charleslogan (159º) 

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charleslogan
11:38 el 29 enero 2013

Mis notas para la tertulia de Intereconomía

Pick de la semana

VOD: no es que sea muy original, pues me enteré del equity story leyendo la carta del cuarto trimestre de Green Light. Según Einhorn el mercado no está reconociendo el valor de la participación del 45% en Verizon Wireless y cotiza ex-VW a 12 veces beneficios en cash y a una rentabilidad por dividendo del 7%.

He estado haciendo mis deberes y todo lo que dice Einhorn es cierto. Desde 2005 hasta 2011 Verizon ha estado intentando aburrir a Vodafone no repartiendo ningún dividendo (salvo los estrictamente imprescindibles para pagar los impuestos derivados de esta participación), cosa que ha podido hacer por el pacto de socios que deja el reparto de dividendo a discreción del Consejo de Administración (donde ostenta el 55% de los derechos políticos) y porque estaba generando retornos en forma de devolución de Préstamos de Socios que había concedido a VW. Como el negocio de líneas terrestres de Verizon ya no genera caja, están teniendo que echar mano de la caja generada por VW para atender a sus compromisos financieros. En 2011 el reparto fue de 10 B$, de los cuales 4,5 B$ fueron para Vodafone.

Otras cosas que me han gustado de la compañía son su política de retribución al accionistas (entre dividendo ordinario, dividendo especial y recompra de acciones han repartido el equivalente al 30% de la capitalización los últimos 4 años) y un equipo gestor alineado con el accionista con una parte muy alta del salario pagado en acciones de la compañía.

Desde los niveles actuales (aunque un 10% por encima de los mínimos de 52 semanas, donde fijaría el STOP si operase por AT) puede ser un doblete.

Referencias:

Carta 4º trimestre GreenLight Capital

Apple y el Mercado

Respecto a la reacción del mercado a partir de la publicación de resultados del 4º trimestre hay opiniones  para todos los gustos. He leído a gente afirmando que Apple ha hecho techo y a otros que afirman que es el sueño de un inversor Value. Yo no tengo ningún insight sobre la compañía y por eso no me he ganado el derecho a tener una opinión. Lo que sí creo es que al precio actual, que supone cotizar restando la caja a escasamente 7 veces el beneficio esperado para 2013, el mercado no se cree que los niveles de márgenes y ventas sean sostenibles. Para los fans de la compañía que honestamente piensen que el castigo es desmedido, decir que si su convicción es esa están ante una oportunidad para comprar más.

Por último Damodaran la valora en 609 $ y según su análisis Monte Carlo va a estar por encima de este precio con un 90% de probabilidad. Con los precios de salida de la OPV de Facebook clavó este análisis.

Referencias:

Everything dies baby, that's a fact

Information technology: Has apple peaked?

Are you a value investor? Take the Apple test

La Red Social

Cumbre de Davos

Poco de destacar en este apartado salvo que el alto nivel de complacencia existente en el mercado se ha transmitido incluso a los Gurús, que coinciden en declarar mitigado el riesgo de cola.

De lo más interesante las declaraciones de Ray Dalio que piensa que el flujo de dinero desde los bonos a las acciones va a hacer que estas suban, a pesar de que estemos muy por encima del fair value del S&P, que el PER ajustado al ciclo de Shiller pronostique un retorno anualizado para los próximos 5 años del 4% y de estar en unos niveles de volatilidad en mínimos.

A favor de los alcistas hay que decir que ni la actividad de M&A ni el número de OPV de emisiones de baja calidad señalan un techo.

Referencias:

Felix Salmon on Tail Risk

Bridgewater's Dalio sees "Game Changer"...

Predictive Power of Shiller PE 

Guerra de Divisas

Los datos que dejé caer ayer en la tertulia para poner en contexto el programa de compras de activos del Banco de Japón los saqué de un artículo de Niall Ferguson en el FT que enlazo abajo. Destaco los siguientes puntos:

- La guerra se inició hace más de cuarenta años con la decisión de Nixon de abandonar el patrón oro y es de todos contra todos.

