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Maver-21SICAV
09:53 el 06 octubre 2014

Informe de Septiembre 2014

Septiembre ha sido un mes muy complicado, Maver-21 ha caído un 2,65% y cierra el mes con un liquidativo de 11,477. Los índices europeos han terminado con subidas ayudados por el sector eléctrico, en el que no vemos valor, y financiero, en el que casi no tenemos posición.

En general el comportamiento de nuestros valores europeos ha sido malo, especialmente Duro Felguera, Danieli y Opap. Nuestra cartera americana ha tenido un comportamiento normal, con la excepción del sector educacional y en concreto de ITT Educational que ha caído con fuerza al retrasar la presentación de las cuentas de 2013 a Noviembre. El problema viene porque la compañía tiene que incorporar al balance unos préstamos privados que concedió a estudiantes a través de un vehículo (PEAKS Trust) que ha emitido bonos que han sido colocados entre inversores con la garantía de la propia compañía. Si la mora por estos préstamos fuera muy elevada, la compañía tendría que responder por ello y perdería dinero. La pregunta es, cuánto perdería? De acuerdo a la información ofrecida por la propia compañía calculamos que el volumen total vivo de estos préstamos es de unos 400 millones de euros, aún asumiendo que la mora fuera elevadísima conviene recordar que la compañía genera unos 250 millones anuales de flujo de caja libre por lo que no debería ser algo que quiebre a la compañía como parece entender el mercado. Otra cosa sería si la compañía hubiera alterado las cifras malintencionadamente y que fueran otras muy diferentes. Si esto fuera así se merecen lo peor que les pudiera ocurrir, pero si no lo fuera, estaríamos hablando de que el valor de la compañía debería ser de al menos 20 dólares por acción cuando está cotizando a 4,30. Puesto que no tenemos evidencia de que las cuentas hayan sido falseadas mantenemos un 1% de la cartera en este valor y esperaremos a ver qué sacan en Noviembre. 

Ya que hemos acabado el tercer trimestre, nos gustaría dar unas pinceladas sobre nuestra posición actual. Actualmente la exposición de la SICAV a renta variable es de un 83,50% (24,85% Europa, 56% USA, 1,5% otros y un 1,15% en futuros sobre la bolsa China). Nuestra máxima exposición sigue siendo a los financieros americanos que creemos se beneficiarán de la subida de tipos, además durante el trimestre hemos aumentado exposición al sector relacionado con el petróleo puesto que hay muy buenas compañías a las que se está castigando tremendamente: TGS Nopec o Diamond Offshore son ejemplos claros. También hemos invertido en el sector de telecos apostando por una consolidación del mercado brasileño que aportará valor a través de sinergias y que favorecerá a valores como Oí Brasil, Portugal Telecom y Telecom Italia, por el momento con muy buenos resultados, y por último hemos entrado en varias compañías con pequeños porcentajes que en líneas generales cumplen los siguientes parámetros: historial de beneficios y buenas rentabilidades sobre el capital empleado, que coticen baratas respecto beneficios, que coticen baratas respecto su valor en libros, que tengan poca deuda y que sus cotizaciones estén deprimidas. En esta línea hemos comprado: Sonaecom, OMV, Deutsche Bank, Salzgitter, Suedzucker, Sainsbury, DR Horton, Pulte Group, Staples, Cisco, Smith & Wesson, Rayonier Advanced Materials y Samsung. 

A finales de Septiembre nuestra cartera cotiza a 12,86 veces los beneficios esperados de 2014 y 10 veces los de 2015 (crecimiento implícito del 28,60%) y está a sólo 0,82 veces valor en libros ¨ex-goodwill¨. Aunque no somos precisamente como Santo Job, la conciencia de lo que tenemos nos hace ser pacientes y optimistas de cara al futuro, pensamos que nuestra cartera debería ir bien aunque el crecimiento sea muy inferior a ese 28,60% que descuentan los analistas, de hecho ni siquiera necesitamos crecimiento en los beneficios, algo que no se puede decir de la mayoría de las compañías de acuerdo a los beneficios que descuentan los precios de sus acciones. 

