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20:30 el 07 julio 2014

Inversor

Viscofan: El sector y las estrategias competitivas

Viscofan, durante 2.011 y 2.012 ha invertido 150 M€ en la construcción de nuevas plantas en China y en Sudamérica para aumentar su capacidad productiva y hacer frente a la creciente demanda de su mercado en estas zonas.

Para entender la posición de Viscofan y la de sus competidores en su mercado, hay que retroceder un poco en el tiempo. Hace diez años su sector estaba muy fragmentado, se trataba de un sector nuevo y con gran crecimiento que evolucionaba y todavía evoluciona desde los envoltorios naturales hacia los artificiales, la fragmentación era consecuencia de  la entrada de muchos operadores buscando el negocio que ofrecía el nuevo mercado; Viscofan entonces siguió una estrategia que cambió todo el sector, bajo la dirección de Jaime Echevarría (también presidente de Iberpapel) optó por convertirse en líder, para ello compró a tres competidores en el año 2.005-2.006 Koteksprodukt, Tripasin y Teepack. El sector consiguió un líder sólido y la empresa siguió evolucionando de manera excelente, hasta cubrir una etapa; de no haber hecho este movimiento el sector hubiera quedado muy fragmentado en un mercado ya maduro como lo es Europa y Norteamérica, seguramente compitiendo en precios y las empresas integrantes tendrían poca capacidad financiera para hacer frente a los retos de los nuevos mercados de gran crecimiento en China y Sudamérica; las empresas del sector no tendrían ni tamaño ni recursos, como consecuencia de la previsible competencia en precios que hubiera habido.

Con la nueva organización del sector y la nueva posición de Viscofan, a partir de 2.006 se produce una etapa de fuertes crecimientos en los beneficios hasta 2.011 (incrementos anuales del 47% en 2.006, 40%, 12%, 23%, 23% y 22% en 2.011). La bolsa reaccionó subiendo sin parar hasta principios de 2.013, se pasaron de frenada un año, tal vez siguiendo las tendencias de los gráficos no se enteraron de que Viscofan estaba preparando la siguiente etapa de crecimiento (que estaba anunciada en el nuevo plan que presentó la empresa) y esta iba a provocar un freno totalmente lógico en el crecimiento de los resultados. Los resultados durante 2.012 y 2.013 han permanecido estables y prácticamente iguales a 2.011. En estos dos años la empresa ha incrementado su capacidad productiva en China y Sudamérica siguiendo el plan BeMORE, ya bajo la dirección de su actual presidente Domingo Ampuero. En estos momentos Viscofan está en rampa de salida y su crecimiento, que debe manifestarse ya en 2.014, cobrará un gran auge conforme avancemos en 2.015 en que se producirá previsiblemente, la optimización de su capacidad productiva.

Actualmente Viscofan es líder indiscutible del sector con una cuota de mercado de casi el 27% que iguala a la suma de sus tres perseguidores juntos. Las empresas del sector le respetan y lo reconocen como líder según veremos a continuación.

Estos tres competidores significativos son:

VISKASE con unos datos financieros de pena y presentando un pasivo mayor que el activo. Estratégicamente creo que no va a hacer ningún movimiento, ya hace bastante si se mantiene viva, ofrece productos de bajo crecimiento y no produce colágeno que es donde está el crecimiento actual del mercado, podría ser comprada por algún competidor, pero ¿qué interés puede tener alguien en cargar con un muerto que solo produce lo que es menos rentable?. Realmente creo que es un jugador irrelevante, de momento se dedicará a vegetar y a competir en precios con las pequeñas empresas locales que fabrican igual que ella, envoltorios de fibrosa, celulósica o plástico y no cuentan para posicionarse en el mercado global en el que el crecimiento se da en los envoltorios de colágeno.

