, probar su no colectividad, se han sufrido modificaciones legales y algunas medidas han sido adoptadas con caracter retroactivo.
  • La propuesta de ERC & IU está a favor de que se considere una inversión no colectiva a aquellas sicavs que tengan partícipes con un alto porcentaje (se está debatiendo la franja 5% - 10%) con lo que, a dichos partícipes, se les aplicaría un régimen de transparencia fiscal. Antecedentes europeos: Francia y Luxemburgo.
Sobre la propiedad de F.I. y sicavs : los dueños de una sicav son los socios mientras que un fondo de inversión pertenece a su gestora y es ésta quien decide cómo es el fondo. En cuanto a los partícipes si les gusta se quedan y sino se van a otro fondo, sin coste fiscal alguno.
 

Hola MRDV esta muy bien el ejercicio q realizas y es muy sano de tu parte para todos, pero a fecha de hoy los puntos que nos presentas son simples conjeturas, personalmente hace 4 años (o más) q escucho la misma canción o versiones de la misma canción, lo he vivido en primera persona.

"Existe un largo historial de sicavs enfrentadas a la agencia tributaria: inspecciones, probar su no colectividad, se han sufrido modificaciones legales y algunas medidas han sido adoptadas con carácter retroactivo"

Efectivamente muchas SICAV han tenido q fusionarse o desaparecer (algunas de las liquidadas se crearon con el boom del ladrillo y las pignoraciones han ejecutado derechos), muchas por estar debajo del mínimo legal (2.400.000 mill. €) ya q sufrieron mucho en el año 2008 y quedaron por debajo del volumen mínimo exigido por ley, sin opción de restablecer matemáticamente vía mercado su anterior condición (tienen un margen de 1 año para volver al mínimo legal) y como tal han perdido las ventajas fiscales de una SICAV.

Nos dirigimos a un camino inevitable de armonización de vehículos UCIT III a nivel europeo y habrá un nuevo concepto de gestión ligado a la normativa europea. Como botón de muestra, una gestora española podrá gestionar un fondo o SICAV Luxemburgués des de España con una serie de requisitos. Y hoy por ejemplo un Fondo o SICAV LUX creado por Carmignac  en formato UCIT III puede registrarse en la CNMV para ser comercializado por cualquier entidad española (AV, SV, BANCO..).

Esta flexibilidad romperá las reglas del juego y muchas IIC tendrán "pasaporte EUROPEO" con lo cual, los cambios drásticos, pueden provocar por inseguridad jurídica, movimientos masivos de volúmenes. Aún hay muchos puntos por aclarar pero el proceso ha empezado y no hay vuelta atrás. Esta opinión la puedes leer en muchos artículos de la prestigiosa revista Funds People y leerás multitud de opiniones de expertos muy reputados que abren un futuro no tan obvio y muy abierto. Los políticos lo saben y pensarán muy bien, como de echo han demostrado cual es la medida más justa y prudente.

Un analista de Lipper, decía en un artículo q leí hace tiempo q las SICAV españolas tienen un elevado porcentaje de deuda publica española de media en sus carteras, y ese era un incentivo para el estado q no convenía perturbar.

Mi comentario simplemente es un apunte, no pretendo sentar cátedra, he aprendido a vivir nuestra legislación en presente.

@DavidAguirrePujol: muchas gracias por todos tus comentarios y estoy de acuerdo en que nadie de nosotros pretende sentar cátedra. Como tú bien dices muchas sicavs se han fusionado pero las que no cumplían con la legalidad (importe mínimo legal incumplido, mariachis demostrados, etc.) no creo que atraigan a nadie puesto que los que manifestamos interés supongo que queremos respetar la legalidad de principio a fin. Las conjeturas, siempre y cuando se apoyen en hechos contrastables ( 1 , 2 ), nos permiten prepararnos contra lo que se nos puede venir encima, sobre todo cuando algunas iniciativas se están fraguando desde hace tiempo, no son descabelladas en el contexto actual y, al tener un alto contenido político que puede proporcionar votos en el futuro (vender la idea de que van a recaudar más impuestos a los más ricos), su posibilidad de éxito no es desdeñable en absoluto. Es mejor prevenir que lamentar sobre todo cuando el estado tiene sed recaudatoria ya que sigue gastando más de lo que ingresa.

