Marco Lanaro  

cfindipendente (21º) 

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cfindipendente
20:42 el 21 marzo 2013

Advisor SICAV Quality and Value

Construyendo arcas - La dolorosa decisión de mantenerse en liquidez

Howard Marks ha dicho que cuando los precios de las acciones suben mas rapido que las ganancias de las acciones se puede esperar una de dos cosas, o las ganancias van a acelerar su crecimiento o tendremos que bajar nuestras expectativas sobre los retornos de las acciones, en otras palabras la reversion a la media. Es mi opinion que una reversion a la media debida a una menor expectativa en el retorno de las acciones es lo mas probable actualmente y si ademas creemos que la crisis de la deuda ha venido disfrazada por la gran cantidad de liquidez inyectada en el mercado por lo cual parece que todo esta bien pero no lo esta,tenemos todos los numeros para que los mercados nos den una desagradable sorpresa (o agradable, todo depende de los puntos de vista) y la razon de mi actual nerviosismo por lo cual creo que predecir la lluvia no cuenta, mientras construir arcas si.

Una de las maneras mas simples de construir arcas es manteniendo mucha liquidez, y los mejores, entre ellos, Buffett, Klarman o Berkowitz siempre mantienen una gran cantidad de liquidez o la aumentan en periodos particulares. Esto en un periodo de bajos retornos y hasta negativos si tenemos en cuenta la inflacion, parece ser una manera segura de perder dinero pero hay que mirar la liquidez de una manera diferente y darse cuenta de su opcionalidad ya que nos permite comprar los activos que nos gustan al precio que nos gusta solo si en ese momento tenemos la liquidez, si no la tenemos, no podremos hacer nada. Buffett ha comentado que la liquidez es una opcion call sin fecha de vencimiento y verla de esta manera hace que nos olvidemos que no estamos ganando ningun rendimiento sobre ella.

La decision de mantenerse en liquidez se vuelve dolorosa cuando como en estos momentos parece que cualquier cosa da un rendimiento mejor pero esto es una vision cortoplacista ya que no es en este momento que se pueden cojer los frutos mas faciles del arbol y tenemos que extendernos mucho para cojer los que estan en las ramas mas alta con el riesgo de que nos podemos caer. Si queremos hacer lo primero tendremos que esperar a que esten a esa altura mas baja, pero les aseguro que la mayoria de los inversores no tienen paciencia o solamente hasta cierto punto, lo que sin hacer una estadistica precisa pero por experiencia diria que es de uno a tres meses y ya estaran buscando la manera de como llegar a los frutos lejanos. "Reaching for yield" dicen los anglosajones.

Como escribi en otro post, para obtener buenas respuestas hay que formular buenas preguntas, y en el mundo de las inversiones parece que la mayoria de los inversores se hacen siempre la misma pregunta:¿Cuanto puedo ganar? sera porque el inversor promedio es muy competitivo y muy enfocado en obtener retornos, pero en algunos casos como el presente hay que preguntarse ¿cuanto puedo perder? ya que los riesgos estan en contra del inversor. Ya se que algunos pensaran o me acusaran de tratar de usar un cierto market timing y que eso es muy poco value investing pero yo les pregunto ¿donde esta escrito que tenemos que estar siempre invertidos? ¿ porque deberia comprar aunque sea lo mejor pero de un mal lote?

La verdad es que hay que saber decir NO y hay que saber sufrir el dolor de los ultrabajos rendimientos de la liquidez para movernos unicamente cuando tenemos una ventaja clara y las probabilidades a nuestro favor.

Este post lo escribi en particular para mi gran amigo @Luis1 que en varias ocasiones me ha preguntado sobre la gestion de la liquidez en una cartera de inversion.

Saludos

 

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30 comentarios
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Ya que menciona Vd. a Howard Marks, permítame que lo mencione yo también :-). En su último memo parece que Mr. Marks discrepa un poco con Vd.

