Pablo Martínez Bernal  

PabloMB (64º) 

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PabloMB
14:06 el 25 febrero 2012

Responsable de Relación con Inversores para España en Amiral Gestion

Carta Anual de Warren Buffett

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Gracias @valuemanager 

Sobre el tema sucesorio, lo están gestionando de libro desde mi punto de vista. Poco a poco. Sin prisas. Dejando madurar "lo elegido". Muy value todo :)

A mi una de las cosas que más me gusta es que cite sus errores y los explique. Probablemente, por un tema cultural, porque en España no estamos tan acostumbrados a esto. 

Y también coincido con la delicia del textito sobre la caída de precio en las acciones de las compañías. Postearé en concreto sobre ello.

@Kaloxa:
La única clave para aprender -y seguir haciéndolo- es la humildad. Buffett lo sabe y por eso no tiene inconveniente en reconocer sus errores.
Siempre he desconfiado de aquellos que parecen saberlo todo y que nunca se equivocan.
Yo puse en boca de Buffett una frase que probablemente no dijo nunca pero que estoy seguro que comparte:
  "-Sabes Alicia, cuanto más viejo me hago, tanto más fácil me es decir: No lo sé".
Lo que más me gusta de WF es su responsabilidad social corporativa, ojalá todos hicieran lo mismo.
@ Luis1, perdon por este comentario que no viene a cuenta en este blog, pero ya que has nombrado a Alicia,  que sepas que me estoy leyendo tu libro por tercera vez; amén de que he regalado tu libro a cinco amigos.

Buenas tardes, y perdonar el retraso. Sigo pasando las notas a ordenador, cuando lo tenga lo colgaré. 

Estoy muy de acuerdo contigo Vicente en el tema de la sucesión. Lo están haciendo de fábula, con una transparencia característica de la cultura en Berkshire. Es cierto que es muy value la mentalidad pero tiene su lógica, a todo lo que hacen le imprimen ese sello. Lo de los errores es importantísimo, como bien señala Luis. Es una de las claves para mejorar. Es imposible ser mejores con el paso del tiempo si nuestro orgullo/ego/caracter nos impide reconocer cuando nos equivocamos puesto que estaremos condenados a repetir los mismos errores una y otra vez.

Mohnish Pabrai, un value investor con un track récord fabuloso, que gestiona un hedge fund él solito sin más ayuda fija que su secretaria, contrató durante varios veranos a becarios para que analizasen los errores de inversión más significativos de los mejores value investors de todos los tiempos. El objetivo era sencillamente analizar porqué había fallado la inversión, qué se había hecho mal. A partir de esas conclusiones amplió notablemente su famoso checklist, que ya ronda las cien preguntas, y que utiliza para tomar en consideración el invertir o no en una empresa. 

Igual que aprender la historia es útil para no cometer los mismos errores que nuestros antepasados, se puede aprender y mucho de los errores propios y de otros.  

Muy buen punto el que haces xiscom. Te diré como consigue Buffett tener tan alineados los intereses de los directivos y las empresas que dirigen. Buffett escribe todos los años con la misma idea una carta a cada uno de los gestores de los casi 80 negocios que Berkshire controla de forma directa. Basicamente les pide que dirijan sus negocios como si de la buena marcha de ellos dependiera en exclusiva el sustento de sus familias durante los próximos 100 años. La idea detrás de esta petición es que sean muy cautos y que piensen siempre en el próspero futuro de los negocios. Si piensas con esta mentalidad es más difícil que te lances a tomar decisiones arriesgadas y poco meditadas que puedan comprometer la marcha de los negocios. Parece que el problema de agencia se soluciona con una cultura corporativa donde prime el sentido común, la prudencia y una visión de largo plazo ( de un siglo por lo menos).  

Lamentablemente la cultura de Berkshire es muy poco copiada pese al enorme éxito que han tenido. Ante la pregunta de porqué es tan poco imitada, tanto Buffett como Munger suelen decir lo mismo: Es demasiado simple!