SENGHUAN con unos datos envidiables, 46.6% de beneficio neto sobre ventas y ROE del 29%, pero con su actividad totalmente centrada en China, sigue una estrategia de alta segmentación enfocada totalmente en China, siempre ha producido en China y nunca ha salido a otros mercados, no tiene sentido que salga precisamente ahora a competir en otros mercados ya maduros, cuando la partida (que no lucha) actual del sector está desarrollándose precisamente en su casa. Produce únicamente colágeno y seguirá haciéndolo, no tiene sentido que vaya a incorporar otros productos en decadencia. Viscofan ha entrado en su mercado, pero Senghuan no la está percibiendo como a un enemigo bajando precios que sería el peligro, sino aumentando los costes del servicio (se supone que para mejorarlo) y reduciendo costes administrativos. La estrategia correcta desde mi punto de vista es: no plantear una guerra de precios (de momento no lo está haciendo y no creo que lo haga) y defender su mercado mejorando el servicio y reduciendo costes no productivos, pero enfocando las mejoras en los clientes más rentables de forma que se quedaría con los mejores clientes y se beneficiaría del crecimiento de los mismos, actuando así dejaría que el líder Viscofan se quede con la parte menos rentable de sus clientes actuales; dado que actualmente Senghuan trabaja con márgenes brutos del 58.5%, dejará clientes para Viscofan que no siendo tan rentables desde su punto de vista, sí lo serán para Viscofan y consecuentemente Viscofan no adoptará una política de entrada agresiva, pues los nuevos clientes pueden dejarle márgenes del 40-50%, cuando actualmente Viscofan está trabajando con márgenes del 20%. Con esa estrategia, ambos podrían convivir de manera amigable y muy rentable.

Creo que es la estrategia que están siguiendo y creo que es la que continuarán siguiendo. Senghuan no puede pretender abastecer sola a todo el mercado Chino en crecimiento, pues tendría que hacer frente a grandes inversiones en nuevas instalaciones y al mismo tiempo defenderse de los competidores (Viscofan y Devro) a los que obligaría a entrar de manera agresiva, esa lucha en dos frentes provocaría caídas en sus márgenes y al final perdería la batalla por el mercado y por la rentabilidad; la posición más inteligente es la descrita anteriormente y creo que los datos económicos así lo manifiestan, las ventas en 2.013 (que ya tiene en parte a Viscofan en casa) han aumentado solamente un 0.4% (cuando estaban creciendo al 10% anual) pero los márgenes brutos han pasado del 58.1% en 2.012, al 58.5% en 2.013, aunque el efecto apenas se nota porque la partida apenas ha empezado, si hubiera adoptado una política agresiva contra el nuevo competidor, estos márgenes hubieran disminuido al bajar precios y las ventas posiblemente hubieran aumentado algo más; interpreto los datos en el sentido que decía anteriormente, Senghuan está seleccionando clientes, menos clientes pero más rentables y permitiendo la entrada del líder de forma amigable por interesada.

DEVRO es el competidor real (el único) de Viscofan en todos sus mercados, es el nº 2, compiten en todo el mundo y mantienen márgenes similares (por lo tanto precios de venta y costes similares) y datos económicos también similares pero Viscofan la triplica en ventas, compiten pero no pelean, en ningún sitio ha desatado una guerra de precios o ha demostrado agresividad para desbancar al líder, acepta el liderazgo de Viscofan. Como buen nº 2 sigue los pasos del líder, marcándole pero respetándole, en 2.014 ha comenzado a construir una nueva fábrica en China (la de Viscofan empezó a producir en 2.013) en la que invertirá 50M de Libras (unos 60M€) por lo que es de suponer que tendrá menor capacidad de producción que la construida por Viscofan con una inversión de 100M€ y tiene sentido pues, su estrategia de segundo hace que espere a que el líder arriesgue e invierta en el nuevo mercado (Viscofan está desde 2.009 trabajandose la entrada en China) y luego utiliza el camino que abre el líder para seguirle, lo hace con menos costes de entrada, pero siendo consciente de que va a ocupar menos cuota de mercado pues es “el último en llegar”, es su ventaja y su inconveniente como segundo. No parece que tenga intención de sustituir al líder, no ha dado ninguna señal en ese sentido y sí de lo contrario. La coordinación de las estrategias entre los actores del mercado que funciona a la perfección, se manifiesta mediante señales (o ausencia de ellas) y movimientos como los descritos en China de Viscofan con Senghuan y con Devro, son realizados por los participantes e interpretados por ellos mismos, uno hace un movimiento (amigable o agresivo) o simplemente lo insinúa y el otro responde con otro movimiento, en función de la respuesta siguen de una forma u otra con el “juego”; si estamos atentos podemos detectarlos, pueden ser muy útiles para el seguimiento de nuestra inversión, cualquier cosa por insignificante que parezca puede ser una señal, por ejemplo, algo que me ha llamado la atención escribiendo este post ha sido que al consultar la Web de Devro, en la primera página antes decía “somos líderes mundiales en producción de colágeno”  ahora dice “Somos uno de los principales fabricantes mundiales de tripas artificiales”, parece una tontería sí, pero ¿Por qué han modificado la frase? ¿ ocupaba demasiado espacio en el disco duro? Son señales al competidor, signos de no agresividad en este caso, que se producen en un momento en que ambos van a competir en un nuevo mercado de importancia vital para todos ellos.