- Lo de Japón palidece en relación al QE de la FED que compra un equivalente al 6-7% del PIB americano, frente a una expansión esperada para el balance del BoJ del 2%.

- Lo único que ha hecho Japón distinto a los demás ha sido anunciarlo abiertamente.

A modo de reflexión personal: llevo tiempo viendo la expansión monetaria del mismo modo que se ve la dilución en las acciones. Del mismo modo que uno no se indigna cuando lo diluyen en una compañía que necesita ampliar capital por estar al borde de la quiebra no cabe indignarse por la expansión monetaria de una economía enferma sólo evitar los activos que se van a ver perjudicados por esa medida.

En contraposición a estos señores que se rasgan las vestiduras, gran acierto del seminarista Mauldin en su call (corto Yen, largo exportadoras japonesas) del último Value Investing Congress.

Referencias:

Currency wars are best fought quietly

Value Investing Congress Recap

Bridgewater: The All Weather Story

 

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Excelente resumen @charleslogan y documentación. Creo que todos los tertulianos se deberían ver en su estándar. Hay sin embargo un matiz que le quiero hacer y es sobre su comparación con el tema de la dilución de acciones y la dilución por impresión de papelitos y es que en el tema de las acciones de una empresa se mete uno porque quiere. En el tema del dinero para la mayoría de la gente no hay elección posible, aunque por otro lado es la mayoría de la gente la que ha elegido a sus gobernantes, con lo que casi al final acabaré dándole a Vd. la razón, excepto que sí hay derecho a estar indignado (aunque uno no sea un perroflauta :-)

 

Sabía que ese tema iba a traer polémica y que usted iba a entrar al trapo, cosa que le agradezco. Me refería sobre todo a gente que gestiona dinero y entra en consideraciones morales. Me parece muy ilustrativo respecto a este punto el último paper de Ray Dalio (que incluyo también entre las referencias) y en general su filosofía de estudiar el mercado de forma aséptica tratándolo como un ecosistema e invirtiendo en función de lo que es probable que pase en ese ecosistema en lugar de lo que le gustaría que pasara.

Respecto al ciudadano de a pie, en parte, se mete en esta cuestión porque quiere, con las decisiones que toma día a día la sociedad en su conjunto (no tener hijos, no ahorrar, no tener cultura financiera, no tener una economía diversificada...). Por ejemplo usted que es partidario de la solidaridad intergeneracional y de no dejar deudas a sus hijos ¿Es lícito que la generación nuestra sea la de los tontos de la película? ¿Nos tenemos que comer el marrón que ha dejado el abuelo (que se corrió en su día una juerga de padre y muy señor mío) y desangrarnos para que pueda seguir cobrando su pensioncita como si nada? Y sobre todo ¿es eso viable tanto económica como socialmente?

 

 

Creo que ya conoce Vd. mi respuesta a esas preguntas. Para mi es claramente inmoral que un jubilado viva mejor que alguien que lo está soportando independientemente de si el jubilado sabía cómo funcionaba la película. No estoy diciendo con esto que haya que dejar de pagar pensiones ni nada de eso simplemente que como máximo han de ser XXX, y luego también opino que para evitar esto en el futuro se ha de empezar a pasar a capitalizar gradualmente en lugar de a repartir.

@Charleslogan y @Arturop, por sus intervenciones en Unience percibo un nivel intelectual que no concuerda con las cosas vertidas en sus comentarios. Me es imposible callarme aunque intentaré responderles sin acritud.

 
Decir que los abuelos o pensionistas son los culpables de la crisis por su derroche es totalmente incierto y demagógico. No se en que mundo viven ustedes, pero en el que yo he vivido hasta ahora, los que han despilfarrado ha sido la generación joven seguida de los de mediana edad. A partir de 50 años y desde luego los de más de 60 han despilfarrado bien poco. En cualquier caso, ni unos ni otros han tenido la culpa de esta crisis y me extraña mucho que aún no lo sepan.
 
