Marco Lanaro  

cfindipendente (21º) 

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cfindipendente
08:48 el 19 abril 2013

Advisor SICAV Quality and Value

La "seguridad" también puede ser burbuja

Las burbujas financieras, generalmente, se crean por una buena idea que es llevada a los extremos por la codicia. Asi fue la burbuja de Internet, una buena idea que nos ha cambiado la vida a todos pero que fue llevada a los extremos por muchos inversores y en vez de crear riqueza en muchos casos la destruyó. Luego vino la burbuja inmobiliaria, una idea simple que ayudada por tasas de interes bajas y otra vez por la codicia humana fue llevada a unos extremos insostenibles con los resultados de siempre, la burbuja se desinfló y dejó a mas de uno con las manos vacias y uas cuantas hipotecas por pagar.

Pero ahora se está creando o ya se ha creado una burbuja nueva, esta no se alimenta por la codicia, se alimenta del miedo. Los inversores tienen muy claro en su memoria lo que ha pasado en el 2000, 2001, 2002, 2008 y en parte en el 2011, en poco tiempo una parte importante de sus ahorros se ha visto esfumada y ahora quieren lo "seguro". Por esa razon ha habido grandes movimientos desde la renta variable hacia la renta fija con el efecto de subir los precios y bajar los rendimientos, o hacia el oro (aunque parece que se esta desinflando). Bienvenidos a la burbuja de la "seguridad".

No importa la naturaleza de las burbujas, esta es un poco mas malevola porque se alimenta de falsas seguridades y de la extrema confusion en la cual han caido muchos inversores, lo que importa es saber que las burbujas tienen siempre el mismo comportamiento: se inflan y luego se desinflan mucho mas rapidamente. 

Los que estamos construyendo arcas para sobrevivir el diluvio sabemos que esta "seguridad" es un material de construccion muy malo y no lo tocaremos.

Este articulo ha sido inspirado por una entrevista salida ayer en Bloomberg

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19 comentarios
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Totalmente de acuerdo, que se lo digan a los rusos que tenían depósitos seguros en un país europeo como Chipre...

Buenos días Marco:

Ciertamente que las burbujas de internet y la inmobiliaria se gestaron por la codicia y por la teoría del tonto mayor, aquella que se basa en que aunque compremos algo caro siempre habrá alguien que nos lo recompre a un precio mayor, pero en este caso al que aludes, la burbuja de la "seguridad" quizá no sea la codicia ya que (aunque con el oro no lo sé) nadie pretende enriquecerse con los depósitos o la deuda estatal sino tan sólo preservar el patrimonio.  En este caso sería una burbuja de concepto erróneo y tampoco sería aplicable la teoría del tonto mayor.

Hecha esa puntualización que poco importa para interpretar el mensaje tuyo, me gustaría hacerte una pregunta con una consideración previa:

Es evidente que las bolsas han subido considerablemente desde mínimos, especialmente en el mercado americano, y que poco ha cambiado en el aspecto macroeconómico y todavía no se han solventado los problemas de deuda de los Estados, y en ese sentido parece lógio un próximo diluvio pero no es menos cierto que todo ese dinero que se ha ido a la renta fija, tarde o temprano, regresará a la bolsa y por lo tanto los índices subirán aún más.  ¿Tendermos tiempo de subirnos a la ola ascendente?  ¿Qué paramétros nos avisarán que hay que entrar con toda la liquidez de las arcas?

Gordon Gecko: "Greed is good"

Yo, antes de decir que hay una burbuja en la renta fija, miraría bien si las cifras soportan esa afirmación. Muchas veces, yo el primero, tomamos como ciertos los mantras que arrojan los medios.

 

Fuente aquí

Gracias por sus comentarios.

empezare por @arturop.

Su grafico es interesante aunque para mi no captura la realidad. Supongamos Japon y la cantidad de bonos que se supone esta en posesion de los "households" (probablemente es esta la palabra clave), por el grafico diria que un 5% quizas menos de la riqueza de los households esta en bonos. A mi me resulta que japon tiene una deuda de aproximadamente un 260% del PIL y esa deuda esta en una buena mayoria mantenida internamente en Japon, no le sabria decir si por "households" , aseguradoras o bancos. Aunque esto no nos da una idea de una burbuja nos da el tamaño del problema, si en Japon los intereses fueran al 4%, el servicio de la deuda se comeria una gran parte del presupuesto anual de Japon. Si yo me comprara deuda japonesa en este momento no compraria seguridad, me compraria un problema, no se si Vd. lo ve de la misma manera. De todas maneras como todas las burbujas se ven unicamente cuando se han desinflado yo creo que mi manera de ver esta posible burbuja es en como se han estrechado los "spreads", deuda high yield respecto a bonos soberanos, bonos corporativos a bonos soberanos, bonos paises emergentes a paises como USA o Alemania. Vd. compraria un bono de Bolivia al 4y7/8 % sabiendo que ha estado fuera de los mercados por 90 años? yo no. Yo veo asi esa burbuja.

