Xavier Brun Lozano  

xavierbrun (58º) 

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xavierbrun
18:54 el 29 mayo 2015

PhD. Gestor en Solventis AV y apasionado del análisis

Trampa de valoración: “guárdalo debajo la alfombra”.

¿Han tenido nunca esa sensación de alegría cuando haces algo que tenías en la cabeza hace tiempo? Pues hace algún tiempo que tenía en la cabeza realizar varios documentos en los que explicar estas trampas de valoración o minas que me he ido encontrando a lo largo de mi trayectoria profesional. He escrito alguno, pero espero que vaya en aumento (si el tiempo y los mercados lo permiten). En fin, que sean “value tips” o consejos de valor .

Trampa de valoración: Tipo: movimientos patrimoniales extraños

Uno de los estados financieros menos se mira es el E stado de Cambios en el Patrimonio Neto, o Equity Statement en inglés, que siempre gusta más. Se utiliza tan poco que ni Bloomberg te lo ofrece!!

Mi experiencia me ha dicho que es uno de los estados financieros que siempre debes de mirar. Parece aburrido, ya que tan solo mira el movimiento que han tenido los fondos propios, pero a veces es como levantar la alfombra en casa del vago.

En un principio los fondos propios deberían seguir el siguiente comportamiento:

Pues bien, les invito a hacer exactamente esto para todas las empresas del Ibex 35 o del Eurostoxx 50. Nos daríamos cuenta que casi nunca se cumple, por tanto, nos puede dar información sobre cosas a mirar o  tener en cuenta.

Pero, ¿Por qué puede pasar? (con permiso de todas las excepciones). Por dos motivos principalmente:

  1. Valor a mercado: Pues porque se ha valorado un activo a precio de mercado y no hace falta pasar su valoración por la cuenta de resultados
  2. Derivados: porque una empresa tiene un futuro sobre su materia prima y todavía no lo ha cerrado (lo tengo). Al contabilizarse por el principio de prudencia, se lleva a pérdidas (aunque no vía cuenta de resultados).

 

Ejemplo:

Un ejemplo muy bueno es el de uno de nuestros bancos más famosos: Santander. En el 2008 uno de los titulares de su memoria era el siguiente:

Efectivamente, el beneficio fue de casi 9.000 millones de euros. Entonces, ¿por qué tuvo la necesidad de ampliar capital en diciembre de 2008 por importe de casi 7.500 millones para mantener la ratio de capital regulatorio?

Pues vayamos a todos los estados financieros y en especial al de movimientos patrimonio neto. El del 2008 del Santander es:

Podemos ver que en 2008 empezó con un balance de 59.704 , más el beneficio neto (attributable profit) de 8.876 menos los dividiendos (intermi dividend distibuted + not distributed) de 4.813 (1.711+3.102). pero ojo! Justo después es donde vienen las alegrías.

Hay una partida que dice: Valuation adjustments, que no es otra cosa que ajustes por valoración. Casi nada, 8.300 millones de euros, que es muy parecido al beneficio neto. Rebuscando entre la memoria no ves mucho detalle del porqué de este ajuste, tan solo alguna referencia a la crisis.

Luego ves que hay una emisión de preferentes, que si lo comparas con el año anterior observas que hay una emisión de 529 y 360 entre deuda subordinada y preferentes.

Pero la pregunta es: ¿qué hubiera ocurrido si el ajuste de valoración hubiera pasado por cuenta de resultados? Exacto ! El beneficio sería casi cero.

Así que una cosa a mirar antes de invertir: Movimientos de fondos propios.

 

 

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5 comentarios
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Claro .... no hay que trabajar en la NASA para ver que algo que gana casi 9 mil millones ....tiene que pedir dinero a sus accionistas.

Por eso cuando oigo la palabra STD .... mi billetera bien cerrada .

