Intermoney Gestión SGIIC

Informe septiembre: Intermoney Variable Euro


Escrito 6 Oct 16

Informe mes de septiembre

 

Como saben, no soy partidario de evaluar, opinar y sacar conclusiones de comportamientos bursátiles en cortos periodos de tiempos.  Prefiero ofrecer a los lectores y partícipes del fondo mi humilde forma de reflexionar las inversiones con el objetivo de que entiendan la filosofía de inversión del fondo, así como experiencias propias reales que sirvan de ejemplo para expandir la cultura financiera.  

En mis últimas reuniones con ahorradores he detectado dos patrones de comportamiento que quería compartir con ustedes:

  1. El error clásico y muy “humano” de vender una posición en el peor momento, presa del pánico originado por la presión psicológica de perder dinero y tener la sensación de no controlar la inversión. ¿Por qué ocurre esto?: En mi opinión, creo que el bombardeo de información actual, en muchos casos “interesada” en beneficio del emisor de la misma, alimenta dicho comportamiento humano, creando miedo, incertidumbre y dudas. El resultado final es evidente, pérdida irreversible de capital.

El remedio es fácil de predicar, pero difícil de implementar, alejarse de la contaminación y el ruido cortoplacista, estudiar y analizar en profundidad las compañías en las que se invierte con el objetivo de entender cómo ganan dinero y cuál es su ventaja competitiva. Todo esto con mentalidad empresarial, es decir, invirtiendo con un horizonte temporal de largo plazo. Es verdad que para algunas personas es una práctica mucho más aburrida que intentar adivinar el futuro, pero, salvo excepciones, genera mejores resultados.    

  1. La actual obsesión por la búsqueda del tesoro: “ Yields”.   Los ahorradores con un perfil más conservador deben entender que el precio del dinero actual  marcado por el tipo de interés de referencia es cero. Entrando en detalle, El BCE tiene como objetivo crear inflación, incentivando la demanda agregada vía consumo de bienes y servicios. Para ello, su aliado son las entidades financieras que deben bombear crédito al sistema para poner en circulación la creación artificial de dinero. Por tanto, dicha práctica desincentiva el ahorro en beneficio del gasto, obligando al ahorrador conservador a tomar más riesgo, principalmente estando expuesto a activos de renta fija, o, incluso renta variable, sin conocer el riesgo que esto lleva implícito.

 

El remedio es que No todo vale, el ahorrador, aprovechando el fácil acceso a información que comentábamos antes debería preocuparse en investigar dónde invierte sus ahorros. Es curioso observar que, en muchos casos, las personas gastan mucho tiempo en recabar información sobre qué coche van adquirir, a qué colegio van a enviar a sus hijos o qué destino vacacional van a conocer en sus próximas vacaciones. Pero no lo hacen con sus ahorros. Es clave conocer quién gestiona su dinero y entender dónde está invertido.

En clave de mercado, el grado de complacencia actual invita a ser cada vez más selectivos. En renta fija, se ha convertido en práctica habitual pagar por prestar dinero. Tal aberración financiera es sinónimo de la existencia de una clara y peligrosa burbuja que se ha trasladado de deuda soberana a crédito. En cuanto a renta variable,  mi mayor preocupación radica en la formación de una potencial burbuja, tras el evidente agotamiento de la renta fija y como protección ante el menor atisbo de inflación. Por tanto, el trabajo de un selector de compañías puro se antoja fundamental en los tiempos que corren.   

 

Comportamiento del fondo

El comportamiento mensual del fondo continúa siendo muy satisfactorio, ampliando el relativo frente a su índice de referencia ( Eurostoxx 50) y los índices de renta variable  de la Eurozona. La estricta selección de compañías está poniendo en valor el estilo de gestión del fondo. Como ejemplo esclarecedor, el fondo se comporta razonablemente bien en sesiones en las que el sector financiero lidera las ganancias, estando claramente infraponderado en dicho sector.

 

En cuanto a cambios de cartera, hemos realizado las siguientes operaciones:

  • Hemos desinvertido en Tarkett (21/09/2016 ): Compañía francesa especializada en el diseño y fabricación de suelos y superficies deportivas. Es una compañía de nicho de mercado, marquista con poder de fijación de precios. Cuando nosotros invertimos en ella, la compañía cotizaba con un descuento irracional castigada por la evolución del negocio en determinados mercados, manteniéndose intactas sus ventajas competitivas. La razón fundamental de la venta es que ha alcanzado nuestro precio objetivo (35,40€), en línea con nuestra disciplina de inversión. La rentabilidad obtenida en dicha inversión es de un 65,1% generada en un año y medio.  

