¿Es el miedo a quedarse fuera lo que ha provocado las alzas recientes de los activos de riesgo?

Ariel Bezalel, responsable de estrategia del área de Renta Fija, explica por qué duda de que nos encontremos en una “desaceleración de mediados de ciclo” y argumenta por qué los retoques aplicados por los bancos centrales tienen pocas probabilidades de ser suficientes para reactivar el crecimiento mundial.

Durante los últimos meses, hemos pasado del rechazo a la tolerancia al riesgo en unos mercados que se han aprestado a girar rápidamente. El “miedo a quedarse fuera” parece estar dando impulso a los activos de riesgo en estos momentos y los mercados han corrido para no quedarse fuera de la racha alcista de finales de año. Puede que, tras el pesimismo del verano, cuando el tipo de los bonos a 10 años del Tesoro de EE. UU. cayó hasta un mínimo intradía del 1,44 % en agosto, cualquier atisbo de esperanza esté magnificándose.

No se puede entender la fuerte recuperación de los activos de riesgo sin hablar de la liquidez. Los bancos centrales de los grandes países desarrollados (la Reserva Federal, el Banco Central Europeo y el Banco de Japón) están engordando de nuevo sus balances. La Reserva Federal insiste en que su reciente decisión de comprar letras del Tesoro de EE. UU. por valor de 60.000 millones de dólares al mes para aliviar las tensiones en los mercados monetarios “no es relajación cuantitativa”, pero dado que parte de esta liquidez parece estar fluyendo hacia los activos de riesgo, se podría discrepar de esta afirmación.

El otro vector es la guerra comercial entre EE. UU. y China. El optimismo es cada vez mayor en torno al éxito de las conversaciones de la fase 1, pero es muy discutible que estas desemboquen en un acuerdo comercial lo suficientemente sustantivo como para mejorar las perspectivas económicas de los dos países. El propio gobierno chino ha aludido a este extremo al señalar que resulta improbable que se alcance un acuerdo a largo plazo a tenor de las demandas estadounidenses. 

Algunos han mencionado también los recientes datos económicos de EE. UU. como motivo para el optimismo, pero los datos mundiales siguen siendo bastante desiguales y se observa una sorprendente debilidad en algunas áreas. En octubre, China registró su crecimiento más bajo en el sector servicios en ocho meses, el sector manufacturero de Singapur lleva seis meses contrayéndose y la economía de Hong Kong se ha estancado a raíz de las protestas. Por su parte, el índice de sorpresas económicas de Citi se mantiene en territorio negativo. Así pues, los datos económicos mundiales están siendo inferiores a lo previsto en líneas generales. Los propios EE. UU. parecen encaminarse hacia una recesión inminente en los beneficios empresariales: se prevé que los beneficios del cuarto trimestre, junto con los del tercer trimestre, sean negativos. 

Por último, una mirada más detenida a los mercados de bonos corporativos pone de relieve muchas señales de tensiones. La inquietud ante el riesgo de recesión ha reducido la demanda de deuda high yield con calificaciones más bajas que podría sufrir una rebaja de su rating. El mercado de préstamos apalancados está de capa caída y el volumen de emisiones se ha reducido alrededor de un 40 % interanual, mientras que la deuda corporativa CCC —muy apalancada y sensible al ciclo económico— continúa dando muestras de una gran debilidad. 

A pesar de todo ello, los mercados parecen estar apostando por que se trata de una desaceleración de mitad de ciclo que puede capearse con pequeños retoques de los bancos centrales. En nuestra estrategia de renta fija flexible, llevamos tiempo dudando de este análisis. Creemos que las señales apuntan al fin de este ciclo económico, no a una desaceleración de mediados de ciclo. Históricamente, los movimientos alcistas breves y acusados de los activos de riesgo han sido comunes en los últimos compases de los ciclos. Esperamos que los datos macroeconómicos sigan deteriorándose en todo el mundo, lo que debería dar lugar a nuevos recortes de los tipos de interés, una situación que favorece a la deuda pública de alta calidad. 

Por lo tanto, seguimos desarrollando una estrategia barbell defensiva que conjuga deuda pública estadounidense y australiana con calificación AAA con una exposición muy selectiva y de baja duración a deuda corporativa y situaciones especiales. A pesar de nuestro enfoque conservador, seguimos encontrando nuevas oportunidades en los mercados internacionales de renta fija, desde deuda pública griega y egipcia hasta productores de vacuno y avícolas de EE. UU. y Brasil. De cara al futuro, sigo teniendo la certeza de que mi equipo posee la experiencia y la flexibilidad necesarias para pilotar la estrategia a través de las próximas etapas del ciclo crediticio, gestionando el riesgo sin dejar de buscar rentabilidades positivas.