Publicado en el blog Market Insights

El S&P 500 ha subido un 15,9% en lo que va de año e iría por el camino de anotarse una rentabilidad del 70,1% en 2019. A pesar de que se esperaba una sólida rentabilidad a comienzos de año tras la corriente de ventas de diciembre, parece poco probable que se vaya a lograr esta rentabilidad anualizada. Por otra parte, a pesar del hecho de que la Reserva Federal ha hecho una pausa en su ronda de subidas de tipos de interés, la mejora de los datos procedentes de China (según los índices PMI de marzo) sugiere que el crecimiento global podría acelerarse en los próximos meses, permitiendo una subida de los tipos de interés a largo plazo. De ser así, esto limitará el grado de expansión de los múltiplos.

El motivo por el que esto es importante se pone de manifiesto en el Gráfico 1, que desglosa la rentabilidad del S&P 500 desde finales del 3T de 2018 hasta finales del 1T de 2019 por crecimiento de los beneficios, expansión de los múltiplos y dividendos. Las valoraciones provocaron la caída del mercado en diciembre y posteriormente regresaron hasta los niveles medios de este mismo año cuando la preocupación por la trayectoria del crecimiento global comenzó a desaparecer.

Sin embargo, el pesimismo extremo que invadió los mercados a finales del pasado año no estaba del todo injustificado, dado que el crecimiento económico de EE. UU. se estaba suavizando en un momento en el que el crecimiento en el resto del mundo todavía era mediocre. Esta dinámica hundió las estimaciones de beneficios en el transcurso del primer trimestre, y no solo estas revisiones fueron negativas y generalizadas, sino que también se ha observado una clara tendencia a la baja en las previsiones de las empresas en los últimos meses.

A pesar de que cualquier periodo prolongado de crecimiento negativo de los beneficios supondría una amenaza para la expansión actual, en realidad la contracción de las estimaciones de beneficios puede favorecer el avance del mercado de valores, dado que cuando las expectativas son menos ambiciosas resulta mucho más fácil superarlas. En la coyuntura actual parece que las estimaciones de beneficios podrían haber caído demasiado y a pesar de que la previsión de consenso se centra en un crecimiento negativo de los beneficios con respecto al año anterior, nuestra visión no es tan pesimista.

Dicho esto, los beneficios serán fundamentales para determinar la orientación futura. La persistente incertidumbre que rodea a la trayectoria de la política y el crecimiento perjudicará a los múltiplos a largo plazo, aun cuando una pausa temporal de la Fed permita| su expansión a corto plazo. Por tanto, cualquier subida sostenible de los mercados respecto de los niveles actuales tendrá que venir de la mano de los beneficios, que se prevé que crecerán entre un 3% y un 5% en el conjunto de 2019.

La fiesta de los beneficios hace una pausa

Una característica de la actual temporada de presentación de beneficios ha sido la implacable tendencia a la baja de las estimaciones y previsiones en las últimas semanas. Las revisiones del 1T de 2019 han bajado de forma significativa desde comienzos de año y han caído aproximadamente un -7,8% en comparación con la trayectoria típica de las revisiones, que ha registrado una caída del -3,3% en el mismo periodo durante este ciclo (Gráfico 3). Por otra parte, y tal y como se muestra en el Gráfico 2, la proporción de sectores del S&P 500 con revisiones positivas de los beneficios netos se sitúa por debajo del 30%, un nivel que históricamente ha coincidido con periodos de tensión económica o recesión.

Las estimaciones de consenso de un crecimiento negativo de los beneficios en un contexto de revisiones positivas cada vez más escasas sugiere que la actual temporada de presentación de beneficios puede representar un desafío para los inversores. En efecto, se espera que solo dos sectores  atención sanitaria y finanzas— se anoten un crecimiento significativo de los beneficios. Las estimaciones de los nueve sectores restantes se mantienen sin cambios o son negativas. Dicho esto, dado que los analistas tienden a ser demasiado pesimistas con respecto a los beneficios trimestrales cuando comienza la temporada de presentación de datos, creemos que el crecimiento de los beneficios del S&P 500 para el conjunto del 1T de 2019 terminará en territorio positivo cuando todo se haya dicho y hecho.

A pesar de la pronunciada caída de las rentabilidades de los últimos meses, parece que los títulos del sector financiero experimentaron un crecimiento positivo de los beneficios en el primer trimestre. La constante caída de la tasa de desempleoha permitido que las entidades de crédito de consumo obtuviesen unos resultados relativamente buenos, pero el aplanamiento de la curva.

Parece que los sectores con una mayor exposición internacional atravesarán dificultades, dado que la ralentización de la expansión económica global y una subida del 6,1% interanual del dólar estadounidense durante el primer trimestre lastraron el crecimiento de los ingresos de forma generalizada. Los beneficios del sector tecnológico se vieron ensombrecidos por la debilidad de los semiconductores y el hardware, una tendencia confirmada por la moderación del crecimiento económico observada en los mercados emergentes asiáticos durante el 1T. Dicho esto, se espera que el software, los equipos de comunicaciones y los servicios de TI consigan un crecimiento positivo de los beneficios reflejando un giro de la inversión de capital hacia artículos de baja cuantía como consecuencia del aumento de la incertidumbre política.

Es probable que los beneficios del sector energético experimenten una caída con respecto al año anterior, dado que el 1T de 2018 fue un trimestre especialmente bueno para las empresas energéticas y los precios medios del petróleo WTI han caído un 13,1% interanual en el primer trimestre. Concretamente, parece que las empresas de exploración y producción, refinado y servicios petrolíferos van a atravesar dificultades, a diferencia de las de almacenamiento y transporte —menos sensibles a los precios del petróleo—, que podrían anotarse unos sólidos resultados.

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