 

  • Hemos invertido en Ingenico (14/09/2016): Compañía francesa, líder mundial en terminales de pago y software transaccional. La acción cotidiana de pagar con tarjeta o, si me apuran con su Smartphone,  en su supermercado, centro comercial o restaurante favorito tiene una complejidad mayor de lo que parece. Para ello, es absolutamente necesario disponer de un terminal de pago homologado por las entidades financieras y por las dueñas del plástico ( Visa, Mastercard, American Express) con un sinfín de protocolos de seguridad y regulación que permita dicha transacción comercial. Por tanto, se crea una fuerte barrera de entrada natural para poder optar a competir en este negocio oligopolístico. A su vez, Ingenico, apalancándose en dicha ventaja competitiva, ofrece un software completo orientado a grandes grupos de distribución  que les permite obtener información completa y a tiempo real de todas las transacciones generadas en sus tiendas a nivel mundial, reduciendo riesgos operativos y reputacionales. Por tanto, se crea una relación cliente-proveedor estrecha, casi imposible de romper por competencia en precio. En definitiva, es bastante probable que ustedes estén utilizando un terminal de pago de Ingenico y, por ende, su software para realizar sus compras, les recomiendo que se fijen la próxima vez que vayan a pagar. La inversión la hemos realizado aprovechando las fuertes caídas registradas por dicha compañía en los últimos meses. ¿Qué ha ocurrido?: El mercado descontaba un crecimiento del negocio más elevado de lo reportado por la compañía este año.

Informe_IM Variable_septiembre_30_09_16.pdf


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Comentarios

#1
6 Oct 16

Hola Álvaro. En primer lugar, agradecerte la detallada información
que das acerca de los cambios en la cartera, es de mucha utilidad.


Con respecto a Ingenico, si no te importa te doy mi opinión. Veo una
compañía con muy buen crecimiento estos últimos años y un ROCE que
justifica las elevadas barreras de entrada que hay en ese sector. No
obstante, no me parece correcta la gestión del capital que hacen,
particularmente la facilidad con la que emiten nuevas acciones. Me
refiero, sobre todo, a los 500 millones que emitieron en bonos
convertibles (no he encontrado el folleto de emisión, no sé muy bien
cuál es el trigger pero hay amortización a opción del emisor). ¿No te
parece demasiado arriesgado invertir en una compañía con ese potencial
de dilución para el accionista? ¿No crees que la recurrencia con la
que acuden a este tipo de financiación puede ser uno de los motivos
que justifican la caída del valor?


Un saludo.


#2
6 Oct 16

No es hacerse trampas al solitario comparar el comportamiento del
fondo, que cobra los dividendos de las compañías que tiene en cartera,
con el índice del Eurostoxx 50 que no recoge en su cotización los
dividendos que pagan las compañías que lo integran.


#3
10 Oct 16

Muchas gracias Vile por tus palabras y por plantear estas cuestiones
tan interesantes que enriquecen la red social.


En cuanto a la emisión viva  por importe de €500 Mn hay que tener en
cuenta los siguientes puntos clave:


1) El tipo de interés que paga el bono convertible es 0%.
Aprovechando el apetito inversor por la desesperada búsqueda de yield,
Ingenico ha logrado financiar gratis la disposición de
capital inmediata para financiar su crecimiento inorgánico

y fortalecer su posicionamiento a nivel mundial en la linea de negocio
de Software que cuenta con un excelente potencial de crecimiento.


2) En caso de conversión, Ingenico tiene la posibilidad de entregar
acciones de autocartera mitigando la dilución para el accionista.


3) La prima de emisión es de un 55%, bastante elevada lo que minimiza
la dilución del accionista.


En definitiva, en mi opinión, s e trata de una ampliación de
capital diferida en el tiempo (7 años) con la ventaja de obtener
capital inmediato que será devuelto o convertido a 7 años vista sin
coste financiero por dicho  “préstamo”, mientras los negocios
comprados se integran y generan caja en ese periodo
. Como
tal ampliación de capital, puede ser creadora o destructora de valor,
el tiempo lo dirá, pero la operación financiera tiene sentido.


Creo honestamente que el castigo recibido es una corrección
natural propia de una compañía de perfil crecimiento
.
Entrando en detalle, en determinados periodos de tiempo, la evolución
de la cotización descuenta un ritmo de crecimiento muy exigente,
sustentado por el consenso de analistas, no acorde a la evolución del
negocio. Por tanto, la corrección, tarde o temprano se antoja
inevitable.    


#4
10 Oct 16

Con respecto al comentario realizado por joseriodiaz. Aclarar que e
l fondo bate de forma consistente y holgada a su índice de
referencia con y sin dividendos (Eurostoxx 50).
Por tanto,
no nos planteamos hacernos trampas al solitario.