Yo ya tengo claro cuál es la mejor cultura corporativa y si algún día tengo un holding sabré a quién imitar :)

Sobre los errores reconocidos por nuestro gran Warren Buffett: estoy de acuerdo con lo que se ha comentado aquí. Añado, por mi cuenta, otro motivo por el que Buffett no tiene reparos en reconocerlos: no le pueden despedir. Parece un chiste, pero no deja de ser cierto.
@ValueManager: gracias por tu comentario, es de mucho interés. Por cierto, si algún día tienes un holding, me gustaría participar como inversor.

@xiscom:  Has elegido un caballo ganador, yo tengo reservado un lugar entre los primeros inversores del holding de Value Manager. A los inversores iniciales de Buffett no les fue nada mal :)

@parras: Gracias.  Aceptarías el puesto de presidente de mi club de Fans??

Voy a plantearles una duda a los estudiosos de Warren Buffet y de su Holding BERKSHIRE HATHAWAY.

En la primera página del   informe anual de Berkshire Hathaway vienen las rentabilidades anuales desde 1965 hasta el año 2011, pero si vemos las revalorizaciones obtenidas por las acciones de Berkshire Hathaway B en los últimos años, estas son menores que las rentabilidades indicadas en el informe.

De forma que si un inversor compra acciones de Berkshire Hathaway y las mantiene a largo plazo no obtendrá las rentabilidades indicadas en el informe.

Entonces mi pregunta es:

-Las rentabilidades indicadas en el informe anual que indican? Las rentabilidades de los negocios integrados en el holding Berkshire? O que? Porque desde luego lo que no indican es la rentabilidad obtenida por los inversores, pues al no repartir dividendos la empresa de Warren Buffet, la única rentabilidad que consiguen sus inversores y/o accionistas es la revalorización de las acciones, y esta es menor lo indicado en el informe.

Saludos.

 
@Montella:
Aunque yo no soy un experto creo que esa contestación está esbozada en los comentarios previos.
Las revalorizaciones a que se alude, por comparación al S&P 500, no son las revalorizaciones del precio de las acciones sino las revalorizaciónes del valor en libros, un dato que nos indica de forma bastante fiel el auténtico valor intrínseco de la compañía.
Como bien apuntaba ValueManager el valor de la cotización que da de BRK el Sr. Mercado no tiene ninguna relevancia para Buffett, ya que Buffett contempla  a su holding desde una forma meramente empresarial.
Mis acciones de BRK van en la misma barca y en la misma dirección que su capitán, sinceramente, a mí tampoco me preocupa en los próximos 20 años el precio que el Sr. Mercado ponga a BRK, sí valoraré, en todo momento, el valor auténtico de la compañía y si el margen de seguridad es alto, continuaré invertido.
Gracias a tí xiscom por tu comentario, me siento halagado. A tí también Luis por hablar siempre tan bien de mí. Si algún día decides dejar tu profesión y probar suerte en esto de valorar empresas que sepas que yo también me apunto a ser inversor, mi dinero estaría bien a salvo. Has contestado a montella lo mismo que iba a decir así que como suele decir Munger cuando Buffett ha acabado su exposición y le pregunta si quiere decir algo: " Nada más que añadir."

@Luis y ValueManager,

Si el tema de la rentabilidad anual de indicada en el informe anual de Beskshire es como decis, me llevaría una gran decepción, pues sería como sin cuando miras el historico de Bestinfond en vez de incicarnos el VL a final de cada año y la revalorización lograda con respecto al año anterior, en función de lo cual podemos saber que habría pasado si hubiesemos invertido nuestro dinero en cualquier punto de ese camino; nos indicasen el V.O. al final de año del fondo y por tanto el aumento de valor de dicho fondo expresado por su Valor Objetivo, que al fin y al cabo es su valor intrinseco.

