Fernández-Galiano (Dunas Capital): "El mercado debe corregir, está sobrecomprado"

En la última década, la industria de gestión de activos europea ha vivido un crecimiento exponencial, pasando de 13,6 billones de euros bajo gestión en 2011 a 32,5 billones a finales de 2021, con un crecimiento del 138%, según los datos de EFAMA (European Fund and Asset Management Association). La industria de fondos española, en concreto, volvió a marcar un nuevo máximo histórico de patrimonio en febrero, superando los 319.000 millones, según los datos de Inverco recogidos por FundsPeople. En este escenario intervienen muchos jugadores y, logicamente, los más grandes abarcan el trozo más voluminoso del pastel. El Top 20 nacional de suscripciones netas a fondos en el segundo mes del año estuvo liderado, de nuevo, por tres grupos bancarios: CaixaBank, Ibercaja y BBVA.

En medio de este escenario, una gestora española que comenzó con un volumen de activos infinitamente más modesto que el que manejan los gigantes del mercado, ha conseguido, poco a poco, abrirse paso. La gama de fondos Dunas Valor, que cumplía cinco años el pasado año, acumula ya más de 2.000 millones de euros, con crececimentos de más del 30% anuales. La firma, que se posicionó en el Top 20 nacional de más suscripciones netas en 2022, cerró el año con todos sus fondos en positivo, sorteando el gran desplome de la renta fija tras las subidas de tipos de interés. Para analizar el camino recorrido y su estrategia de inversión, conversamos con Borja Fernández-Galiano, Director Comercial, que nos habla, además, del futuro de esta industria.

PREGUNTA. La industria de activos bajo gestión no ha dejado de crecer en España en los últimos años. ¿Se mantendrá esta tendencia en 2023, o los clientes prescindirán de los fondos y se inclinarán hacia otro tipo de productos de renta fija que ofrecen ahora buenas remuneraciones?

RESPUESTA. Es cierto que la industria de fondos nacional ha tenido un crecimiento muy importante en los últimos años, batiendo récords año tras año, aunque dentro de estos datos tendríamos que analizar el número de personas que de verdad está interesada en invertir en fondos, porque los bancos derivan muchos clientes de fuera de balance a balance según les conviene.

No obstante, con el escenario de subida de tipos, va a ser un año complicado. Creo que, efectivamente, vamos a vivir muchas salidas de fondos para ir a productos como los depósitos o cuentas corrientes, eso sí, cuando las empiecen a remunerar, porque todavía no se está remunerando el pasivo para el cliente final.

P. El pasado año, vuestra gama de fondos Dunas Valor cumplió 5 años. ¿Cómo ha cambiado vuestra gestión y vuestro tipo de cliente?

R. En términos de gestión, no ha cambiado nada. Seguimos siendo el mismo equipo, con la misma filosofía, el mismo proceso y, prácticamente, las mismas ideas. Los fondos tienen una rotación bajísima y hacemos apuestas a largo plazo. Lo que ha cambiado mucho es el volumen de los fondos: a día de hoy, acumulan un volumen de activos bajo gestión por encima de los 2.000 millones de euros, con un crecimiento anual de más del 30%.

"Esta industria pone muchas cortapisas para crecer. A los grandes inversores no les interesas si tu fondo no tiene 100 millones bajo gestión"

P. ¿Cómo lo habéis logrado? La industria de gestión de activos está muy poco atomizada…

R. Así es. Existen tres entidades, BBVA, Banco Santander y CaixaBank, que copan el 70% del mercado, y si ampliamos el foco al Top 20 nacional, descubrimos que el 90% está en manos de entidades bancarias. No fue fácil porque esta industria pone unas cortapisas muy importantes para poder crecer. A los grandes inversores, por ejemplo, no les interesas hasta que tu fondo no tenga, como mínimo, tres años de historia o 100 millones de activos bajo gestión, aunque tu producto sea muy bueno.

Así que, nuestra estrategia comercial durante los tres primeros años fue centrarnos en estar presente en los medios, mejorar la tecnología de nuestra web y dirigirnos a un canal de cliente minorista. Para ello nos apoyamos en asesores independientes, agentes, banqueros privados y empresas de servicios de inversión, porque al no necesitar que los fondos tuvieran un tamaño determinado, son más valientes al invertir en productos más innovadores y de nicho. Una vez que conseguimos ciertos volúmenes y rendimientos, empezamos a tener predicamento en entidades más grandes, desde compañías de seguros hasta banca privada o redes bancarias.