 

  • Las entradas de capital a fondos de RV están en niveles muy bajos (y las salidas se han detenido)
  • Piensa que aunque la mayoría de los inversores no están preocupados ya por la posibilidad de perder dinero, tampoco están preocupados por la posibilidad de dejarlo de ganar
  • Caracteriza el mercado alcista en 3 fases, y piensa que estamos en el primer estadio de la segunda que es cuando "la mayor parte de los inversores se aperciben de que la recuperación está en marcha"
  • Concluye diciendo "Estoy bastante cómodo visualizando unos pocos años en que el rendimiento de la renta variable dará una agradable sorpresa sobre la que creo que es la expectativa más extendida de que será de un 6% o así al año"

Evidentemente, recomiendo leer el memo para asimilar el contexto. Yo sólo entresaco esto por tocarle a Vd. un poco las narices (no sería yo :-)

También me parece muy interesante el comentario que hace Vd. siguiendo la estela de Mr. Buffett de la opcionalidad del dinero. A mi me parece bien que se quede uno en cash si no encuentra buenas ideas. Podríamos opinar si tiene sentido concentrar más o menos nuestras inversiones y aprovechar todo el cash - al fin y al cabo nosotros no tenemos que responder como lo hace un fondo de inversión - pero eso daría para otra discusión. Sin embargo, a mi me parece más interesante dedicar todo el capital a nuestras ideas y simplemente, si se produce la bajada, rotar a las ideas que resulten mejores todavía. Me alineo en este caso con la que entiendo es la filosofía de Bestinver. De este modo, y siempre que haya invertido en compañías con un margen de seguridad, no debería de preocuparme, pues aunque nunca rotara, este margen, o sea, la diferencia entre el precio de mercado y el valor intrínseco me protegería en el peor de los casos, y a cambio, no renunciaría a que el precio siga subiendo.

Bueno, lo dejo ahí. Gracias una vez más por sus artículos tan excelentes y tan bien escritos.

 

Don @arturop

si yo he leido tambien ese memo, y encuentro que su logica es muy buena. En general, aunque leo y trato de aprender de estas personas a la final creo que uno tiene que desarrollar un propio estilo de inversion y sentirse comodo con sus propias ideas. Cada uno de estos inversores es diferente y en algunos casos se encuentran en desacuerdo pero creo que depende de su enfoque particular. Mi enfoque me lleva a cuidar mucho el capital y prefiero perderme un rendimiento si creo que puedo perder capital. Bestinver tambien tiene su estilo, ellos estan convencidos de que estan pagados para estar siempre invertidos y su manera de generar liquidez es con una gran rotacion de la cartera aunque sean siempre las mismas acciones y lo hacen en funcion de su potencial respecto al valor intrinseco. Lo que es importante es que no hay una sola manera de interpretar el value investing sino muchas y ninguna es mas correcta que otra, cada quien se sentira mas comodo y confiado con unas que otras, y ese es lo que tiene que seguir porque lo entiende mejor. Klarman y Buffett son muy diferentes en su estilo y con Berkowitz todavia mas, y Marks tiene su propio estilo diferente de los otros, Es asi. Lo que Vd. dice sobre el margen de seguridad es interesante pero hay empresas que se quedan tanto tiempo con ese margen de seguridad que el retorno sobre la inversion no es interesante. El margen de seguridad tampoco lo es todo. Yo cada inversion que hago se vuelve una historia unica, para nada mecanica, voy conociendo cada vez mas de esa misma accion y su cambio en el tiempo, las empresas son dinamicas y entendarlas en su esencia no siempre es facil, sobretodo cuando se cree conocerlas y su comportamiento va en contra de lo que son mis ideas. Yo todo esto lo encuentro fascinante.

Saludos

Los dos últimos comentarios tienen mucho interés para mí. Ahora Howard Marks parece el gestor de moda. He de confesar que hace un año no había oído hablar de él y ahora he empezado su libro "Lo más importante..." por recomendación de Bestinver. 