Si Warren Buffet nos dá únicamente el valor intrinseco (V.O.) de su empresa, pero no el valor de cotización, no lo puede comparar con el S&P500, puesto que el valor de este último es lo que realmente ofrece y se paga en el mercado por los titulos de dicho indice, mientras que el valor que da Buffet es el valor contable, que es concocido por Buffet pero no sabemos si el mercado lo reconocerá alguna vez, ni cuando lo hará.

No conozco ningún fondo de inversión del mundo que de como valor del mismo al final de cada año el V.O. (valor intrinseco o valor en libros), todos dan el Valor Liquidativo, o lo que es lo mismo el valor al que se puede comprar o vender en ese momento y por tanto el valor de mercado de nuestra inversión.

Estaba pensando de cara al futuro proximo invertir algo en la compra de acciones de BERKSHIRE HATHAWAY B, pero si las cosas son como decis, la rentabilidad historica de una inversión con el amigo Warren es muy inferior a lo que nos ponen en todas las estadisticas, y por tanto mi interes inversor es mucho menor.

Saludos.

@montella: en mi opinion lo estas enfocando mal. Warren Buffett nos quiere mostrar el crecimiento en el book value y es el crecimiento en el book value que hay que comparar con el crecimiento en precio del S&P 500. Buffett nos dice que el crecimiento en book value (valor contable) es una referencia importante para determinar cual es el crecimiento del valor intrinseco. En ningun momento nos dice cual es el valor intrinseco aunque el tiene una idea personal, recuerda que el valor intrinseco es subjetivo y no darà casi nunca un valor igual para los que se enfrasquen en evaluarlo, pero si nos darà un rango. Ahora si tu analizas el book value respecto al precio encontraras que el P/BV es de aproximadamente 1,1 mientras esa relacion se ha mantenido por mucho tiempo en 1,5-1,6, lo cual nos hace pensar a algunos que BRK està barata. Yo aqui no recomiendo a nadie comprar sin hacer su proprio analisis, pero te puedo decir que en mi caso particular pienso que es  barata y que es una inversion en la cual no tendria problemas en poner el 100% de mi portafolio en este momento. El precio es relativo y tiene que ser nuestro amigo, no nuestro enemigo, y en este momento es muy amistoso con los que quieran invertir.
@cfindipendente:
Muchas gracias Marco por tus aclaraciones.
Si en el holding formas pareja con Valuemanager (Pablo) duplico mi apuesta ganadora. De ti aprendí que lo que más se ajusta al valor intrínseco en un holding es el valor contable en libros y que el PER no tiene tanta importancia. Naturalmente evaluar la valoración del valor intrínseco de BRK es difícilisimo ya que la diversidad de compañías que tiene -incluídas bancos y financieras- es enorme.
Me sorprendió que en su día, cuando dudé sobre vender mis acciones de BRK, al haceros la consulta, de forma independiente, a Pablo y a ti, los dos me distéis los mismos argumentos y coincidístéis dando el mismo valor objetivo -sobre los 110-.  Desde entonces os tengo en un pedestal.
@Montella:  Tienes disponible las curvas de rentabilidad históricas de BRK, son astronómicas pero no pienso molestarme en consultarlas, porque no es lo importante para mí.
@ValueManager: Por el momento, conociendo a Paco, Marco y a ti mismo, no tengo necesidad de valorar empresas y no lo haré nunca porque lo más importante es no salirse del círculo de competencia. Simplemente tengo que saber lo suficiente para hablar el mismo idioma que los grandes gestores y poder entenderlos. Elegir a los mejores no es fácil.
Si decidiera asignar capitales tendría una gran ventaja como dermatólogo con respecto a tí, Pablo, y a Marco. A ti en toda una carrera de económicas te pasaron una sólo diapósitiva sobre valueinvesting, dudo que a Marco le pasaran más. Marco me dijo que la principal dificultad que tuvo a la hora de empezar a invertir fue desaprender todas las tonterías -sobre análisis técnico- que le habían enseñado en la universidad y que sólo servían para perder dinero.

