Vicente Varo  

Kaloxa  

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Kaloxa
17:51 el 19 febrero 2016

CMO en Finect. Periodista financiero. Me encantan las finanzas del comportamiento

¿Bueno o barato?

¿Qué es más importante para vosotros a la hora de comprar una acción: que sea una compañía de buena calidad o que sea barata?

Vale, ya sé que lo mejor es comprar bueno, bonito y barato. Pero muy rara vez se da la oportunidad de adquirir acciones que reunan esas características. La mayoría de las veces tienes que elegir, si comprar una compañía que cotiza a unos ratios más elevados o aquellas que lo hacen en niveles deprimidos.

En el centro de este debate se encuentra la evolución de Warren Buffett. El Oráculo de Omaha, basándose en las enseñanzas de Benjamin Graham, empezó mirando sobre todo al precio, centrándose en comprar en valoraciones bajas, pero progresivamente ha ido evolucionando a la búsqueda de compañías de calidad. 

¿Es éste el camino a recorrer? ¿Cuánto debe pesar la calidad y cuánto el precio? ¿Qué es más importante? El debate está ahí sobre todo entre los gestores. Y de hecho, lo sacó a colación Pepe Díaz Vallejo, de Magallanes Value, durante la entrevista que le hicimos @luisvmunoz y servidor hace unas semanas en Capital Radio.

"Hay una tendencia o moda entre los value investors ahora mismo de apostar por compañías de alta calidad, descuidando un poco el precio al que compras, descontando que las bondades de esas empresas a largo plazo van a permitirte pagar precios más altos por las acciones", nos dijo, respondiendo a nuestra petición de un libro que le hubiera marcado. Ël se decantó por " Deep Value, de Tobias Carlisle", porque en su opinión rompía esta tendencia hacia la calidad e invitaba más a fijarse en el precio. 

En la entrevista de esta semana, también Íñigo Colomo, de Imantia Capital, también hizo hincapié en el tema con una frase muy directa: "No hay que comprar compañías buenas, hay que comprar compañías baratas". Y Álvaro Guzmán de Lázaro, en su primera carta en azValor, puso una única palabra en mayúsculas: "Aunque nos gustan sobre todo los buenos negocios (alto ROCE) y preferimos equipos gestores brillantes y alineados, lo más importante para nosotros es comprar BARATO".

Me gustaría lanzar aquí el debate, entre los insignes seguidores de este blog. ¿Qué es para vosotros más importante? ¿Qué primais a la hora de seleccionar una compañía: bueno o barato? ¿Qué tipos de gestores preferís tener en cartera, los que se centran en lo primero o en lo segundo? 

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103 comentarios
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Una empresa es de calidad unicamente si tiene ROCE positivo y alto ( aunque en algunos sectores no uso el ROCE ya que tiene poco sentido), junto con capacidad de reinversion y balance fuerte (poca deuda) y un management con talento e integridad, es decir, que tiene como prioridad numero 1 al accionista. Yo no busco mas cosas.

@arturop estoy totalmente en desacuerdo en todos sus puntos. Calcular ratios puede ser peligroso y lo siento no es aventurada mi manera de proceder, es mas bien una explicacion de como llegar a un ROCE que tenga sentido

@MRDV si mi fe fuera ciega en alguien podria estar yo haciendo otro trabajo. @Luis1 sabe muy bien que en un caso reciente de un guru el cual admiro y en una inversion suya he cambiado de opinion completamente y me he "salvado" porque no estaba de acuerdo con su analisis y la realidad y los numeros que yo estaba viendo. Trato de ser bastante independiente.

@AENEAS sobre Sears nunca he cambiado mi opinion, el valor esta en los activos inmobiliarios que valen mas de lo que el mercado capitaliza a Sears y sigue siendo mi opinion. Sobre BBRY no quiero convencerte, yo aqui me divierto pero te aseguro que no tengo ninguna intencion de convencer a nadie, a la final es la realidad lo que aflora no mi capacidad de convencer o menos.

Finalmente cadauno tiene que hacer las cosas como las piensa, yo estoy bastante seguro de mi proceso y como interpretar los numeros, en cada empresa reconstruyo el balance, cash flow e income statement en cada uno de los ultimos 10 anios y los ajusto segun criterios de sentido comun porque esos numeros me tienen que contar una historia, los numeros de input no los busco en morningstar u otros porque mas veces que no tienen errores y los busco directamente en cadauno de los annual reports, les aseguro que mis numeros son correctos. Pero a la final, yo tambien fallo de vez en cuando y quizas no todas las valoraciones sean correctas, gajes del oficio.

