Conferencia azValor Barcelona: comentarios en directo

¡Hola a todos!

Hemos estado en el Petit Palau de la Música de Barcelona, donde hemos ido haciendo comentarios en directo a la Conferencia Anual de Inversores que azValor ha celebrado este miércoles 22 de marzo.

20:20 Termina la sesión Álvaro Guzmán agradeciendo la asistencia y las preguntas.

20:20 Llegada de Podemos al poder... ¿Preocuparía? "Sí, porque tienen una agenda todavía de más gasto".

20:18 Guzmán de Lázaro: "Las gestoras value que hay en España están muy bien, gente que lo hace todo con pasión. ¿Por qué concentrar todo en nosotros? Creo que al final la gente lo que hará será concentrar en quien mejor rentabilidad tenga. Pero creo que hay hueco para todos".

20:16 ¿Planes de pensiones corporativos? Podría ser, pero quizá sería el primero el del propio azValor.

20:12 Liquidez: "lo que hay que tener es una disciplina. En un momento en que las valoraciones están altas, que la deuda del sistema es altísima y que las valoraciones de las compañías unas tienen margen y otras no tanto, nos parece razonable tener liquidez. Pero la liquidez de nuestras carteras es resultante del análisis de abajo arriba y no es una decisión de arriba abajo". Destaca que los grandes gestores que siguen "todos tienen niveles de liquidez superiores a los nuestros". "Nos parece prudente cuando las valoraciones están altas actuar de manera distinta a cuando están altas". "Las valoraciones en Europa están mucho mejor que en EEUU, pero entiendo que si EEUU cayera también podría hacerlo Europa". Respeta que otros gestores puedan estar plenamente invertidos, pero insiste en que ellos prefieren ser prudentes.

20:09 Pregunta sobre Zardoya: "Destaca que es un gigante en el mantenimiento de ascensores en España. Cree que los precios de los mantenimientos se van a recuperar tras la fuerte caída de los últimos años. Creen que es una compañía de mucha calidad, no con un potencial tremendo, pero sí para hacer el 15% anual que buscamos".

20:06 Pregunta sobre Sonae: "Líder en distribución en Portugal, una clásica nuestra. Sumando los tres negocios que tienen nos parece que vale mucho más de los que está cotizando ahora mismo. Nos parece que la familia Acevedo suele hacer las cosas bien, aunque han dado algún patinazo al meterse en negocios que no controlaban. Nos parece además que los múltiplos que aplicamos se pueden estar aplicando a beneficios relativamente deprimidos por el caso específico de Portugal, por su ajuste particular".

20:02 "Si hay una caída del 30% en los mercados, creemos que caeríamos menos por tener liquidez y oro, pero entonces lo que haríamos sería comprar. Si no, iríamos contra la esencia del value investing, que es comprar cuando caen las cosas", dice Guzmán de Lázaro.

19:57 "La inflación no es buena para nadie y para las empresas tampoco. Decir que la inflación es buena es un disparate económico. La única manera de protegerse es comprando activos reales: oro, acciones, casas... Que se ha demostrado que funcionan". Comenta que el que tiene un bono puede encontrarse de un día para otro que su bono vale mucho menos, si hay depreciación. 

19:52 Pregunta sobre Shutterfly, compañía de personalización de tazas, libros de fotos, manteles... "La compañía que más impresoras le compra a HP. Tiene una escala a nivel de marca que a otros les va a costar mucho replicar y una escala industrial tremenda, con tres plantas, que son muy difíciles de replicar. La tesis es que es una compañía que ha estado gestionada por un dueño que estaba ganando un dineral pornográfico con acciones sin aportar mucho valor. Hubo una revuelta con un accionista activista, echaron al anterior consejero delegado y contrataron a Chris Noth, la persona que llevó a Amazon UK de unas ventas de 1.000 millones a 10.000, que ha llevado a cabo una reestructuración. El mercado no se cree las cifras que podría alcanzar y nosotros pensamos que sí, estamos muy encima porque tenemos una buena posición en el fondo".

19:47 Sobre Marie Brizard: "No tiene deuda y no nos parece un value trap". Eso sí, reconoce que "no nos gustan las previsiones que ha hecho el management y se lo hemos dicho" y que "el lanzamiento en España ha sido un fracaso". Pero que las otras marcas en otros mercados justifican una valoración mucho mayor de la actual. 

