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22:04 el 13 junio 2016

Banca Privada. Efpa III EFP: EUROPEAN FINANCIAL PLANNING

Profundizar en el Value 2

Uno de los axiomas principales del inversor “value” debería estar sustentado sobre la siguiente premisa: NO es posible identificar a priori cuáles son los factores  que permiten a las magníficas empresas mantener los altos

retornos.

Dicho de otra forma, la reversión a la media de los fundamentales es un hecho para la mayoría de las compañías en el medio/largo plazo.

En consecuencia, la sobre valoración en media nos lleva a rentabilidades inferiores en nuestra inversión.

(Gráfico 1)

Aunque cabe puntualizar que un reducido elenco de elegidos parece que ha conseguido determinar con éxito cuáles iban a ser las empresas triunfadoras e incluso puede que lo continúe logrando.

Probablemente los pocos casos que se han dado en la historia de la inversión sean producto del talento, sazonado con el don de la oportunidad y aliñado con altas dosis de estabilidad emocional. Mas nunca fue debido a la suerte, primero porque esta se diluye en el largo plazo, y finalmente porque el exceso de buena fortuna suele llevar a la complacencia a sujetos poco preparados para alejar el ego, conduciéndolos irremediablemente a errores de bulto.

Asimismo, es cierto que existen empresas que consiguen consistentemente altos márgenes vendiendo lujo, exclusividad, marca y otros intangibles, pero éstas que consiguen mantener intactas sus barreras de entrada a la competencia son las menos a nivel agregado.

Las magníficas empresas suelen estar sobrevaloradas en los mercados cotizados, el motivo es que todos los inversores las ven como fabulosas opciones y el efecto acostumbrado de esta visión mayoritaria es que el precio de éstas se eleva hasta las nubes, a mayor velocidad que sus fundamentales.

De la misma forma y de manera lógica podríamos llegar a la conclusión de que no abundan las empresas con altas rentabilidades sobre el coste de capital, unido a beneficios crecientes y sostenidos en el tiempo, cuyo múltiplo de valoración de la empresa sobre EBIT sea atractivamente bajo.

Si damos como cierto, tal como he comentado, que establecer cuáles serán las ganadoras del futuro no es posible en el presente, invertir en este grupo de fantásticas pero sobrevaloradas empresas nos llevará de media a un

comportamiento inferior al mercado. La única opción para batir al mercado con esta estrategia de empresas de calidad es poseer un talento extraordinario, fuera de lo común.

Para finalizar esta segunda parte de “Profundizar en el Value” que no es más que una reflexión en voz alta, permítanme una licencia, un juicio de valor, una perspectiva histórica.

Y es que repasando “Security Analysis”, la narrativa de Graham te impregna de los estragos de la crisis del 29, puedes intuir como su tesis de inversión está empapada de prudencia, surcada por las cicatrices del gran crash. Surgían por entonces posibilidades increíbles en los estertores del crack, anomalías como las empresas net net eran comunes. Pero existían dificultades ya que los flujos no entraban en el mercado de valores por entonces y el “gap” entre valor y precio podía tardar mucho tiempo en cerrarse, incluso para esas empresas que valían más “muertas que vivas”.

En cambio, si tratamos de hacer el mismo ejercicio en libros de fabulosos inversores posteriores, lo que te transmiten es el optimismo del crecimiento de los EE.UU.

El cambio de paradigma en la inversión de Buffett no dudo de que fuera fruto de la influencia del gran Charlie Munger, pero es la propia historia americana.

Hay que tener en consideración que EE.UU dobla su población en sesenta años, incrementa exponencialmente el consumo, se multiplica el comercio mundial, la renta per cápita también se duplica, etcétera. (Gráfico 2)

La historia de muchas de las “wonderful companies at fair prices” fueron posibles merced a la historia de fulgurante crecimiento de la nación que tras la II Guerra Mundial se convierte en la primera potencia mundial.

Esta línea argumental no pretende minusvalorar el increíble legado de Buffett y Munger y sus indiscutibles éxitos. Esta reflexión lejos de la controversia, pretende elucubrar sobre el resultado de una estrategia valor en su vertiente más pura y profunda, en lugar de las empresas de calidad, de las ventajas y peligros de cada estrategia en cada época.

Quizás ante el crecimiento de la economías el Sr. Mercado ofrece a ambas estrategias, la de buscar compañías infravaloradas y la de buscar empresas de calidad a un precio adecuado, múltiples opciones de buenos resultados.

Pero parece que ante crecimientos débiles o negativos ofrece más protección la estrategia más pura y profunda de valor. (Gráfico 3) 

 

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