A su vez, con respecto a dicha cuestión y pasando a temas
administrativos que no me competen, el dividendo cobrado por un fondo
de inversión no es integro. Entrando en detalle, los dividendos
pagados por compañias españolas tienen peaje fiscal y los pagados por
empresas no españolas tienen un coste aún mayor, ya que para evitar la
doble imposición fiscal se contrata los servicios de empresas
especializadas en recuperación de esa parte internacional que cobran
una comisión por dicho trabajo.


 


 


 


#5
10 Oct 16

Muchas gracias por tus aclaraciones Álvaro. Analizando la operación
con más detalle, no me parece una mala fuente de financiación.
Suponiendo un nominal unitario de los bonos de 100.000 euros (no estoy
seguro de este dato, no he podido encontrarlo) y un ratio de
conversión de 1002 acciones por bono, he calculado que la compañía
tendría que incrementar capital en, aproximadamente, el 8% para
convertir todos los bonos en capital. Como apuntas, esta dilución
puede compensarse con la prima del 55% y las acciones propias.


No obstante, no tengo claro que la compañía compre negocios a precios
atractivos. En torno al 35% del activo es Fondo de Comercio y, si
analizamos en más detalle el mismo, más de la mitad del FC viene de la
sección ePayments, sección que, a día de hoy, solo aporta el 20% de
los ingresos. Por eso me gustaría preguntarte, ¿tanto potencial ves en
la sección de pagos con el móvil? (cuando hablo de a día de hoy, me
refiero a datos a 30/06/2016).


En definitiva, puede ser una buena compra, pero al precio actual todo
dependerá de que pueda seguir creciendo en el futuro (es más una
empresa growth que value), por lo que entiendo que las bajadas pueden
estar relacionadas con que el alto precio pagado por las compañías
ePayments (como GlobalCollect) no responde a crecimientos tan altos de
los ingresos como se esperaba en el momento de la compra.


 


#6
14 Oct 16

Gracias de nuevo @Vile por tu pregunta y perdona la tardanza.


Ingenico cuenta con una posición dominante en terminales de pago a
nivel mundial (negocio core:70% ingresos y 75% beneficio operativo) ,
en un negocio duopolístico (VeriFone es su principal rival), donde las
perspectivas de crecimiento son del 6% anual hasta 2020. Como sabemos,
la utilización de efectivo es ineficiente y costoso para los bancos y
foco de problemas para los Estados (corrupción, delitos fiscales,
actos delictivos), siendo la seña de identidad de un país desarrollado
la sustitución de cash por plástico como medio de pago.


Lo que más me gusta de Ingenico es que ha sabido aprovecharse del
efecto networking de las dueñas del plástico, especialmente Visa y
Mastercad, para expandirse por todo el mundo y establecer relaciones
muy estrechas con las grandes empresas retail. Por tanto, nos ofrece
una extensa capilaridad a nivel mundial, presencia en 170 países,
prácticamente imposible de replicar.


Por otro lado, con el objetivo de diversificar sus líneas de ingresos
y aprovechando dicha capilaridad y relaciones con multinacionales del
consumo, está apostando de forma estratégica por las soluciones
ePayments (30% del total de sus ingresos) mediante compras selectivas
en un mercado muy atomizado donde la escala es importante. Este
negocio cuenta con unas perspectivas de crecimiento del 16% hasta 2020
al calor del boom del comercio electrónico.


¿Cómo puede aprovechar Ingenico su ventaja competitiva en terminales
de pago en este negocio?: Construyendo una red de acuerdos
estratégicos entre las grandes multinacionales, que ya son clientes de
Ingenico, y los e-retailers y los proovedores de e-wallets. Te dejo el
link de un ejemplo de esta colaboración firmada en agosto, en este
caso con Alypay:  http://www.ingenico.com/press-and-publications/press-releases/all/2016/08/alipay-partnership.html.


En defintiva, Ingenico es una compañia de calidad que va a jugar un
papel importante en la cadena de valor del pago electrónico.


#7
14 Oct 16

Gracias de nuevo por tus explicaciones tan detalladas Álvaro. Me
siento muy cómodo siendo partícipe del fondo Intermoney Variable Euro.


Creo que en España existen un puñado de gestores jóvenes con mucho
talento. Es una pena que las gestoras independientes ocupen una
porción muy pequeña del pastel y que en gran parte de España
desconozcan su existencia.


#8
18 Oct 16

Muchas gracias por la explicación Álvaro, ahora me ha picado el
gusanillo de echarle un vistazo a las cuentas de Verifone también.
Desde luego el acuerdo con Alypay seguro que da muchas alegrías a los
accionistas de la compañía y a tus partícipes.


Viendo la dedicación con la que respondes a usuarios de Finect, estoy
seguro de que tus partícipes están muy tranquilos invirtiendo en el fondo.


Un saludo.