 

Hay mercado para todos, cada uno conoce su sitio y lo acepta y eso hace que exista buena relación entre los participantes y así será, mientas haya mercado para todos. Esto garantiza que la inversión de Viscofan dará la rentabilidad esperada, durante muchos años, pues su producto es comestible y su consumo repetitivo, lo cual garantiza protección ante los ciclos y continuidad en la producción en sus mercados tanto maduros como nuevos; como los mercados nuevos en los que están entrando (chino y sudamericano) tienen gran potencial de crecimiento, también tiene garantizado el crecimiento y como los tres operadores del mercado tienen intereses comunes y no están confrontados, la estabilidad también está garantizada, además la tensión que podía haberse provocado por la competencia en los mercados maduros la liberarán en los nuevos mercados; por otra parte, difícilmente un nuevo operador podría conseguir la escala necesaria para competir a estas alturas en los mercados de gran crecimiento y entrar ahora a competir en los mercados maduros sería suicida para el que entrara.

 

INVERTIR EN VISCOFAN

Hemos visto la posición de la empresa en su sector y la de sus competidores, hemos visto los movimientos que están haciendo y hemos visto sus posibilidades, entonces ha llegado la hora de hablar de si interesa invertir en Viscofan y en qué condiciones.

Viscofan muy probablemente obtendrá buenos resultados y con buenos crecimientos durante muchos años, hasta que los mercados de China y Sudamérica maduren y aun así, más adelante podrían aparecer nuevos mercados con posibilidades de gran crecimiento, hay más países en Asia como India y África está por descubrir, los buenos resultados pueden durar muchos años; también puede ocurrir que se produzca algún cambio imprevisto que afecte al sector, es poco probable, aunque tendremos que estar alerta, el sector está muy bien ordenado por el líder, la estrategia está muy definida en los actores principales y si estamos atentos a las señales y movimientos tácticos que se vayan produciendo, la inversión la podremos mantener bien protegida y podremos anticiparnos a los posibles cambios en la rentabilidad. Creo que es razonable pensar que la inversión en Viscofan puede dar buenos rendimientos desde el primer momento y a muy largo plazo porque puede dar muy buenos resultados durante muchos años.

Es buena empresa para comprar y mantener, los resultados darán pronto señales de crecimiento, pero si vendemos pronto porque vamos obteniendo buenas rentabilidades, podemos perdernos los beneficios que puede obtener durante muchos años más.

Pero esto es solo una opinión y las opiniones …. opiniones son.

Saludos

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11 comentarios
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Me apunto para seguir este artículo y leerlo al detalle con más tiempo =)

Gracias por el trabajo!!!!!

Me parece muy buen análisis de la estrategia de la compañía (tanto de factores internos como externos). Como propuesta de mejora simplemente me falta tener una magnitud del mercado global de envolturas (Indicas que la cuota de mercado de Viscofan es del 27%, pero al ser un sector de reciente creación imagino que ha experimentado unos crecimientos grandes y que ahora se está estabilizando).

Como comentaba, es una sugerencia. No quita que tu análisis es sumamente interesante y que te agradezco la publicación

Gracias a ti Zaero

hola JG1978, el mercado mundial de envoltorios está prácticamente al 50% entre tripa natural y tripa artificial (poco más del 50% en artificial). Los de la natural son empresas pequeñas y poco significativas repartidas por todo el mundo que suministran a pequeños "embutidores" prácticamente artesanales, algo así como carnicerías y similares.

El mercado va evolucionando hacia la tripa artificial porque es más industrializable y permite a las empresas grandes y no tan grandes de embutidos, mayores rendimientos económicos por la posibilidad de mecanización del proceso de embutido, mayor calidad por la dureza (o resistencia optima a la hora de morder) de los envoltorios, mayor y mejor control de calidad, permite ajustarse a la normativa sanitaria, etc.. 

El mercado mundial de tripa artificial mueve unos 1.500M€ anuales y se reparte de la siguiente forma:

Viscofan factura 765.3M€…………… 50.6%

Devro factura 290.3M€ ………………19.2%

Viskase 260M€ ……………………… 17.2%

Shenguan 197.4M€ ………………….  13.0%

Estos porcentajes son sobre el mercado de tripas artificiales, sobre el total de tripas (que estaría al rededor de 3.000M€) quedarían unos porcentajes de poco más de la mitad todas ellas.

@Nel.lo, es un placer que te pases por esta red con tus análisis siempre tan interesantes.

Por cierto, cuando nos deleitas con un update de Santander.

