Rentpensión (Acciones) F.P. +15,5% vs +8,6% del Euro Stoxx 50
Rentpensión (acciones) F.P. sube en 2015 un +15,5% a cierre de octubre, casi 7 puntos mejor que el Euro Stoxx 50 en lo que llevamos de año. Octubre ha sido un gran mes para la renta variable europea al revalorizarse un 10% y volver a los niveles en los que estaba a principios de julio. A 3 años, la rentabilidad de Rentpensión (acciones) F.P. es de +41,6% lo que supone una rentabilidad anualizada del +13%.
Las compañías que mayor rentabilidad han tenido en mes de octubre han sido: Unilever, DSM, Airbus, BG, Acerinox, Total y Brenntag. No hubo ninguna compañía que haya aportado rentabilidad negativa en el mes.
En cuanto a los cambios más relevantes de la cartera, destacaría el incremento en Basf, Wolters Kluwer, Ahold, Antofagasta, Repsol, Aperam y Smurfit Kappa. Por la parte de las ventas, cabe destacar la reducción en Michelin, Continental, Airbus, Philips, Adidas, ASML, Vinci, Bureau Veritas y Deutsche Post DHL.
Rentpensión (acciones) F.P. tienen una filosofía definida y diferenciada basada en dos pilares básicos que intentamos compaginar para dotar de mayor consistencia, seguridad y rentabilidad al comportamiento del fondo, a la vez que reducimos la volatilidad y los draw downs o correcciones desde máximos del fondo. Estos dos pilares los llamamos: Quality Compounders + Value.
Un fondo de inversión que se gestiona con la filosofía centenaria del value investing, se basa en que existe una elevada correlación entre la creación de valor de una empresa y su comportamiento en los mercados cotizados en el largo plazo. El valor futuro de los activos y la generación de caja de la empresa, es la clave para saber cuál va a ser el futuro comportamiento de los resultados empresariales y por ende, de las acciones. Sin embargo, el valor futuro de una empresa es desconocido y hay que estimarlo, por lo que aparece la subjetividad del gestor o analista a la hora de valorar correctamente el valor intrínseco de una empresa.
El gestor que invierte con la filosofía valor que tan brillantemente explicó Benjamin Graham a principios del siglo pasado, se basa en las siguientes variables: el retorno del capital empleado o crecimiento rentable de los beneficios, el crecimiento del beneficio por acción, el crecimiento en ventas, el comportamiento de los márgenes sobre beneficios, la conversión en efectivo de los ingresos generados, y el estudio del balance para reducir el margen de error que toda inversión tiene.
Una empresa que cotiza a PERes bajos y que el mercado considera "valor", solo refleja que el valor presente de los beneficios de la empresa está cotizando baratos, pero la mayor parte del valor de una empresa es el valor futuro de los beneficios que genere. Por este motivo, un inversor que adopte la filosofía valor, no debe invertir en compañías por el simple hecho de que estén baratas en la actualidad.
La variable más importante para un inversor que adopte la filosofía valor quizás sea el ROCE (return on capital employed), que es el retorno que consigue la empresa por cada euro que invierte. Este ratio nos aproxima a la capacidad de una empresa de crear valor o de destruirlo. Una empresa con un ROCE sostenible por encima de su coste de capital, genera valor para sus accionistas, y una empresa que tenga ROCE por debajo de su coste de capital, destruye valor para sus accionistas.
Analizar el balance de las empresas nos ayuda a obtener un margen de seguridad razonable a lo hora de obtener un suelo de valoración. Las compañías con mucha deuda en relación a sus activos, a su beneficio operativo y a su capacidad de generación de caja, es suficiente motivo para replantear la inversión o descartarla.
El valor de una empresa viene determinado por el valor presente y por el valor futuro de sus activos y flujos de caja. No siendo adivinos, es difícil saber qué deparará el futuro, pero si se estima bien el suelo de valoración presente, el resto de valoración positiva vendrá del valor futuro de sus activos.
La parte de la cartera que invierte con la filosofía de inversión valor oscila entre el 40%-50% del total de la cartera de renta variable de los fondos que gestiono. El otro 50%-60% de la cartera se selecciona analizando otras variables con características más defensivas. En esta parte, buscamos no equivocarnos nunca, invirtiendo en empresas de alta calidad, con crecimiento de los beneficios, elevada visibilidad de ingresos, solidez de balance, mega-tendencias estructurales, con ventajas competitivas y poseedores de activos invulnerables.