El tema del value investing parece inagotable. Y, como dice cfindipendente, engloba estilos y enfoques diferentes. Ello no deja de tener sus ventajas:

- Un inversor aficionado puede acogerse a diferentes escuelas, cada una con su correspondiente "profeta", según sus inclinaciones.

- No sólo eso. El inversor aficionado puede ir evolucionando con el tiempo. Según sus lecturas y experiencias, puede cambiar de escuela.

- Y no menos importante. Como los grandes inversores value tienen diferentes estilos, es más probable que compren diferentes valores -o, al menos, que no coincidan en muchos de ellos-, lo cual es una ventaja añadida nada despreciable. No se hacen la competencia al comprar. Exploran diferentes territorios. Lo más importante es que persistan las ineficiencias de los mercados, ya que, de lo contrario, más nos valdría replicar un índice y echarnos a dormir.

@xiscom, lo de comprar distintos valores es más por la forma de valorar que por la forma de asignar capital desde mi punto de vista (dejando aparte el que nadie puede cubrirlo todo claro), que es lo que discutíamos... En lo demás 100% de acuerdo

@arturop: desde luego. Me pierde mi tendencia natural a la abstracción y a los términos generales.

Marco, me estaba perdiendo este artículo,es buenisimo.

Después de leerlo y analizar todos los comentarios y referencias cruzadas, estoy todavía más traspuesto, pues me doy cuenta de lo poco que se , de Finanzas y Economía.

El artículo y su hilo me gustarían pasarselo a los jóvenes en Didactalia, pero me parece con un nivel muy elevado, si acaso para los de nivel de Bachillerato que ya tienen 17 años. ¿Que os parece? , lo entenderan ó se harán un lio con eso de la liquidez en espera de oportunidades.

¿Vicente porque no llegan algunos avisos de artículos como este?

@Esteban: creo que es una idea excelente. Un joven de 17 años debería poder entender los razonamientos expuestos aquí. Adelante.

Hola a todos. Yo no veo precios de las acciones caros para pensar en liquidez. Mi cartera de fondos tiene un Per por debajo de 10. Pero es que además se puede estar en un mercado caro y sacar buenas rentabilidades:

 

El inversor que invirtiera 1.000 $ en el índice S&P 500 al comienzo de cada año entre 1987 y 2006 habría terminado ese año con 70.928 $ si hubiera reinvertido todos los dividendos. Pero ahora viene la parte interesante: si el inversor hubiera tenido la suerte de aprovechar el mejor momento para invertir (el precio más bajo del año) cada año, el total habría sido de 73.380 $. Si el inversor hubiera elegido sistemáticamente el peor momento posible (el punto más caro del año), el resultado sería no obstante de 61.797 $. Además, el riesgo de no haber participado en el mercado, de esperar ese mítico "punto de acceso", es enorme: uno simplemente precisa no invertir el 5% de los días de negociación en que los mercados suben realmente (lo que, a propósito, tiende a ocurrir cuando todo parece desfavorable) para perder más de la mitad de las rentabilidades a largo plazo posibles. Como suele decirse, la clave para hacer dinero como inversor a largo plazo no es "tomarle el tiempo al mercado" sino "pasar tiempo en el mercado".
 
Otro ejemplo quizás más claro para entender que se puede estar en un mercado caro y sacar buenos beneficios, 
La bolsa de Japón lleva más de dos décadas sin superar sus máximos y lo que le queda. Pero aún en esa situación ha habido inversores inteligentes de valor que en esas dos décadas han comprado acciones de las bolsa japonesa y se han hecho ricos ya que no todas las empresas estaban caras.En el Japón de los 90s existieron muchos ejemplos de compañías individuales y también en el promedio agregado que tuvieron excelentes rendimientos; SONY con un Book Value per share de casi 1.5 veces en 1991; o un portafolio compuesto por las compañías con P/E mas bajo que han dado en rolling 5 y 10 años el 8.5% y 12.5% promedio desde 1990.
 
