¿Contracción de los beneficios en Estados Unidos?

Las expectativas del mercado para los próximos dos años son pesimistas, pero el acusado descenso de los precios implica tendencias bajistas a más largo plazo. Para que algo así ocurriera, la Fed y el Banco Popular de China tendrían que tener las manos atadas. La Fed ha pulsado el botón de pausa y nadie espera subidas imprevistas de los tipos. En China, el Banco Popular de China está relajando su política monetaria y el mercado coincide en que mantendrá esta postura. Tres factores podrían justificar estas pesimistas expectativas a largo plazo:

1. Una guerra comercial con China cuando la administración estadounidense necesita apuntarse un tanto antes de los debates de las primarias.

2. Una ralentización estructural de China resultaría sorprendente porque es vox populi.

3. El endurecimiento excesivo de la política monetaria por parte de la Fed en un contexto de creciente participación laboral está moderando los salarios reales.

Implicaciones: El pesimismo en torno a los beneficios parece estructuralmente excesivo, pues es poco probable que avancemos globalmente hacia un entorno de crecimiento deflacionario a largo plazo, característico de una situación de sobreendeudamiento. Esto apunta a la renta variable defensiva, dada la volatilidad del primer trimestre.

La gran muralla entre la deuda High Yield y la deuda con grado de inversión

En una era caracterizada por tipos de interés muy bajos, la emisión de deuda crece de manera acusada con respecto a la renta variable, y esto es una señal del crecimiento de la economía. El resultado es una mayor exposición de las empresas al riesgo de refinanciación de la deuda cuando los tipos de interés suben, pero por lo demás no afecta al valor de estas en el teorema de Modigliani-Miller. El problema está en que las emisiones de deuda High Yield (HY) son cada vez más covenant-lite, ya sea a través de bancos o del sector bancario paralelo de los fondos de cobertura y el capital riesgo (CLOs). Por el contrario, los emisores de deuda con grado de inversión han estado recomprándola, pero la cantidad de efectivo que mantienen en los bancos sigue siendo alta, lo que sugiere que el riesgo del crédito no supone un problema acuciante.

Implicación: El impacto de un PIB débil en EE. UU. durante el primer trimestre todavía no ha calado completamente en el sistema, pero, más allá de esta circunstancia, el sentimiento de mercado debería revertir el apoyo a la deuda HY, mientras que la deuda con grado de inversión estadounidense debería capear sin problemas la volatilidad.

La Fed hace una pausa antes de subir los tipos una última vez

Ante una ralentización estacional en el primer trimestre, y el impacto negativo de los mercados emergentes y del cierre de la administración estadounidense, la Fed decidió hacer una pausa en las subidas de tipos de interés en su última reunión. Más allá del ruido del primer trimestre, la participación laboral sigue creciendo, lo que está contribuyendo al ajuste del mercado de trabajo, pero con una moderación de los salarios reales. Esto reduce la subida de los tipos de la Fed a una con una postura restrictiva en términos reales. Por lo tanto, es probable que la curva de los tipos de la Fed se desplace de 35 a 50 puntos básicos más de lo que espera el mercado. 

Implicaciones: La curva de rendimientos de los bonos del Tesoro estadounidenses a 10 años tenderá a desplazarse de 35 a 50 puntos básicos, lo que sugiere estrategias de tipos flexibles en EE. UU. 

Nota: Esta es una vista macro NAM, no la vista oficial de Nordea.

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