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12:45 el 17 marzo 2015

Clásicos Populares y la Volatilidad

No, no voy a hablar del partido del domingo sino del  fenomenal programa de Radio Nacional de España dedicado a la divulgación de la música clásica que estuvo en las ondas más de 30 años. Una de sus secciones la llamaban: "imitaciones, copias, casualidades....." donde presentaban obras de dos autores que poseían muchas similitudes melódicas y analizaban si fue por imitación del segundo en el tiempo o una simple casualidad. Esto viene porque la semana pasada se dio el caso en esta comunidad de dos artículos tratando de lo mismo: el Vix y sus descendientes. El parecido hubiese sido máximo si esta continuación de mi primer post la hubiera incluido en el anterior. Por suerte, gracias al excelso escrito de Solrac, prescindo buena parte de las explicaciones y definiciones que pensaba realizar. El origen de estos post fue la preparación de una clase del Campus sobre la idea de introducir a la volatilidad, representada por el Vix, en la gestión de un portfolio como activo descorrelacionado con el mercado de acciones, pues normalmente en las caídas el Vix suele subir.

El primer pensamiento simplista fue: comprar el Vix en niveles bajos y venderlo en sus techos, puesto que tiende a revertir a su media que suele estar sobre los 18. Esto que parece tan sencillo, no lo es tanto en la práctica pues el Vix no es negociable directamente. Para acceder a él se crearon los futuros (2004) y opciones sobre estos futuros (2006). Tras la crisis del 2008 los grandes inversores comenzaron a demandar esta cobertura creando lo que se denomina Volatility Risk Premium(VRP), que como dijo Bill Gross, es lo que el comprador está dispuesto a pagar para dormir mejor por las noches. Ante la fuerte demanda y con la "sana intención" de democratizar su acceso a los pequeños inversores, los buenos de Wall Street, "always on the lookout for a new way to burn up money", crearon todo un arsenal de ETPs basados en el Vix, para que pudieramos elegir ir cortos o largos con mucha facilidad, aunque sin saber muy bien que se estaba negociando. El creador del primer índice Vix,  Robert Whaley dice sobre estas "bestias curiosas": "Don´t delivery protection of Vix". Encima reconoce que en 2010 tras una conferencia donde le presentaron el VXX también sucumbió a sus encantos e invirtió, perdiendo mucho dinero en las dos semanas siguientes. Este señor creo que sabía lo que era el índice o lo que intentaba reflejar, que no es ni más ni menos que una expectativa de donde se espera que esté la volatilidad implícita del S&P500 obteniendo su cálculo de una cesta determinada de opciones del propio S&P500. Su función de previsor vimos, en el primer post, que es mala si nos basamos en lo que descuenta el Vix que se moverá el índice y lo que realmente se mueve en ese intervalo (volatilidad realizada).

Estos productos tienen poco que ver con el Vix y si con sus futuros que son apuestas de donde se estima que estará el Vix el día que vencen los futuros (Hoy es día de vencimiento y mañana sabremos el precio de liquidación VRO). Normalmente están en Contango, con lo que si sumamos la VRP que ya posee el Vix a la que refleja la curva en el Term Structure de los futuros (80% en contango), la cosa cada vez es más apetitosa. Esto ha hecho que cada vez entren más partícipes en el juego de la venta de volatilidad, Christopher Cole los denomina  (o nos denomina) "Vol tourist" y advierte además que pueden ser aplastados si no estudian donde se están metiendo. El problema por ejemplo en VXX, son los continuos y costosos rebalanceos diarios motivados por la Contango Trap. Pero para los que usan el razonamiento inverso y se van al lado corto recordarles que etapas como la del 2008 pueden surgir y veremos como reaccionan esos sucedáneos ante la estampida y el cierre de posiciones que podría suceder. La memoria es corta y "ojos que no ven, corazon que no siente" pero hay que ser muy cautos con ciertos instrumentos, estos están basados en el miedo al Tail Risk de los inversores, un flash crash y muchos a llorar. Os dejo unas imagenes para reflexionar:

 

Con el vix bajo es buen momento para comprar volatilidad, ¿Verdad?:

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

Vemos dos casos extremos de Contango y Backwardation en los futuros del Vix, si quisieramos por ejemplo cubrir un portfolio a 6 meses tanto en el peor momento de la crisis financiera como en un momento de volatilidad relajada como el 2012 nos costaría los mismo. Cuando adquirimos estos productos hay que pensar no sólo en el nivel que tiene el Spot sino fijarse en la estructura de futuros. Este mes de marzo el desplazamiento paralelo de toda ella ha influido bastante en la rentabilidad obtenida en el XIV.

Volatilty Drag o pérdida de aceite en los inversos. Ojo también influye el mal llamado Roll Yield al rebalancear su cesta de futuros:

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 

Fecha de Caducidad de las "Bestias", lo que Credit Suisse denomina: "Acceleration"(nada que ver con el mundo del motor):

Podemos encontrarnos de un día para otro que cierran el producto y lo liquidan, no sólo porque pierda el 80% de su valor sino porque la gestora lo crea oportuno (esto también podría ocurrir en muchos otros no es exclusivo del XIV).

 

 

Cada cual que extaiga sus conclusiones, las mías son que estamos ante unos productos que hay que estudiar muy bien antes de invertir en ellos y mediante que instrumentos se hace. Espero os anime a indagar en este campo que es muy extenso y controvertido.

 

Echeneis

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