Luis Allué Bellosta  

Luis1 (5º) 

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Luis1
11:59 el 12 mayo 2016

Dermatólogo de Barcelona

¡PROMEDIANDO A LA BAJA!

Les voy a proponer un ejercicio de rapidez mental. Les puedo asegurar que se lo he planteado a conocidos, amigos y familiares, y la respuesta ha sido sorprendente. 

Invertimos 10.000 euros de una compañía y pagamos 10 euros por cada acción.

Supongamos que, unos meses después, esa misma acción, cotiza a 1 euro, e invertimos de nuevo otros 10.000 euros a ese precio.

La pregunta, diáfana y sin trampa alguna, es  (sería conveniente que la respuesta fuera lo más ágil posible y usando, exclusivamente, nuestra propia computadora, la materia gris cerebral):

¿Cuál es nuestro precio medio de compra?

Si tienen ya una cifra mental, hagan sus propios cálculos (les sirve papel y lápiz). 

Si se han equivocado por mucho, no se preocupen, eso suele ocurrirles -como he podido comprobar- incluso a superdotados.  Les confieso que esa trampa mental que nos condiciona el pensamiento inmediato, el de primer nivel, me ocurrió leyendo la reciente carta a los inversores de Prem Watsa.  En ella se aludía (y disculpen que les diga las cifras de memoria, y por tanto aproximadas) a una compra de una compañía, en el 2014, unos 450 millones a 32 euros la acción. Posteriormente, a finales de 2015, por esa manía "absurda" que tienen los grandes value investors de "tirar el dinero" promediando a la baja, invirtió unos 500 millones de euros a 1,30-1,40.  Cuando leí el precio medio de compra que tenía esa compañía tras su segunda inversión, no me lo creía. Se lo puedo confirmar, cogí papel lápiz.  ¡Increíble!: 2,2.

 

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Creo que el precio medio de compra debería ser irrelevante, y indicarlo en una carta a los inversores suena a intento de justificar una mala decisión.

Pongamos el siguiente contraejemplo: 1) compro 1.000 acciones a 10 EUR/acción, 2) Tras un lapso de tiempo, las acciones bajan a 1EUR. 3) Vendo las 1.000 acciones por 1k (asumimos cero costes de transacción y fiscales), 4) Con los 1k EUR + otros 10k EUR compro 11.000 acciones.

Cual es el precio medio de compra? 1 EUR/acción. Es esto mejor que cuando el precio medio es 1.8 EUR/acción? No.

Realmente cada decisión de compra debe ser evaluada independientemente. Cuando compro a 10EUR, es porque creo que su precio probablemente: a) suba de 10 EUR en el futuro, y b) no baje en el corto plazo. Si la acción cae a 1EUR, significa que al menos me he equivocado en el timing (b).

Un fondo de inversión honesto debería reportar: "Con los datos actuales, consideramos que la acción vale 4EUR. Nos equivocamoes al comprar a 10EUR, y tenemos pérdidas latentes. Sin embargo, el precio actual de 1EUR es atractivo, así que compramos más.".

@vomkammer:

Yo sé que grandes inversores -como @FernandoLuque, @aoshi7@Echoes, @MRDV, @arturop, @Fabala, @AENEAS, @quixote1, @agenjordi..., no sigo que me dejo muchos más- que han comentado este artículo- no van a caer en ese error fiscal en el que usted incurriría con la estrategia que propone para reducir el precio medio de 1,8 a 1, pero me preocupa que gente menos experta caiga en esa "trampa fiscal" fruto de un razonamiento -A MI ENTENDER- equivocado.

Tan sólo recordarle que el tema fiscal al que usted renuncia (y no entiendo por qué) en su comentario, hace totalmente desaconsejable comprar de nuevo una acción en la que hemos realizado minusvalías de 9000 euros, siempre que no hayan trannscurrido un mínimo de dos meses para acciones de la unión europea y de un año para el resto del mundo.