19:44 Sobre la inversión en Tripadvisor, destaca el crecimiento de los ingresos que han tenido hasta ahora. Subraya también que John Malone, que es dueño por arriba en Liberty, "se ha dado cuenta de que Priceline y Expedia valen muchísima dinero por llevar a la gente a reservar hoteles. Decide entonces hacer una serie de inversiones en Instant booking, una plataforma para reservar directamente hoteles". Para los hoteles, Tripadvisor supone que les vengan clientes con más información de la que da Priceline o Expedia. Si consiguen cambiar el hábito de la gente y que los usuarios reserven a través de Tripadvisor, la compañía vale al menos 3 ó 4 veces más. Y lo que vemos claro es que no tiene sentido la diferencia de valoración. O Priceline o Expedia se compran Tripadvisor o lo hace Google. A nosotros nos dicen los hoteles que hay lista de espera para subir los adventarios a Tripadvisor. Dicho esto, es una posición pequeña, del 1,2% de la cartera".

19:40 Samsung, ¿valoración de la entrada en prisión del CEO? "Nos parece poco relevante, pensamos que no va a notar la ausencia temporal del dueño, del hijo del fundador. Es un episodio mucho más escandaloso de la tesis fundamental en Samsung. Esto ha sucedido otras veces en Corea y normalmente se resuelve con un indulto, pero es poco relevante".

19:32 Coches? Aunque creen que las ventas están en pico, creen que estas ventas en zona pico puede durar mucho tiempo por la baja penetración todavía en emergentes. Considera que si esto es así la oportunidad es impresionante. En BMW creen que la compañía lo seguirá haciendo bien, por los incentivos correctos en sus directivos, su inversión en i+d y su track record. Sobre Hyunday, destaca que como no se ha ido de zonas deprimidas como India o Rusia en los años malos, ahora se pueden beneficiar en recuperación. Eso sí, "tenemos una posición en BMW menor de la que tendríamos porque están en pico de ventas", afirma Guzmán. 

En Hyundai destaca que la compañía tiene más dinero en caja de lo que cotiza en mercado.
 

19:28 Pregunta sobre Buenaventura, si siguen teniendo confianza. Señalan que sólo la valoración de la mina de cobre Cerro Verde ya supone, en su valoración, el precio actual de la acción. Con lo cual el resto de minas el mercado las está valorando a cero. Y que confían en la familia que gestiona la compañía y que tiene todo su dinero ahí.  

Sobre New Gold, que ha ampliado capital por retraso en una mina, que ha provocado una caída temporal y ha diluido un poco el precio objetivo. Afirma que ha habido un cambio en la gestión y que valoran también la nueva dirección. No lo ven un problema de fondo.

19:25 Inflación? Álvaro Guzmán alberga pocas dudas: "Sigue habiendo muchísima deuda y si los tipos se van al 4-5% hay mucha gente que no va a poder pagar las hipotecas. Y si esto sucede no se va a poder pagar los bonos... Nos hemos metido en una situación en la que hay muy pocas salidas. Una es dejar caer para que se produzca el ajuste, y la otra es, como en los 70, que se genere inflación para solucionar el problema. No sabemos qué pasará, porque depende de decisiones políticas, pero tenemos que estar preparados".

19:22 Mineras de oro? "Tienen varias características que la hacen atractiva. En periodos de inflación pasados se han comportado fenomenal. El índice de mineras de oro había caído un 90% desde máximos hasta que compramos. Cuando pasa eso, el nivel de pesimismo es bestial. En 9 compañías de cada 10 a los directivos les han echado, se ha limpiado el balance... En este caldo de cultivo empezamos a mirar el sector. Con el oro habiendo caído de 1.700 a 1.000, el sector habiendo caído un 90%, habiendo elegido compañías buenas y buenos balances... Creo que nos van a pasar cosas buenas con el oro. Y más cuando los gobiernos, para aplicar al pueblo, van a imprimir dinero. Cuando se suma todo eso tener un 10-15% en empresas mineras no está mal. Estas empresas además no son sólo de oro, en algunas hay alguna otra cosa, el oro saldría gratis".

19:20 Sobre materias primas, comentan que el precio de la materia en concreto resulta muy importante a la hora de hacer las valoraciones. Y que se fijan en el precio a partir del cual se incentivan o no las inversiones.

19:18 A nivel internacional, en banca han tenido Sberbank en Rusia, que después de hacer el estudio en profundidad salía que se podía invertir y hacerlo como forma de tener exposición indirecta al crudo. Asegura que compraron a 5 y vendieron a 10. El otro internacional que compraron fue Metrobank en Reino Unido.

