Miguel Arregui  

Miguel_Arregui (412º) 

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Miguel_Arregui
10:19 el 13 febrero 2015

Analista de mercados y gestor de activos

Inflación vs Deflación y selección de activos

Como en toda fase económica, la cotización actual de los activos financieros es sensible y dependiente del contexto económico, político y monetario. La gran diferencia entre la situación actual y la observada en momentos del pasado es que el riesgo deflacionista del área euro es ahora más evidente que en el pasado. La principal duda, por tanto, reside en si el área euro será capaz de transitar desde un contexto casi deflacionista (o al menos desinflacionista) a otro de mayor crecimiento y estabilidad en términos de precios. El escenario de riesgo es que no se avance en esta dirección y que no se apuntalen las expectativas de inflación.

Con esas premisas es lógico pensar que algunas de las principales fuerzas motrices que están presionando, en una u otra dirección, a la cotización de los activos financieros son las siguientes:

  • La divergente situación económica entre EEUU y el área euro.
  • El mencionado riesgo deflacionista en el segundo caso.
  • La perturbación positiva de la caída del precio de la energía.
  • Como consecuencia de los puntos anteriores, la diferente orientación monetaria en ambas regiones.
  • Los movimientos de los tipos de cambio a nivel global y en particular del USD/EUR.

Adicionalmente,

  • El riesgo político del área euro, tanto actual como futuro, ya que varios países se enfrentan a elecciones generales en el trascurso de 2015.
  • O las tensiones geopolíticas en el este de Europa.

 

Lo que parece evidente en cualquier caso es que el actual escenario de mercados es incierto y que la situación del área euro es más delicada que la de EEUU.

Lo que planteo en este post es una visión general de mercados, con motivos y justificantes para posicionarse en determinadas categorías de activos  a medio plazo.

Renta fija . Es uno de los campos donde más evidente puede ser el distanciamiento económico entre EEUU y el área euro. La subida de tipos por parte de la Fed, que en nuestra opinión el mercado todavía estaría infravalorando, y el contexto de precios y QE del área euro justificará que: (i) los tipos de interés USD suban y (ii) que los tipos de interés del área euro no tengan esa presión alcista (estabilidad o ligero repunte, pero mucho más progresivo).

De hecho, todavía hay margen para que los tipos de interés de la deuda del área euro sigan cayendo, especialmente si el QE no viene acompañado de políticas fiscales pro-crecimiento y las reformas estructurales anunciadas “no llegan” (escenario de riesgo).

Más allá de efectos puntuales derivados del riesgo político en algunos países (es, por ejemplo, lo que recogemos en nuestras previsiones de tipos de interés Afi para España a finales de 2015), consideramos que desde un punto de vista táctico (durante los próximos 1-2 meses) la deuda a largo plazo de España, Portugal o Italia todavía puede tener algo de recorrido, pero no mucho. La deuda privada High Yield a corto plazo o la deuda subordinada, ofrecen, en nuestra opinión, un recorrido mayor. Consideramos que es apropiado ir rotando las carteras desde deuda pública hacia esas categorías de crédito a lo largo de 2015. Pensando en fondos de inversión, dos opciones válidas podrían ser: Robeco Financial Institutions Bonds (LU0622663176), Pimco Capital Securities (IE00B6VHBN16) o La Française Sub Debt (FR0010674978). En HY nos convence el HSBC EUR HY Bond (LU0165128348).

 

En el caso de EEUU, optaríamos por duraciones bajas (incluso negativas; cortos en el T-note) o bonos flotantes en investment grade. También hay oportunidades en el crédito del sector energético después del repunte de diferenciales observado recientemente; el spread y el tipo de cambio podrían contrarrestar el “efecto Fed” en los bonos de este sector. En este caso, y desde el punto de vista de inversor minorista, nos gustan los ETF cortos sobre la deuda de EEUU a largo plazo, como es el caso del Amundi ETF Short US Treasury 7-10y (FR0010892745) o su versión más agresiva (más riesgo) Lyxor Double Short US Treasury (FR0011607084).

Renta variable . Todavía existen dudas razonables sobre si las autoridades europeas serán capaces de reflotar la situación económica del área euro. Por tanto, la renta variable todavía podría sufrir algo. Los sectores más cíclicos y aquellas empresas cuyas cuentas de resultados sean más dependientes del poder de fijación de precios serían las que más sufrirían en el escenario de riesgo. Por este motivo, opinamos que es apropiado mantener cierto sesgo defensivo  en cartera. Sectores como: bienes de consumo o salud podrían brindar mayor protección. En cambio, hay otros, como alimentación o utilities, que consideramos caros, por lo que somos sensibles a la información que ofrecen ratios como el PER o el PBV. El dividendo seguirá siendo uno de los principales componentes de nuestras carteras de inversión durante este año. Optamos por MFS Meridian Value (LU0125951151), DWS Invest Top Dividend (LU0507266228), Pictet Generics (LU0188501257)

Sin menoscabo de lo anterior, no podemos obviar que nuestro escenario central pasa por la recuperación económica del área euro y una solución “sin accidentes” de los problemas políticos que hay sobre la mesa. Por tanto, tiene sentido empezar a vascular a sectores algo más growth. Optamos por compañías con alta generación de free cash flows y que se puedan ver beneficiadas por el contexto global. En concreto, nos referimos a que se vean beneficiadas por (i) la depreciación del euro (empresas exportadoras) y (ii) el menor “efecto coste” consecuente con la reducción del precio de las materias primas (intensivas en el uso de este input en el proceso productivo). Autos, transporte, industria o consumo pueden ser los sectores con mayor potencial, además de activos periféricos. Lyxor ETF Stoxx Automobiles-Parts (FR0010344630), Lyxor ETF IBEX 35 (FR0010251744) o, para inversores con mayor tolerancia al riesgo, el Generali EUR Recovery Fund (LU0997480875).

 

Otros activos . Consideramos que una buena alternativa consistiría en la compra de activos reales, como el sector inmobiliario en áreas desarrolladas y con políticas monetarias expansivas. Europa en general y España en particular, nuestras preferencias. Las Socimis pueden contribuir a mantener un perfil rentabilidad-riesgo superior a la de carteras tradicionales, especialmente en un contexto de reactivación económica. Adicionalmente, las Socimis tienen obligación de mantener una política de reparto de dividendos muy elevada. Teniendo en cuenta que los dividendos son: (i) una forma de campear los efectos adversos de la deflación, (ii) un hedge para evitar  el castigo en momentos de repunte de la volatilidad y (iii) uno de los principales vectores de rentabilidad para los accionistas a medio y largo plazo, consideramos que esta clase de activo tiene potencial. En este caso, nos gustan: Merlin Properties (ES0105025003) o el fondo: iShares MSCI Target US Real Estate UCITS ETF (IE00BRHZ0620).

 

Todas las estrategias o ideas de inversión representan una opinión del autor sobre los distintos activos, sin que representen una recomendación de compra o venta. Estas opiniones quedan reflejadas en el fondo CS Global Afi, donde se han implementado dichas recomendaciones (ISIN: ES0142537036; Rentabilidad en el año 5.0%)

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