@cfindependente.

No estoy en absoluto en desacuerdo con lo que dices, ni tampoco con el hecho de en estos momentos Berkshire puede tener buen precio para comprar.

Mi sorpresa ha sido darme cuenta que el dato que tomamos como rentabilidad historica de Beskshire Hathaway, y que es por otra parte el que usamos para compararlo con otros gestores, no es una rentabilidad real para el que haya invertido en dicho holding, tu, Luis1, etc, sino que es el aumento de valor del holding en opinión de sus dueños.

En definitiva que el dato que yo pensaba que era rentabilidad para el inversor, no es rentabilidad para el inversor, es otra cosa, esto no ocurre con los datos que nos suministran los fondos de inversión que si significa la rentabilidad de sus inversores. 

En los proximos días cuando tenga tiempo os colgare una tabla con las rentabilidades historicas reales para los inversores que hayan invertido en B.H., comparandola con las rentabilidades o retornos indicados en los informes anuales, y con las rentabilidades de otros fondos, value o no, conocidos por todos.

Saludos.

@Montella:
Estoy seguro, Antonio, que te vas a llevar una sorpresa agradable. Esas rentabilidades reales de mercado que tu prevees inferiores van a estar muy próximas a las del valor en libros y rondarán el 19 % anualizado.  Por qué? Porque en el largo plazo precio y valor tienden a aproximarse.
Gracias por ese esfuerzo Antonio.

@montella: es que en ningun momento Buffett hace referencia al precio de BRK, ademas que el precio es una opinon del mercado hoy la valuan a 1,1 del book value, ayer la evaluaban a 1,6 del book value. El book value no es una opinion, es el coste de reposicion de cualquier cosa que este dentro de la empresa, la suma del valor de los ordenadores, las sillas, las mesas, los edificios, las participaciones en otras empresas, etc. y es bastante exacto. Pero el valor es debido a como yo uso esos recursos y si puedo ganar dinero usandolos. Supon que yo hago consultoria y para hacer ese trabajo mi empresa lo unico que necesita es un ordenador y una conexion a internet, el ordenador me cuesta €1000 y la conexion, digamos, €500, ahora, el book value de mi empresa es €1500. Si yo gano €3000 cada anio y luego de un tiempo decido vender mi empresa, cuanto vale? €1500?(sin tomar en cuenta depreciacion) que es lo que hay como inversion o serà mas porque yo logro darle un rendimiento tan alto a mi inversion? A que precio la venderias?

La idea es que si mi empresa es exitosa voy a invertir mas en ella aumentando su book value para que genere mas ganancias y de esta manera el book value y su crecimiento me va a dar una medida del exito. Lo mismo con BRK, Buffett no nos dice a cuanto el venderia toda la empresa, nos esta diciendo como usa los recursos que tiene y si tiene sentido utilizar esos recursos en la empresa, mientras para cada dolar invertido pueda sacar mas de un dolar en book value, la inversion tiene sentido. El precio es volatil y depende de los humores asi que no lo mires como referencia del exito de la empresa o de sus accionistas, si fuera racional ya estaria a $110 o mas, pero no lo es y entonces podemos aprovechar de este gran momento porque el precio siempre sigue el valor mas lo contrario no es correcto. Saludos

@Luis1: te confieso que valorar BRK no es tan dificil, sabes lo que tiene y sabes lo que gana, puedes confiar que Buffett no "cocina" los numeros y todo lo que encuentras es transparente, si, es verdad que es una empresa gigantesca y con muchas cosas pero el lo pone simple para que este a la vista.

He tenido mas problemas para valorar otras empresas y de algunas ni me atrevo porque no estoy seguro de que lo que dicen es lo que hay. En cuanto al PER, es un numero que tiene su relevancia, menos para una holding como BRK ya que para darte un ejemplo de algunas empresas que estan en el portafolio las ganancias de estas son incorporadas en las ganancias de BRK pero de otras solamente los dividendos que pagan que no son las verdaderas ganancias y en definitiva las ganancias que reporta BRK no son lo que realmente es, magia de la contabilidad! Pero Buffett candidamente nos lo recuerda.