19:15 ¿Estamos invertidos en banca? Comenta Guzmán que han entrado en internacional y en España, tanto en Bankia como Bankinter, pero que después de las subidas ya no las mantienen. De Bankinter destaca que "no le va a afectar excesivamente el tsunami que viene en banca", pero que a su precio. Cree que el sector a 5 - 7 años vista lo va a tener difícil.

19:13 Relación entre fondo internacional y blue chips, "actualmente puede estar entre el 50% y el 60%. Las principales posiciones del Internacional están en el blue chips". "Nuestra idea es que analizando las compañías en nuestro devenir diario surgen ideas de inversión que son muy aplicabas a las grandes. Tienen que ser ideas muy claras, porque en las compañías grandes es muy difícil añadir al mercado. ¿En que hemos añadido valor en las grandes? No comprando acciones de bancos; comprar acciones de coches cuando estaban deprimidas..."

19:10 ¿Compañías socialmente responsables? "No entramos ahí, hay mucha falacia y supone entrar en diferenciar lo que es bueno y lo que es malo, que no nos gusta. Todo lo que viene de arriba a abajo hay que desconfiar un poco, que alguien diga desde arriba lo que es socialmente responsable y lo que no, pues no nos gusta".

19:10 ¿Qué es el roce, hablando en plata? "Si mañana quiero montar un bar cuanto dinero tengo que meter y cuánto me va a dar el bar cada año" 

19:07 Pregunta qué han aportado los nuevos analistas. Destaca que tras la salida de analistas que tuvieron en octubres se encontraron con muchos currículos de gente que quería "trabajar muy duro" y con conocimientos adicionales a los del equipo de gestores. Esperan que del equipo de analistas salgan "dos o tres gestores en los próximos años que complementen el equipo anual y pasemos a ser 4 ó 5 gestores".

19:04 "Si no hubiera volatilidad no podríamos conseguir las rentabilidad que hemos tenido a largo plazo", dice Guzmán de Lázaro. "La volatilidad nos encanta, aunque sabemos que al cliente no le gusta demasiado, pero entiende que es nuestro aliado. El día que más entradas netas hemos tenido es cuando salió el Brexit, nuestros clientes lo entienden"

19:00 ¿Retorno que buscan en las inversiones? "Doblar cada cinco años, un 15% anual", responde Guzmán de Lázaro. "Si no lo tenemos claro o vemos una alternativa mejor a lo que tenemos en cartera, nos cambiamos". "La clave es cuanto beneficio genera una compañía y cuánto se valoran hoy esos beneficios. Personalmente me gusta mucho más el flujo de caja libre".  

19:00 Bernad: "El vector principal al invertir es la valoración". Destaca que un negocio de mucha calidad, como Nestlé, pero que todo el mundo tiene ya en precio, lo normal es que ofrezca rentabilidades futuras bajas.

18:55 Preguntan cómo se calcula el margen de seguridad: "Prima más lo cualitativo, que la empresa sea de buena calidad, con ventajas competitivas, que los incentivos sean los correctos, bien gestionada, que la compañía sea difícil calidad. Y cuantitativamente vemos cuánto puede valer, y ahí tratamos de buscar un beneficio normalizado, que por lo menos haga en los próximos años esa cifra. A eso le metemos un múltiplo en función de la calidad del negocio y la compañía y de ahí sale un precio objetivo y, respecto a la cotización actual, un margen de seguridad".

18:50 Turno de preguntas. La primera, sobre el estilo de inversión. Guzmán de Lázaro que dos preguntas clave que hacen a empresas y competidores al analizar un sector son ¿Quién ha crecido más y por qué? y ¿Quién ha ganado más dinero y por qué? Y la tercera.. ¿Qué hemos visto nosotros en esta oportunidad que el resto del mercado no ha visto? Por ejemplo, en Técnicas Reunidas vieron que el problema de Canadá era temporal y metieron el 9% del fondo. "El problema es tu qué aportas. Y ahí es también donde entra la paciencia y en concreto la paciencia de ustedes para no vender cuando Técnicas Reunidas cotizaba a 20 euros". Añade Bernad que "a parte de juzgar al management de las compañías por los hechos, tratamos de preguntar al mayor número de gente posible, y si todo encaja hace que el proceso sea mucho más potente".