En cualquier caso  no me haga mucho caso que yo en esto de las inversiones todavía soy un novato.

@Luis1

Podemos hablar del tema fiscal, aunque personalmente me gustaría más entender lo que tendría que hacer un value investor cuando se da cuenta que su hipótesis original de inversión estaba equivocada o, se ha modificado significativamente y no hay las mismas perspectivas originarias:

Promediar a la baja; no hacer nada; deshacer la posición con pérdidas ; otra cosa ?

Me imagino la respuesta: depende ;-)) 

A mi parecer, si la inversión la ha ejercitado un value investor, implica que hay fundamentales (ergo Terra no podía ser comprada por un value); y si es un buen value, el proceso, con mucha probabilidad habrá sido el adecuado. En consecuencia, promediar a la baja será lograr buenas rentabilidades a largo plazo e incluso podemos obtener ventajas fiscales a la hora de amortizar las ventas por el orden Fifo (o incluso en el caso de fondos beneficiarse de su disección como enseña @Luis1 aquí). Creo que podemos arrastrar esas minusvalías a nuestro antojo hasta cuando nos convenga, corríjanme si me equivoco. Pero, insisito, el proceso es lo más importante, y si inversor/gestor, y compra/venta de acciones son realizadas bajo un proceso alineado bajo los mismos intereses, el hecho de habernos equivocado sólo nos debería aportar experiencia y conocimiento, bueno y un poco de mala leche por perder dinero.

Respecto a justificar una mala inversión y/o darse cuenta que la hipótesis estaba equivocada, o simplemente cambiar de opinión, o incluso falsificar cuentas por parte de la empresa y que el gestor tenga que dar explicaciones (léase Pescanova), y 100 ejemplos más,.. pues depende de las virtudes, humildad, personalidad, intencionalidad, honradez, y la piel fina con la que aceptemos esas pérdidas. En mi opinión, este 'depende' que apunta @Fabala, si realmente un value se da cuenta que su original inversión estaba equivocada y es una persona íntegra debería deshacer posición con pérdidas, cualquier otra cosa sería engañarse a sí mismo y a los demás.

Agradezco, @Luis1, que me hayas llamado inversor, pero de ahí a que me hayas incluido entre @FernandoLuque, @aoshi7, @MRDV, @arturop, @Fabala, @AENEAS, @quixote1, @agenjordi y el resto que no mencionas no te lo  puedo permitir y es un error garrafal. Mi nick Echoes es conceptual porque no puedo más que repetirme como el eco y mis conocimientos no alcanzan a la suela de los zapatos de cualquiera de todos Vds. Eso sí, les leo a diario y aprendo cada día más y con mucho interés.

@Fabala:   Ya te ha contestado @Echoes, quien no deja de sorprenderme por ser el más value de todos.

Resumiendo:   Confianza en el proceso que ha determinado mi inversión, precio a la baja: pondero más.                                      Error en el proceso o circunstancias que lo invalidan: vendo con pérdidas.

Recientemente vendí una posición importante con un 85% de pérdidas y, por contra, mantengo una posición, también significativa, que llegó a caer un 97% con respecto a mi primera entrada.

 

                        

 

Gracias por acordarse de mí @DonFernando pero es que las 50 máquinas que tengo haciendo simulacones-optimizaciones no me dejan un minuto de descanso :-) con excepción del sábado noche que me fuí a cenar con mi mujer y al cine jejej

@Luis1 @Echoes uff... no apabullen que viniendo de donde vienen esos halagos... En una cosa quizás coincidimos que cuánto más sabemos, más nos damos cuenta que nos falta por saber y lo bueno es que todos aprendemos de todos

@Luis1 por poner las cosas en contexto y a riesgo de repetirme con las brillantes aportaciones anteriores... Creo que muchos coincidiremos en que no es lo mismo que caiga fuerte una acción o un índice (y su correspondiente ETF), ni es lo mismo que lo haga en fases bajistas agudas generalizadas o que lo haga en fases globalmente alcistas. Como ejemplo de acción el que puso @DonFernando Continental que cayó cuando caía todo, e igual que muchas otras grandes acciones, hubiéramos tenido que ser valientes como WB y comprar a manos llenas. Igualmente, si como recomienda el mismo WB a su esposa, en aquel momento hubiéramos comprado (o promediado a la baja) algún ETF referenciado al S&P en relativamente poco tiempo hubiéramos recuperado nuetra inversión.

