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Fidelity: Perspectivas de nuestros CIOs para este tercer trimestre
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Fidelity: Perspectivas de nuestros CIOs para este tercer trimestre

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Las medidas fiscales y monetarias extraordinarias tomadas por las autoridades para contrarrestar los peores efectos económicos del virus alentaron los “espíritus animales”, sobre todo entre los inversores minoristas. No obstante, ante la publicación de más datos económicos negativos, pensamos que los mercados están acercándose a sus límites.

Andrew McCaffery - CIO Global

La fortaleza del rebote del mercado desde el hundimiento provocado por la pandemia en el segundo trimestre de 2020 será difícil de igualar en el tercero. Ocurrió a pesar de los perjuicios económicos generalizados provocados por los confinamientos, pero al tiempo que los bancos centrales inundaban de liquidez el sistema financiero. Mientras los países registraban grandes descensos interanuales del PIB, el S&P 500 se anotaba su mejor trimestre desde el cuarto trimestre de 1998, con un avance del 20%. El Nasdaq ganó un 31%, su mejor trimestre desde el cuarto trimestre de 1999 y los vertiginosos días de la burbuja puntocom. La renta fija también rebotó. Los bonos investment grade vivieron su mejor trimestre desde el segundo de 2009 y subieron un 10%, mientras que los bonos high yield también avanzaron un 10%.

Los brotes secundarios y el fracaso de algunos países a la hora de controlar el primer brote están obligando a instaurar más confinamientos locales, lo que significa que la reapertura de las economías probablemente lleve tiempo y se produzca a diferentes velocidades. Están apareciendo las pruebas de los estragos económicos reales, especialmente en los mercados laborales. Por estos motivos, creemos que el tercer trimestre probablemente sea mucho más complejo de lo que sugeriría la recuperación del segundo trimestre y los mercados podrían sufrir una nueva oleada de volatilidad.

Las apuestas masificadas plantean un riesgo de primer orden. Aunque el sector tecnológico se ha beneficiado de los confinamientos por el desplazamiento de la actividad a Internet y ha mantenido el liderazgo del mercado, la concentración de inversiones dentro de estas empresas está en máximos históricos en EE.UU. Los cinco mayores valores del S&P 500 (Microsoft, Apple, Amazon, Alphabet y Facebook) acaparaban casi el 23% de toda la capitalización bursátil del índice a mediados de año, frente al 17% hace menos de un año, y muy por encima de su máximo anterior, situado ligeramente por debajo del 19%. Entretanto, las correlaciones entre las clases de activos se han estrechado, lo que significa que es importante pensar cuidadosamente cómo diversificar las carteras para que puedan soportar la evolución futura de los mercados.

En cuanto a las oportunidades, Europa parece que, en general, ha controlado el virus mejor que EE.UU., a pesar de los nuevos brotes localizados, lo que ha permitido reabrir con más confianza y sin el trasfondo político de unas grandes elecciones. El histórico acuerdo para lanzar el Fondo de Recuperación de la UE debería impulsar la recuperación de la región. Asia, entretanto, sigue en cabeza en lo que respecta a la salida de la crisis, con respuestas más rápidas ante los nuevos brotes. Sin embargo, la región sigue suscitando inquietud por la debilidad de la demanda mundial a causa de la pandemia y podrían necesitarse más estímulos para mantener su posición.

Perspectivas macroeconómicas

Anna Stupnytska - Responsable del área de Macroeconomía global y Estrategia de inversión

Aunque la magnitud de las perturbaciones económicas siguen siendo inciertas, hemos diseñado una serie de escenarios para 2020 y más allá. De cara al tercer trimestre, las probabilidades asignadas a los escenarios siguen siendo las mismas que cuando los creamos en abril. Nuestra hipótesis de referencia se sitúa en el 60%, nuestra hipótesis bajista en el 30% y nuestra hipótesis alcista en el 10%.

Sin embargo, hemos revisado a la baja nuestras previsiones para el crecimiento del PIB. Ahora pronosticamos un crecimiento mundial del -3% en 2020 y del 4% en 2021 en nuestra hipótesis de referencia. Aunque estas cifras siguen siendo inferiores al consenso, las predicciones del mercado han tendido a la baja para acercarse a nuestra visión durante las últimas semanas. También conviene destacar que existe una amplia variedad de previsiones, lo que pone de relieve la incertidumbre en torno a la evolución del crecimiento.

Las ingentes intervenciones de las autoridades han conseguido estabilizar en gran medida las rentas de las familias durante el punto álgido de la crisis. Sin embargo, las perspectivas para la segunda mitad de 2020 dependen no solo de cómo sigan desarrollándose las medidas de las autoridades, sino también de los cambios en el comportamiento de los hogares y las empresas.

