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22:12 el 15 febrero 2016

Banca Privada. Efpa III EFP: EUROPEAN FINANCIAL PLANNING

TRIGGER

“He put that bottle to his head and pulled the trigger” Brad Paisley (cantante de country music)

 

Son semanas volátiles, sobre todo para las cotizaciones de los bancos tras la publicación de resultados de Deutsche Bank y el “profit warning” de Société Générale.

 

En estos momentos es cuando muchos han conocido de verdad que son los COCOs, acrónimo de Contingent Convertible Capital Instruments, dicho de otra forma, son bonos de Adicional Capital Tier1 (AT1).

En estos bonos se pueden cancelar el pago de cupones de forma discrecional por parte del emisor y pueden convertirse en acciones si el capital principal cae de ciertos porcentajes estipulados en el contrato del mismo. Estos bonos suelen tener calificación de bono basura o incluso no tienen calificación crediticia que el emisor ha decidido ahorrarse.

 

Pero no me interesa entrar a valorar si los bancos son susceptibles de necesitar de capital, de si habrá ampliaciones de capital, de si Basilea es demasiado exigente o por el contrario son necesarios altos porcentajes de Tier, o de si es posible pedirles a los bancos que se re capitalicen aún más para evitar ser sistémicos y a la vez empujarles a dar más crédito, o como dice Daniel Lacalle si es imposible sorber y soplar a la vez.

 

A nivel más práctico quería reflexionar sobre los incentivos para vender estos productos y los atractivos para comprarlos.

 

Para el Regulador es en este caso una fuente que proporciona seguridad. El hecho de que la entidad financiera tenga previsto (por contrato) en caso de necesidad de capital qué acreedores pasarán a capital principal (“bail in”) parece una buena planificación, una medida más en la dirección de no tener que volver a repetir inyecciones públicas.

 

Para la entidad financiera en cuestión es, sin duda alguna, un desahogo, ya que en caso de necesidad no tiene que improvisar una ampliación de capital.

 

Para los inversores es, en todo caso, un producto más a valorar. Una opción en la que los analistas deben tener en cuenta que ante un mayor riesgo de ocurrir el detonante, de que se dispare el gatillo, deben exigir una remuneración superior. Evidentemente dependiendo de cada entidad y de las probabilidades (siempre inciertas) de que ocurra dicho “trigger event”.

 

Hasta aquí según la teoría todo parece sencillo, dentro de los tecnicismos, pero el problema de la realidad es que existe y en ella hay incentivos perversos.

 

Los ahorradores ante la ausencia de rentabilidad sin riesgo en renta fija le solicitan a sus asesores que se expriman el cerebro para buscar soluciones imaginativas. Y es entonces cuándo los que le restan importancia al detonante o lo omiten producen/venden más. O desde otro punto de vista, son algunos inversores los que no quieren que les chafen la guitarra del nuevo descubrimiento y son ellos mismos los que minusvaloran los riesgos bajando su exigencia (de manera más o menos consciente) sobre la solvencia o la posibilidad de que se den ciertos acontecimientos.

 

En un orden similar ocurre con los Fondos de Inversión de Renta Fija o los mixtos flexibles. Los continuos rankings provocan un incentivo perfecto para que los gestores asuman más riesgo.

Los instrumentos que durante 2015 han conseguido rentabilidades mayores en renta fija estaban comprando, en algunos casos, activos con peores calificaciones crediticias o bonos con detonantes.

 

En Fondos de renta variable podría haber pasado algo similar, incentivado por el hecho que el año 2015 ha sido “anti value” (calificado de esta forma por varios artículos), aunque este término puede ser un tanto difuso. De forma general podemos apreciar que los fondos de renta variable con sesgo “growth”, invertidos en empresas con múltiplos más exigentes, han tenido más rentabilidad que los “value”. Añadiendo además que algunos fondos presuntamente “value” te sorprenden con algunas acciones de estilo “growth” en cartera (aunque en algunos casos he de reconocer que el talento supera los clichés).

 

El inversor tipo no suele aguantar un año en el que su fondo esté abajo en el ranking. Esta dictadura del ranking a corto plazo es un incentivo perverso que Buffett o Burry (y otros) pudieron y pueden soportar, pero que a la mayoría de gestores no se les permite.

Compensa con creces escoger a gestores que son capaces de aislarse del ruido. Recuperemos como ejemplo para la ocasión el periodo 95-00, cuando Buffett no accedió a comprar valores tecnológicos, estuvo el de Omaha varios semestres mal clasificado en los rankings, pero cuando explotó la burbuja de internet, él continuó su marcha triunfal y otros desparecieron o perdieron cantidades que jamás recuperaron.

 

Warren Buffett dice: “ La regla número uno es no perder dinero y la segunda es recordar la primera.

Entonces, ¿porqué debemos bajar nuestra exigencia en solvencia para tener un cupón más alto?

¿Quién no es inversor de renta variable es de bono con detonante?

¿Acaso la renta variable siempre tiene más riesgo que la renta fija?

La respuesta siempre suele ser: DEPENDE.

Depende del precio, de la empresa, del balance, del cupón, etcétera.

 

 

P.D.: No creo que estemos en una crisis como la de 2008, la banca hoy está más capitalizada, entonces había más deuda, y además se cerró el grifo del crédito de forma abrupta.

 

 

 

 

 

 

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