Gracias y un saludo

Nel.lo, agradecería dieses previsiones sobre años futuros, evidentemente de haberlas.Como inversor value estaría muy interesado en sus fundamentales.

La trayectoria de la acción desde 2001 ha sido impecable.Podríamos ver resultados parecidos en el futuro.

Hola Nel.lo

Muchas gracias por tomarte la molestia de contestar mi duda:

De lo que comentas entiendo que el sector está en crecimiento por la sustitución progresiva de las tripas naturales (Proveedores locales muy atomizados) por estas artificiales más confiables, mayores controles de calidad y posibilidades.

Además, el hecho de tener estos repartos de la facturación nos deja un índice de Herfindahl (ihh) para el sector bastante alto, lo que permite no entrar en guerra de precios (Hay campo para crecer).

Veremos a ver si los recortes permiten buscar un punto de entrada en el valor que nos de un margen de seguridad bueno.

Podríamos mirar también Grifols como una empresa en situación similar, no crees?

Hola Bauer, igualmente.

Con el santander no lo tengo muy claro, supongo que te refieres a una serie de 4 o 5 articulos que saque sobre SAN y BBV. En mi hoja de estudio lo tengo actualizado todo, cada trimestre lo hago, pero ahora estoy reduciendo posiciones en SAN vendiendo las acciones que me dieron en los Scrips, hice un cuadro para intentar prever las posibilidades de que mantenga el dividendo y no lo veo muy claro si pasan a pagar en efectivo, tienen que ganar muchisimo dinero para mantenerlo y si lo reducen la acción pude sufrir. Como compre las dos porque no tenía claro con cual quedarme, me estoy balanceando hacia BBV.

Dentro de 1 mes o así cuando estén los datos publicados quiero publicar algunos sobre la rentabilidad por aumento de valor de mi cartera real (yo calculo la rentabilidad por aumento de valor, aunque tambien por los precios para poder compararme) y ahi incluiré algo sobre SAN entre otras. Especificamente sobre SAN, no se, igual publico algo pero posiblementer sea algo referencte a las posibilidades de obtener beneficios tales que permitan pagar en efectivo lo que está pagando. Ya veremos, Saludos

Hola jmgs, las acciones no se, pero los beneficios creo que aumentarán muchisimo a partir de ya y más a partir de 2.015 en que tendrá optimizada la capacidad de producción. Ahora con los nuevos mercados en los que ha entrado tiene que vender más para absorver todo lo que es capaz de producir en las fabricas nuevas, mientras soporta costes practicamente iguales a los que soprtaría si estuviera en plena capacidad; conforme aumenten las ventas, aumentaran los beneficios por dos sitios, como consecuencia del aumento de ventas y como consecuencia de aumento de margenes. Si la bolsa anticipa o sigue estos movimientos es algo que ya veremos que pasa, pero antes o despues lo lógico es que la cotización recoja ese aumento de beneficios.

La cantidad que aumenten, pues no lo se, pero hablando de memoria, Europa y Norteamérica crece al 1% el que salgamos de la crisis en Europa no hará que se coman mas salchichas, pero si podría hacer que suban los precios. El crecimiento fuerte se dará en China y algo tambien en Sudamerica, Viscofan crece según crece el consumo de productos carnicos, en china el gobierno está promocionando el que la gente vaya del campo a la ciudad, eso hará que aumente el consumo de carne, hasta ahora estaba creciendo un 10%, pero los movimientos en china son de magnitudes enormes y si se trasladan 100 Millones de chinos, el crecimiento podría ser de ni se sabe. Espero que Viscofan de previsiones en la presentación de resultados del 1S y espero que me hagan caso alguna vez y separen los datos de Europa y de Asía que los presentan juntos y no se sabe de donde viene el crecimiento.

Hola JG1978

Los dos primeros parrafos de acuerdo

El tercero no estoy de acuerdo, jeje yo ya entré hace unos meses a poco mas de 36 ;)

Grifols la cogí para estudiarla al poco de comprar Talecris y solo le eche un vistazo a los datos financieros. Recuerdo que vi tanta deuda que me la deje para otro momento y pase a otra, hasta ahora no he entrado a estudiarla, pero sigo teniendola en la cola, no se si la situación es similar, no me metí mas que superficilamente.

Saludos

El gráfico de VIS de los ultimos 10-12 años es alucinante.Parece una tecnológica tipo GOOG que algo relacionado con las salchichas.

@Nel.lo  ......   Nos podrías deleitar con otra perla del continuo'.tipo BDL,VID,MCM(esta más cíclica).

Creo que vienen años buenos para Europa...sobre todo con el dolar por debajo de 1.3.

Gracias.

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