P. ¿Cuál ha sido la estrategia de inversión estrella de vuestros fondos en medio de tanta volatilidad?

R. Todos nuestros fondos son de retorno absoluto, gestionamos todos los vehículos como si fueran una única estrategia, y en función del apetito que tiene cada cliente por el riesgo, aumentamos la volatilidad. Esto quiere decir que nuestros fondos pueden invertir en toda clase de activos y en todo tipo de estrategias. No tenemos limitaciones ni por sectores ni por rating más allá de los que fija la normativa. Por ejemplo, en nuestro fondo más conservador con una volatilidad objetivo del 1%, muy parecida a la volatilidad del mercado monetario, podemos utilizar instrumentos de renta variable para cubrir los riesgos de cola del mercado de crédito, y esto, invertir en renta variable, es algo que tienen prohibido, entre otros, los fondos de renta fija a corto plazo.

P. Poder invertir en toda clase de activos es una ventaja de la estrategia de retorno absoluto. ¿Qué desventaja tiene frente a la gestión tradicional?

R. La desventaja, quizás, tiene que ver con que algunos clientes no saben dónde posicionarnos en su Asset Allocation ni contra quién medirnos a la hora de analizar nuestros números, e incluso ciertos analistas de fondos nos incluyen en categorías que son más bien un cajón de sastre y no reflejan la realidad de lo que hacemos, con lo que esto nos resta mucha llegada con determinados inversores que se fijan en este tipo de rankings y clasificaciones.

TE PUEDE INTERESAR

Dunas Capital compra con sus fondos 12 aviones por 385 M para alquilar a aerolíneas estatales

Carlos Rodríguez

P. 2022 ha sido un año catastrófico para los fondos de renta fija tras las subidas de tipos de interés. ¿Os ha permitido esta estrategia de retorno absoluto escapar de las pérdidas? ¿Cómo habéis capeado la situación?

R. Sí. El año pasado aplicamos dos estrategias de inversión: en deuda pública europea nos pusimos cortos, con bonos italianos, franceses y españoles; y en renta variable decidimos estar cortos a través de opciones y futuros sobre índices, no sobre valores concretos. En ese momento, viniendo de tipos negativos y tras ver que los bancos centrales comenzaron a subir los tipos de forma agresiva, estar direccionalmente largos con la deuda pública tenía muy poco sentido; íbamos a perder dinero. Esto no puede hacerlo un fondo de renta fija tradicional, por ejemplo, porque tiene que estar invertido sí o sí, no les queda otra que asumir la subida de tipos, que les drena rentabilidad.

También ha funcionado muy bien nuestra cartera de bonos orientada a la parte de crédito más agresiva, con bonos high yield, subordinados, híbridos o convertibles.

P. Al gestionar las carteras, primáis no tener pérdidas antes que ganar rentabilidad. ¿Por qué esta filosofía de preservar el capital?

R. Nuestro equipo gestor proviene de una compañía de seguros. Es nuestro ADN. Lo que queremos es proteger el capital. La experiencia nos ha demostrado que a largo plazo es más rentable no cometer errores que tener muchos aciertos. Cuando el mercado sube, participamos en esa subida, y cuando cae, no perdemos dinero. Y lo hemos conseguido en el pasado.

P. Pero en un entorno donde la inflación ha batido récord, ¿no es en cierto modo arriesgado ser demasiado prudentes? ¿No nos arriesgamos a no batirla?

R. Depende de dónde mires. Si miras la inflación a corto plazo, evidentemente va a ser muy difícil batirla, pero nosotros la miramos en el medio-largo plazo. Los indicadores nos dicen que, en cinco años, la inflación estará en torno al 3%, tanto en Europa como en Estados Unidos, y batir una inflación del 2-3%, para nosotros, no es difícil.

"Hay gestores muy buenos pero muy junior que no van a estar preparados para lidiar con una inflación alta y tipos de interés normalizados"

P. Pero no veíamos una inflación así desde hace, al menos, 15 años. Eso quiere decir que, probablemente, sea la primera vez que muchos gestores españoles se enfrentan a una situación así. ¿Están preparados?

R. En el mercado hay gestores muy buenos pero muy junior que solo han vivido la época de la barra libre de liquidez. No han vivido ni la crisis de 2008, ni la de 2001 ni mucho menos la de los años 90 de los ‘bonos tequila’ en México, por poner un ejemplo. Esto quiere decir que muchos de ellos no van a estar preparados para vivir el próximo ciclo de 3-5 años, con altas tasas de paro, bajo consumo, alta inflación y bajo crecimiento. En cambio, los que tengan más experiencia estarán encantados de salir de esa situación anómala que hemos vivido de tipos a cero. Nuestro equipo tiene, de media, 25-30 años de experiencia.