 
 El banco suizo credit-suisse recoge en este   informe de la evolución de la bolsa en muchos países  desde 1900 a 2011. Como pueden ver, a más libertad económica mayor crecimiento de las empresas , de las bolsas y bienestar de sus ciudadanos.
 
Inviertan en las bolsas de los países más libres económicamente que suelen dar mayores beneficios. Ver índice aquí
 
*Los que realizan el informe de libertad económica, avisan de que USA se ha desplomado en dicho índice de estar siempre entre las 10 economías más libres a caer cerca del puesto número veinte, eso repercutirá en un menor crecimiento de su economía y en parte de su bolsa los años venideros.
 
Saludos
 

Canela fina, excelente artículo y enriquecedores comentarios para que un inversor aprendiz "value" siga aprendiendo.

En mi opinión tener en la cartera entre un 5-10% de liquidez no me parece una mala opción. Cada cual la puede gestionar  como quiera el día del diluvio universal

Si uno se va de caza conviene que de regreso a casa  tener siempre una bala en la recámara. Nunca se sabe cuando se presentan la buenas ocasiones y si se presentan siempre puedes disparar en el momento preciso sin tener que pensar que vaca tienes que vender para ir a la tienda a comprar más balas.

@secuoya23

Estoy de acuerdo con Vd. se puede estar en un mercado caro y hacerlo muy bien, sobre eso escribi un articulo hace poco sobre las inversiones antifragiles. Entiendo lo que dice del P/E de su cartera pero el P/E para mi puede llevar a muchos errores ya que la E es susceptible de manipulacion asi que prefiero el FCF. Hay otro aspecto que deberia considerar, el P/E le hace ver un arbol pero no el bosque, hay otros indicadores como el shiller P/E que se normaliza sobre un periodo mas largo que le diria otra historia, o el alto ROE que experimentan muchas empresas sobretodo americanas que nos cuenta que si hay una reversion a la media afectaria negativamente el E y el FCF. Ademas yo empezaria siempre por otro lado, por el balance, y por el Book Value ya que una empresa con palanca podria tener un P/E muy bajo y todavia tener un riesgo importante. Prefiero, si puedo escojer, un P/E muy alto pero un P/BV menor a 1 y si es Tangible Book Value mejor aun.

Yo no digo que es equivocado estar en acciones para el largo plazo, digo que hay señales que me dicen que para volver a la media historica de retorno se necesita una correccion y que a falta de ideas espero dolorosamente con una porcion importante en liquidez ya que no tengo otras opciones ( los bonos no son opcion para la liquidez)

saludos

@cfindipendente: la alternativa a la liquidez sería, según sus razonamientos, las inversiones "antifrágiles" como la que mencionaba Fairfax Financial Holdings. ¿Es esto correcto? ¿Lo lleva a cabo ahora? Saludos cordiales.

@xiscom

absolutamente si. Fairfax me encanta y vengo construyendo esa posicion hace tiempo, ni le cuento lo contento que estaba el dia que la eliminaron del indice MSCI Canada ya que cayo fuerte y pude comprar a 330. Es una de mis favoritas para el largo plazo tambien.

@cfindipendente;

Voy a proponer un dilema:

Supongamos que tienes 50.000 euros en fairfax, tu idea es ir acumulando acciones de la compañia porque piensas que está muy infravalorada pero sólo tienes una liquidez de 5.000 euros.   ¿Te alegrarías y firmarías una caída del 50 % para que esa entrada de 5000 euros fuera un 50 % más barata? 

@Luis1

si no ha cambiado nada en el valor intrinseco , claro que seria una fantastica oportunidad y lo haria con gusto, ademas que Fairfax es para quedarse muchos años asi que no me preocuparia el precio. Lo mas probable es que pase en algun momento, asi como ha pasado con Berkshire

@cfindipendente:

Si no fueras un value investor tu contestación habría sido bien distinta.