Seguiremos ajustando nuestros escenarios a medida que surjan nuevas pruebas sobre la magnitud de estos cambios, pero continuamos esperando un crecimiento del PIB a finales de 2021 inferior a los niveles previos a la crisis (véase gráfico). Para ello nos basamos en la opinión de que la acusada contracción del primer semestre de 2020 dará paso a un rebote modesto en el segundo semestre del año y durante 2021. Esperamos que la brecha de producción se mantenga durante varios años, sobre todo en las economías desarrolladas, lo que apunta a presiones inflacionistas limitadas por el momento.

Creemos que hemos pasado el punto más bajo de la crisis y nos encontramos en la fase de rebote. Hemos visto numerosas sorpresas positivas en términos de actividad en algunos países, donde la movilidad y la demanda contenida han impulsado el crecimiento de algunos indicadores hasta los dos dígitos. En Europa, donde el virus parece estar más controlado, la movilidad ha seguido mejorando, a pesar de los confinamientos localizados en Alemania, Italia y España.

A pesar de las dudas que suscita la cautela de los consumidores, los sectores de servicios han mostrado mayores señales de recuperación que la industria, que todavía está luchando con la debilidad de la demanda externa.

En EE.UU., las señales iniciales de recuperación del empleo (temporal en su mayor parte) y un cierto optimismo de los consumidores, han dado paso a una mayor cautela ante el aumento de nuevos casos mientras los estados tratan de reabrir sus economías. De hecho, los datos disponibles en varios mercados desarrollados (por ejemplo, los datos sobre movilidad, confianza de los consumidores y mercados laborales) muestran que parte del rebote inicial derivado de la reapertura ha tocado techo antes de lo previsto y está moderándose.

A medida que las economías se mueven de la fase de reapertura a la de recuperación, seguiremos evaluando hasta qué punto el virus ha dañado permanentemente la economía centrándonos en cuatro grandes áreas:

1. La trayectoria del virus y el nivel de restricciones, ya que eso tiene implicaciones para los motores del crecimiento económico.
2. La evolución de la demanda y su efecto sobre el mercado laboral.
3. El aumento del endeudamiento de las empresas: ¿La crisis de liquidez mutará en crisis de solvencia?
4. Las medidas de las autoridades y cómo evolucionan para hacer más hincapié en el crecimiento y menos en la financiación de emergencia.

Las primeras señales apuntan a que los daños a largo plazo en el mercado laboral podrían ser importantes. En EE.UU., por ejemplo, las estimaciones sugieren que el 30% de los empleos destruidos podrían convertirse en despidos permanentes, especialmente si las ayudas públicas se reducen desde los niveles actuales. Con ello se corre el riesgo de crear un círculo vicioso en el que los consumidores están más preocupados por su empleo, ahorran más y gastan menos, lo que erosiona aún más los ingresos de las empresas y empuja a un mayor número de ellas a despedir trabajadores.

Mientras que los tipos de interés se mantengan bajos las empresas que deseen acceder a capital deberían poder hacerlo a un coste relativamente bajo. Sin embargo, para impedir quiebras generalizadas, las autoridades tendrán que avanzar hacia medidas que estimulen el crecimiento y alejarse de las medidas sin precedentes tomadas para luchar contra la crisis. Eso podría resultar complicado y provocar reacciones como el taper tantrum en los mercados. Recuperar algún tipo de normalidad en la situación actual va a ser difícil en ausencia de una vacuna y esperamos que la confianza tarde en recuperarse, especialmente ahora que los países se preparan para nuevas oleadas de COVID-19 durante los meses de invierno.

Renta variable

Romain Boscher - CIO de Renta variable

A pesar de las caídas de los mercados en el primer trimestre, las salidas de capitales de los fondos de inversión fueron bastante modestas y desde entonces los mercados han recuperado gran parte del terreno perdido gracias a la magnitud de las intervenciones de los bancos centrales. Aunque el número de recompras de acciones se ha reducido y en algunos sectores los dividendos están amenazados o se han eliminado, la renta variable sigue ofreciendo rendimientos más elevados que la mayoría de los títulos de deuda pública de los países desarrollados y, cada vez más, de los países emergentes.

Es posible que a su debido tiempo más bancos centrales sigan el ejemplo de Japón y compren acciones, así como bonos, a través de sus programas de relajación cuantitativa mientras buscan otras formas de sostener los mercados. Si avanzamos hacia un escenario a la japonesa durante los próximos años, esperamos que se genere un interés moderado por la renta variable. Las empresas suelen aumentar su liquidez en este escenario y los inversores pueden obtener rentas sostenibles en lugar de apostar firmemente por el riesgo.