P. ¿Y cómo va a conseguir vuestro equipo de gestores preservar el capital este año? ¿Seguirán aplicando la misma estrategia que en 2022?

R. Con el posicionamiento que tenemos ahora mismo, estamos apostando a que el mercado tiene que corregir, sobre todo el de renta variable, que está sobrecomprado; y el de crédito, que creemos que tiene que estrechar mucho los diferenciales. Si el mercado nos da la razón, lo habremos hecho bien, porque caerá de un 10% a un 20% y nosotros, por la estrategia actual de estar cortos en estas posiciones, conseguiremos proteger el capital de los inversores. Y si nos equivocamos y el mercado corre, nosotros daremos, como mínimo, el objetivo del fondo, porque la parte de bonos que tenemos en cartera tiene una TIR altísima a vencimiento, y si no los tocamos, a no ser que quiebre, siempre nos va a pagar.

Evidentemente, también tenemos fondos más agresivos. La TIR de devengo de nuestro fondo más agresivo, por ejemplo, está en torno al 7%, con un objetivo de batir al euribor en 400 puntos básicos. Nos quedaremos lejos de lo que podrán dar otros fondos si el mercado corre de manera desorbitada, pero si cae, mantendremos el capital.

P. ¿'Growth' o 'value'?

R. Conceptualmente somos una casa ‘value’ en cuanto a filosofía de inversión, pero la aplicamos a todo el universo de activos: a ‘equity’, a crédito, a deuda pública… Buscamos el mejor instrumento financiero emitido por las empresas en un momento concreto. Y ese instrumento puede ser una acción, un bono híbrido o un subordinado. Por este motivo, somos ‘value’, pero no nos cerramos a invertir en el segmento ‘growth’, menos cíclico, si consideramos que el mercado está muy sobrepagado.

TE PUEDE INTERESAR

Dunas apuesta por distribuidoras (y no productoras) por la volatilidad de la energía

EP

P. Además de los fondos de inversión y los fondos de pensiones, tenéis una gama de productos alternativos. ¿Cuáles son?

R. Nuestro objetivo era ser una casa multiproducto y multicanal, por lo que además de la gama más tradicional de fondos y pensiones, ofrecemos soluciones de inversión de más largo plazo a nuestros clientes en áreas como el inmobiliario o los activos reales con un alto componente ESG. El primer fondo que lanzamos está dirigido a la aviación: compramos aviones y se los alquilamos a compañías aéreas en formato leasing. Lo lanzamos en 2020, y como poco tiempo después llegó la pandemia, mantuvimos el dinero parado durante más de un año. Los precios se desplomaron, pudimos comprar activos a precio de derribo y está funcionando muy bien, ya que el primer NAV que hemos publicado ha supuesto una subida del 13% en su valoración.

El segundo fondo está enfocado en las renovables. Lanzamos un vehículo de capital riesgo para invertir en proyectos fotovoltaicos y parques eólicos en España, en todos los estados de tramitación, con el fin de ser un actor clave en el proceso de transición energética que está viviendo nuestro país, aprovechando el viento de cola de la regulación, del mercado y de las condiciones climáticas favorables que tenemos en España. Tenemos tres parques solares, dos en Sevilla y uno en Toledo.

También tenemos otro fondo más pequeño para generar impacto social y ambiental, positivo y medible, en las zonas más desfavorecidas de España, a través de la agricultura sostenible, la industria agroalimentaria y en el uso de energías renovables aplicadas al mundo agrario. Contratamos a colectivos en riesgo de exclusión social y tratamos de dinamizar estas zonas. El primer proyecto lo estamos llevando a cabo en Extremadura, y lo estamos haciendo a través de agricultura sostenible, creando, por ejemplo, almazaras para tratar el aceite a través de fábricas.

P. ¿Cuáles son vuestros objetivos a corto y medio plazo?

R. Queremos seguir creciendo y hacerlo de forma orgánica, con más empleados, mayores equipos de inversión y clientes. En términos de gestión, queremos seguir cumpliendo los objetivos que nos hemos fijado, sobre todo, el de preservar el capital. Es lo que nos caracteriza y queremos mantenerlo.

P. Por último, ¿va a cambiar la industria de gestión de activos? ¿Se aproxima una nueva era?

R. A día de hoy, como comentábamos al principio, el sector está muy atomizado y bancarizado. Se necesita mucho volumen para crecer, los pequeños sufren mucho y a los grandes les va muy bien. Creo que en España la tendencia es la consolidación. No hay una tarta tan grande para repartir entre tantos gestores. Solo hay que mirar a las grandes gestoras internacionales, que no paran de intregrarse unas con otras. Y España, seguramente, seguirá el mismo camino.