@xavierbrun

muy interesante tu articulo.

reproduzco parte:

  1. Valor a mercado: Pues porque se ha valorado un activo a precio de mercado y no hace falta pasar su valoración por la cuenta de resultados
  2. Derivados: porque una empresa tiene un futuro sobre su materia prima y todavía no lo ha cerrado (lo tengo). Al contabilizarse por el principio de prudencia, se lleva a pérdidas (aunque no vía cuenta de resultados).

1) podrias poner un ejemplo de "haber valorado un activo a precio de mercado"? no lo veo.... que activo del Patrimonio Neto por ejemplo?

2) "tiene un futuro sobre su materia prima"??  a que te refieres como materia prima? una petrolera que tiene en balance (en fondos propios) un futuro sobre el petroleo por ejemplo? pero eso no va en esa parte del Balance no? en el caso de un banco.... que materia prima?

mcuhas gracias

muchas gracias por los comentarios @quixote1 y @mariaisabelsanz 

lo de los scrip dividends bien lejos...

Maria Isabel, adjunto los ejemplos qeu comentas. 

1) Por ejemplo: una empresa tiene un bono español comprado hace 1 año. El bono todavía no lo ha vendido pero el precio ha bajado de 100 a 80 porque los tipos de interés se han repuntado. Pues bien, puedes poner la pérdida de 20 en el estado de patrimonio neto en lugar de la cuenta de resultado. ¿por qué? pues porque todavía no lo has vendido y como consecuencia no has materializado la pérdida. 

2) Una empresa en Andalucía que extrae cobre para venderlo. El riesgo que tiene es que el cobre baje de precio. PAra ello contrata a principios de año un futuro (como un seguro) para obtener ganancias si el cobre baja. A final de año todavía lo tiene en cartera (no lo ha cerrado), no obstante, de cerrarlo hoy tendría unas pérdidas de unos 10 millones de euros. Pues esos 10 millones de euros lo pasas hoy por patrimonio y no por cuenta de resultados. 

espero hayan sido claros los ejemplos. 

 

gracias!

Curiosísimo artículo @xavierbrun

Estos ejemplos en los que se aúnan la teoría y la realidad, son los que nos hacen aprender de verdad.

A todo esto, ¿por qué no pasa ese cambio de valoración por la cuenta de resultados? Que yo tenga entendido siempre tiene que hacerlo. Recuerdo casos recientes como el de Tesco, que cambió el precio de mercado de algunos edificios que tenía en propiedad, y tuvieron pérdidas. También estoy acostumbrado a ver los "asset impairments" de Abercrombie & Fitch (empresa en la que estoy invertido y perdiendo, aunque creo que vale más del doble del precio actual) motivados por el cierre de tiendas en USA entre otros. Y para ese "otros" te copio por curiosidad un extracto del último informe anual:

Asset Impairment
The Company incurred non-cash asset impairment charges of $45.0 million for Fiscal 2014 related to 51 stores whose asset carrying values were determined to not be recoverable and exceeded fair value. (...) Additionally, in connection with  the Company's plan to sell the corporate aircraft, the Company incurred charges of approximately $11.3 million to record the expected loss on the disposal of the asset.

Es decir, que van a vender el jet privado de Jeffries por un precio mucho menor del que tenían en el balance...

Un saludo y muchas gracias!

hola @karimcp

pues el pasar o no por cuenta de resultados depende de varios factores. El ejemplo que pones, el de Abercrombie, los impairments son por actualización de goodwill, entre otras cosas. En este caso debe pasar por cuenta de resultados. 

Pero hay otros, como por ejemplo:

Una empresa de cobre qeu tiene un futuro vendido, así se asegura el precio del cobre a futuro. Si a diciembre el futuro todavía está vivo (no se ha cerrado) y la emrpesa pierde 100 mill, no hace falta qeu pase por cuenta de resultados. 

Otro ejemplo es cambios contables que hacen cambiar el valor del activo, por ejemplo pasar de contabilizar las existencias de fifo a lifo

Lo de A&F es una vendición que Jeffries se hubiera ido... ejemplo de mal gestor. 

un saludo!

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