En otras empresas que sean holdings o no, ten siempre cuidado con el PER, un buen contable lo puede manipular, ten un ojo siempre sobre el cash flow, y todavia mas sobre el free cash flow que se aproxima bastante a algo que a Buffett le gusta mucho: owner's earnings que la real ganancia de los inversores. Saludos y gracias por confiar tanto en mi, aunque tengo que decepcionarte porque tambien hago mi buena parte de errores, aunque hasta el momento ninguno demasiado grave.

@cfindipendente:
Es una delicia lo fácil que explicas las cosas complicadas.
Tienes una gran suerte en equivocarte y en reconocer tus errores. Como sabes hay gente que no se equivoca nunca, y son las circunstancias macro, la divisa, la mala suerte, el sentimiento de mercado, los culpables de sus errores. Esas personas. lógicamente, no aprenderán nunca. Sólo los gigantes se equivocan y aprenden, Buffett también se equivoca y es un gigante: Como sabes sigo escribiendo, te mando un pequeño texto:
  -"Los gigantes tienen, todos ellos, dos cosas en común. La primera, el deseo de obtener la excelencia y mejorar la vida de los demás con sus logros. La segunda, que su principal motivación era el desafío en sí mismo, no el afán por ganar mucho dinero. Los gigantes tienen un propósito, una misión, un ardiente ¡SI! interior que hace posible decir ¡No! a otras cosas menos importantes. Para esos colosos el éxito implicaba, necesariamente, ser auténticos líderes en sus respectivos ámbitos de influencia y vivir la vida como una gloriosa aventura. Sublimaron las crisis y los fracasos, interpretándolos como oportunidades para sobreponerse y desarrollar toda su constancia y su ingenio. Los obstáculos no eran sino bendiciones disfrazadas. “He sido un hombre afortunado; en la vida nada me ha sido fácil”, eso lo dijo otro gigante, Sigmund Freud. “Lo que conseguimos con demasiada facilidad nunca es objeto de gran estimación. Sólo lo que nos cuesta obtener otorga valor a las cosas. El cielo sabe poner un precio adecuado a sus bienes”, son palabras de  Thomas Paine.  La adversidad nos pone a prueba y hace que saquemos lo mejor que llevamos dentro. Es cierto que “cualquiera puede alcanzar el éxito pero muy pocos eligen alcanzarlo”. Encontraron, con frecuencia, la violenta oposición de personajes mediocres y envidiosos, pero salieron adelante porque la visión de esos luchadores iba sellada en lo más profundo de sus corazones. Esos eruditos concentraron todos sus esfuerzos en las metas que se marcaron, gracias a ello su  mente rechazó lo que no era importante para la consecución de sus objetivos. Fueron íntegros en sus ambiciones  y en su comportamiento, tratando a todos por igual, sin contradecir sus valores ni su personalidad. Y esa excelencia, esos buenos hábitos, los aplicaron todos los días de su vida, siguiendo a Aristóteles: “Somos lo que hacemos día a día. De modo que la excelencia no es un acto sino un hábito”. El Talmud lo recordó con otras palabras: “Un mal hábito entra como un huésped, se une a la familia y, finalmente, se hace con el control”. Esos gigantes proactivos abrazaron nuevas ideas, rompiendo con la tradición y con modos de pensar limitantes, transformando y mejorando el mundo. Descubrieron el “porqué” de su existencia y eso les permitió superar cualquier “cómo”. Empezaron haciendo lo necesario, luego aquello que les fue posible y acabaron consiguiendo lo imposible. Construyeron castillos con las piedras que les lanzaron sus adversarios. Como dijo Martín Luther King: “La verdadera medida de un hombre no la da su actitud en momentos de fortuna y bienestar, sino cuando se enfrenta a las dificultades de la vida”. Todos tenemos problemas y muchos de ellos irresolubles, pero los grandes maestros demostraron su inteligencia adaptándose y aceptándolos, concentrando sus esfuerzos en enfrentarlos. Reconocer que los contratiempos forman parte de la condición humana hará que no midamos la felicidad como la ausencia de obstáculos sino como la adaptabilidad a los mismos. Tendemos a creer, erróneamente, que son la gente y las circunstancias las que determinarán, en último término, nuestro nivel de felicidad, cuando son fundamentalmente nuestros propios pensamientos los que lo condicionan. Las personas inteligentes no protestan por aquellos hechos que no tienen remedio, no se lamentan por lo que no está en sus manos solventar, no se quejan ante los otros de sus enfermedades y dificultades en la vida si saben que no está en manos del prójimo el ayudarles; en definitiva, no buscan la autocompasión ni la de los demás. La queja continua es el refugio de los individuos inseguros y con baja autoestima, esa actitud negativa les ata e impide mejorar como personas".
@montella, voy a intentar aportar mi granito de arena,a ver si logro cambiar tu opinión al respecto de utilizar el valor contable frente a la revalorización de la acción.