@cfindipendente: el primer párrafo confirma que "Por otra parte todos estaremos de acuerdo en que una empresa con calidad tendrá un ROCE alto (...)" y no desmiente "(...) mientras que un ROCE alto no siempre implicará que se trata de una empresa de calidad." Yo no he hablado de tu fe ciega en nadie sino de confianza en Chen (+ inversión de Watsa) y tampoco he cuestionado tu independencia; la fe (que en ningún caso he calificado de ciega) es la que te profesa @Luis1. A no confundir los términos con la proporcionalidad de los mismos.

Justo acabo de enterarme de lo qué es el PER y empezáis con el MOAT, el ROCE (yo pensaba que el roce era otra cosa ;-))))), definitivamente abandono este hilo. No sé, me da que tiene razón @mistol, a veces nos complicamos demasiado a la hora de invertir, no te digo nada si leemos sesudos análisis que a lo peor no hacen si calentarnos la cabeza. 

@MRDV: No sé si la fe que tengo en @cfindipendente es, o no, ciega, pero sí te puedo asegurar que después de ver como Marco se salía a tiempo de esa nefasta inversión vivida -hasta el final- por un genial gurú, aún tengo más fe en su criterio.

@Luis1: en cualquier caso tu fe es manifiesta, si es ciega o no es algo que yo no puedo valorar.

@MRDV: Bueno, la verdad es que eso no lo puedo negar, pero en mi descargo, y para mi desgracia, te confieso que seguí al gurú, no haciendo caso de las advertencias de @cfindipendente

D. Marco me ha hecho Vd. una enmienda a la totalidad sin explicar por qué, pero lo entiendo, las clases se pagan, jeje. Sólo quería matizarle un par de puntos:

- lo que encuentro aventurado es deducir automáticamente que el ROCE lo dan las patentes, ya le digo que mientras no sepamos lo que ganan por royalties esto directamente no es conocido o no es cierto

- he intentado argumentar, y creo que mis argumentos tienen mucho peso, vamos no los doy ni como opiniones casi (con lo listo que soy yo)

Gracias!

@arturop: como he dicho anteriormente las patentes generan anualmente unos $50 MM en licencias, según BBRY.

Luisunience, comprendo perfectamente su desasosiego con tanto ratio de análisis.Yo hace años que lo abandoné. Si acaso me limito a llevar una lista de las empresas recomendadas por analistas de confianza ??? y a ellas les aplico mis sencillas reglas:Gráfico de largo plazo, están por encima de la media móvil de 200 dias? Les funciona esta como soporte en las correcciones? Si es así a por ellas. Esperar a que estén sobrevendidas y a la cazuela.

El fundamento es tan sencillo como que el mercado, empezando por los insider, grandes instituciones de inversion... SIEMPRE saben mucho mas y antes de la marcha REAL de la empresa que todos los análisis de balance que se publican ... a posteriori. Este capital inversor es el que entra o sale con antelacion a la publicacion de cualquier dato, y por tanto llevan la cotizacion alli a donde debia estar en realidad.

Tengan mucho cuidado con los mal llamados "Gurus", según la RAE: 1. En el hinduismo, maestro espiritual o jefe religioso. Espero que esta definición no sea la que estén aplicando con los mencionados. Vamos con la segunda acepción, 2. Persona a quien se considera maestro o guía espiritual, o a quien se le reconoce autoridad intelectual.

Ojo, no hagan de los gestores de fondos más de lo que en realidad son.

@MRDV ¿tiene la fuente? He estado mirando el último informe anual de BBRY y he visto que si tienen obligaciones sobre patentes sobre ese importe aproximado en el último cuarto. A lo que cobran por las licencias de QNX le llaman royalties pero en ningún caso hablando de un ingreso por patentes.

@arturop: a pesar de haber revisado la documentación que tengo no he localizado el dato redondo que recordaba, lo siento. Lo que sí tengo es un informe de 2014 en el que se dice textualmente "Patents / Licensing revenue anually potencial (MBD Capital) $100mn"  (Source: Blackberry).

