Xavier Brun Lozano  

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xavierbrun
18:15 el 06 mayo 2014

PhD. Gestor en Solventis AV y apasionado del análisis

Como analizar un holding: Caso Burelle (value hidden)

Compramos Burelle en el fondo hace ya algun tiempo, aunque este último mes hemos incrementado nuestra posición. 

Precio (30 abril): 777,3 EUR // Free Cash Flow Yield (2014): 11%

Capitalización bursátil: 1.440 Mill € //  Deuda Neta Ajustada: 654 Mill €

 

La sensación de comprar Burelle ha sido la misma que la de ir de rebajas en unos grandes almacenes. Según la RAE, rebaja significa “disminución, reducción o descuento, especialmente de los precios”, y esto es justo lo que hemos visto en la empresa.

Burelle es un holding empresarial de la familia Burelle (de aquí el nombre) cuyos activos se agrupan en tres.

  • Sofiparc (100%) es un grupo inmobiliario con dos grandes activos. El primero es un edificio de oficinas con una superficie de 13.132 m 2 situado en Levallois, cerca del distrito de negocios de París. El 80% lo ocupan las oficinas centrales de Plastic Omnium y el resto la empresa Internacional SOS, líder en medicina y seguridad. El edificio se complementa con 270 plazas de parking. El segundo activo es un terreno de 33.000 m 2 en Lyon y Saint-Priest, en el que se destacan dos hoteles, Novotel e Ibis y cuatro campos de golf.
  • Burelle Participations (100%) es una empresa de capital riesgo que pretende invertir en el medio plazo en empresas de éxito. Desde el 2003 la empresa ha comprometido un total de 60 millones de euros.
  • Plastic Omnium (56,1%) es una empresa líder en componentes de plástico, tanto para automoción como para contenedores, en la que Burelle posee el 56,1% y la que le da el mayor valor.  Por este motivo vayamos a entrar un poco al detalle.

Plastic Omniun, empresa cotizada en París,  elabora productos en base al plástico tanto para el sector automoción como el medioambiental. En automoción produce varios elementos para casi todas las marcas de coches, entre los que se destaca el parachoques, el portón trasero, el tanque de combustible,… tal como se puede observar en el gráfico adjunto. Lo destacable es que todos estos productos ayudan a un factor clave en el sector automoción: reducción de peso y, por tanto, del consumo y emisión de CO 2. En este segmento es líder mundial (10% cuota mercado) de parachoques y portones traseros y líder también (21% de cuota) de los sistemas de combustible. Además se prevé que el porcentaje de plástico en los automóviles pase del 16% actual al 20% en los próximos 2 años. Por esta razón, de aquí al 2016 la empresa prevé aumentar en 16 plantas  hasta alcanzar un total de 114. 

En el segmento de medioambiente produce gran variedad de contenedores, de pequeña o gran capacidad, soterrados, semisoterrados…. En realidad, este segmento lo tenemos más cerca de lo que podríamos pensar, al ser buena parte de los contenedores de las ciudades españolas suministrados por ellos. 

Pero vayamos a la valoración. Plastic Omnium capitaliza hoy día 3.635 millones de euros, tiene una deuda de 673 millones (deuda neta /ebitda = 1.5x) y PER (2016) de 9x. Si aplicamos un PER de 15 a la empresa, nos da un valor de 6.058 millones de euros, un 67% más. Todo ello, con una ventaja competitiva que es el coste de cambiar de proveedor, más el tamaño, ya que a medida que se hace mayor puede invertir más en I+D, haciendo casi imposible a las pequeñas empresas poder competir. En la actualidad, invierte unos 65 millones de euros en este concepto.

Ahora vayamos a valorar Burelle. Primero, como empresa industrial, y luego, como holding. Si Plastic Omnium generó en 2013 300 millones de euros en flujo de caja libre y prevé generar 550 en 2017, a Burelle le toca 168 millones de euros (56,1% de 300) en 2013 y 308 en 2017. Esto equivale a una rentabilidad de flujo de caja libre de un 11,7% (168 / capitalización bursátil = 168/1.440) para 2013 y de un 21,2% en 2017, nada despreciable para los tipos que paga hoy día el bono.

Ahora vayamos a valorarla como si fuese un holding. Para ellos hemos de seguir los siguientes pasos:

1. Calcular GAV (Gross Asset Value). Es el valor de todos sus activos a precio de Mercado.

2. Calcular NAV (Net Asset Value). Es el GAV menos la deuda empleada para comprar los activos, lo que nos da un valor aproximado de los fondos propios del holding.

Si valoramos Sofiparc y capital riesgo a 1 vez precio-valor libros (p-book), 172 millones de euros, y Plastic Omnium a precio de mercado de hoy, esto es 56,1% x 3.635 millones = 2.039 millones de euros. El resultado es un GAV de 2.211millones.

El siguiente paso es calcular el NAV, con lo que deberíamos quitar los 654 millones de deuda neta, pero…  aquí es donde está el value hidden o valor escondido de la empresa. Esta deuda aparece en el balance consolidado, la cual corresponde a Plastic Omnium, pero si miramos el balance individual de Burelle vemos que no tienen deuda. Es por esto que en un holding hemos de mirar el balance individual del holding y no el consolidado. Por tanto, la deuda que ha necesitado Burelle para comprar Plastic Omnium ha sido cero, haciendo que el NAV sea igual a 2.211 millones.  Si comparamos el NAV con la capitalización bursátil nos da un descuento del 53,5% (NAV / capitalización bursátil -1 = 2.211 / 1.440 -1), estamos comprando Plastic Omnium con un descuento nada despreciable. De acuerdo, los holdings se les aplica un descuento debido a los impuestos que deberían pagar si vendiesen sus participaciones más un descuento por ser unas participaciones elevadas, pero es que este descuento suele ser entre el 20-40%.

Pero si valoramos Plastic Omnium por su valor (6.058) y no por su capitalización bursátil (3.635), el descuento sería de un 148%.

Conclusión, estamos comprando de rebajas una buena empresa, Plastic Omnium. 

 

Nota:de forma directa o indirecta tengo acciones de las empresas mencionadas. esta nota no es ninguna recomendación de compra-venta. 

 

 

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3 comentarios
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Yo tengo pendiente echarle un ojo al Holding ALFA, pero lo veo una tarea un tanto difícil, a ver si me animo

https://www.unience.com/blogs-financieros/johngbra/hoy_me_perdi_por_el_latibex_conoceis_el_holding_alfa

Hola @Xavierbrun.

 

Me alegra ver que sigues apostando y acumulando en esta empresa. Sé que ya lo comentamos en su momento a raíz del análisis que yo hice en otro post sobre Burelle, pero me gusta coincidir en tu análisis sobre las implicaciones derivadas de Plastic Omnium también. De hecho, yo también tengo compradas ambas acciones en Fonvalcem FI.

 

Gracias por tu análisis.

 

Un saludo 

@xavierbrun,

La verdad que no conocía la empresa, ni el holding. Y muy interesante el análisis.

 

Lo que yo no acabo de ver es  que se pase de 300 a 550 millones en 4 años.

<<  Si Plastic Omnium generó en 2013 300 millones de euros en flujo de caja libre y prevé generar 550 en 2017>>

Gran artículo

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