Pero lo que ya se me hace más difícil de entender es que una tesis de inversión value sea correcta si la acción cae un 90% en momentos normales o alcistas de mercado. Si fuera una de mis acciones, optaría por admitir mi error y cerrar la posición.

Especialmente porque hay un aspecto adicional, que creo no se ha comentado en este hilo, que es el margen de seguridad. Se supone que como tal compra Value, al entrar a 10... mis cálculos indican que, con el pertinente margen de seguridad, su precio razonable es de 14-15-16-20.... Tomemos 15. Si los 10 que deberían subir a 15 caen a 1 yo admitiría que claramente he caído en una trampa valor, asumiría pérdidas y buscaría equivocarme menos en la siguiente compra.

Perdonen que mi visión Value no coincida

@AENEAS:  Pues yo pediría ayuda, aunque sé lo ocupado que está, a @cfindipendente, porque no puedo con @Fabala y contigo mismo.  Vosotros partís de la base de que una acción que cae un 90% es una trampa de valor, y sí, ya sé que tiene que subir unos miles % para recuperar su precio original, pero ¿quién es el Sr. Mercado para decidir si mi inversión es o no errónea? ¿Acaso el consenso de la mayoría de inversores que determinan en precio de cotización de una compañía, en el día a día, tiene que estar necesariamente acertado? Déjame ser contrarian y disfrutar de ello:-)) 

@AENEAS

no confundamos el margen de seguridad con la dinamica de los precios, si compras con un 30% de margen de seguridad no lo harias con 70%? o 90%? el descuento sobre el valor es previsible? Si cae el precio un 30% no es error pero si cae 90% si lo es? Y si el valor se ha quedado igual?Si estoy seguro del valor para mi puede caer lo que quiere y seguire comprando mientras tenga dinero y tiempo. Hay incontables ejemplos de la locura humana no solamente en caidas sino en precios absurdamente altos. Estas cosas pasan ( a mi me han pasado) aunque no sean tan frecuentes o para dar otro ejemplo, BRKB ha caido mas de un 50% en algunas ocasiones, seria eso un error haber comprado antes de la caida? o una oportunidad?. Los precios poco saben de valor y en algunos casos se equivocan no por poco, si no fuera asi seria imposible tener 10-baggers y 100-baggers ( titulo de un buen libro)

@Luis1 en varios aspectos comparto tu espíritu contrarían mucho más de lo que puedas imaginar, por otro lado también estoy totalmente convencido que en el ámbito de inversiones, al final lo que cuenta es tener las probabilidades a nuestro favor, en el largo plazo.

 Si pienso en términos de probabilidades  permíteme tener una razonable duda que en los casos  que una acción pase de 10 a 1,  el mercado este equivocado la mayoría de las veces.

Coincido con Marco en que no debemos mezclar las fluctuaciones del precio en bolsa con el margen de seguridad, aunque creo que lo hacemos por distintos motivos. Para mí el concepto de margen de seguridad, como ya he dicho en alguna ocasión, es cuando menos algo etéreo. Y en el peor de los casos (que me perdonen los value) una falacia de esta escuela de inversión. 

