Josep Prats Orriols  

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13:33 el 18 febrero 2015

Gestor de Abante European Quality

Deuda griega a precios de mercado

18 de febrero de 2015

Son muchos los que dicen que la deuda griega es impagable. Es común leer que, pese a la gran quita de hace unos años, la deuda sigue representando el 175% sobre el PIB. Los que esto escriben mezclan churras con merinas. La "gran quita", esencialmente, no redujo el importe total que se adeudaba, lo que hizo fue reducir la carga de intereses, cambiando deuda a corto plazo a alto interés por deuda a largo plazo a bajo interés. Por ello, a pesar de que la deuda "nominalmente" es del 175% sobre el PIB, los intereses que se pagan por dicha deuda son muy reducidos sobre dicho valor nominal, de tal forma que el gasto de intereses sobre PIB se sitúa en el entorno del 4%, apenas un poco más de lo que paga España y en línea con lo que paga Italia.

Evidentemente, dicha deuda a largo plazo a bajo interés es un trato de amigo, una "quita" no nominal pero sí en términos de valor actual neto. Por ejemplo, acabo de ver en Bloomberg una emisión de deuda griega, con vencimiento el año 2057 que paga un interés sobre el nominal del 2%. ¿Quién le prestaría a Grecia a 43 años al 2%? Parece que nadie en su sano juicio, hoy por hoy. Por ello, dicha deuda cotiza a un 18% de su valor nominal. Un bono griego con vencimiento en 2057 de 1.000.000 de euros de valor nominal paga unos intereses anuales de 20.000 euros. Y se puede comprar en mercado por 180.000 euros, no por el millón nominal sino con un descuento del 82% sobre ese valor. 

Si ustedes creen que Grecia puede pagar vía intereses una proporción de su PIB similar a la que pueden pagar España o Italia no tienen porqué temer impagos en los bonos griegos. Y si no los temen pueden hacer los siguiente. Compran por 180.000 euros un bono griego 2057, cobran cada año 20.000 euros de intereses (un 11% de cupón sobre su precio de compra), y dentro de 43 años el estado griego les reembolsa un millón. Creo que no existe en el mercado una oferta mejor de renta vitalicia, con premio final de superplan de pensiones. Eso sí, tienen que creer que los griegos pagarán.

Nominalmente el bono griego de  un millón con vencimiento en 2057 vale un millón de euros, pero en mercado vale solo 180.000. Si toda la deuda cotizara como este bono, el 175% de deuda sobre PIB, nominal, sería un 175%x18%, apenas un 31,5% de deuda sobre PIB a precios de mercado. No toda la deuda presenta este descuento. Cuanto menor es el plazo de vencimiento y mayor el cupón sobrenominal, menor es el descuento. Por ejemplo los bonos con vencimiento 2040 y cupón del 2% cotizan al 52% de su valor nominal. No tengo hecho el cálculo de cuánto representaría la deuda griega sobre PIB si se calculara a precio de mercado, pero desde luego sería muy inferior a la cifra que obtendríamos en España, Italia o incluso Francia o Alemania.

No invierto en renta fija, pero para los que son capaces de invertir en bonos high yield de empresas en países emergentes en moneda local, creo que el riesgo de invertir en deuda soberana en euros de un país de la zona euro, es hoy mucho menor y el retorno potencial mucho mayor. 

En todo caso, el retorno de una cartera diversificada de grandes valores de la zona euro, presenta un potencial de rentabilidad a un plazo largo, como el de los bonos que hemos mencionado, mucho mayor y mucho más seguro. Confío más en multinacionales centenarias, líderes globales en sus sectores, que en los políticos griegos. Por eso tengo todos mis ahorros en el Abante European Quality, y no en bonos soberanos griegos vencimiento 2057.

Josep

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Me parece un analisis fenomenal, la duda es que si esa deuda griega que entiendo que no ha cambiado de vencimiento, y sí ha cambiado de cupón generando como dices un TIR fantástico, no puede volver a cambiar por acuerdos de refinanciación con la Troika. El problema es que todo parece estar en la mesa de negociación, extensión de los plazos de la deuda, tamaño del superávit primario, ... y por qué no el coste de la deuda o el plazo durante el cual éste está subsidiado, que es como dices lo que ocurre en la actualidad. No dudo que tu planteamiento pueda no ser correcto y por tanto una oportunidad, es sólo que hay demasiada incertidumbre para que un inversor normal lo considere una "renta vitalicia" cuando en realidad es una inversión de alto riesgo. Y ya se sabe, al final, o es una oportunidad, o el mercado te lo está diciendo todo.

Osea,Vd. emita lo que le de la gana que va a pagar unas monedas por ello....eso es lo que le dicen a Varoufakis....y como se esta resolviendo la montaña de deuda de Europa,USA y Japón...con Grecia,tambien.

Yo cada día esto lo entiendo menos.

También creo que es mejor a largo plazo invertir en acciones que en deuda pero de nada sirve que alguien lo piense también si cuando las acciones estas empiecen a caer fuerte, que pasará un día u otro, se ponga nervioso y las malvenda por temor.

@JPrats - Gracias por el post, lei hace unas semanas un estudio del que se hizo eco el FT que el valor de la deuda Griega descontada representa el 75% del PIB por las razones que citas. Tuve oportunidad de publicar un post sobre el tema hace unas semanas.

articulo excepcional , como va siendo habitual. Una duda, poner todos los ahorros en un fondo de inversion rv europa no es poca diversificacion geografica ? Los politicos europeos ya han demostrado el riesgo que son

?

Estupendo artículo, creo que el mejor que he leído sobre el tema bonos nacionales.

@JPrats, lástima que no haya podido disfrutar de su presencia en la jornada de Abante de hoy en Sevilla, espero tener la oportunidad de verlo en directo.

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