Sin embargo, a corto plazo creemos que los mercados son complacientes. Están descontando una recuperación en V en un momento en el que la economía global sufre enormes presiones y la crisis sanitaria mundial continúa sin resolverse. En nuestra opinión, los beneficios del segundo trimestre probablemente caigan un 45% y un 25% en el conjunto del año, con una variación considerable entre sectores. En este entorno, mantenemos un sesgo de calidad y preferimos las empresas más grandes en detrimento de las más pequeñas. No es el momento de poner más riesgo sobre la mesa.

Recesión y elecciones en EE.UU.

Los inversores que están sopesando las perspectivas para el mercado estadounidense se enfrentan a dos fuerzas diametralmente opuestas: la recesión provocada por el brote de COVID-19 y las elecciones presidenciales. Una segunda oleada de contagios es sin lugar a dudas un factor de riesgo de primer orden, pero existen otros obstáculos para las cotizaciones, como la mayor probabilidad de una victoria demócrata en el Congreso, con el consiguiente aumento potencial de la fiscalidad empresarial y la regulación. Estos dos aspectos son especialmente importantes ya que podrían lastrar la inversión empresarial y empujar al alza el desempleo.

Entretanto, se prevé que los beneficios empresariales desciendan con fuerza en el segundo trimestre y durante los próximos meses los inversores estarán atentos a si las empresas ofrecen previsiones de resultados. Las restricciones de la Fed a los dividendos en el sector bancario eran ampliamente esperadas. Los bancos no pueden repartir más dinero que la media de su beneficio trimestral durante los cuatro trimestres anteriores. Los refugios relativos han sido situaciones de crecimiento a largo plazo, como los megavalores tecnológicos y las empresas expuestas al “quedarse en casa”, que han mostrado una excelente dinámica, pero se han convertido en apuestas masificadas. A pesar de los rebotes temporales, estadísticamente las acciones infravaloradas están muy baratas comparadas con las de crecimiento atendiendo a todos los indicadores de valoración, y la oportunidad para que destaquen a corto y medio plazo se mantiene. Sin embargo, el desplazamiento estructural más prolongado hacia las acciones infravaloradas dependerá del crecimiento económico, la inflación y las variaciones de los tipos de interés, que son difíciles de calibrar en estos momentos.

La visión sobre Europa parece ser más favorable, pero el sentimiento está descontado

La visión sobre Europa pasó a ser más positiva en el segundo trimestre. El índice MSCI Europe ha batido a sus homólogos internacionales, especialmente al S&P 500, desde mediados de mayo (véase gráfico). Un factor clave en la evolución de la región es el relativo éxito de Europa en la reapertura gradual de la economía, con la ayuda de unos contundentes estímulos fiscales y monetarios a través del Fondo de Recuperación de la UE y las operaciones del Banco Central Europeo. Las lecturas positivas de los índices de directores de compras (PMI) han reflejado parte de este éxito; así, las cifras de mayo superaron las previsiones e incluso Francia volvió a crecer.

Ahora que todos estos factores están descontados, podrían ser necesarias nuevas señales de recuperación para que las acciones escalen desde los niveles actuales. Estas podrían provenir de la retirada progresiva de las medidas de confinamiento en países como el Reino Unido, que en julio ha reabierto los pubs, los restaurantes y los cines. Sin embargo, persisten obstáculos que podrían erosionar las perspectivas de la renta variable europea, sobre todo si se declaran segundas oleadas de COVID-19 en países que han reabierto sus economías; este hecho podría desencadenar más revisiones a la baja de las perspectivas de crecimiento. Más allá de eso, las negociaciones del Brexit y las tensiones comerciales siguen sin resolverse.

Precaución en inmuebles y petróleo

Por sectores, seguimos siendo cautos en inmuebles y energía. Hasta hace poco, los inmuebles se consideraban casi una inversión sin riesgo que ofrecía una sólida generación de rentas. Sin embargo, dado que la necesidad de superficies de oficinas y comerciales parece disminuir, será determinante para los inversores encontrar áreas donde los flujos de efectivo sean fiables y duraderos. El petróleo es un sector cíclico, pero rara vez había experimentado una volatilidad tan acusada en los precios. Cuando el consumo de energía descendió a medida que la gente dejó de desplazarse a causa de la pandemia, las energías renovables se estabilizaron mientras el petróleo perdía el 40% de su valor. Cada vez más empresas del sector están aprovechando la crisis para redirigir el capital desde los negocios convencionales hacia las renovables.