@Luis1

por definicion una burbuja implica una perdida permanente de capital, y asi que la suposicion es que una buena parte de el dinero que esta en los bonos no ira ni a bolsa ni a ninguna parte. Yo supongo que esperar a que la bolsa baje estando en bonos es una pobre estrategia de riesgo, yo no estare en esa posicion se lo aseguro. Y como sabremos cuando entrar en bolsa? yo no lo se. Lo que si se es que cada dia veo mas razones para ser negativo y creo que una caida de un 30% no me sorprenderia para nada. Justamente hoy he decidido incrementar en una posicion que considero extremadamente interesante por la proteccion que ofrece  que tu sabes exactamente de cual hablo.

@cfinidipendente, yo tampoco tengo claro si esos datos son lo suficientemente representativos. Era más bien para ilustrar mi punto que es básicamente que no he visto datos sólidos que confirmen esta supuesta burbuja de la RF. Estoy de acuerdo sin embargo en lo que dice de los spreads, pero falta saber qué % representa esto sobre el total. Estoy de acuerdo en general todo lo demás que dice, pero no tengo claro que estemos en general ante una burbuja en la RF. Sí ante una "manipulación" y lo pongo entre comillas, pero no tengo nada claro que los BBCC vayan a deshacer la madeja vendiendo, si acaso dejando expirar, y creo que aún queda tiempo para eso.

@arturop y @cfindipendente: sobre el tema de la existencia o no de burbuja en renta fija. Hay que tener en cuenta, ante todo, que, como dice @cfindipendente, "las burbujas se ven únicamente cuando se han desinflado". Esto es muy cierto. Respecto a la última burbuja, la inmobiliaria, el sentir general era descartarla, lo recuerdo. Asimismo, en la de internet, cuando algún analista decía que los ratios de valoración eran muy exigentes (PER estratosférico o directamente pérdidas), siempre había algún colocador de acciones (que podría trabajar en Morgan Stanley, p.ej.), que se sacaba de la manga otros indicadores más favorables. Tales como número de clicks, etc. que ahora dan un poco de risa, pero que entonces se tomaban muy en serio y se incorporaban al saber colectivo.

En definitiva, de las burbujas sólo pueden librarnos dos cosas. Mejor dicho, la combinación de: análisis de la historia económica e independencia de análisis. Para lo demás, que Dios nos coja confesados. :-D

Ahora bien, aun suponiendo que exista una burbuja en la renta fija -yo creo que muy probablemente, sí- ¿qué consecuencias podemos sacar para un inversor cuyo mayor interés esté en la renta variable? Es mi caso, principalmente, a través de la inversión en Bestinver. Ya sabemos que en este aspecto, los gestores bestinverianos son de "piñón fijo". Uno podría tender a pensar, que si se produce un trasvase de fondos de RF a RV, ésta subirá con fuerza. Sin embargo, los efectos colaterales de una eventual explosión de la supuesta pero probable burbuja de RF serían demoledores, afectando a toda la economía. Así, pues, lo tenemos difícil. 

 

@xiscom, insisto, veamos datos, acordemos la definición de burbuja (aún a riesgo de equivocarnos) y entonces decidiremos. Yo en RF "de referencia" como USA p.ej., el único gran estallido posible que veo es una gran devaluación del dólar y bueno, todo es posible, claro...

Intuitivamente para mi una burbuja requiere dos cosas:

1) Aceleración "exponencial" de precios

2) Aceleración del flujo de capitales "entrante" también "exponencial" (y no se si la FED, BCE, contaría aquí)

@cfindipendente.

Tienes toda la razón, pero confiemos en que si estalla la dudosa burbuja de renta fija, parte del dinero sí pueda regresar a la RV porque de lo contrario, como bien afirma @xiscom la economía se resentiría mucho.

Está claro y lo hemos comentado en otras ocasiones que tenemos que buscar empresas robustas y antifrágiles para construir nuestras arcas, pero no olvides que no hay tantas empresas que cumplan esos objetivos de seguridad en un escenario de pánico y de caos, con ello aviso que no todos los inversores se van a poder librar de los efectos del diluvio.