Independientemente de lo anterior, esos pensionistas se han pagado su pensión durante muchos años,  hayan despilfarrado o no, que les aseguro que no. Es como si alguien pagara el seguro de incendios de su casa durante 35  años y la compañía se desentendiera al ocurrir un siniestro. 
 
No se donde trabajan ustedes, pero tienen mucho futuro en el sector seguros. 

@augur ¿dónde he culpado yo a jubilados y pensionistas de la crisis? Nadie se paga su pensión, paga las de los que están jubilados en ese momento. Esto es la base de lo que digo y que creo que Vd no entiende

 

@augur, le digo a usted lo mismo que Don Arturo. Elaboraría un poco más mi respuesta, pero conociendo su mala comprensión lectora, lo que le gusta enzarzarse en discuisiones y teniendo en cuenta  que después de cincuentaytantos artículos que he escrito el primer comentario que hace en uno de ellos es para reconvenirme...pues paso.

 

@Arturop, mI respuesta iba dirigida a ambos, cada uno de ustedes ha dicho lo que ha dicho y yo he dicho lo que he dicho.
 
@charleslogan, si alguien no comenta sus artículos es, entre otras cosas,  por desinterés o por no tener nada que aportar al no encontrarse a su altura intelectual. Esto último es lo que me ocurre a mi, aunque suelo leerle.
 
Yo he escrito también algunos artículos y no recuerdo que se prodigue en sus comentarios, cosa que entiendo y comprendo es  debido a que no les interesan. De todas formas siempre habría sido bienvenido.
 
Por mi parte no se preocupe, he entendido que no acepta que le rebatan una idea y menos un forastero. 
 
Adios.

@augur, Vd. ha hablado en 2ª persona del plural, de ahí mi confusión. Pero vamos a mi me interesa más el debate de las ideas. Sobre la parte que me concierne a mi bajo su interpretación, ¿en qué punto me equivoco?

 

@Arturop, preferiría debatir con Vd. fuera de este artículo. en cualquier otro artículo, pero por deferencia a Vd. le contesto.
 
Equivocarse no es la palabra adecuada, dado que son sus ideas. Vd considera "claramente inmoral que un jubilado viva mejor que alguien que lo está soportando", sin darse cuenta que ese  jubilado antes ha soportado a esa persona, La generación de jubilados actuales es la que con su esfuerzo e impuestos ha subvencionado sus estudios (los de esa persona, no los de Vd., aunque quizás también), ha construido los hospitales, infraestructruras, etc.,  la que ha construido en definitiva un país moderno y situado en el mundo y se lo ha dado hecho a las siguientes generaciones. Ahora, el jubilado ya no es productivo y Vd., como estorba, lo quiere despachar con una pensión de mera subsistencia XXX y otros, encima, le quieren echar la culpa de que se están cargando el país.  Es muy fácil y recurrente echar la culpa de las crisis a un colectivo minoritario e indefenso y de paso quitarles y apropiarse de sus derechos generales y económicos. Esa ideología hizo mucho daño el siglo pasado en Europa.
 
Dice Vd. que "nadie se paga su pensión", entonces ¿que es lo que se paga con sus cotizaciones? Sea el sistema de reparto o de capitalización, a todos los efectos, lo que cada cual cotiza es para pagarse su pensión., esas cotizaciones le da derecho a cobrar proporcionalmente a lo que ha pagado, como cualquier seguro, y como cualquier seguro es ilegal e inmoral decirle a alguien 35 años después que es mentira. La lógica y la propia Constitución  proclama la irretroactividad de las leyes si van en perjuicio de los ciudadanos. Vd. no es que quiera cambiar las leyes en medio del partido, es que  las quiere cambiar después de haber finalizado.
 
Le pongo un ejemplo: supongamos tres autónomos que ganan igual durante 35 años. El primero cotiza todos esos años por el mínimo y se da la gran vida gastándose todo lo que gana. El segundo cotiza por el mínimo y ahorra e invierte en un piso que lo alquila y en una cartera de acciones que le da dividendos y plusvalías. El tercero ahorra igual que el segundo pero lo emplea en aumentar su base de cotización hasta el máximo, pongamos el triple de lo mínimo,
 
Según Vd, los tres deben cobrar un mínimo XXX. Según yo, el tercero debe de cobrar una pensión triple y no entiendo que argumento me  puede Vd dar para decirme que es inmoral.