Lo dejaremos en potencial de momento pues

@cfindipendente te pido disculpas si me expresé mal. En ningún caso me refería a la persona ni quise decir que me intentaras convencer, sino que sólo y exclusivamente me refería al análisis que no me convencía lo suficiente para comprar. Análisis por otro lado para imprimir y enmarcar, te felicito de nuevo y reitero tmb me excuses si he podido molestarte.

@AENEAS

No tienes que disculparte de nada hombre!!! Si aqui lo que hacemos es discutir con fuerza nuestras opiniones pero nunca me siento ofendido o me he sentido ofendido. Es normal tener opiniones diferentes, ademas que siendo yo bastante contrarian tengo que "aguantar" mas criticas de lo normal... Entre nosotros son siempre las ideas que se critican, las personas no.

Un abrazo y tranquilo que todavia faltan muchos rounds

 

@arturop

cuando hablamos de ROCE estamos diciendo que nos interesa saber cual es el retorno que nos dan los recursos que tiene una empresa, dandole otra vuelta es lo mismo que decir que retorno estoy recibiendo por los activos que uso. Si mi empresa tuviera como activo un bono mi retorno seria el cupon que me paga y el ROCE (semplificado) seria el cupon dividido por el coste del bono. Si tuviera caja ademas del bono el ROCE total seria incluyendo la caja pero esa caja no intervendria en la realizacion del interes y por eso no seria "operativa".

En Blackberry en la parte de activos fijos tenemos PPE, goodwill e intangibles,estos ultimos son los que son mas gordos y son los que contienen las patentes y ademas esta la caja. Es la suma de estos activos la cantidad de recursos que generan la caja operativa ( en manera simplificada pero la idea es correcta) y es la caja operativa lo que nos interesa de una empresa porque deberia ser la que es sostenible en el tiempo. El ROCE nos dice que tan eficientemente vienen utilizados los recursos de la empresa pero luego deberiamos pensar que es lo que interviene directamente en la generacion de esa caja operativa. Es el cash en una cuenta corriente y en marketable securities? NO, eso es la seguridad de supervivencia pero no participa en generar esa caja operativa. Es el PPE? seguramente es necesario pero no sera una gran parte. Es el goodwill? claro que si, es el exceso de lo que han costado las adquisiciones sobre el book value. Son los intangibles? Tambien esta claro que si, si no fuera asi mejor hacen un impairment y de paso podrian obtener ventajas fiscales. Por eso deberiamos ver las cosas con un poco de sentido comun. No mire si hay royalties o no, ahi veria solamente una parte de la imagen. Los royalties existirian solamente si dan licencias a otros para utilizar sus patentes, pero si las utiliza la misma BBRY y no lo concede en licencia donde lo veria Vd.? en mi opinion, estaria incluido en la caja operativa.

Creo que estoy de acuerdo en todo lo que dice, casi. Si me dice que es capaz de normalizar el cash al ciclo o a un peor escenario lo estaría totalmente, pero al menos una parte está atrapado porque sin eso la empresa podría quedar ilíquida en la parte mala del ciclo. Y es esta parte la que se debe tener en cuenta porque es imprescindible para generar ese retorno. Muchas gracias.

Del blog de Greg Speicher http://gregspeicher.com/?p=4738 . El verdadero inversor de calidad es Bezos, uno de mis héroes

Warren Buffett famously uses four filters when selecting an investment.

Does he understand the business?
Does it have a competitive advantage?
Does it have able and trustworthy management?
Can it be purchased at an attractive valuation (margin of safety)?

In Amazon.com’s 2014 Letter to Shareholder, Jeff Bezos begins with his own set of criteria for a “dreamy business offering”.

“Customers love it,
it can grow to very large size,
it has strong returns on capital, and
it’s durable in time – with the potential to endure for decades.”

Bezos writes that, “When you find one of these, don’t just swipe right, get married.”

Bezos makes no mention of valuation.

@arturop

Yo, ademas de los comentarios de Buffett y Bezos, aniadiria que tengan poca o cero deuda ya que de vez en cuando hasta el mejor modelo de negocio puede entrar en "crisis" y la deuda sera' lo unico que puede matar una muy buena idea.

Ciertamente aunque nada es blanco o negro y hay muchos riesgos que no se consideran como deuda pero tienen sus características, como mantener el capital circulante en un nivel adecuado.

Diría en cualquier caso que haciendo una interpretación un tanto libre el tema de la deuda está incluido en el MoS de Buffett.

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