La semana pasada estuvo monopolizada en términos de análisis por la reunión del Banco Central Europeo. La previsión de crecimiento para la zona euro en 2019 fue revisada a la baja dramáticamente, desde el 1,7% al 1,1% (el lunes, la OCDE comunicó también su objetivo del 1.0%), señalando que el escenario económico actual tiene riesgo de nuevas revisiones a la baja. El dato final de la encuesta PMI correspondiente al mes de febrero fue del 51,9 (por encima del nivel de control de 50, que hubiera sembrado dudas sobre una contracción económica), desglosado en 52,8 en el sector servicios y 49,4 en el sector manufacturero. De este dato del PMI se infiere un crecimiento actual de la zona euro del 1,3%. En resumen, tanto el BCE, como la OCDE como las encuestas a empresarios muestran que Europa se ha desacelerado de una forma importante y que actualmente el crecimiento está por debajo del nivel potencial, lo que significa que no es probable que se generen presiones inflacionistas (nivel de control por encima del 2% para el BCE a la hora de alterar su política monetaria) y por tanto, no se justifica que sea necesario subir los tipos de interés. En mi opinión personal, el problema es que el BCE llega tarde y se equivoca al no haber iniciado un restablecimiento de unos tipos de interés superiores a los actuales hace meses. Y no solo por el interés del sector financiero, el cual sufrió caídas superiores al 3% el día de la reunión del BCE, sufriendo el peor día en términos de rentabilidad de las ultimas 10 reuniones del BCE, sino porque con tipos al 0%, ¿cuál es el incentivo de los deudores (principalmente el sector público) a tomar decisiones eficientes de gasto? No me cabe ninguna duda que 2019 se va a caracterizar por ser un año de incumplimiento de los objetivos de déficit público no solo en Europa sino en EEUU (caminan hacia el 5%) y en Reino Unido (para revitalizar un estancamiento por el BREXIT). En Europa legislar medidas de contención del gasto en un año electoral en España, con elecciones en abril y mayo, en Europa con elecciones el 23-26 de mayo, en Portugal en el mes de octubre y previsiblemente también a finales de año en Grecia, va a ser una auténtico sueño para los seguidores de Keynes. 

 

La semana pasada el banco francés Societe General publicaba un informe analizando las medidas de los Bancos Centrales desde el mes de noviembre del año pasado y a todas luces, todo indica que caminamos hacia lo que se ha denominado MMT (Modern Monetary Theory) en la que el recurso al dinero gratis de los Bancos Centrales ha venido para quedarse, el recurso de los tipos cero va a ser muy difícil de desmantelar y la monetización de la deuda es una realidad. Esta última afirmación se entiende rápido cuando el comprador marginal de deuda (Banco Central) devuelve los intereses recibidos periódicamente al Estado sin exigir un repago de la deuda, por lo que , ¿qué incentivo tiene un Estado de no emitir deuda para contentar a sus votantes? Es un milagro económico. Pero los milagros soy de la opinión aun no existen, por lo que tarde o temprano lo pagaremos, mediante subida de impuestos o bien mediante inflación, ambos factores mermaran nuestra capacidad económica en mayor o menor medida de una forma confiscatoria.

 

Si volvemos a la reunión del BCE, además de rebajar las expectativas de crecimiento económico, modificó el “forward guidance” sobre los tipos de interés, retrasando una hipotética subida de tipos de interés hacia finales del año 2019 frente a “durante el verano” tal y como había comunicado previamente. Adicionalmente, y tal y como estaba previsto, lanzo una nueva subasta de liquidez en su tercera versión, TLTRO III que comenzará en septiembre de 2019 con una vigencia de 2 años (frente a los 4 de TLTRO versión II) y con un tipo vinculado al depo rate y no al refi rate. Esta nueva subasta de liquidez era necesaria ya que algunas entidades europeas tienen una alta dependencia de este recurso para cumplir los ratios de liquidez obligatorios por parte del marco regulatorio Basilea III. Por lo tanto, son buenas noticias para el sector, pero empañadas por el retraso en la subida de tipos de interés. La reacción del mercado fue penalizar el equity de los bancos cotizados pero no así las emisiones de renta fija del sector en gran medida ... creo que tarde o temprano podría pesar en los precios. La deuda pública sin distinción mejoró en yield por la subida de precio confirmando un excelente año para los inversores en renta fija, que comienzan a compensar al menos parcialmente las pérdidas del año 2018.

 

 

 

Javier Rillo Sebastian

Gestor de Fondos de Inversión

Ibercaja Gestión