Los factores de gobierno corporativo siguen siendo cruciales

Aunque las inquietudes medioambientales no han perdido protagonismo y la crisis ha arrojado luz sobre cómo tratan las empresas a los empleados, el gobierno corporativo continúa siendo esencial para la supervivencia de las empresas. La empresa alemana de procesamiento de pagos Wirecard se desplomó en junio después de que se conociera que sus estados financieros contenían inexactitudes. Aunque los 1.900 millones de euros que faltan en las cuentas de la empresa solo han generado titulares recientemente, las señales de advertencia sobre la divulgación de información financiera inexacta llevaban ahí un tiempo. A consecuencia de ello, Fidelity mantenía una calificación negativa sobre el valor y nuestros gestores de fondos estaban considerablemente infraponderados en la empresa.

Renta fija

Steve Ellis - CIO de Renta fija

A raíz de la crisis de la COVID-19, los rendimientos de los bonos han descendido con fuerza. Los tipos a diez años de la deuda estadounidense han caído hasta apenas 60 pb y los rendimientos reales han descendido con fuerza hasta -90 pb. Esperamos que los bancos centrales sigan manteniendo los tipos en niveles bajos para asegurarse de que las empresas y los gobiernos puedan seguir atendiendo unos niveles elevados de deuda (alrededor del 280% del PIB). Eso podría mantener los precios de los bonos en niveles elevados, pero con ello aumenta la amenaza para los valores nominales derivada de las señales de inflación.

Si tomamos Japón como ejemplo histórico, vemos que cuando los tipos cayeron mucho, la tasa de ahorro se mantuvo alta y los mercados de bonos corporativos se comportaron, de hecho, bastante bien. Así pues, unos tipos de interés muy bajos probablemente sean positivos para los activos de renta fija durante algún tiempo, pero las rentas sufrirán. Por lo tanto, los inversores podrían optar por considerar los bonos investment grade desde una óptica defensiva y tal vez incluso algunas áreas seleccionadas del mercado de bonos high yield en busca de rentas. Aunque la Fed ha dicho que estudiará comprar bonos corporativos, el pesimismo persiste en algunas áreas del mercado de high yield, donde los diferenciales sugieren una tasa de impago del 20% durante los próximos cinco años.

La inflación debe terminar apareciendo

A la vista de la magnitud de la destrucción económica provocada por la pandemia, probablemente veamos fuerzas deflacionistas a corto plazo. Pero la inmensidad de la respuesta de las autoridades (6,2 billones de dólares en medidas de gasto) y el ingente refuerzo de los estímulos monetarios han provocado un acusado aumento de la masa monetaria. Eso podría convertirse en un acicate para la inflación de los precios de los activos y, a su debido tiempo, para la inflación de los precios al consumo. Durante la última crisis, el sistema financiero estadounidense sufría problemas de insolvencia, así que los ingentes programas de relajación cuantitativa se neutralizaron al no aumentar los bancos los pasivos por depósitos, lo que significó que la oferta monetaria estuvo muy contenida. Esta vez, los bancos gozan de mejor salud y, por lo tanto, los estímulos probablemente se dejen sentir en áreas de mayor riesgo, lo que tirará al alza de los precios.

Seguimos creyendo que la recuperación llevará tiempo. El proceso de retirada de los diferentes programas monetarios y fiscales previsiblemente será convulso, si es que es posible. Algunas políticas tendrán que prorrogarse, tanto las fiscales como las monetarias. Aunque no estamos luchando contra los bancos centrales, estamos centrando nuestros esfuerzos en encontrar ganadores a largo plazo con características ESG sólidas que parezcan más capaces de soportar convulsiones futuras. Eso podría suponer sacrificar algo de rendimiento a corto plazo a cambio de un mejor perfil de rentabilidades a largo plazo.

Los activos de riesgo han rebotado con fuerza, posiblemente más de lo que justifican los fundamentales. Sin embargo, los rendimientos de la deuda pública han permanecido estables, anclados por las compras de los bancos centrales y las expectativas de un crecimiento futuro estructuralmente más bajo. Esperamos que esta situación continúe, lo que mantendrá los rendimientos de la deuda pública en los niveles actuales o incluso más bajos. Nuestro posicionamiento más reciente, determinado en gran medida por nuestros modelos macroeconómicos y cuantitativos, muestra un sesgo positivo hacia los títulos de deuda pública de EE.UU. y los grandes países europeos, los cuales, a pesar de rentar poco, ofrecen una bienvenida “póliza de seguro” contra las caídas de los activos de riesgo después de lo que ha sido una recuperación récord desde mediados de marzo. Por otro lado, hemos recortado nuestra exposición a los bonos de la periferia europea, que han avanzado hasta recuperar o incluso superar su valor razonable. Podría haber más volatilidad en el futuro, por lo que estamos tácticamente infraponderados en estos momentos. Finalmente, nuestra exposición a bonos indexados a la inflación debería ofrecer cierta protección contra una posible subida de la inflación.