La parte de la cartera en la que se invierte en compañías que llamamos quality compounders está destinada a reducir la volatilidad del fondo, y sobre todo, incrementar la visibilidad de los beneficios y dividendos que genera la cartera de los fondos de inversión.
Un fondo de renta variable, está permanentemente invertido en bolsa con la volatilidad que ello implica. Para que Rentpensión (acciones) F.P. muestre mayor seguridad o consistencia en su comportamiento y menor volatilidad que la del mercado y la competencia, invierte al menos la mitad del total de la cartera en empresas con estas características defensivas, aunque la valoración de las mismas no dejen un potencial de revalorización tan amplio como la inversión value pura. La inversión puramente value, con mayor potencial de revalorización, nos la aporta la otra mitad de la cartera como he descrito en la primera parte.
En cuanto al mercado, durante este mes hemos recogido muy positivamente varios datos macroeconómicos en EEUU, Europa y China, para que el mercado rebote y recupere una parte importante de lo perdido en verano por los miedos de una subida de tipos en EEUU y una desaceleración descontrolada en China.
Los bancos centrales siguen en modo expansivo y siguen dando apoyo a los mercados cuando tenemos presión macro o financiera como fue el caso.
Creo que después de las correcciones de los mercados desde junio, el mercado volverá a recoger la tendencia alcista de los últimos años con revalorizaciones significativas de los índices de renta variable. Repasando la tesis de inversión en renta variable europea de principios de año, no ha cambiado nada: tipos en 0%, recuperación de los beneficios empresariales, depreciación del euro, caída de las materias primas, recuperación del consumo y la inversión en Europa desde niveles muy bajos, etc
Nada de lo descrito en el anterior párrafo ha cambiado. Los motivos para la caída de las bolsas en el periodo estival son fundamentalmente dos: el primer motivo es la posible subida de tipos de interés en EEUU, que en realidad son buenas noticias para la economía. Y el segundo motivo, es la potencial desaceleración acusada del crecimiento en China y resto de países emergentes, que está por ver.
Ninguno de los 2 motivos descarrilará, de momento, la positiva tendencia de recuperación de las economías europeas ni de los resultados empresariales de las compañías.
En cualquier caso, reconozco que las caídas de las bolsas, superiores al 20% en muchos mercados, me han sorprendido por su virulencia (correcciones fuertes en muy poco tiempo), por lo que es normal que surjan dudas con respecto a la salud del mercado alcista que estamos viviendo en los últimos años.
Los mínimos de septiembre hay que tomarlos como puntos clave, esenciales y de inflexión. No hay mercado bajista, ni "crash" bursátil que no preceda a una recesión económica en los posteriores meses. Si estamos equivocados en nuestra predicción de continuidad del crecimiento y de las subidas de las bolsas, los datos macroeconómicos globales nos van a dar la luz de alarma y confirmar que estamos equivocados si se avecina una recesión por el motivo que sea.
Los signos y señales macroeconómicas no suelen ser fiables a través de los movimientos en los activos de renta variable. Las divisas, la cotización de la renta fija y las expectativas que tiene el mercado en cuanto a la inflación y los tipos de interés, son las variables más sensibles a los cambios de expectativas de crecimiento económico. Tiene sentido, ya que hay mucho más capital que fluye en los activos de renta fija y las divisas, que en las bolsas.
Que las expectativas de inflación sean positivas, que se vuelva a disipar el riesgo de deflación de las economías desarrolladas, y que las tires de los activos de renta fija considerados como activos refugio, muestren una normalización de las rentabilidades ofrecidas especialmente en los países donde ya no hay programas de QE, como en EEUU, son variables clave a vigilar.
Si hay recesión, en los próximos meses, los indicadores adelantados de crecimiento (ISM, PMI, IFO, confianza empresarial, confianza de los consumidores, etc), junto con los indicadores de consumo, producción industrial y empleo, mostrarán debilitamiento significativo y será entonces cuando los mínimos que vivimos en septiembre de 2015, los cuales son muy parecidos a los que vivimos en octubre de 2014, no sirvan de soporte para los mercados y nos adentremos en un mercado bajista.
Creo que el escenario recesivo está todavía lejos de que se produzca, pero si estoy en un error, que obviamente lo puedo estar, los párrafos anteriores muestran algunas variables claves que tenemos que vigilar para cambiar el sesgo de inversión de nuestro patrimonio a mucho más conservador. De momento, sigo positivo con la revalorización de los mercados para los próximos meses.
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D.Óscar Moreno de
Andrés
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