@Luis 1:Incluyete a tí mismo entre los inversores que no se podrán librar del diluvio, hay que ser un poco más modestos.

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@mistol:  Con todo el cariño del mundo. ¿Dónde he dicho que yo me libraría del diluvio?  

Lo de la correlación de activos lo estuve comentando con un par de gestores ayer. Uno de ellos decía que conseguían tener correlacion negativa, no obstante, luego comentamos con otro que en los eventos de grandes crashes, too esta correlacionado, nada se salva en los 'cisnes negros'

@arturop

una burbuja en renta fija es un poco menos intuitiva de lo que Vd. comenta. La aceleracion de precios por falta de oferta puede como no puede existir ya que a medida que se crea la demanda el incentivo para crear oferta es muy grande. Las empresas con malos balances, paises emergentes con monedas dudosas, etc. tienen un gran incentivo en ofrecer deuda ya que hay un mercado que esta dispuesto a aceptar esos riesgos a unas tasas de interes bajas o mas bajas de lo que seria en un contexto normal. Las señales de la burbuja se notan en lo bajo del nivel de las tasas de interes. Alemania se esta financiando a intereses reales negativos, lo cual quiere decir que realmente le estan pagando para que algunos inversores le depositen un dinero, Bolivia se esta financiando al 4.825%, empresas con balances y modelos de negocios dudosos se financian con los "spreads" mas bajos. El mercado de bonos total esta aumentando y aqui le dejo un link al BIS quarterly pubblication, fijese en la pagina 9, tabla A9 donde dice outstanding debt, para mi eso es clave

http://www.bis.org/publ/qtrpdf/r_qs1303.pdf

No me diga que no le he avisado luego!!! y como Vd. entiende muchos idiomas : "uomo avvisato, mezzo salvato"

@zaero

el problema de la correlacion es que es un fenomeno totalmente estadistico y matematico, los inversores tenemos cierta arrogancia cuando nos basamos sobre criterios matematicos, tratamos de explicar la economia con matematica pero no es una ciencia perfecta y la finanza es mas psicologica que matematica. Buffett dijo al respecto: "it is better to be aproximately right than precisely wrong", a esto se referia, a poner demasiada confianza en formulas, etc. Las estadisticas no son una explicacion siempre y ademas se pueden manipular. Yo le podria demostrar con mucha facilidad que hay una correlacion entre la salida del sol todos los dias y el crecimiento de los indices en los ultimos 100 años, pero realmente seria una estupidez fiarse de esa estadistica para invertir. La correlacion exite hasta que deja de existir, eso es todo. Nuestra preparacion para un cisne negro es diferente, y de todas maneras este no es un cisne negro, esta burbuja esta claramente frente a mis ojos y simplemente se va a desinflar. como me preparo? si se de lo que me tengo que defender es bastante facil saber que evitar y puedo construir escenarios de como va a impactar otros activos. Lo importante de prepararse no es el hecho de ganar dinero en el caso de que explote esta burbuja u otra, es existir financieramente hablando al dia siguiente y poder aprovechar las oportunidades que la explosion de una burbuja deja a los que pueden hacerlo porque se han preparado.

 

Buenos días Marco:

!!Vaya dos comentarios que acabas de hacer!!  Entiendo que has dormido bien esta noche:)

Nunca me habría planteado el valor de los tipos de interés de la deuda como factor predictivo de una posible burbuja. Anotado queda.

Como mi estructura inverora está basada en fondos no tengo gran margen de maniobra, y no me queda otra que esperar a que mis gestores value estén invertidos en buenas compañías. El pago de impuestos de liquidar parte de esos fondos es un coste de oportunidad que no estoy preparado para asumir.

Ahora bien, suponiendo que lo hiciera, y dado que la deuda es una muy mala "arca" y que las cuentas corrientes no dejan de ser "deudas" a las que se les aplican "quitas" como hemos comprobado en Chipre, no se me ocurren muchas alternativas para capear ese probable diluvio porque como invirtamos todos en las compañías antifrágiles las haremos subir hasta el cielo.

