Comentario económico semanal

 

El caso Evergrande. Durante los últimos días el mercado ha mostrado un elevado grado de nerviosismo ante el potencial impago de deuda del promotor inmobiliario chino y la especulación de que se convierta en el “Lehman Brothers chino” arrastrando a la economía china a una crisis inmobiliaria y financiera. Para hacernos una idea clara de la situación real hay que distinguir entre los hechos y las especulaciones.

 

Centrándonos en los hechos, Evergrande es el 3er promotor inmobiliario del país, con una facturación de 80.000 millones anuales. Acumula aproximadamente 300.000 millones de deuda (equivalente al 2,3% del PIB chino). Sin embargo, el mercado inmobiliario chino está muy fragmentado. Evergrande solo representa el 3-4% del total y el top 10 y 20 representan alrededor el 24% y 34% respectivamente.

 

El mercado inmobiliario chino ha sido uno de los pilares del crecimiento chino de los últimos años. La totalidad de su cadena de valor (incluyendo compañías de materias primas, acero, etc) representa aproximadamente el 25% del PIB chino. Durante los últimos años este sector ha crecido a tasas de entre el 10-15% anuales. Sin embargo, se espera que a futuro el crecimiento del sector se modere hasta tasas cercanas al 5%. Parte de esta moderación viene como consecuencia de que el gobierno chino ha impulsado un proceso desapalancamiento del sector durante los últimos años y por las medidas para controlar la especulación, ya que el PCChino considera que “la vivienda es para vivir y no para especular”. Este frenazo al sector inmobiliario podría suponer una reducción en el crecimiento agregado del PIB chino de entre un 1-2%.

 

La semana pasada Evergrande anunció que no haría frente al pago de los intereses de los préstamos que tiene con los bancos y que vencían el pasado lunes. Sin embargo, esta semana ha anunciado que si que hará frente al pago de los 84 millones de dólares de los cupones de los bonos que vencen en el jueves. Sin embargo, en pocos días tiene nuevos vencimientos de principal e intereses, su liquidez se está agotando y hasta la fecha no ha conseguido nuevas fuentes de financiación.

 

A partir de aquí comienzan a plantearse distintas posibilidades. El peor escenario posible sería que derivado del impago de Evergrande se cerrara el grifo de la financiación al resto del sector. Lo que pondría en apuros a muchas más compañías y en jaque al sistema financiero chino. Es decir, podría convertirse en un “Lehman Brothers chino”, que se dejaría sentir en los mercados internacionales.

 

Los que apoyan esta visión olvidan que China no es EEUU y las lecciones que el mundo aprendió de esa situación. A pesar de que todavía no conocemos una respuesta oficial por parte de las autoridades chinas, es muy probable que se haga una reestructuración ordenada de la compañía. El PCChino es consciente de que tiene un acuerdo tácito con el pueblo chino, que soporta la supresión de muchas de sus libertades individuales a cambio de crecimiento y prosperidad común. Si el gobierno no es capacidad de garantizarlo, es posible que el malestar aumente y se generen movimientos políticos contrarios. Si China dejara caer Evergrande de manera desorganizada, podría ponerse en riesgo el resto del sector inmobiliario y el financiero, lo que comprometería el crecimiento de China.

 

Un indicio de que vamos hacia una reestructuración es que la compañía el lunes no atendió al pago de los intereses a los bancos, pero si que ha anunciado que pagará los cupones de los bonos el jueves. En China la mayoría de los bancos son públicos o están participados por el estado. El que no hayamos conocido noticias sobre una reclamación por parte de los bancos ante el hecho de que se de prioridad al repago de los cupones de los bonos frente a los intereses bancarios, nos hace pensar que se está negociando una reestructuración entre la compañía, el estado y los bancos.

 

Sin embargo, si que esperamos que la crisis de Evergrande tenga un impacto en la economía china. Probablemente el proceso de desapalancamiento del sector inmobiliario se acelerará, lo que implicará un menor crecimiento del sector. Al tratarse de un sector tan importante para el conjunto del crecimiento del PIB chino, el gobierno chino se verá obligado a intervenir incrementando su respuesta fiscal y monetaria para conseguir alcanzar su objetivo de crecimiento del 6%. Las intervenciones monetarias y fiscales no suelen solucionar los problemas, sino que los retrasan o transfieren a otros sectores de la economía y, normalmente, en ambos casos incrementándolos.

 

A pesar de todo ello, China sigue creciendo a un ritmo muy superior al de occidente, por lo que siguen existiendo grandes oportunidades de inversión, especialmente en aquellos nichos con un menor intervencionismo estatal y más sujetos a la competencia. De hecho, hay sectores como la inteligencia artificial y la robótica, en los que China ya es líder mundial a nivel tecnológico.

 

Comportamiento de los activos financieros

 

La renta variable se mantiene en negativo en septiembre. Las bolsas se mantienen en números rojos en el mes de septiembre, aunque debemos tener en mente el extraordinario arranque de los primeros meses del año. Los titulares los han acaparado la crisis de Evergrande y la presión regulatoria ejercida por el gobierno chino en algunos sectores. Sin embargo, no nos podemos olvidar de que el impacto de la variante Delta, las disrupciones en las cadenas de suministros y el aumento de los costes de la energía y algunas materias primas está haciendo que algunas compañías estén empezando a rebajar sus expectativas de crecimiento de beneficios para el último trimestre. Adicionalmente, parece que la FED quiere que comience el tapering antes de finalizar el año, lo que provocará un repunte en la curva de tipos, especialmente en el l/p, lo que también tendrá un impacto negativo en las valoraciones. En este escenario, se plantean unos últimos meses del año en los que cobra especial importancia la selección individual de acciones (“stock picking”), sobreponderando aquellas de más calidad y que se vayan a ver menos afectadas por los factores comentados.

 

La TIR de la deuda pública oscila con la vista puesta la reunión de la FED. Las últimas jornadas han estado marcadas por ligeros tensionamientos seguidos de recuperaciones. Veremos cómo reacciona el mercado tras las declaraciones de Jerome Powell tras la reunión de la FED, en las que se espera que de algo más de luz sobre cuándo comenzará el tapering y las perspectivas de crecimiento e inflación para la economía estadounidense. Uno de los datos más esperado por el mercado será la publicación de los “Dots”, que dará pistas sobre cuando tienen pensado comenzar con la subida de tipos los diferentes miembros de la FED. La TIR del bono español a 10 años se sitúa en el entorno de 31 puntos básicos, mientras que para la misma referencia del bono italiano se sitúa en un 0,66%.

 

En deuda corporativa, la crisis de Evergrande ha presionado al alza los diferenciales del crédito. El spread del índice Itraxx en divisa euro para el plazo de cinco años en deuda de grado de inversión se sitúa en torno a los 50,7 puntos mientras que el spread de la deuda high yield o de peor calidad crediticia se sitúa de forma holgada por debajo de los 248 puntos.