Conceptualmente está muy bien la idea de comprar algo pagando menos de lo que vale (al fin y al cabo es lo que trata de hacer todo el mundo) y no caer en el error de pagar excesivamente por promesas de crecimientos infinitos. Si la inversión se hace al precio correcto supuestamente la capacidad de generación de beneficios actual así como los activos de la empresa "garantizan" que tenemos un margen de seguridad. Pero eso es cerrar los ojos a la posibilidad de que la empresa empiece a ganar menos o incluso entre en pérdidas, deteriorándose progresivamente el balance y tal vez no pudiendo revertir el proceso jamás. Si ocurre este escenario tan negativo, el inversor value achacará lógicamente el mal resultado de la operación a un error de inversión.

Pero mi pregunta en ese caso sería ¿qué función ha tenido el margen de seguridad? Si no ha evitado que perdiéramos algo o (a veces) mucho dinero su utilidad práctica es nula. Se trataría de un concepto que ofrecería una falsa imagen de seguridad en un mundo azaroso en el que nunca tenemos seguridad absoluta. En todo caso probabilidades a favor o en contra.

Si el margen de seguridad fuera una herramienta práctica tan sólida como se pretende hacer creer, los gestores value no tendrían que cerrar nunca operaciones con importantes pérdidas. Bastaría con que promediaran a la baja cuando el margen de seguridad se va haciendo más grande y aún saldrían con importantes beneficios. Pero obviamente esto no siempre es así. Tal idea se basaría en el supuesto de que el gestor value asigna un valor a la empresa y este no puede deteriorarse. En la práctica todos sabemos que sí lo puede hacer y con ello el margen de seguridad se va al garete. Para mí l a gestión exitosa no es aplicar márgenes de seguridad sino equivocarse menos de lo que se acierta y/o ganar más cuando se acierta que cuando se pierde (por término medio). 

@Corvus

El margen de seguridad es tan bueno como el caculo del valor, pero es calculando el valor donde muchos caen en trampas (incluido el que escribe). No es lo mismo el valor de liquidacion, que el valor sin crecimiento, que el valor con crecimiento, no es lo mismo calcular el valor partiendo del balance o partiendo del estado de ganancias y perdidas o incluyendo el crecimiento que es un valor grande pero que puede existir como no existir ya que esta en el futuro. Pero si tienes un calculo del valor en el que tengas mucha confianza y que es reflejo de la realidad y te lo ofrecen a un precio suficientemente bajo no crees que tienes margen de seguridad? Lo importante es el valor calculado luego decides tu cuanto margen de seguridad quieres, yo siempre aceptaria un 90% en vez de un 20% pero eso depende de lo que ofrezca Mr. Market ese dia y si estoy dispuesto a aceptarlo, quizas al dia siguiente me ofrece un precio mejor...no lo se...

Creeme...el valor intrinseco y el margen de seguridad son muy buenas herramientas para equivocarse menos de lo que se acierta pero requieren fuerza psicologica porque tener un margen de seguridad del 30% no quiere decir que el precio no baje mucho mas.

@cfindipendente, sus palabras son puro sentido común, así que no se puede más que estar de acuerdo. Ahora bien, el invertir comprando aquellas empresas que uno piensa que valen menos de lo que Mr. Market dice es lo que trata de hacer todo inversor, no solo el value. Lo que para mí resulta un misterio es por qué los value han decidido llamar a esa diferencia entre valor y precio pagado margen de seguridad. Más allá de que Graham dixit no veo que haya razón para introducir el término "seguridad" porque creo que lleva a confusión al no haber más seguridad que la propia de la calidad del análisis y de apostar en consecuencia por las mejores oportunidades.

Aquí pueden ver una pequeña crítica al concepto de margen de seguridad, escrito por alguien que sabe bastante más que yo: http://people.stern.nyu.edu/adamodar/

Edito: Veo que el enlace no remite específicamente a la parte de la página web que quería. En ella hay que buscar el siguiente post: "DCF Myth 3.1: The Margin of Safety - Tool for Action or Excuse for Inaction?"

