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Cristina Gavin: "La retirada de estímulos tendrá un efecto limitado sobre los mercados"
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Cristina Gavin: "La retirada de estímulos tendrá un efecto limitado sobre los mercados"

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Cristina Gavin, Gestora de Fondos de Inversión de Ibercaja, repasa la consecuencias que tendrá la normalización de la política monetaria y los principales riesgos de la retirada de estímulos por parte de los bancos centrales en una colaboración con El País.

 

Los bancos centrales se encaminan hacia la normalización monetaria. ¿Qué ha supuesto el QE para la economía y los mercados en EE UU y la zona euro?

El QE tanto de la Reserva Federal como del BCE han supuesto un apoyo fundamental en los últimos años para el crecimiento de la economía real a nivel mundial, tanto desde el lado de la oferta como de la demanda. Ha permitido generar confianza entre los inversores y ha facilitado el acceso al crédito tanto de las entidades financieras como del sector productivo, aunque en este segundo caso en menor medida de lo inicialmente anticipado, por las autoridades monetarias. En cualquier caso han marcado un punto de inflexión con respecto a la política monetaria llevada a cabo hasta entonces a la hora de estimular el crecimiento económico.

 

¿Es posible hacer una “voladura controlada” de toda la liquidez que hay en el sistema? ¿Cuáles son los principales riesgos de la retirada de los estímulos?

Desde luego, la retirada de los estímulos monetarios tiene que hacerse de forma controlada, para evitar efectos boomerang y un frenazo en el crecimiento que se plantean como los principales riesgos a la hora de eliminar las inyecciones de liquidez. Tanto el BCE como la Reserva Federal han sido muy conscientes de ello a lo largo de todo este tiempo, y los mensajes que han ido transmitiendo acerca de la progresividad del proceso de eliminación de los estímulos monetarios han estado muy medidos y han sido bastante transparentes. Esta transparencia nos hace prever que los riesgos en este sentido de una reacción negativa en el mercado están muy limitados.

 

¿Qué consecuencias tendrá el fin de las medidas no convencionales para la economía y los mercados?

La progresividad en la eliminación de las medidas no convencionales, y el hecho de que se vayan a seguir manteniendo las reinversiones de los bonos adquiridos y vencidos dentro del programa más allá de la finalización del mismo, hace que en el corto plazo, el efecto sobre los mercados financieros vaya a ser bastante limitado. En cualquier caso, la tendencia debería ser un progresivo repunte de las curvas soberanas, sobre todo en las curvas “core” en la medida en que desaparece un “comprador” muy importante en el mercado y siempre que los datos de crecimiento mantengan la tendencia positiva que vienen mostrando hasta ahora.

 

Un número considerable de activos financieros está en zona de máximos históricos. ¿Cree que el fin del QE pinchará alguna burbuja?

Es cierto que el programa de compra de activos ha supuesto la existencia de un importante “comprador” en mercado que ha sido el BCE y que ha hecho que la elevada demanda existente favoreciera la reducción de los diferenciales de crédito, y que muchos emisores hayan aprovechado esa liquidez para financiarse a tipos atractivos.
Los emisores privados, han “sacado partido” de este favorable coyuntura recomprando las emisiones más cortas y financiándose a plazos más largos para conseguir una estructura más eficiente de su deuda. 
Los esfuerzos realizados por las compañías en los años de la crisis, con una importante reducción de costes, y un reforzamiento de su balance han sido también factores que han apoyado la reducción de los diferenciales de crédito. Si a esto le unimos unas mejores previsiones de crecimiento y expectativas de mejoras de resultados, creemos que no vamos a ver “pinchazos” de burbujas. Pero sí que es cierto que habrá que ser más selectivo a la hora de tomar decisiones de inversiones en crédito, haciendo un análisis exhaustivo de la salud financiera de las compañías, ya que el estrechamiento generalizado e indiscriminado de los diferenciales que hemos visto en los últimos años va a desaparecer.

 

¿Qué previsiones de tipos de interés manejan a medio y largo plazo en EE UU y Europa?

La mejora de la coyuntura hace prever un repunte progresivo de los tipos de cara a medio plazo. La cautela que están mostrando las principales autoridades monetarias europeas para evitar los efectos adversos que comentamos de una subida demasiado agresiva nos hace estimar una senda de repuntes muy gradual. En el caso de la curva americana deberíamos esperar a finales de 2018 para ver el bono americano a 10 años por encima del 3%. Mientras que en el caso europeo, el 10 años alemán se situaría a niveles del 1% para finales del próximo año.

 

La economía mundial lleva años de crecimiento y en el sistema hay una ingente cantidad de liquidez. ¿Por qué no hay un peligro inflacionista en el horizonte?

La crisis financiera que hemos vivido ha tenido como consecuencia una importante reestructuración del sector privado, con importantes ganancias de eficiencia que han tenido lugar gracias fundamentalmente a las mejoras de productividad basada en gran medida en las reducciones de costes, sobre todo costes laborales.  Esta contención de costes se ha trasladado a los productos finales que ha hecho que los precios se hayan mantenido bajos en un intento de estimular el consumo.
Aunque los últimos datos muestran una fortaleza creciente en el consumo, la utilización de la capacidad productiva todavía sigue en niveles relativamente bajos. Es cierto que el empleo ha empezado a dar muestras de fortaleza, pero todavía las subidas salariales van a ser muy limitadas. En este contexto, las presiones inflacionistas, aunque son crecientes, todavía son muy limitadas y se mantienen por debajo del 2% establecido como deseable por Draghi.

 

¿Qué efecto tendrá la retirada progresiva de estímulos en la deuda pública europea periférica? 

En el caso de las curvas europeas periféricas, creemos que la retirada de estímulos va a tener un efecto limitado sobre la evolución de las rentabilidades.  El sentimiento hacia la deuda de países como España e Italia ha mejorado de forma ostensible debido no solo al apoyo del BCE sino también a los esfuerzos realizados en materia de control del gasto y reformas estructurales, que han sido especialmente relevantes en países como el nuestro. Esto ha permitido que el flujo de inversiones hacia la deuda periférica haya sido muy relevante.  La retirada de estímulos, obviamente, puede generar una cierta tendencia de repunte en las curvas, pero creemos que va a ser “contenida” y en menor medida que en las curvas “core” por lo que es fácil que veamos un estrechamiento en las primas de riesgo periférica con respeto a la deuda de los países centro europeos.

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