El nivel de coberturas actual es de un 44,50%, un 38% a través de futuros vendidos sobre el S&P500 y el resto a través de opciones sobre S&P500 y DJ Euro Stoxx50, las estrategias de opciones son de vencimiento de Diciembre y el % de cobertura variará en función de los niveles de índice y del tiempo que vaya restando a vencimiento, pero creemos que el grado de cobertura es bastante mayor que ese 6,50% que tenemos ahora. 

La exposición a dólar frente a euro está en un 17% que iremos bajando a medida que nos acerquemos al 1,20. 

De cara a este trimestre no prevemos grandes cambios, si bien pensamos que en el mercado actual hay sectores que están bastante caros y otros que están bastante baratos por lo que podríamos incrementar la exposición de la cartera a estos sectores y a la vez aumentar el grado de coberturas, pues pensamos que el margen de seguridad sobre los índices generales es reducido actualmente y que el riesgo de ver alguna caída de consideración es elevado. Por tanto creemos que el comportamiento de Maver-21 debería ser bastante menos volátil que el del mercado general y la correlación con el mismo, baja. Es momento para ser prudente, para analizar los valores desde el ¨hasta dónde pueden caer¨, por encima del ¨hasta dónde pueden subir¨ y pensamos que una cartera que cotiza a 0,82 veces su valor en libros es claro ejemplo de este lema.Ficha Gestion 30 Septiembre 2014 MAVER 2.pdf

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5 comentarios
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Ánimo Eduardo. Esperemos que el tiempo ponga en valor tu cartera más pronto que tarde.

En referencia a Duro Felguera, ¿algún comentario adicional respecto a las últimas caídas y tu posicionamiento? ¿Sigues cómodo a pesar de la rebaja de márgenes, falta de nuevos contratos (pese al de la semana pasada en Perú) y problemas en general del sector? Entiendo que sí.

Un saludo

gracias Angel, me parece que la caída de márgenes es normal y además me parece positivo ya que viene del menor peso de los contratos de Venezuela en la cuenta de resultados, ya que la compañía ha compensado esta con una mayor diversificación de sus contratos.

Con el ritmo actual de ingresos y teniendo en cuenta un margen conservador de alrededor de un 5% la compañía está infravalorada. Además no hay que olvidar que tiene caja neta, que la cartera de pedidos cubre fácilmente 2 años y que podrían amortizar el 10% que mantienen en autocartera.

Creo que el mercado se está fijando en todos los aspectos negativos y muy poco en los positivos y que las probabilidades están claramente sesgadas al alza.

@Maver-21SICAV, gracias por su siempre interesante update. Si tienen tiempo y ganas tengo dos preguntas:

1) ¿Por qué piensan que los resultados de PT son buenos?

2) ¿Cuál es su tesis de inversión en Sainsbury?

Gracias!

Hola Arturo,

 

1) No pienso que los resultados de PT sean buenos sino que la estrategia de comprar PT, TI y Oí está dando buenos resultados (rentabilidad) a la SICAV. La tesis de inversión es apostar por la consolidación en Brasil y la generación de valor a través de sinergias.

2) Sainsbury´s como todo el sector retail ha sido muy castigado, está cotizando a unas 7 veces beneficios normalizados, está a alrededor de 0,70 veces valor en libros tangible y poca deuda neta. Particularmente me gusta su posicionamiento en zonas ¨prime¨y creo que su marca se asocia a algo mejor que Tesco o Morrison.

Gracias @Maver-21SICAV. Creo que lo de ver las sinergias se queda fuera de mi círculo de competencia.

¿En qué basan su creencia de la percepción sobre Sainsbury frente a Tesco aquí en UK?

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