@augur,  no se sulfure usted. Lea y pase del tema. ¿No recuerda usted que fué un jubilado que presidía el gobierno el que creo la ley del suelo que tan bien ha hecho a este país y sobre todo a sus politicos metidos a gestores de cajas, alcaldes etc etc. ?

¿Acaso no recuerda que fué otro ilustre jubilado el que dijo que no había crisis, que era una mera desaceleración y que nuestra banca era el ejemplo de España al mundo? Lecciones que dabamos a todos los que nos querían escuchar.

Si es que es verdad, se están cargado este país. Bueno, ya se lo han cargado. Con las generaciones tan preparadas que tenemos, ni un corrupto, oiga, todos son jubilados.

En fín, esperamos que alguien acuda al rescate y los dejen a pan y agua, ya casi no tienen sanidad, un empujoncito más y liberamos capital a maza.

Pues sí fb001, que aquí, en el asilo, tenga uno que leer estas cosas....

@augur, gracias por la deferencia. Le dejo una serie de consideraciones:

1) A la mayoría de la gente la soportan sus padres, fundamentalmente. La mayoría de estos padres, aún pagando impuestos tengo entendido que reciben más de lo que pagan (por esto de la redistribución)

2) Una parte no trivial de los impuestos va para pagar servicios que utilizan los propios "pagadores".

3) Tenemos el "pequeño problema" de la deuda. Esto es dinero que han utilizado estos jubilados y que no van a pagar.

Yo no estoy hablando de legalidad, por otro lado. Hablo simplemente de ética. Las cosas dirán las leyes lo que quieran decir, pero la realidad es que lo que pagamos al cotizar es para pagar a los jubilados actuales y esto no es opinable. Es una situacion que en determinadas circunstancias no es sostenible, y esto es como las preferentes, el hecho de que se le haya vendido una cosa pero en realidad sea otra no cambia la realidad, y es obligación moral de cada uno saber dónde se mete. A partir de ahí ya es una decisión política; para mi no hay derecho a que un jubilado viva mejor que un joven que lo soporta. Vd. lo ve de otra manera, y cada uno hemos expuesto nuestra argumentación.

Su ejemplo de los autónomos sería correcto en un contexto de pensiones de capitalización como digo. En el contexto actual, pues la ley dirá lo que dirá pero es nuestro deber como personas saber y prever, porque muchas veces las cosas acaban pasando como tienen que pasar cuando no hay más remedio que sea así.

Ah, y ojo, que a los políticos incompetentes etc están entre nosotros y los elegimos nosotros. El día que vea un 80% de abstención le diré otra cosa.

Vamos a ver, voy a perder un poco de mi tiempo en matizar este asunto porque parece que no se me ha entendido y además por los comentarios de @fbf001 y @augur puede dar la impresión de que esté defendiendo la parte más cabrona  de la política neocon (y discúlpenme la expresión, pero creo que se me entenderá mejor así). Y en 

En primer lugar, he mencionado a los jubilados como podría mencionar a otros colectivos. Aunque sí que pienso que la generación anterior a la mía en España ha tenido un comportamiento especialmente predatorio con la que venía detrás en temas como la burbuja inmobiliaria y la legislación laboral, donde han creado un mercado dual de sobreprotección para ellos y de pura precariedad para los jóvenes (como puede verse en este gráfico).

Dicho esto, mi reflexión iba por aquellos que hablan de LIBERTICIDIO cuando los gobiernos emiten moneda en momentos en que se encuentran en un squeeze provocado por la insostenibilidad de su deuda. Gente que está en contra de que se imprima moneda utilizando argumentos como:

- Es que entonces los 5000 euritos que tengo ahorrados van a valer menos y me voy a empobrecer. La respuesta para ellos debería ser ¿Es mejor una debacle del sistema bancario y que tus ahorritos valgan cero? TE JODES.