Inmuebles

Neil Cable - CIO de Inversión en inmuebles

La gran lección de la crisis de la COVID-19 para la inversión inmobiliaria directa ha sido entender los riesgos para las rentas y los inquilinos que generan esas rentas, a la vista de los casos de impago de alquileres. En el Reino Unido, donde existen datos, el 18% de los alquileres del segundo trimestre siguen impagados a finales de junio. Eso equivale a un déficit de alquileres de aproximadamente 1.500 millones de libras. El cobro de alquileres en el tercer trimestre parece igual de complejo, si no más.

Las tasas de impago han variado de un sector a otro, siendo más altas en el sector comercial, que se vio seriamente afectado por el confinamiento, y más bajas en oficinas, a pesar de los escasos niveles de ocupación. El cuadro en Europa continental no parece tan complicado como en el Reino Unido, pero las tendencias son muy similares y los niveles de cobro se sitúan claramente por debajo de los niveles de 2019.

Sin embargo, incluso dentro de los distintos sectores, los factores que determinan el pago o el impago de los alquileres han diferido. Dentro del sector de las naves industriales, considerado en general como un beneficiario de las dificultades de las superficies comerciales, los niveles de pago han variado considerablemente. Los negocios vinculados al consumo básico y al comercio electrónico apenas notaron alteraciones durante el punto álgido de la crisis de la COVID y han seguido pagando puntualmente los alquileres, mientras que las empresas industriales sufrieron importantes alteraciones tanto por el confinamiento como por los problemas de las cadenas de suministro y, a consecuencia de ello, algunas han tenido dificultades para pagar.

Por lo tanto, la seguridad de las rentas será un aspecto clave a la hora de definir los activos inmobiliarios prime a partir de ahora. Prevemos dedicar más tiempo a las comprobaciones de los inquilinos en el tercer trimestre para comprender mejor el riesgo para las rentas tanto a nivel de activos como de carteras. Para ello, utilizaremos un variado conjunto de herramientas cuantitativas y trabajaremos en estrecha colaboración con el resto del equipo de inversión de Fidelity. A la vista de la debilidad de los fundamentales económicos y la demanda, seguimos posicionados defensivamente y buscando activos de buena calidad y flujos de rentas sostenibles.

Mientras buscamos señales de recuperación en el mercado de inversión, creemos que las medidas de las autoridades desempeñarán un papel muy importante a la hora de apuntalar la confianza de los inversores. El gobierno alemán ha sido muy elogiado por su manejo de la crisis: desde la perspectiva del mercado inmobiliario, ha sido muy claro a la hora de proteger los derechos de los propietarios al cobro de alquileres, sobre todo cuando se compara con los gobiernos de Francia y el Reino Unido. Por lo tanto, se prevé que el mercado inmobiliario alemán refuerce aún más su estatus como “refugio”.

El valor de las inversiones y las rentas derivadas de ellas pueden bajar o subir y el inversor puede recibir menos de lo que invirtió inicialmente. Las rentabilidades pasadas no son un indicador fiable de los resultados futuros. Este documento tiene una finalidad exclusivamente informativa y está destinado exclusivamente a la persona o entidad a la que ha sido suministrado. Este documento no constituye una distribución, una oferta o una invitación para contratar los servicios de gestión de inversiones de Fidelity, o una oferta para comprar o vender o una invitación a una oferta de compra o venta de valores o productos de inversión. Fidelity no garantiza que los contenidos de este documento sean apropiados para su uso en todos los lugares o que las transacciones o servicios comentados estén disponibles o sean apropiados para su venta o uso en todas las jurisdicciones o países o por parte de todos los inversores o contrapartes. Se informa a los inversores de que las opiniones expresadas pueden no estar actualizadas y pueden haber sido tenidas ya en cuenta por Fidelity. Son válidas únicamente en la fecha indicada y están sujetas a cambio sin previo aviso. Este documento ha sido elaborado por Fidelity International. No puede reproducirse o difundirse a ninguna otra persona sin permiso expreso de Fidelity.
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