Durante su reunión del pasado mes de septiembre, la Fed decidió, una vez más (y van 54), mantener los tipos de interés a corto plazo prácticamente al 0%. Aunque solo uno de los miembros del Comité Federal de Mercado Abierto (FOMC) mostró su desacuerdo, la acción de la Fed –o, más bien, la inacción– fue objeto de un intenso debate.

Los que defienden una subida de tipos inmediata argumentan que la economía estadounidense ha dejado atrás la situación de emergencia que justificó una política de tipos de interés cero y que la Fed ya se ha quedado peligrosamente "detrás de la curva".  Por otro lado, los que abogan por retrasar la  primera subida de tipos subrayan la ausencia de inflación  salarial y las señales de debilidad de la economía mundial.

Lo más frustrante es que, en nuestra opinión, este debate, como todos los debates de política monetaria que se han
mantenido en los últimos años, parten de una premisa falsa: que aumentar los tipos de interés, incluso desde unos niveles extraordinariamente bajos como los actuales, dañará la demanda agregada. Nosotros creemos que es al revés.

La relación entre los tipos de interés a corto plazo y la demanda agregada no es lineal y un análisis de los mecanismos de transmisión sugiere que las primeras subidas de tipos no solo no frenarían la demanda agregada, sino que, de hecho, la  estimularían.

La auténtica relación podría ser la que ilustra el gráfico. Aumentar los tipos de interés a corto plazo desde niveles muy bajos podría fomentar la demanda agregada, ya que los efectos positivos sobre las rentas, la riqueza, las expectativas y la confianza contrarrestarían los efectos negativos, aunque relativamente inocuos, sobre los precios y los ambiguos  efectos sobre el tipo de cambio.
 

 

No obstante, conformen aumentan los tipos de interés, los efectos sobre los precios resultan cada vez más perjudiciales y acabarían afectando negativamente a la riqueza, las expectativas y la confianza, lo que terminaría lastrando la demanda económica.

Dicho de otro modo, la contracción monetaria desde niveles hiperacomodaticios como los actuales podría impulsar la economía por encima de su tasa de crecimiento antes de pasar a ralentizarla, idealmente mediante un ajuste suave en el que la producción y los tipos de interés se mantendrían en niveles más altos.

La razón por la que la Fed debería haber aumentado sus tipos de interés en septiembre y por la que, al no hacerlo  entonces, debería hacerlo este mes, no es que la economía pueda soportarlo sino, más bien, que le vendría bien la ayuda. 
 

Cómo evitar el estancamiento estructural

Una política de tipos de interés cero genera otros muchos problemas. Por ejemplo, podría acabar provocando un aumento tanto de la deuda como de los precios de los activos que exacerbase la desigualdad a corto plazo y que podría resultar problemático cuando los tipos de interés vuelvan a niveles más normales.

Además, los tipos de interés desempeñan un papel fundamental en la asignación de recursos en la economía. Unos tipos de interés artificialmente bajos fomentan una asignación inadecuada del crédito, por ejemplo, por la imposición de condiciones extremadamente duras en los préstamos a empresas y de condiciones extremadamente laxas en los préstamos a estudiantes.

Resulta profundamente descorazonador que, en 2015, este argumento no solo no esté generalmente aceptado sino que haya que defenderlo cada vez. 

La nefasta política monetaria reciente exige una reflexión más profunda. Japón lleva veinte años con tipos de interés al 0% sin que haya conseguido estimular la demanda lo más mínimo.

Las moderadas recesiones que sufrió Estados Unidos en 1991 y 2000 vinieron seguidas de recuperaciones anémicas, pese a que, en ambos casos, la Fed rebajó los tipos de interés más de lo que los subió cuando la economía empezó
a dar muestras de fortaleza. Pero quizás el mejor ejemplo sea la desesperante expansión económica que estamos viviendo –la más lenta desde la Segunda Guerra Mundial.
 

La situación aún no está perdida

Ahora mismo, sin embargo, tras casi siete años con una política de tipos de interés cero, parece que nos quedaremos en un escenario de estancamiento en el que los tipos de interés al 0% acabarán frenando la demanda, lo que llevará a la Fed a prescribir nuevas dosis de un medicamento que lleva tiempo impidiendo la recuperación económica, en vez de impulsarla.

Aunque es poco probable que las autoridades lo admitan, la situación aún no está perdida del todo. En el otoño de 2015, mientras la demanda sigue aumentando muy lentamente en la economía estadounidense, el débil crecimiento de la fuerza laboral y de la productividad están provocando un nuevo ajuste del mercado de trabajo y discretas presiones alcistas sobre la inflación básica.   De continuar, la Fed podría verse  obligada a cumplir con su recomendación más reciente y  aumentar los tipos de interés para ralentizar la economía.

Si la Fed finalmente decide empezar a subir sus tipos este año, Janet Yellen argumentará que la economía es lo suficiente fuerte para soportarlo. En nuestra opinión, la Fed no debería hacerlo porque la economía pueda soportarlo, sino porque aún está débil y le vendría bien el impulso que pueden suponer las primeras subidas de tipos.

 

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