El tema más destacado en mercados financieros europeos durante las últimas semanas, con permiso de Grecia, ha sido el agresivo movimiento al alza de las curvas de tipos de interés europeas y, en especial, de los tramos largos.

En apenas 3 semanas, hemos visto un movimiento del 10 años español desde el 1,30% hasta el 1,80%, hecho que si bien no debería sorprendernos en términos absolutos, sí parece relevante por la virulencia en un periodo tan corto.

Para analizar las implicaciones sobre la renta fija y sobre el resto de activos financieros, debemos analizar las razones del movimiento.  La primera pregunta es si el incremento de rentabilidades se debe a un mayor riesgo de crédito o a una mayor percepción del riesgo. Viendo la evolución del diferencial contra Alemania, se aprecia un mantenimiento del spread en la zona 115-125 puntos básicos. Y es que la subida de rentabilidades ha afectado a todas las curvas europeas. Nos preguntamos entonces si la subida se debe a factores técnicos, esto es, si el mercado ya estaba sobrecomprado por las expectativas de ver tipos nominales negativos derivados del programa de compras del BCE. Creemos que este motivo explica la virulencia del movimiento, en un mercado menos líquido por razones ya comentadas, pero no es suficiente para aclarar lo que realmente está ocurriendo.

En nuestra opinión, el mercado empieza a poner en precio el éxito de las estrategias implementadas por los bancos centrales, de modo que se empieza a descontar un escenario macroeconómico más sólido con crecimiento y una inflación que tiende a medio plazo hacia el objetivo del 2%.

El gráfico muestra cómo el objetivo de las políticas expansivas del BCE , que es reducir las condiciones de financiación para impulsar la actividad ,  se ha conseguido con unos tipos reales negativos que se volvieron más negativos ( ¡hasta -1,20%!) con las compras efectivas del QE.

 

El movimiento de vuelta obedece a una normalización de los tipos reales,  que volverán a ser positivos a medio plazo. Podemos hablar ,  por tanto ,  de una proceso de “repricing” o normalización de las curvas de tipos y no de un movimiento “risk-off”.

La evolución de los mercados de crédito, con una mejor evolución frente a las curvas soberanas ,  muestra que no hay cambio importante en el escenario de fondo. Por ello, creemos que las correcciones en renta variable se deben al impacto en valoraciones de un mayor nivel de tipos de interés y a la toma de beneficios después del buen comienzo de año. En este sentido, si el escenario de mejora cíclica se va confirmando, se abre una oportunidad de entrada en equity europeo.