Xavier Brun Lozano  

xavierbrun (58º) 

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xavierbrun
16:44 el 04 marzo 2016

PhD. Gestor en Solventis AV y apasionado del análisis

Sabor: otra forma de invertir en consumo. Caso: Givaudan

Como cada mes, intento desgranar una acción que tenemos en cartera y exponer los motivos de compra o de venta. este mes toca: Givuadan. 

 

Precio: 1.875CHF (29 febrero 2016) Precio adq. :1.769 CHF

Capitalización: 17.313 millones CHF-  Deuda Neta ajustada: 850 millones CHF

PER ajustado (2016e): 22,3x

 

Seguramente,  alguno de ustedes habrá tenido alguna vez un examen sorpresa, ese que en el minuto 1 de clase el profesor suelta un: “hoy, ¡examen!”. Pues hoy queríamos hacer algo parecido, tan solo con cuatro simples preguntas:

1. ¿Qué es lo más valioso de Coca Cola? Respuesta: su fórmula.
2. ¿Por qué eligen el Magnum Frac o el Magnum almendrado? Respuesta: por su sabor.
3. ¿Por qué prefieren ponerse la colonia eau de perfume A en lugar de eau de perfume B? Respuesta: por su fragancia.

Hasta aquí las preguntas fáciles. Tan solo nos falta una por responder, la que servía para sacar nota. Pero antes permitan que hablemos de una empresa : Givaudan.

Givaudan es una de aquellas empresas que cayó en nuestras manos después de ver repetidas veces el anuncio de one million de Paco Rabanne. Como no podemos dejar de pensar en inversiones y retornos, quisimos saber quién era el dueño que invertía tanto dinero en publicidad. Para nuestra sorpresa quien está detrás no es el Sr. Paco Rabanne sino Laboratorios Puig. Esta respuesta nos condujo a otra pregunta: ¿cuántas fragancias o sabores se hacen cada año? Buscando, buscando… encontramos que se piden hasta ¡35.000 nuevas cada año!  (Dato que hace que durmamos igual, pero que no deja de ser curioso). ¿Y quién los hace? Pues las empresas químicas muy especializadas cuyo sector se hace llamar Aroma, Fragancia y Sabor (en inglés AFF de Aromatic, Flavours and Fragances). El caso concreto de la colonia one million, la fragancia o fórmula es de Givaudan, con lo que se beneficia de las ventas de la colonia sin poner un euro en publicidad, no está mal, ¿no creen?.

El AFF es un sector que no requiere de grandes inversiones porque, como diría el dicho, “el buen perfume se vende en frasco pequeño”. En esencia, los centros de producción son laboratorios que mezclan con sumo cuidado muchos ingredientes. Estas características hacen que generen mucha caja. Aunque se venda en frasco pequeño, el tamaño de la empresa aquí sí importa.

 - Importa porque si vendes más puedes dedicar más recursos a I+D (mantienes el mismo porcentaje de ventas pero en valor absoluto es mayor).
- Importa porque si dedicas más a I+D, ofreces mejor servicio ya que los sabores y fragancias que obtienes satisfacen mejor las necesidades de tus clientes.
- Importa porque si produces más, demandas más materia prima (plantas, aceites, etc…) con lo que tu poder de compra aumenta, ya que los recolectores son pequeños.
- Importa porque a más mercados y culturas podrás abastecer y con ellos, más sabores tendrás en tu catálogo. Dato nada despreciable porque hay más diversidad cultural en todos los países. Fíjense en una cosa, ¿cuántos anuncios de fideos chinos o hindús hay hoy en día y cuántos había hace 10 años?.

Por estos motivos, la cuota de mercado de las 4 mayores empresas ha pasado del 48% en 2005 al 60% hoy en día.

Pero ahora vayamos a Givaudan. La empresa fue una escisión (spin-off) de Roche. Desde entonces, siempre ha tenido un crecimiento orgánico positivo, ¡sin excepción!. Los gestores vieron las ventajas competitivas que era ser el líder del sector, por ello en 2007 compraron Quest, con lo que se convirtieron en el número 1 mundial, pasando de una cuota del 15% al 25% actual. Esto les ha permitido alcanzar unos retornos (ROE) promedios del 18%.

Escuchando al equipo gestor su estrategia está clara:

- Continuar siendo los líderes del sector de sabores y fragancias. (Con las ventajas que ello conlleva).
- Incrementar presencia en sectores con posibles sinergias como el de Ingredientes Cosméticos (Active Cosmetic Ingredients), donde ya es el número 4 con un 4% de cuota.
- Consolidar la relación con las grandes marcas, como Procter & Gamble, R+B o Colgate, y aumentar presencia en las marcas locales y regionales.
- Asegurar provisión de materias primas y reducir exposición a la evolución de precios. Para ello tienen acuerdos con agricultores locales y gran presencia en productos como el pachulí. 

Ahora vayamos a la valoración. Givaudan la compramos un día de aquellos que el mercado estaba preso por el pánico, en concreto hicimos posición a niveles de 1.769 francos suizos. A esos precios, la capitalización bursátil era de 16.330 millones, la deuda neta de 677 millones y la caja neta generada (aquella caja que el accionista tiene a libre disposición) de 720 millones. Como la deuda no es un problema, el equipo gestor puede centrarse en lo que hay que centrarse: generar negocio.

La empresa la compramos con un PER ajustado a cierre de 2015 de 21x, algo por debajo del PER 24x promedio de los últimos 10 años. Este PER es mayor al promedio de los índices, gracias en parte, a las fuertes barreras de entrada del sector y las ventajas competitivas de la empresa.  Por lo tanto, si se asume que el PER se mantiene en los próximos años tendremos la siguiente rentabilidad:

- Un 4,5% por año. Equivalente a la rentabilidad que me aportan los flujos de caja libre.
- Más 4% por año. Equivalente al crecimiento anual de la empresa. ¿ Y por qué un 4%? Porque es el ritmo de creación de clase media a escala mundial.

 

Esto nos da como resultado una rentabilidad del 8,5% anual, nada despreciable para una empresa de estas características.

 

Así que, la última pregunta del examen es:

 

4. ¿Les gustaría tener Givaudan en su cartera de inversión?

 

Nosotros ya hemos respondido.

 

 

“Si el álgebra o los complejos cálculos fueran requeridos para ser un gran inversor, todavía estaría vendiendo periódicos. Todo lo que debes saber es sumar, restar, multiplicar y dividir.”  Warren Buffett

 

 

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