En primer lugar, he de matizar este comentario:

 " si un inversor compra acciones de Berkshire Hathaway y las mantiene a largo plazo no obtendrá las rentabilidades indicadas en el informe." 

No podría estar más de acuerdo pero no por el motivo que tu crees. Las rentabilidades que Berkshire ha obtenido en el pasado NO se van a repetir en el futuro. Buffett lleva décadas diciéndolo y poniendo de manifiesto este problema de los grandes números. Si uno analiza la revalorización anual por décadas, curiosamente cada década que pasa empeora la rentabilidad. Es lógico puesto que el tamaño es un obstáculo para la rentabilidad. Así pues, un accionista de Berkshire ganó más dinero en los 70 que en los 80, en los 80 que en los 90, en los 90 que en los 00´s, etc. Dicho esto, Berkshire es probablemente una de las empresas más seguras y fiables de cara a plantearse ser inversor. Pero el inversor debe ser consciente de lo que cabe esperar, que no es precisamente un 20% anual. Si así fuese en 30 años Berkshire valdría 50 trillones de dólares. Es sencillamente imposible mantener esos números que aparecen en la primera página.

En segundo lugar, las comparaciones son odiosas pero en el caso de Berkshire vs. Bestinver es inútil. Berkshire es una empresa cotizada mientras que Bestinver es una gestora. De todas formas Berkshire no utiliza el valor intrínseco cuyo equivalente sería el V.O. que comentas sino su valor contable como bien han explicado Luis y Marco. Es valor contable es una cosa sería, sobre todo en Berkshire donde se realiza la contabilidad con el máximo del rigor. No es, por tanto, el aumento del valor del holding en opinión de sus dueños. Es el fiel reflejo del valor que la contabilidad otorga a Berkshire. He de decir que Berkshire lleva una contabilidad extremadamente conservadora. En la carta de este año, Buffett pone un ejemplo en el que demuestra que hay varios billones de dólares que la contabilidad no refleja pero que él demuestra que están ahí.

Espero ansionso la tabla comparando las revalorizaciones de las acciones de Berkshire frente al S&P 500 pero te anticipo que en términos absolutos son muy parecidas. Conviene recordar que la primera vez que Buffett compró acciones de Berkshire tenían un precio de $6 y hoy esas mismas acciones valen $120.350, es decir, el inversor paciente ha multiplicado su inversión inicial por x20.000 aproximadamente. Si encuentras un gestor vivo que lo haya hecho mejor que Buffett en términos absolutos me quito el sombrero ante él y me pondré manos a la obra a aprender de él escuchando cada palabra que salga de su boca.

Espero que veas con mejores ojos la tabla inicial del informe de Berkshire y haya mejorado tu percepción. Un saludo

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