Lo más destacado de las de por sí poco concretas conclusiones de la reunión del G20 de este fin de semana ha sido una obviedad, esto es, que las políticas monetarias no son suficientes para impulsar el crecimiento mundial. O lo que es lo mismo, que se necesitan políticas fiscales expansivas a corto plazo y reformas estructurales a medio plazo.

El G20 no nos dice nada nuevo pero el tono del mensaje es preocupante. Y lo es, porque cada vez suenan más voces alertando de los límites de la política monetaria para impulsar la demanda y ponen como ejemplo el caso de Japón.

Empecemos por el principio. El objetivo del BCE es la estabilidad de precios, una estabilidad que debe estar en el entorno del 2% (actualmente en 0,7%). Para ello, y en un entorno de crisis financiera global, ha llevado a cabo dos políticas: la más ortodoxa de bajar los tipos de interés al 0,05% y la más heterodoxa (aunque habitual en estos tiempos) de ampliar balance comprando activos para impulsar el crecimiento del crédito y con ello, la demanda agregada.

Llevar los tipos de interés a cero o a territorio negativo es difícil de entender. Puede explicarse por varios motivos, como la aversión extrema al riesgo (donde la remuneración negativa se entiende como el coste del seguro del activo refugio)  o en el caso actual, como el deseo de las autoridades monetarias de incentivar el crédito.

El tipo de interés no es más que el precio del dinero o, dicho de otra forma el coste o beneficio de mover en el tiempo las decisiones de consumo e inversión. Los tipos altos incentivan sacrificar consumo presente por consumo futuro (ahorro e inversión) del mismo modo que tipos bajos nos llevan a adelantar consumo futuro renunciando a consumo futuro (endeudamiento). ¿Qué incentivan tipos cercanos a cero? La teoría nos dice que los agentes económicos deberían adelantar sus decisiones de consumo e inversión. Ahorrar no es rentable e invertir en activos refugio tampoco. Entonces, lo más sensato debería ser consumir más e invertir asumiendo más riesgo, ¿no?

Consumir no depende sólo de cómo nos podamos financiar. Invertir tampoco. El consumo depende de factores tales como la confianza, la evolución del mercado laboral y las tasas de ahorro. La inversión depende de la confianza, expectativas de rentabilidad y del perfil de riesgo. Por tanto, unos tipos de interés bajos durante mucho tiempo pueden “encender la mecha” de las decisiones de inversión y consumo, pero no son condición suficiente para apuntalar una recuperación de la demanda interna de forma sostenida. Esta idea es la que preocupa a medio plazo. Y aquí entra en juego la credibilidad de los bancos centrales.

Hace 40 años, el economista Milton Friedman lanzó la idea de que la política monetaria expansiva llevada al extremo se asemejaría a lanzar dinero desde un helicóptero de modo que los ciudadanos llenaran sus bolsillos de billetes para empezar a gastar. Esa misma idea fue retomada por Bernanke señalando que “suficientes inyecciones de dinero siempre evitan escenarios de deflación”. Y ahí está la clave, ¿qué es suficiente?

Por cierto, la idea de Friedman partía de un supuesto clave. Ese experimento debería ser percibido como algo único y excepcional (… y ya llevamos demasiados años de QE).