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09:49 el 22 mayo 2014

Multi-Family Office. Gestión integral de Patrimonios.

Cómo invertir cuando la renta variable es muy variable y la renta fija ya no es fija.

Estamos ya ante la evidencia de un nuevo paradigma en el mundo de las finanzas. El New Normal del que tanto  hemos hablado en  repetidas ocasiones ya está aquí y ha venido para quedarse. Tenemos pues un panorama ante nosotros muy incierto. Con una influencia de los bancos centrales nunca vista y que lo distorsiona todo, pero ojo: Una intervención que tiende a reducirse en USA y a incrementarse en Europa.

Vayamos por partes. En cuanto a la renta variable, a nadie se le debería escapar que los precios de la bolsa norteamericana e incluso de muchos países de la Eurozona está cara. Es cierto que la influencia de las medidas excepcionales de los respectivos bancos centrales pueden mantener las cotizaciones de las empresas muy por encima de su valor razonable durante mucho tiempo. Y que eso es un deseo que todo gobernante suele abrazar, ya que mejora, al menos en apariencia, el estado financiero de la población y su consecuente consumo, optimismo, voto, etc. Pero no debemos olvidar que ese QE en los EE.UU. está en camino de secarse y que los tipos están próximos a una racionalización en forma de repunte. Por tanto, la bolsa americana tiene de todo menos atractivo fundamental. Y la ley universal del Mercado es implacable, por lo que las inversiones en acciones caras respecto a los fundamentales de esos negocios no darán más que disgustos -pérdidas permanentes- a medio y largo plazo.

En cuanto a la renta variable europea, la cosa es mucho más heterogénea, al igual que el estado de las economías de los países miembros de la Eurozona. Los múltiplos que pueden ser razonables en Alemania, no lo son tanto en la periferia, con un horizonte mucho más oscuro. Además incluso las economías más competitivas, a pesar de no tener unas cotizaciones burbujeantes, están lejos de ser baratas y atractivas como en otros lugares del mundo. El riesgo de la subida de tipos por parte del BCE parece más lejano, pero un aumento del interés en los EE.UU. bien podría también contagiar a la bolsa europea, ya que excusas para sufrir turbulencias no le faltan, desde luego (déficits y niveles de deuda periféricos, euroescepticismo, gobiernos populistas, etc).

Por tanto, aquel que busque inversiones en renta variable a buenos precios en entornos crecientes, debe ir a buscarlos en bolsas más "exóticas", emergentes o incluso frontera. Allí encontrará cotizaciones y crecimientos que no hemos visto en el mundo desarrollado desde hace casi un lustro, pero con volatilidades altas. Ay de quienes toman sus decisiones de inversión (o asesoramiento...) bajo el  criterio de la volatilidad, puesto que una escasa volatilidad no es sinónimo en absoluto de seguridad, y viceversa.   Hoy menos que nunca

Respecto a la renta fija, decimos que ya no es fija porque las emisiones de empresas y estados desarrollados han perdido buena parte de su solvencia, digan lo que digan sus prostituidos ratings. Y porque la distorsión de los tipos a prácticamente cero, está llegando a su fin, con lo cual los cupones van a navegar a contracorriente, o sea con rendimiento escaso o negativo, durante muchos años. Para los que estén pensando en los bonos ligados a la inflación, recordarles que la inflación oficial está cada vez más manipulada y alejada de la realidad (os recomiendo leer acerca de la  financial repression en libros como  Code Red de Tepper/Mauldin). Es cierto que los emisores corporativos emergentes mantienen una solvencia mayor, ya que su endeudamiento es menor y sus crecimientos económicos mayores. Y ahí debemos lidiar de nuevo con una mayor volatilidad, que se evidenció negativamente durante el pasado verano 2013, cuando los Tresuries norteamericanos se desinflaron sensiblemente, arrastrando a toda la renta fija mundial a terreno negativo. Por tanto, la escasa solvencia de los emisores desarrollados (corporativos y soberanos) debida a su endeudamiento desbocado, la mayor volatilidad de los emisores emergentes y perspectiva de subidas de tipos durante los próximos años, hacen que la renta fija sea de todo menos fija.

La pregunta del millón es dónde aparcar las proporciones de las carteras que no pueden soportar las volatilidades de la bolsa. Ahí se abre todo un mundo de inversiones alternativas, pero nos centraremos en algunas estrategias realizadas a través de fondos de inversión, ya que las inversiones directas a nuestro juicio tienen muchos inconvenientes, a saber: Ausencia de regulación en participaciones de no cotizadas, iliquidez, escasa diversificación y salidas o desinversiones con ventanas muy poco claras ante la ausencia de armonía entre los socios, entre otros muchos inconvenientes, fiscales, de reporting, información, etc.

Existen en el mundo fondos de inversión cuyos gestores llevan a cabo infinidad de estrategias que también generan rentas comparables a los cupones de la renta fija tradicional, pero que están alejadas de las afectaciones que puedan tener los inconvenientes antes citados (insolvencia de los emisores, tipos al alza, etc.). Hay que escarbar mucho y realizar due diligences exhaustivas, ya que suelen ser fondos de menor tamaño que los que se comercializan en el circuito habitual del catálogo de ventas de la banca (fondos plain vainilla). Por ejemplo podemos encontrar gestores que realizan créditos puente a empresas medianas en los EE.UU., UK o Australia, con vencimientos a 30, 60 o 90 días mientras esperan la concesión de líneas de crédito bancarias, con la garantía de los activos más líquidos de esas empresas. Alguno de esos fondo ofrece rendimientos de aprox. el 10-12% anual. Otros fondos se dedican a la compra-venta de hipotecas en el mercado norteamericano, donde las garantías subyacentes -inmuebles- están ya en ciclos claramente alcistas después de purgar sus precios a niveles de hace casi 40 años. Otros en cambio intermedian operaciones de materias primas, o financian el comercio internacional de fletes de barcos repletos de contenedores en todo el mundo. Estrategias muy diversas que tienen en común la generación de rentas más o menos fijas, alejadas de las volatilidades y los riesgos de la bolsa, la renta fija tradicional, la iliquidez o el alza de los tipos de interés. Quizá no sean la panacea durante décadas, puesto que algunas de esas estrategias también sufrirán a largo plazo (por ejemplo cuando el ciclo inmobiliario en USA vuelva a estar en modo burbuja, en el caso de la estrategia que compra y vende hipotecas), pero para los próximos años pueden ser muy válidas y ayudarnos a evitar la tempestad que se cierne sobre la renta fija tradicional.

