Jonathan Cañas  

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escrin
13:04 el 11 diciembre 2013

Informe de FERSA

Informe de situación de Fersa, con datos contrastados y basado en expectativas reales. Se admiten comentarios!! En los últimos años, Fersa ha bajado exponencialmente su patrimonio neto (de 381 millones del 2008 a 134 millones del 2012 llegando a un máximo de 409,44 millones en el segundo trimestre del 2008 VTC = 2,92€/acc) . Se ha ido desprendiendo de diferentes parques y/o licencias teniendo que provisionar el fondo de comercio motivado por : Depreciación de las monedas donde opera (zloty y rupia) Nuevas regulaciones (España), Ventas realizadas de inmovilizado y por consiguiente el valor de las marcas. Ha disminuido su patrimonio debido a la coyuntura económica y la imposibilidad de seguir creciendo como los años precedentes, en base a deuda y expansión mediante crédito e incorporación de activos.. Ahora vamos al 2013-2014. Ha vendido Polonia, que generaba un 11% del negocio, para expandirse en India y Panamá, que le generará un importe de negocio parecido. Os preguntaréis, por qué?? Ha sido una cuestión de valorar las perspectivas regulatorias en uno y otro pais, de tal forma que en la India se asegura mayor rentabilidad y tambien menor inestabilidad regultaria que en Polonia, actualmente inmersa en cambios. Por otro lado, la empresa ejecutará en un futuro próximo el proyecto de Panamá que realmente es un proyecto completo de 330MW (30% para Fersa), a ejecutar en dos fases (Antón y Toabré). En una primera fase que se iniciará a inicios del 2014, va a ser un parque de 102MW (30 Mw atribuibles a FERSA) de potencia instalada en el que ha tenido que vender el 70% que poseía para permitir un desbloqueo en el proyecto, por aspectos judiciales y litigios con el socio local. Y en FERSA se valoró que mejor tener un 30% de algo que aporta negocio, que no un 92% de inversión paralizada no productiva. Esto, actualmente, nos ha aportado efectivo para ir amortizando deuda, entre otras cosas. FERSA ha hecho este proceso de ajuste y está en condiciones de afrontar una nueva etapa de crecimiento en los próximos años. La pregunta. Fersa es rentable? Calculo que este 2013 está siendo un año de transición. Ahora mismo la empresa no genera casi beneficios. Pensar que está vendiendo cosas y desarrollando otras. Está haciendo una rotación de activos, buscando obtener la mejor rentabilidad posible por € invertido, dedicándose a proyectos ubicados en paises con legislación más favorable a la explotación, o incluso con emplazamientos con mejor recurso eólico que otro. En breve, el nuevo parque situado en Bhakrani, incrementará la presencia de FERSA en la India incrementando la producción en 20GW más instalados y será cuando ya cambie la cosa... Mirando la producción, la deuda, lo que nos proporcionará India, ... Fersa podrá generar en un futuro inmediato 2~3 millones de beneficio anual. Se puede ver que la empresa está haciendo grandes reestructuraciones, posiblemente condicionadas por los bancos para volver a crecer luego de una forma adecuada. ¿Cuanto vale Fersa? Siempre pienso que el valor en bolsa tiene que tender al valor teórico contable y las expectativas futuras. A finales de 2012 el VTC era de 0,96€. Este año ha logrado sin problema alguno cumplir con los vencimientos del crédito obtenido en la refinanciación de febrero 2012, que si que fué un momento crítico en la viabilidad del grupo, el año que viene existe la inquietud de la ley del sector energético en España (donde fersa tiene el 54% del negocio y se baraja una nueva rebaja del 7%) y posiblemente tenga que desprenderse de licencias o proyectos pendientes en diferentes países para conseguir liquidez y así ganar tiempo para construir nuevos parques. También está la referencia del intento de la OPA que hicieron a 0,40€. Con todo esto,... El valor nominal de la empresa es de 140 millones. El VTC de finales del año 2012 era de 134 millones. Se podría llegar a esperar una pequeña nueva rebaja del valor patrimonial debido a la nueva legislación en España pero la cuestión es que capitaliza por 53 millones. Hacer cuentas... Se deduce que el valor de la acción aún no recoge esta nueva situación de mayor valor, esperamos que el mercado la vaya interiorizando y progresivamente vaya situando la acción en Bolsa en su valor real. Producción Durante 2013 se generará menos importe de negocio debido a la venta de Polonia (50Gwh) pero la producción en España aumentará en más o menos 17Gwh (basado en estimaciones). Pensar que, por ejemplo, cada Gwh nos genera una media de 84.210 € en España y 89.540 € en Francia de cifra de negocio. En el 2014 empezaremos con un parque que generará unos 50Gwh en un año