Hola MRDV,

Sin duda esta claro que el estado necesitará recaudar más en los próximos años. Habiendo realizado recientemente un cambio en las SICAV, parece lógico esperar que no haya más cambios a corto medio plazo.

Es fácil imaginar en los próximos 4-5 años cambios en el impuesto de sociedades, en la tributación de plusvalías, en el IVA, en sucesiones, en planes de pensiones y en FI/SICAV.

@DavidAguirrePujol: personalmente no encuentro ninguna lógica en las decisiones del Estado español. Me aplico el anónimo que dice: "Felices los que no esperan nada de la vida del Estado porque jamás serán defraudados."
Andres LLorente, gracias por ser el iniciador de este artículo y estas conversaciones, que ha tenido tanto interés para tanta gente. Acabo de ver que este, ha sido uno de los 10 artículos mas comentados desde que se creó la red de inversores Unience
Muchas gracias Marc por tus palabras pero el mérito, más del que inicia la conversación, es de los que contribuyen al post y lo alimentan.
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Gracias a ti por ser un gestor tan involucrado en las redes sociales y en la trasparencia de tus operaciones.

Estando de acuerdo en que prefiero un fondo de inversión a una sicav por la operativa de traspasos, quiero comentar que Koala es una opción de inversión muy interesante para mí. Empecé hace ya tiempo con ellos y me gustan las características que todos comentáis de cercanía, transparencia e implicación. Después de muchos años en el mundo de los fondos ya sólo busco (ya sé que no voy a decir nada nuevo) personas, gestores. La mayor parte del tiempo que dedico a las inversiones lo hago en la búsqueda de personas. Es como si te vas a operar de algo complicado, no te fijas tanto en la clínica/hospital sino en quién es el cirujano.Puede parecer demasiado simple pero para mí es así. Para que alguien haga algo bien (otra perogurllada, pero cierta), le tiene que gustar y me he encontrado con gestores temerosos,aburridos, seguidores de tendencias... pero pocos que muestren pasión por lo que hacen. Si hablais con Marc os daréis cuenta en seguida de qué hablo.

Y me parece muy acertado un comentario que he leído aquí: "los bancos suelen traspasar el riesgo al inversor". Eso es clarísimo y yo nunca lo he aceptado. Mi respuesta es siempre la misma: si me pasas las decisiones de riesgo ¿qué haces tú? ¿por qué me cobras por una gestión?

@tasio: Totalmente de acuerdo contigo, primero las personas, después, todo lo demás. Tuve la suerte de conocer a Marc en Noviembre y el uno de Diciembre invertía con él en Koala Capital Sicav, además vivo en Barcelona y lo tengo a 15 minutos de casa, por si me dá el mono.
Me gusta mucho conocer y hablar con las personas con quien trato, para mí es fundamental y tengo la suerte de conocer personalmente a dos de los tres responsables de mis actuales activos financieros, además de a la mitad del equipo de Unience, muy bueno, por cierto, sinó, no estaría aquí escribiendo.
El último párrafo tuyo es genial.
Saludos de Javier.
Gracias a MRDV, me releido éste maravilloso post y confirmo mi inversión en Koala desde el pasado uno de diciembre con una respetable cantidad de acciones, simplemente porque Marc nunca nos podrá desfraudar y su gran equipo gestor. Invierto en la persona y no en el fondo o sicav, para mí es lo mismo, incluso prefiero más la sicav para poder asistir a la junta de accionistas personalmente.
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