18:45 Álvaro Guzmán de Lázaro comenta a modo de conclusión, antes de pasar al turno de preguntas, que las carteras ofrecen buenos potenciales, a pesar de las potenciales aleatoriedades del corto plazo

18:30 Como en la reciente conferencia de Madrid, se presenta el proyecto daValor, un fondo que nace de la colaboración de azValor y África Directo, orientado a ser "un fin y no un medio". Será un "fondo de donaciones", en el que se comprometen a que llegue "el 100% de los ingresos a los más necesitados en África", sólo trabajando con misioneras, que están haciendo una labor maravillosa y también ONGs en Africa. 

José María Márquez destaca que el sueño de los socios es que todos usemos los talentos, "no que tengamos la cartera más llena, sino el alma más llena"

18:28 Segundo ejemplo de inversión, Grupo México: "El principal atractivo es el 89% que tiene de las acciones de Southern Copper, que es el mejor activo de cobre del mundo". Comenta que el descuento que ofrece invertir en esta compañía a través de Grupo México ofrece valoración mucho más atractiva. Aquí la slide que explica por qué consideran que la inversión puede tener un 80% desde los precios actuales: 

18:24 Bernad sigue argumentando sobre Samsung: "Es la compañía que marca el ritmo y la vanguardia tecnológica, y todo esto lo ha conseguido porque en la compañía impera una obsesión por el liderazgo mundial y por la perfección en los procesos de producción".

18:20 En cambio, destaca Bernad el liderazgo en semiconductores y chips de memoria, donde "es líder mundial absoluto, y cada vez más, y disfruta de grandes ventajas competitivas, que es algo que valoramos mucho como inversores". Subraya que 1 de cada 2 chips de memoria DRAM los vende Samsung, cuando en 1980 sólo era 1 de cada 10.

18:18 Comenta que Samsung, a pesar de su liderazgo en muchos ámbitos, está siendo una de las tecnológicas peor valoradas por el mercado. "La discrepancia por valoración es realmente llamativa". ¿Por qué? Cree que por "estructuras societarias complejas, gobierno corporativo débil y retribución al accionista pobre. Muchas compañías coreanas prefieren retener caja en balance que remunera al accionista". Aunque señala que "en los últimos dos años está mejorando bastante su gobierno corporativo y se ha comprometido a mayores distribuciones de dividendo a finales de cada año".

18:15 Pasa la palabra a Fernando Bernad, que comenta el caso de inversión en Samsung, "en la que llevamos ganando más de un 40% pero pensamos que vale mucho más". Detalles en la diapositiva

 

18:12 ¿Compañías tipo preferidas? "Con negocio buenos que crecen, negocios sin deuda, negocios con dueño, alta liquidez y empresas "inflation loving"". Repasa los principales fondos de inversión, donde destaca que ven portenciales de revalorización de entre el 50% y el 60% a estos niveles.

18:10 Guzmán de Lázaro: "Tenemos una cartera que nos gusta pero estamos preparados para aprovechar la oportunidad cuando se presente. Un día llegará la tormenta y estaremos preparados"

18:08 Respecto a los mercados, destaca Guzmán de Lázaro que "actualmente las valoración en EEUU están altas, con múltiplos altos y beneficios altos", mientras que "en Europa hay valoraciones más razonables". Eso sí, no recuerda n"inguna situación en que haya habido subidas en las otras bolsas con la americana cayendo"

18:05 Guzmán de Lázaro: "En macroeconomía, ko que vemos es que el QE no ha funcionado, el fomento de la demanda agregada porque suba el precio de los activos no funciona. Entiendo que no ha funcionado porque ha salido trump, el Brexit, Le Pen es favorita en las encuestas...". Comenta que hay tambores de aumento de gasto público y que esto ya si puede llevar a la inflación, "que no es buena para la bolsa". "Cuando uno quiere acallar las voces deseosas de un pueblo de que le rieguen con dinero, eso no se puede hacer en Europa". "También vemos cosas positivas, como que en EEUU se reduzcan impuestos y se recorte la administración, como se ha anunciado". Destaca también que los emergentes siguen creciendo, y en especial con China, "porque trabajan 100 horas semanales cuando nosotros trabajamos 35. Y siempre que esto ha pasado los que trabajan 100 horas se han comido a los otros".

18:02 Guzmán de Lázaro: "El negocio de la gestión es muy rentable para los socios. Muy pocos gestores ha cerrado sus fondos a nuevo patrimonio. Nosotros nos quedan 700 millones de pata negra de capacidad. El fondo blue chips tiene una lectura perversa: cierran los fondos pero dejan abierto el blue chips para seguir ganando dinero. Algunos clientes nos han dicho que piensan seguir invirtiendo más adelante, pero como en España no se puede hacer un cierre a nuevos inversores, se nos ocurrió hacer un fondo con acciones muy líquidas, y ya lo habíamos hecho en el pasado sacando entre 2 y 3 puntos porcentuales a la bolsa". Comenta que será un fondo "peor que los pata negra", pero que tanto Bernad como él han invertido.