y pendientes de Panamá (30Mw atribuibles : 2,5 veces del parque que tenemos en Francia. Unos 75 Gwh anuales). La media de producción de este año de todos los parques es de 1.3Gwh/ día. 40Gwh mensual. Octubre y noviembre han sido bajos, diciembre hemos empezado muy bien. Llegando a generar 2Gwh en un día. Es decir, este año tendremos una cifra de negocio operativos de 36 millones a lo que habrá que añadir lo producido por KISIELICE hasta el 9 de marzo 2013. Es decir, unos 40 millones. Deuda No creo que Fersa tenga actualmente problemas de deuda, ya renegociada. La empresa está tratando de conseguir reducir la deuda global consolidada, perteneciente en su mayor parte a las filiales, propietarias de los parques, para lograr el break even y que los gastos financieros conjuntos consolidados, no superen los ingresos y permitan contribuir con flujos positivos a la matriz. Un dato: La amortización anticipada realizada por la venta de Kiselice nos reportará un ahorro de intereses de 820,000€. Es importante saber que la agencia RyG fué la encargada de reestructurar la deuda. Conclusiones Fersa está mejorada, más pequeña pero saneada. Espero unas ventas de 40 millones para este año con un resultado neto final positivo, teniendo en cuenta que en los dos ejercicios precedentes, ya se llevó a cabo el saneo contable, incluso superior al que hubiera sido preciso para ahora disponer de colchón. A parte, decir que el margen operativo es y va a ser claramente positivo, incluso descontando gastos financieros, que es donde está la clave. Está en un momento en que se ha desprendido de proyectos para iniciar otros pero con el riesgo repartido. Faltan noticias. Un retraso en India puede ser muy perjudicial. Espero la inauguración para enero. La construcción de los proyectos depende sobretodo de la orografía, las condiciones del terreno y la facilidad para el acceso. Especialmente este último aspecto ha sido el factor decisivo para deshechar numerosos emplazamientos con recurso eólico superior al 50% en algunos casos, que se dice pronto. Además, las condiciones geotécnicas y ambientales (aunque estas solo en fase de proyecto) condicionan los plazos tambien. Pero repito, el valor actual de la cotización ni se asoma al precio real. Falta interés en la empresa. Nadie muestra sus cartas o simplemente no quieren jugar con ella. Los socios mayoritarios en este momento, no tienen ninguna prisa por "colocar" la inversión asumiendo una devaluación del orden del 90%, puesto que entienden que el momento más crítico para la sociedad ya ha pasado y ellos en este momento no se plantean una venta a este precio. Todo cambiaría con una ampliación de capital, que para eso está en bolsa!! Para avanzar en los nuevos proyectos, que aunque las administraciones ya han procedido a la asignación de emplazamientos y potencias, realmente lo que ahora se encuentran es con que las empresas no están interesadas en el desarrollo de los MW asignados, debido a la dudosa rentabilidad de los parques tras la modificación regulatoria, donde el TIR esperado se ha reducido para los parques de nueva construccion. Tener en cuenta que el valor nominal es de 1€ y no se podría realizar la ampliación a no ser que bajarán ese dato. La ampliación de capital también podría venir de la mano de integración de activos pertenecientes a otro/otros operadores, a valoración consecuente lógicamente para no diluir al accionista. una operación similar a la llevada a cabo en 2008 con ENHOl, en este caso con operadores similares en tamaño como EOLIA, IBEREOLICA, EyRA, VAPAT, EOLICAS2000, EOLICAS DE EUSKADI, incluso la ex-opante GREENTECH, serían opciones más que interesantes. Con todo, la acción está descontando el miedo al cambio de la ley de energías renovables de España. Pero incluso si pasara lo peor, la empresa puede seguir siendo mínimamente rentable. Nos será de gran ayuda mirar la cotización de las rupias frente al euro. Se depreció en 2012. Ahora la empresa está saneada y financieramente estable, y está en condiciones de plantearse empezar a explorar estrategias de crecimiento orgánico y corporativas para consolidar el propósito que tienen de dar valor al accionista y poder estar en condiciones de plantearse distribuir sus beneficios. Los activos productivos de Fersa serán, a final de 2013, lo suficientemente sólidos y estarán saneados como para garantizar la sostenibilidad de la compañía debido principalmente a la reducción progresiva de la deuda corporativa (renegociada en febrero 2012) así como a la aplicación de los deterioros contables, incluso superiores a lo que hubiera sido deseable en determinados momentos con el fin de aportar mayor credibilidad al mercado.
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