Marco Lanaro  

cfindipendente (21º) 

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cfindipendente
09:40 el 27 septiembre 2011

Advisor SICAV Quality and Value

Analisis y valoracion: Berkshire Hathaway - Parte 3

En el articulo de hoy me quisiera focalizar en los riesgos de una inversion en Berkshire Hathaway. El hecho de escribir antes de la valoracion sobre los riesgos tiene su logica, las inversiones tienen dos componentes que nos interesan a los inversores el riesgo y el retorno, la mayoria se concentra en el retorno y pocos en los riesgos. Para mi el riesgo y su control es prioritario sobre el rendimiento, Buffett dijo que la primera regla de las inversiones es no perder dinero y la segunda regla es no olvidar nunca la primera.

Si los riesgos pueden ser fatales para una empresa es mejor evitarla, si impactan en el rendimiento y el modelo de negocio es valido, en este caso si es candidata a ser inversion.

Invertir en Berkshire Hathaway si tiene sus riesgos y voy a tratar de enumerarlos y analizarlos:

1. Una parte importante del negocio de BRK son los seguros y los reaseguros, algun evento catastrofico podria impactar fuertemente en BRK sin duda, esto Buffett lo sabe muy bien y por esto la politica de BRK es asegurar solamente los riesgos por los cuales son muy bien pagados, ha habido ocasiones que BRK ha preferido perder cuota de mercado que asegurar por premios que no consideraba suficientes para cubrir el riesgo. Tambien mantiene una parte importante de los activos de BRK en liquidez para poder estar solvente en situaciones de catastrofe, probablemente esa minima liquidez esta en unos $20.000 millones y en este momento tiene mucho mas disponible.

2. Una recesion profunda tendria un gran efecto negativo sobre las empresas industriales de BRK, todas estas empresas estan ligadas a una economia saludable. Buffett ha repetido en varias ocasiones que segun su opinion los EE.UU. van a estar perfectamente bien en el futuro y que el no esta preocupado.

3. En la cartera de BRK hay instrumentos derivativos que apuestan por una subida del mercado, son todos a muy largo plazo, 2020 aprox. y por los cuales ha recibido un pago anticipado muy elevado. Con estos contratos esta de hecho asegurando alguna institucion por si el mercado sigue a la baja. Sabiendo lo cauteloso que es con este tipo de instrumentos me sorprenderia que no hubiera calculado bien los riesgos y sobretodo las consecuencias sobre BRK.

4.La cartera de acciones que tiene BRK es muy grande aunque muy concentrada, una bajada muy fuerte afectaria el balance de BRK ya que reporta con el mark-to-market.

5. La edad de Warren Buffett,81 y Charlie Munger,87 me hace pensar que no podran estar mucho tiempo al frente de BRK, y aunque es muy probable que hayan pensado en quien los vaya a sustituir, no lo han dicho con claridad, esto crea incertidumbre en una empresa que depende y se identifica mucho con estos dos hombres. Tambien es probable que el o los sustitutos sean buenos pero dificilmente a la altura de estos dos genios.

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12 comentarios
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Le hago un poco de contrapunto, sólo porque no sea todo el mundo diciendo lo bueno que es su artículo (que lo es :-)

- En tema de seguros, un cisne negro siempre está presente. Yo esperaría que no fuera una decisión subjetiva y que hubiera algún tipo de modelo detrás o que directamente no se entrara en cierto tipo de riesgos a ningún precio. Por ejemplo en riesgos sobre los que no hay ingentes datos estadísticos sobre su ocurrencia y/o no se comprenden los impactos correctamente. (Uno esperaría que AIG ha aprendido esta lección)

- Una parte de la cartera de Buffett es cíclica, esto está clarísimo. El que Buffett no esté preocupado no mitiga para mi el riesgo.

- El problema de los derivados es un seguro más. Yo creo que nos falta información; no me entra en la cabeza que Buffett haya tomado una posición direccional tan fuerte sin cubrirla de alguna otra forma. Al fin y al cabo lo que ha hecho es vender un seguro también.

- La regulación le puede estar obligando pero diría que es un error, al menos para una gran parte de la cartera, marcarla como Mark to Market ya que Buffett no está ahí para hacer trading. Esto sin embargo puede ser una oportunidad más que un riesgo, si el mercado está "viendo" los libros de BRK así.

- El último riesgo me preocupa un poco menos, porque yo creo que "habrá tiempo de salirse de sobra", es como Steve Jobs y Apple, no creo que la cosa vaya a girar tan rápido desde que está ausente, habrá muchas "señales" por el camino.