18:00 "Nosotros tenemos un proceso muy disciplinado, militarmente disciplinado, pero que necesita que ustedes no vendan sus participaciones cuando las acciones caen"

17:59 Guzmán de Lázaro: "No vale ser contrarian porque sí, pero somos muy escépticos con las relaciones de casualidad". Destaca el ABC de la inversión en su opinión, "Cuando las valoraciones son bajas, las rentabilidades futuras son mayores; cuando son altas, las rentabilidades futuras son menores". También respeto por la historia, aunque recuerda que hay cosas que no han pasado pero pueden pasar, "como un político bueno"

17:57 Guzmán de Lázaro: "Hay que tener flexibilidad para darte cuenta de que te has equivocado, pero tener cierta testarudez para comprar más cuando una acción ha caído y crees que no está justificado". "También hay que tener cierta convicción para concentrar las principales ideas, porque de esas pasan cosas, pero sentido común para diversificar". Comenta las pérdidas que ha tenido Bill Ackman, "que fue considerado uno de los niños bonitos de Wall Street", con Valeant. "Cuando uno ha tenido muy buenas rentabilidades tiene que tener cuidado de sí mismo".

17:57 Guzmán de Lázaro detalla algunas de las cualidades: "Se necesita cierta arrogancia para actuar, pero también humildad para saber que te puedes equivocar. Arrogancia pero con mucho cuidado, pero siempre con prudencia"

17:55 Guzmán de Lázaro: "Para hacer value investing hay que hacer algunas cosas contradictorias. Ser alto y bajo a la vez y que los clientes se lo crean, además de echar muchísimas horas"

17:52 Álvaro Guzmán de Lázaro explica la filosofía de value investing: "Tenemos un listón para comprar las acciones muy alto. Preferimos cometer menos errores y meter menos goles desde el centro del campo"

17:49 Cifras interesantes que destaca Sergio Pacheco, que destaca también que se pueden hacer ya segundas operaciones en la web a través de confirmación por SMS

17:46 Tanto Paragés como Sergio Pacheco destacan los lanzamientos también de los planes de pensiones individuales en el segundo trimestre de 2016. En Luxemburgo, además del International, lanzarán también el azValor Blue Chips en el segundo trimestre de 2017. 

17:45 Destaca Paragés también el fondo de Luxemburgo, azValor International, como canal para un nuevo tipo de clientes para la firma, que llegará gracias a los cambios normativos que vienen. Piensan que este será el fondo al que se llegará "a través de redes bancarias, si esas redes bancarias lo consideran oportunos. A partir de Mifid los bancos tienen un incentivo sano y alineado con nosotros para ofrecer nuestro producto a los inversores"

17:42 Comenta Paragés que el fondo de Blue Chips, como vehículo donde creen que se podrá dirigir el dinero de potenciales inversores cuando llegue al tope de patrimonio de 2.500 millones en las estrategias estrella. 

17:42 Repasa Paragés los tres momentos de tensión durante 2016, que fueron las caídas de febrero, el Brexit y octubre. Destaca que en esos momentos incluso hubo entradas. Destaca que en los dos primeros meses del año han aumentado en 1.600 clientes. Destaca el papel de los inversores "en los momentos más difíciles de mercado, que es cuando más oportunidades aparecen para los gestores"

17:40 Beltrán Paragés: "2016 fue un año excepcional. Más que obsesionarnos por el crecimiento en activos bajo gestión, lo que nos interesa es la calidad de los inversores"

17:38 "Cuanto más tamaño más difícil conseguir buenas rentabilidades, Pero como los socios tenemos la tentación de gestionar más dinero, nos hemos puesto un límite en tamaño de 2.500 millones. Como ahora estamos cerca de los 1.800 millones, nos queda un margen de 700 millones"

17:35 Comienza Álvaro Guzmán la presentación: "Lo que sabemos hacer es estudiar, comprar compañías buenas y explicárselo a ustedes, y haciendo cada vez más gente, ya somos 36 personas en azValor"

17:30 Frases de conocidos value investors en pantalla mientras toman asiento los asistentes. "No inviertas en un negocio que no seas capaz de dibujar", de Peter Lynch, se lee ahora.

17.25 Todo listo ya en el Petit Palau de la Música de Barcelona para que empiece la conferencia