La conclusión es que si vamos a ser compradores netos de acciones a lo largo de nuestra vida,- y siempre hablando de un capital que no vamos a necesitar a corto plazo para no tener que malvender- lo mejor que puede pasarnos es que la valoración de nuestras acciones caigan al infierno para poder hacer entradas mucho más baratas y por tanto con más potencial.

Si no se entiende que el auténtico valor de nuestras acciones no está reflejado por el valor de su cotización sino por su valor intrínseco no se puede invertir con éxito.

Naturalmente, y con toda la humildad del mundo porque ya sabes que a mí me tienen que decir cuál es el valor intrínseco, esto lo escribo para los  NO value investors.

 

Buenos días, cuando el valor de vuestras acciones de valor caen tanto, no teneis la sensación de haber caído en una trampa.

Os lo pregunto ya que, al no ser un inversor experimentado ver que las cotizaciones de las empresas que he comprado pensando que eran buenas y a buenos precios empieza a perder mas de un 25 % me pregunto si no he pecado de soberbio.

Pongo algunos ejemplos de mis inversiones que reflejan lo que digo:

L'Espresso a 0.9614

Arcelor a 12.84

Saludos

 

 

Con humildad  y con respeto.

A medida que cumplo años veo las cosas más claras.....no fáciles si no claras.

El análisis técnico tiene la misma validez que el tarot o la astrología.Tiene utilidad para vender libros y generar debate..pero para generar rentabilidad después de impuestos ,mucho menos.

Comprar cosas buenas , a precio razonable y que (casi) todos los años suban beneficios o valor en libros por acción o ambos.Poner más énfasis en la certeza que en la cuantía del crecimiento.

Y sobre todo no vender.......sobre todo, sobre todo............ cuando baja el mercado (y esas acciones claro).

Y hacer dinero lentamente y con poca deuda .........Y NO HAY MÁS .

P.e......si eres W. Buffett y tienes bajo gestión unas primas de tus aseguradoras de unos 70-80.000 millones ,no parece mala idea tener unos 20.000 milloncejos en liquidez (por lo que pueda pasar y por regulación).En mi caso la liquidez es menos importante (aunque dormiré mejor cuando acabe de pagar todos mis créditos,por fin)

@bauer110:

Un value investor no cae en una trampa de valor cuando una acción le cae un 50 %, sino cuando es el valor intrínseco lo que ha caído porque el moat defensivo ha desaperecido, porque la regulación del mercado afecta irreversiblemente el valor, por cien razones que pueden hacer que una inversión que inicialmente era interesante deje de serlo.  Así pues una caída de cotización importante no implica haber caído en una trampa de valor. 

@Luis1

La pregunta que les hacía tiene mucho que ver con la pregunta que quiere hacer en la conferencia de Bestinver, y que publica en otro post.

Después de hacer la compra me pregunto todo lo que ud. se pregunta y más.

Seguro que va a ser un artículo interesante con los comentarios que se aportarán.

Yo creo que lo que mas me entorpece para ser fiel a una filosofía value, es la cantidad de información que procesamos en tan poco tiempo. Podemos leer cientos de análisis y comentarios sobre una empresa que hemos comprado en unos meses y no coincidir el contenido de ellos en nada.

Seguiremos aprendiendo.

 

@cfindependiente, ante todo felicitarle y darle las gracias por sus artículos tan interesantes y didácticos que tiene a bien compartir con quienes carecemos de sólidos conocimientos financieros. Leo con atención todos sus artículos.

Me gustaría preguntarle por su afirmación de la que la renta fija no es una alternativa a la liquidez, ¿no cree que un fondo de renta fija, que se puede convertir en liquidez en poco tiempo, puede ser válido mientras se esperan nuevas oportunidades en la RV? ¿Tanto peligro cree que encierra la renta fija? 

Muchas gracias

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