Un artículo de Francisco Sainz.

 

Tras un excelente inicio de año en los mercados financieros, con la práctica totalidad de los activos con ganancias y la bolsa europea experimentando el mejor arranque desde 2015, nos planteamos qué cabe esperar en los próximos meses. Para ello, es relevante identificar qué ha motivado este buen comportamiento y su sostenibilidad como palanca de rentabilidad.

El cambio de sesgo de los bancos centrales, reconociendo políticas monetarias mucho más prudentes, ha sido clave en el movimiento a la baja en tipos de interés y en el recorrido alcista de bolsas y crédito. La mejora de percepción sobre los riesgos geopolíticos tales como guerra comercial, senda fiscal en Italia o incluso Brexit también ha dado soporte a las cotizaciones. Del frente macro, diré que, aunque sólo la economía americana mantiene el tipo, el mercado no se ha asustado excesivamente por la ralentización en la zona euro y China, sino que se ha limitado a poner en precio tipos de interés más bajos durante más tiempo.

La continuidad o no de este escenario será clave para determinar la evolución de los mercados en 2019. Tras volver a cotizar un entorno similar al goldilocks que ya vivimos en 2017, donde un crecimiento moderado hacía pensar en beneficios al alza y tipos de interés estables por la ausencia de inflación o deflación en la economía, los inversores se enfrentan ahora al cuestionamiento de esta tesis.

En nuestro análisis de escenarios estratégicos, abrimos 3 alternativas:

1) El más positivo. Veríamos una recuperación progresiva de China al calor de las medidas de impulso fiscal y monetario, dando un importante impulso al ciclo global y, en especial, a la economía alemana, motor de Europa. En ese caso, podríamos visitar nuevos máximos en bolsas y asistiríamos a cierta reactivación de los tipos al alza. El recorrido, en todo caso, podría verse limitado por unos bancos centrales con mayor “margen” para políticas monetarias menos restrictivas. Otorgamos un 15% de probabilidad a este escenario.

2) El negativo. El mercado se daría cuenta de que el mensaje de los bancos centrales tiene trampa, esto es, si prometen tipos bajos durante más tiempo es porque el ciclo tiene un riesgo relevante de desacelerarse y, además, las armas de los propios banqueros centrales son escasas. El goldilocks desaparecería por una debilidad económica creciente que nos habría de llevar a una futura recesión y un escenario deflacionista. Otorgamos un 25% de probabilidad a este cuestionamiento, que debería llevar a correcciones moderadas en los activos de riesgo.

3) Nuestro escenario central se basa en un entorno volátil para el mercado, más caracterizado por rangos donde tiene sentido apostar por el carry en la renta fija (con mayor duración, pero con riesgo de crédito muy limitado al segmento de mayor calidad crediticia) y por un posicionamiento defensivo en niveles de inversión y en sectores en las carteras de renta variable.

Una última reflexión sobre este entorno volátil al que nos vamos acercando: Los tipos de interés en zona de mínimos (especialmente en Europa) nos remiten al escenario negativo, las bolsas con ganancias superiores al 10% nos remiten al positivo. ¿Hasta dónde puede mantenerse la divergencia? ¿Volveremos a creer en la anestesia de los bancos centrales para pensar que, independientemente de los fundamentales, la elevada liquidez hará que todos los activos suban…? (Continuará…)