Rubén  

Ruben1985 (40º) 

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Ruben1985
15:17 el 01 octubre 2015

¿La Muerte del Contrarian o Nada Nuevo Bajo el Sol?

Corren malos tiempos para la inversión contrarian. Incluso para su ‘matriz de pensamiento’ el value investing. Así lo atestiguan tanto el underperformance de muchos gestores value como el siguiente gráfico que muestra, desde el suelo de marzo de 2009, las rentabilidades obtenidas por el índice Russell 1000 Growth (IWF, en línea azul) y el Russell 1000 Value (IWD, en línea roja). Durante ese tiempo, según los datos proporcionados por Google Finance, el primero de ellos ha obtenido una rentabilidad acumulada del 185,97% frente al 145,34% obtenido por su ‘hermano’ value.

 

La fecha de color rojo indica el momento (mediados de 2010) en el que el índice de valor pierde el ritmo con respecto al índice de crecimiento. Desde 2010 hasta nuestros días ha pasado cinco años. Pero… un momento, ¿no está la web inundada de estudios académicos que demuestran la superioridad del value frente al growth en el largo plazo? Sí, pero estas anomalías ocurren de vez en cuando e incluso cinco años pueden resultar no ser “largo plazo” (salvo para el inversor en valor que lo padecerá como un periodo dolorosamente largo). Según Keith Anderson, profesor y autor del libro The Essential P/E, durante el periodo 1995-2000 el growth también superó al value. Joel Greenblatt, en su última aparición en el programa Wealthtrack mencionaba como durante esos años el Sr. Mercado no compartía las valoraciones que ellos estaban dando a los negocios (Greenblatt suele apuntar en sus clases que, si haces una valoración aproximadamente correcta, el Sr. Mercado coincidirá contigo en posiblemente los siguientes dos o tres años).

Una de las razones de este “triunfo” del growth podría ser su mayor ‘duración’ frente a las acciones value (el profersor Aswath Damodaran calcula que las acciones value suelen tener una cash flow duration cercana a los diez años frente a los treinta años de las acciones growth ) que las hacen más sensibles a los tipos de interés. Como mencionaba Francis Chou en una de sus cartas:

“Cuando usamos el método del descuento de flujos de caja para calcular el valor intrínseco, ponemos la tasa de crecimiento de la empresa en el numerador y la tasa de descuento en el denominador. Normalmente utilizamos el bono a 30 años como proxy para la tasa de descuento. Algunos inversores utilizan el bono del Tesoro a 10 años.

Sin embargo, cuando las tasas de interés son tan bajas como lo son ahora y utilizas estas, se puede crear la sensación equivocada de que las acciones están baratas. Matemáticamente, utilizando la fórmula del descuento de flujos de caja, cuando la tasa de crecimiento es superior a la tasa de descuento, uno puede pagar cualquier precio por una acción y aun así justificar que está barata. Así es como funciona la matemática. Si la gente está convencida de que estas bajas tasas de interés están aquí para quedarse por un largo tiempo, entonces las acciones están baratas, especialmente para las empresas cuyas ganancias están creciendo.

Pero deberíamos tener mucho cuidado al utilizar unos tipos de interés bajos como justificación para pagar precios más altos. Es el oro de los tontos y podría conducir a grave error de juicio en la evaluación de las compañías.”

 

Sea lo que fuere, quizá como el propio Greenblatt menciona, las estrategias value y/o  contrarían  funcionan porque no siempre funcionan.

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16 comentarios
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Buenas reflexiones. Lo único que plantearía es si esos ETFs son buenos proxies para las citadas clases de activos. Vaya Vd. a saber lo que les meten a cada uno. He echado un vistazo así por encima a IWD y no veo a Blackberry entre los holdings!?!?!?!?!?

El último párrafo lo dice todo, gracias por sus siempre intersantes artículos.

Creo que puede ser útil traer a colación un cuadro que muestra los factores claves de ambas estrategias: "value" versus "growth":

En 2008 los Contrarian se fueron a pique, y gracias a lo ligado de ir con una filosofía Value, la espera tuvo resultado positivo, eso si, esperando un tiempo más que prudencial (los fondos Value no volvieron a máximos hasta 6 años más tarde, y casi todos promovieron el ir contracorriente para hacer más rentabilidad que el mercado) haciendo que muchos inversores minoritarios no aguantaran el tránsito y vendieran en pérdidas por el camino.

En esa situación se puede volver a caer. Todo depende del plazo, las expectativas y de como funcionen los factores externos que ya no controlan ni los Bancos Centrales. 

Llevamos mucho tiempo oyendo que cuando suban los tipos de interés las cosas van a cambiar y que podría ser un problema. Pero subir de 0 a 1% la tasa de interés en intervalos de 0,25%, no es como para tirarse al río. Y ese escenario por mucho libro Austríaco que se lea, se va a quedar a vivir con nosotros durante mucho tiempo. Una vez más, al igual que los contrarian pueden volver a caer en una trampa de años bajista, no menos cierto es que se puede esperar tanto tiempo a tener razón como para ser los más sabios del cementerio (riesgo tiempo/vida persona).