Un saludo y gracias por sus artículos.
@arturop: Vd. sabe que me gusta que me critiquen, es por esto que comparto el analisis, cada idea que tengo trato de matarla, si no podemos quizas es buena, no? Con la ayuda de todos quizas alguna sobreviva. En el tema de seguros estoy de acuerdo y por eso lo puse como riesgo, aunque no se puede comparar ni lejanamente AIG con berkshire, AIG utilizaba CDS pensando que los cisnes negros ni los grises existian. Su manera de asegurar no es subjetiva, tienen modelos como todos pero mantienen niveles de capital mas alto, escriben premios solamente si las probabilidades estan a favor y no estan desesperados por cuotas de mercado pero si por margen de ganancias. Con todo y eso, el riesgo existe pero la probabilidad que sea fatal para BRK es minima, deberian haber terremotos y huracanes y algo mas todos juntos y en todas partes. La cartera de acciones no me confunda riesgo con volatilidad, no son lo mismo Para los derivados BRK si no recuerdo mal ha recibido $4.000 millones para asegurar una perdida maxima de $38.000 hasta el 2020. La perdida maxima ocurriria unicamente si para esa fecha los indices estan en cero, lo cual dudo. Si terminan iguales que ahora BRK va a ganar todo el valor de los puts, pero tambien calcule que ha tenido el uso de esos $4.000 hasta el 2020 dandole el rendimiento que conocemos. El riesgo existe pero me da la impresion que es controlado. Los otros dos ultimos tambien son riesgos pero quizas como Vd. dice son menores Siempre a la espera de su sana y tajante critica Saludos
Sobre el tema del seguro, lo de AIG no pretendía sino ilustrar la necesidad de contar con ingentes datos estadísticos, por ejemplo, en el caso de los seguros automovilísticos el riesgo está muy acotado por conocido, a esto me refería. Sin embargo asegurar a un barco que navega por las costas de Somalia cargado de oro, pues qué quieren que les diga cómo se valora eso!!!

Por otro lado, recordemos que aunque Mr. Buffett sea bastante demócrata no creo que sea totalmente socialista y si una de las compañías de seguros tuviera un cisne tan negro que quebrara simplemente quebraría esa compañía, no creo que se llevara a BRK por delante.

Sobre el tema de las PUTs de acuerdo en grandes líneas pero imagino que "algo" habrá tenido que poner de garantía también. Y usar las primas para invertirlo en otra cosa es una forma como cualquier otra de apalancarse. Lo que no acabo de entender es qué necesidad hay, qué son 4000 M de USD para BRK.

Gracias!
arturop: sobre los puts no hay garantia, no hubo que apartar liquidez u otra cosa, no hubiera sido tan buen negocio de otra manera. Es capital que esta costando cero por los momentos. Vd. no lo haria? Yo considero que es una cantidad interesante tambien para BRK. Dificilmente BRK garantiza la deuda de sus subsidiarias, en eso tiene Vd. la razon si pasara algo no hundiria todo el barco. Que yo sepa la gran mayoria de los riesgos que asegura BRK son de los que hay modelos estadisticos bastante precisos, no hay muchos riesgos sin modelo estadistico pero aunque lo hubiera la probabilidad que por ejemplo todos los coches asegurados tengan accidentes existe, seria un cisne negro
@cfindipendente si Vd. me dice que las garantías son 0, haré un gran acto de fe, porque del 99.9% restante de la población no me lo creería :-)

@arturop:no quiero que haga un acto de fe tan grande, ademas que todo tiene que estar basado sobre hechos comprobables, por favor lease la pagina 20 del annual report y ahi encontrarà la informacion que le digo:

http://www.berkshirehathaway.com/letters/2010ltr.pdf

saludos

Gracias por el enlace. He estado mirando y no dice explícitamente que no se estén depositando garantías aunque es lo que razonablemente se puede deducir, pero fíjese yo a Vd. le creo pero no llego a creerme esa deducción razonable. Me parece impensable que alguien compre ese tipo de derivado a BRK sin pedirle que deposite unas garantías que se vayan ajustando según los niveles.

@arturop: yo creo que esta mas claro aqui:

http://www.berkshirehathaway.com/letters/2009ltr.pdf

pagina 14 punto numero 2

y tambien es interesante leerse pagina 18 y 19 aqui:

http://www.berkshirehathaway.com/letters/2008ltr.pdf

Saludos

Gracias por los enlaces, sobre todo el primero. Me extraña en términos de que sólo sean un puñado de contratos pero no tanto en términos de cantidades de las garantías, pero bueno lo digo a "ojo de mal cubero".
@arturop y cfindependente.
He quedado impresionado por el nivel de la conversación que han mantendio ustedes. Sólo puedo felicitarles, muy pocos pueden hacer replicas o comentarios a sus palabras, salvo que finalmente se decida a hablar el propio Buffett.
@cfindependente:
Hola Marco, Sería injusto no reconocerte el mérito que has tenido, por abordar la burbuja del oro, justo antes de que empezara a desinflarse y por proponer Berkshire como una inversión barata justo unos días antes de que Buffett empezara a aumentar la autocartera y la cotización se disparara. Sé que en tus inversiones no haces timing pero visto lo visto, es una lástima.
@Luis1 le agradezco sus palabras sin duda exageradas, pero le aseguro que hay gente bastante más preparada que yo aquí en Unience sólo que no son tan osados como el que suscribe (ya sabe eso de que la ignorancia...). Uno de ellos el mismo Sr. Lanaro, que sí se prodiga bastante, pero en este caso con muchísimo acierto.

Y lo de la burbuja del oro, no se, igual es un poco pronto para catalogarla así ¿no le parece? Y que conste que no lo digo porque yo tenga.
@arturop
Tiene razón. sin llegar a burbuja lo que ha habido es una subida importante. Lo que pasa es que tengo ganas de ganar esa cena del 2015, y eso me hace perder la objetividad.
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