Fidelity: Lagarde aporta su "estilo propio" al BCE

La reunión del Banco Central Europeo de ayer nos dejó el estreno de Christine Lagarde como presidenta de la entidad en sustitución de Mario Draghi. Aunque no se introdujeron cambios en la política monetaria, Lagarde hizo gala de un tono notoriamente más conciliador dirigido a las voces discrepantes que existen en el Consejo de Gobierno y señaló que tendría en cuenta las opiniones de todo los miembros durante su mandato.

Perspectivas dispares

Los datos macroeconómicos de la zona euro parecen estabilizarse y la nueva serie de previsiones de la entidad apuntó a una recuperación gradual del crecimiento y la inflación en el periodo cubierto. Para 2020, se prevé que la inflación de los precios al consumo de la zona euro tienda de nuevo hacia el 1,6% (1,7% en T4 2022). Aunque supone una mejora, sigue lejos de los objetivos. Entretanto, las revisiones del crecimiento son moderadas y la nueva previsión para 2020 se sitúa en el 1,4%. 

Esta coyuntura menos pesimista se podría describir muy bien con lo que Lagarde llamó “riesgos orientados a la baja, pero algo menos pronunciados” y debería darle más tiempo para amoldarse a sus nuevas funciones, aunque no podrá acomodarse mucho: el Consejo de Gobierno rara vez había estado tan dividido y el BCE se encuentra con que posee poca voluntad y menos herramientas para hacer más en caso de que la economía vuelva a dar muestras de debilidad.

Continuidad

En cuanto a la reunión en sí, y dado que no se anunciaron cambios en la política monetaria, la atención se enfocó en la rueda de prensa, que brindó una ocasión para “comparar y contrastar” entre el carismático Draghi y una Lagarde más diplomática, quien no obstante alertó contra los paralelismos excesivos e insistió que aportaría su “estilo propio”.

Las primeras impresiones apuntan a una continuidad de la política monetaria, donde se prevé que el BCE mantenga la cautela. Sin embargo, el mercado tardará algún tiempo en desarrollar una adecuada comprensión del estilo de Lagarde, su discurso y su forma de transmitir mensajes clave. La escenificación de ayer fue elegante y firme.

Puesto que la política monetaria discurre con un rumbo más o menos trazado y se prevén pocos cambios durante los próximos meses, Lagarde tendrá que dedicar la primera parte de su mandato a recomponer el consenso dentro del Consejo de Gobierno después de que muchos de sus miembros expresaran su desacuerdo con la última ronda de estímulos cuantitativos y tipos negativos que aplicó Draghi.

Revisión de la estrategia del BCE

Para ello, lanzó un mensaje a los miembros del consejo partidarios del endurecimiento monetario que podrían haber quedado fuera de foco con Draghi al declarar que una característica de su mandato será tener en cuenta las opiniones de todo el consejo.

En relación con este punto clave en concreto, el resultado de la revisión de la estrategia del BCE, que también se anunció formalmente ayer, será analizado con lupa. Esta revisión “amplia” se desarrollará a lo largo de 2020 y aunque carece de un marco concreto en estos momentos, permitirá a Lagarde dejar su sello en el BCE. También permitirá evaluar los efectos secundarios negativos de las políticas monetarias ejecutadas hasta ahora.

En un momento en el que los tipos de interés negativos están empezando a hacer mella en el ahorrador medio, como hemos visto, por ejemplo, en Alemania, el BCE tendrá que esforzarse más para defender sus políticas ante el público. En ausencia de un deterioro significativo de las perspectivas macroeconómicas o una nueva escalada de la guerra comercial, el BCE tratará de llevar más lejos su paquete de medidas monetarias sin reacciones negativas y sin efectos positivos obvios para la economía más allá de la inflación de los precios de los activos.

Entre las diversas opciones, creemos que los recortes de los tipos de interés son más probables que un refuerzo del programa cuantitativo, toda vez que los primeros son menos dañinos para los balances de los bancos si se compensan con unos tipos diferenciados adecuados, mientras que el segundo se enfrenta a obstáculos de capacidad y legislativos. Sin embargo, aunque en estos momentos los estímulos monetarios tienen pocas probabilidades de alterar lo que ocurre en el plano macroeconómico, no pueden retirarse así como así.

Implicaciones para los inversores en renta fija europea

Como si de una cinta se tratara, el BCE tiene que correr solo para poder mantenerse y lo mismo le ocurre a muchos otros bancos centrales. Por lo tanto, el testigo está en manos de los gobiernos de la zona euro, que han comenzado a tomar conciencia de la necesidad de elevar el gasto público como medida de apoyo. Lagarde reforzó de nuevo este mensaje ya institucionalizado en el BCE instando a actuar a los gobiernos con margen en sus cuentas. Sin embargo, es improbable que se materialice a corto plazo un paquete de medidas presupuestarias; en su lugar, esperamos planes de gasto más dirigidos, como los que se han puesto en marcha en Alemania este año.

Desde el punto de vista de los activos de renta fija europeos, un BCE activo es de agradecer, pero no será la panacea. Es poco probable que el programa cuantitativo actual del BCE borre los riesgos bajistas para la deuda pública y los bonos corporativos. Ya hemos visto un ascenso de los tipos de la deuda pública de los grandes países, a pesar de la reactivación de las compras cuantitativas del BCE. Existe el riesgo de que los rendimientos suban y las curvas se inclinen aún más, especialmente en los mercados de deuda pública de los grandes países europeos.

Cabe señalar que los mercados de bonos corporativos han descontado plenamente el efecto del BCE, aunque deberían encontrar impulso en los flujos positivos de unos ahorradores europeos ávidos de rentabilidades que buscan flujos de rentas positivos, mientras que los fundamentales de las empresas europeas siguen siendo sólidos. Además, si bien a Lagarde le costaría sacar adelante un aumento de las compras de deuda pública, es más probable —y más sencillo de poner en marcha— un refuerzo de las compras de bonos corporativos, lo que reduciría aún más el riesgo bajista en esta clase de activos.

Andrea Iannelli, Director de inversiones en renta fija