Desgraciadamente este tipo de fondos no es fácil de encontrar para el inversor de a pie, puesto que no suelen estar registrados para su comercialización en España. Por tanto, los inversores deberán disponer de un vehículo de inversión libre, a través del cual poder acceder a esos fondos, difiriendo las plusvalías como si se tratase de cualquier fondo  plain vainilla comercializado por el banco español de la esquina. Y lamentablemente el volumen mínimo para poder tener un vehículo de inversión propio apto para realizar estas u otras inversiones y depositarlas en un banco en Luxemburgo ronda los 500.000'- euros, como ya os comentábamos en " ¿Debo invertir desde España o desde Luxemburgo?". Inasumible para los pequeños inversores, pero sin embargo al alcance del inversor intermedio. Y sin perder de vista que la gestión del patrimonio desde un vehículo luxemburgués, además de ser fiscalmente totalmente lícito y transparente, reduce considerablemente el riesgo país ante futuras incidencias que puedan ocurrir en la periferia europea. Y es que en los próximos años, el mundo de la inversión será de aquellos quienes sean capaces de encontrar para sus carteras rentas alternativas a la renta fija tradicional, herida de muerte por la crisis de deuda y la  financial repression durante los próximos años.

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10 comentarios
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Muy buen artículo , con ideas originales.

Muchas gracias.

Gracias a ti Esteban.

Saludos.

Muy interesante. 

Una duda. Podríais explicar un poco más esto de la solvencia?

"  ya no es fija porque las emisiones de empresas y estados desarrollados han perdido buena parte de su solvencia, digan lo que digan sus prostituidos ratings"

Me ha chocado un poco.

Gracias

A Martinoro, nos referimos a que el sobreendeudamiento sufrido en los últimos años por empresas y estados los hace menos solventes, ya que ante un estrangulamiento del crédito o aumento de la prima, muchos se verían en apuros de solvencia. Eso contrasta con el menor nivel de endeudamiento general de países y empresas del mundo emergente.

Saludos.

En el caso de los estados, totalmente de acuerdo. Pero en el caso de las empresas, diría que es más discutible. Al menos en España, el desapalancamiento del sector privado ha sido notable (aunque seguramente no suficiente). Véase p.ej. 

http://www.expansion.com/2014/03/12/mercados/1394660138.html

Cierto, pero piensa que veníamos de muy arriba y que el endeudamiento de muchísimas empresas de paises emergentes es sensiblemente menor.

No parece ser necesario ir a Luxemburgo, ni tener 500 000 euros, para encontrar fondos con BAJO RIESGO respecto a su categoria segun morningstar,  y rentabilidades anualizadas a 10 años del 12% al 7%.

Ejemplo de mayor a menor rentabilidad:

 

MFS Meridian Europ Small Com   +12. 5%

Vontobel Emerging Markets

BESTINVER

Carmignac  Investissement- Patrimoine

Fidelity Global Consumer

First Eagle Amundi Internartional   + 7 %

Desde luego, Bestinver está a la altura de los más brillantes. En cuanto al resto, o bien se han producido cambios en el equipo gestor significativos a lo largo del tiempo, lo cual invalida el trackrecord, o bien desde Lux podemos acceder al fondo original (como en el caso de First Eagle) ahorrándonos el peaje de la comercializadora en Europa (Amundi) y las restricciones de gestión de la normativa UCITs, que en muchos casos desvirtúan un poco -o mucho- loa resultados. Como decimos, el análisis de fondos es todo un arte en el que influyen muchos más factores que el simple trackrecord a 10 o 15 años.

 

saludos!

Estimado Clusterfamilyoffice:

Solo en Fidelity Global Consumer y First Eagle Amundi international se han producido cambios  en parte del equipo gestor, en 2008. Aun asi existen paginas especializadas para conocer el track record previo de N. Stafford y McLennan en los fondos que previamente gestionaban.

¿ Cual es la rentabilidad anualizada a 10 años del First Eagle en luxenburgo,  respecto a la obtenida por Amundi en España ? ¿ Merece esta diferencia  pagar, el peaje de entrada,  los gastos y comisiones de intermediarios ?

La RAE define  ARTE como: 1. Virtud, disposición y habilidad para hacer algo.

Solo hay una manera probabilistica de predecir la posibilidad futura de que alguien dispone de la virtud y habilidad para hacer algo. Comprobar su track record haciendo ese algo, sobre todo en condiciones adversas. Al resto se le llama FE, ESPERANZA y MARKETING.

Estimado Clusterfamilyoffice:

¿Cómo sería posible acceder como comentas al fondo original First Eagle Amundi international desde Luxemburgo?

Por cierto, llevo desde hace un año el Amundi international AHE-C y sus rentabilidades son bastante en su categoría. Me preocupa su bajo rendimiento siendo uno de los fondos mas renombrados. ¿Alguien podría explicarme a qué es debido?.

Gracias.

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