 

 

@cfindipendente no sé si has leído lo que había escrito antes, porque el ejemplo de BRK que pones de haber caído el 50% sólo confirma lo que ya había indicado... ""que cayó cuando caía todo, e igual que muchas otras grandes acciones, hubiéramos tenido que ser valientes como WB y comprar a manos llenas""  Y perdona que disienta y me mantenga en mi idea "" Pero lo que ya se me hace más difícil de entender es que una tesis de inversión value sea correcta si la acción cae un 90% en momentos normales o alcistas de mercado.""

 

Yo creo que el quid está en entender cuál es la razón del "mercado" que justifica esa caída. Siempre hay que entender cuál es "la postura opuesta". Evidentemente si la razón es porque se rompió un soporte pues hasta aquí puedo leer jeje

Démosle la vuelta:

¿Es racional que en unos meses Lingotes especiales (por decir una compañía que me gusta) suba un 80% después de caer un 20% desde los máximos anteriores (es cierto que nos regalaron acciones y entonces la caída se ve de otra manera pero bueno, seguro que alguien compró arriba del todo)?  Los fundamentales cada vez van a mejor pero creo que Mr.Market o se equivocaba mucho antes o... se equivoca mucho ahora. O en los dos momentos.

¿Es diferente en las caídas y en las subidas? Pues no lo sé, puede existir cierta asimetría pero a mí siempre me ha fascinado esa capacidad del mercado de estar tocándote los "güevs" un montón de tiempo hasta que el día menos esperado, sin saber el motivo (yo al menos nunca lo sé) las cosas cambian (a veces incluso para bien).

Me estoy acordando ahora de Supermercados Dia y de cómo a más de 20 veces todo el mundo se pegaba por ella y después a menos de 10  a todo el mundo le parece un pufo. O... del desplome de Adiddas hace como un par de años (por no sé que "historia" en Rusia) para luego continuar ganado dinero y subiendo su cotización...

Es curioso todo esto.

Es un debate interesante. El jemplo de Luis presupone que esperamos que el valor suba, al menos un 80% para recuperar, el valor absoluto, mi inversión.

Está claro que si uno espera una subida de ese calibre es por que valora que el mercado, por el motivo que sea (un rumor, un problema geopolítico, etc, etc...) está valorando muy por debajo de su valor una compañía, y por eso aprovecho para comprar mas acciones.

Sería un error realizar esta compra con el único motivo de promediar a un coste inferior sin la convicción de esta recuperación del valor. 

Promediar es tan acertado o equivocado como diversificar mi inversión escogiendo otro valor que crea que esta infravalorado. Al final dependerá de la revalorización del valor que hayamos escogido. Tanto si hemos promediado como si hemos escogido otro valor, nuestra cartera subirá o bajará en valor absoluto en función a la revalorización del activo comprado.

Fe de erratas: en la primera frase queria decir ....para recuperar, en valor absoluto, mi inversión.

Nota previa: no he leído todos los comentarios anteriores (son demasiados). Tengo una objeción a la hipotética situación idílica planteada a menudo por @Luis1: no es posible que una empresa creara valor y al mismo tiempo su cotización bajara de forma continuada. ¿O sí? Una de las bases del value investing, si no lo he entendido mal, establece que valor y precio pueden diferir (incluso mucho) a corto plazo, pero a largo plazo convergen. Por tanto, una infravaloración tan grande, y creciente, en algún momento debería "colapsar"; más rápidamente cuanto mayor fuera la divergencia entre el valor de la acción y su precio. Saludos.

@xiscom:  No veo contradicción alguna entre tu comentario y mis argumentos.  El precio y el valor tienden a converger en el tiempo.  Que debamos esperar más de diez años y eso se considere una trampa de valor, éso ya es discutible

@Luis1: no hablo de trampa de valor, pero haces bien en mencionarla. Lo único que pretendo poner de relieve es que muy improbable una situación tal, no que sea imposible. Y la recompensa para quien la sepa identificar puede ser descomunal.

Pienso que el periodo de convergencia será función inversa de la infravaloración de la acción.

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