Esta mañana escuchaba a Iturriga VS JC10 en la radio camino al trabajo, y era curioso escuchar de José Carlos Diez decir que Japón ha demostrado que por mucho Banco Central que emita, no hay forma ni de levantar la inflación ni el crecimiento. Quien lo iba a decir...

Es evidente que estamos en tiempos cenizos :-), y que nos hemos puesto ya niveles de amargura en la cabeza esperando lo peor: DAX en 8200 (dicen algunos AT), petróleo en 20$ (dicen algunas casas). En fin...

 

Yo soy un poco escéptico cuando oigo hablar del Russell Growth y del Russell Value. No sé hasta qué punto pueden correlacionarse con el rendimiento obtenido respectivamente por los gestores groth y value.

Para mi la respuesta a la preguna formulada en el título es nada nuevo bajo el sol. Que un índice value esté 5 años por debajo del growth no es para rasgarse las vestiduras, aunque para el que lo sufre le parezca mucho tiempo.

Que además la underperformance de los índices value vaya también acompañada de undeperformance de los value (no sé si efectivamente es así) aún debería sorprender menos. Se supone que en la filosofía value se va soltando lastre conforme las valoraciones van subiendo, así que a estas alturas los niveles de cash del buen inversor value deben ser lo bastante altos como para haber mermado la rentabilidad  respecto a los inversores growth durante la subida.

@arturop:
Yo debería seguir castigado y ustedes, incluídos mis amigos, @Beltran, y @azValor  me están obligando a faltar a mi propósito. No obstante, cuento con la comprensión y complicidad de un usuario que ha comentado en este post y que seguro me disculpa.

No, no puedo resistirme a entrar al trapo cada vez que usted menciona BBRY. Pido también disculpas a @Ruben1985 por este comentario, ya que no quiero alejar el foco de atención del tema de su artículo.  Ya de paso confirmar que -en mi caso- llevo 2 años pésimos, así que confirmo que el value (por lo menos el que yo aplico) está de capa caída.

Al grano, D. Arturo:  ¿No cree que el hecho,, constatado, de que BBRY brille por su ausencia en los ETFs y grandes fondos, protege a BBRY de caídas propiciadas por salidas masivas de capitales en esos productos de inversión?  Mójese, por favor:-)

@xiscom  yo lo de los índices me lo creo a medias ..... como se calcula .... como se rota la cartera ..... que float tienen las posiciones , a que llamamos growth y a que value .... etc  .

Con los backtest me pasa igual .

Y si,los value no están de moda .... con Berkshire a menos de 1.3 valor de libros esto recuerda al año 2000 cuando decían que si Buffett estaba gaga ..... y mientras el mercado implosionaba ,berkshire duplicó .

@quixote1: estoy bastante de acuerdo. Yo soy value (o a eso aspiro) y pienso que cuantas más críticas se le hagan a ese estilo de inversión mejor, desde mi punto de vista egoísta. Es bueno para nosotros que otros inversores sean growth, técnicos, etc.

@Luis1, creo que voy a dejar de mencionar a la bicha, pues aunque lo haga como metáfora supuestamente graciosa, Vd. se lo toma en serio cada vez, y le veo ya cual Alonso Quijano emulando a su Amadís de Gaula particular. Le contestaré no obstante a su última pregunta. Me parece que su razonamiento no es más que una forma de buscar algo dudosamente positivo. Por supuesto, es cierto que si uno vende miles de camiones de naranjas el precio de los melocotones no se verá afectado (a no ser por el efecto sustitución), pero tampoco es que con el market cap de BBRY ningún fondo (salvo los de Fairfax etc) va a tener mucho de BBRY sobre todo si es "generalista"... ¿Le sirve? :-)

@arturop:

Mencione usted a BBRY, por favor, ya sabe lo mucho que valoro sus ideas y de no ser por ellas hasta es posible que ese "bicho" ponderara más en mi portfolio.  Ya sabe usted que una cosa es la capitalización en bolsa y otra el valor.  

En cambio Apple sí que está en la mayoría de portfolios, así que como el mercado decida que el zumo de naranja va a valer menos, va a tener un problema.

De todas formas, usted como inversor, no mueve el mercado, por tanto espero que sepa buscar las compañías olvidadas por los ETFs y demás.

 

@arturop ..... mejillones ..... me llama la atención  ...... un señor tan amante del porcino ..... porqué ese cambio de bando ?

Yo soy amante del exceso en general amigo @quixote1, más si cabe si es exceso masticatorio

@arturop

He conseguido que despertara! .... jjjjjjj .

Y eso sin tocar el tema BBRY ,jjjjjjj .

Tengo que confesar que esto me divierte mucho y está generando bastante adicción ..... me preocupa ....... voy a tener que poner como un candado con retardo (o algo así ) en el mc air ......... si,soy tan vago ,que si me tuviera que sentar a un ordenador de sobremesa , escribiría muchisimo menos (la espalda me lo recuerda,jeje)

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