 

@cifindependente

No acabo de entender esto:

"La aceleracion de precios por falta de oferta puede como no puede existir ya que a medida que se crea la demanda el incentivo para crear oferta es muy grande. Las empresas con malos balances, paises emergentes con monedas dudosas, etc. tienen un gran incentivo en ofrecer deuda ya que hay un mercado que esta dispuesto a aceptar esos riesgos a unas tasas de interes bajas o mas bajas de lo que seria en un contexto normal. Las señales de la burbuja se notan en lo bajo del nivel de las tasas de interes"

como comenta @xiscom  " En definitiva, de las burbujas sólo pueden librarnos dos cosas. Mejor dicho, la combinación de: análisis de la historia económica e independencia de análisis" 

En mi opinión, la mala interpretación de los bancos centrales, y de los propios bancos sobre la calidad de los balances de las empresas entre otras cosas, pueden provocar por si misma una burburja, y también una reacción equivocada al estallar una. Y cada país tiene sus obsesiones y vicios, Alemania, Japón y China, por poner algunos (este último no se analiza separadamente en el documento que nos ha mostrado). Incluso en una hipótesis para una teoría científica, quien la propone a menudo tiene un bias, ya que desea que su hipótesis quede demostrada. Si se habla de China, que ha comprado mucha deuda y oro de otros paises, ya veremos lo que ocurre. Yo no tengo ni idea. 

Y lo cierto es que muchos creemos que sí existe una correlación "aproximadamente acertada" entre el numero de veces que ha salido el sol en 100 años y el crecimiento de los indices en 100 años. Y en esa misma se apoya Warren Buffet y otros tantos inversores para explicar porqué a largo plazo es mejor invertir en el S&P 500, por ejemplo, en lugar de hacerlo en renta fija. No en 5 años, pero en 100, yo creo que sí.   

 

@Luis 1: Acabo de entrar en internet ahora, desde ayer a las 10p.m. y me encuentro con tu amable respuesta.

Sólo había interpretado tus últimas palabras del comentario " se van a poder librar del diluvio", en vez de "nos vamos a poder librar del diluvio".

Gracias por tu comprensión.

WebRep
 
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@murleygraves

las emisiones de bonos usualmente salen a 100 pero un bono emitido a 100 con un interes del 10% es mas valioso que uno a 5% suponiendo la misma calidad de riesgo, asi que en los bonos de nuevas emisiones no hay aceleracion de precio, lo que hay es compresion de tasa de interes. no se si esto aclara.

@xiscom tiene razon la historia economica y un analisis independiente ayudan bastante, pero no siempre. Si mi tesis estuviera en un contexto de deflacion es posible que la deuda corporativa se fuera a pique y la soberana de paises AAA seguiria subiendo y ya no se moveria en correlacion.

esa correlacion de dias de salida del sol e indices de RV existe en la practica pero siendo dos fenomenos completamente independientes el uno del otro, la informacion que nos proporciona uno es totalmente irrelevante para el otro 

@cifindependente Es coherente. Desde luego, cualquiera prefiere un bono 10% que a un 5% suponiendo la misma calidad de riesgo, tan solo con aplicar los mismos principos de valoración que aplicaría a esa empresa (incluyendo su resistencia a la inflacción), y si esta no entra en esa categoría, logícamente no puede ser una inversión en bonos a largo plazo. Y como el tipo de bonos en esas empresas con moat son, de alguna manera, más predecibles, ofrecen, no siempre, claro, menor tasa de interés. 

Puede que sea porque no ha mencionado la inflacción, y sobre todo, cuanto difiere esta entre unos y otros países. En un contexto en el que se teme el aumento de la inflacción, si se cumple, esta erosiona el valor del bono corporativo de una empresa mediocre como activo, especialmente si se impone un compromiso a largo plazo. Que en una nueva emisión no haya aceleración del precio, nos dice poco sobre el precio en un futuro inflaccionista. Al final, supongo que estamos hablando de empresas ¿no?  

Bueno, yo con lo de la salida del sol me refería al tiempo, y al fenómeno de que el sol no haya dejado de salir ni un solo día en 100 años,  pero es mejor que no entre en el asunto sobre lo relevante o irrelevante :)

@cfindipendente, no estoy seguro de ver la burbuja "across the board" para la renta fija. Es cierto que los ejemplos que menciona dan miedo, pero ¿qué parte representan? Si se fija en el documento que Vd. aporta Developing es 1/8 de Developed y aún así imagino que hay algunos Developing que sí que deben de estar haciendo las cosas bien. Creo sinceramente que los emisores "muy grandes" están lejos de representar una burbuja, puesto que no veo a los bancos centrales a corto (y ni siquiera medio) plazo deshaciendo posiciones vendiendo en mercado abierto.

Le agradezco el consejo, pero no se preocupe en cualquier caso que no tengo un euro en RF. Estoy en cosas más arriesg... digo más rentables jaja

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