- Es que la inflación es el impuesto de los pobres y voy a tener menor poder adquisitivo con el sueldecito que me da mi patrón ¿Es mejor tener un 40% de paro (con lo que eso implica para la estabilidad social) para que tú seas el tuerto en el país de los ciegos (como alguno que yo me sé que da vivas a la Deflación)? TE JODES.

- Es que con la política de bajos tipos de interés no me dan nada por mis inversiones en depósitos y renta fija y no voy a poder tener altos ingresos como rentista ¿Y te creías que era sostenible con este nivel de deuda, no sabes invertir en otra clase de activo? TE JODES.

Y podría continuar  con unos cuantos ejemplos por el estilo. Con unos cuantos TE JODES se arreglarían bastantes cosas. Pero como nadie los dice y encima se mezclan cosas y la mayoría de la gente no es capaz de ver la realidad sin sus prejuicios ideológicos (como el de que la impresión de moneda es sólo para sostener a La Casta) pues así nos va.

Pienso que la solución pasa por la combinación de medidas tanto de austeridad (restructuración de compromisos, como pueden ser las pensiones, reducción del gasto político) como expansivas. En ningún manual dice que no puedan hacerse al mismo tiempo.

Y ahora, si queda alguien a quien no haya insultado: tengan ustedes buenos días, caballeros.

 

 

 

La verdad es que tiene Vd. su punto de razón @charleslogan, pero no del todo en mi opinión. Creo que estas medidas de expansión monetaria que refiere Vd. perjudican más a los que menos tienen. Además los incentivos que se crean son a no ahorrar sino a quemar el dinero lo antes posible o a apalancarse, exactamente los barros que nos han traído estos lodos. En cualquier caso todo esto es hablar por hablar puesto que al final las cosas que realmente solucionan problemas sólo pasan cuando no queda otro remedio y cuando se ha causado ya mucho sufrimiento a mucha gente por seguir "kicking the can down the road".

Y ahora por si fuera poco tenemos la bomba contra la cúpula del PP que como sea verdad (yo desde que empezó el tema Bárcenas vaticiné que esto tiraría al Gobierno, y este era exactamente el siguiente paso que me esperaba), a ver cuando haya que hacer la siguiente ronda de recortes con qué cara la van a hacer. También es cierto que paradójicamente han sido siempre los partidos de centro-izquierda (risas) los que han hecho los recortes más profundos. Todo cuestión de "imagen de marca"

Las ondas de Elliot dicen que ahora @augur responderá a degüello, luego @charleslogan a superdegüello con posdata de que deja de escribir en unience, luego @augur a supersuperdegüello ...

Por favor Srs., entiendan la enorme responsabilidad que tienen: demostrar que las ondas de Elliot no funcionan

 

Llevas razón, @mansolo, de todas formas hoy estoy más calmado y además  es que me he quedado sin argumentos. Si @arturop dice que  "para mi no hay derecho a que un jubilado viva mejor que un joven que lo soporta",  después de lo que le he explicado, ¿que más le puedo decir?
 
Por motivos que no vienen al caso conozco literalmente a cientos de ancianos y jubilados y no acierto a entender que se les eche la culpa de haber despilfarrado y, menos aún, de ser los culpables de la crisis y el paro actual. O soy muy torpe o nadie me  lo explica adecuadamente o ambas cosas o ninguna de ellas. 
 
Yo lo único que he visto en la generación de jubilados  que conozco es una gran austeridad y es para mi un misterio como hay personas que ven lo contrario. También ha visto que las generaciones posteriores han vivido y siguen viviendo, en su gran mayoría, con menos austeridad que ellos.
 
 Por eso me indigna que, ahora que están indefensos, se les quiera quitar lo poco que les ha quedado, mientras la mayoría, aún hoy, sigue viviendo mejor que ellos han vivido en toda su vida, encima se les culpabilice y se les quiera exprimir aún más,

 

 

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