Corvus

Valencia. ESPAÑA.

¿Está creando valor su gestor?


Escrito 15 Jul 15

Es bien sabido que los fondos que consiguen batir a su referencia en el largo plazo – digamos 10 años – son muy pocos, del orden del 3%.

Si el fondo en el que ha invertido estos últimos diez años ha conseguido superar al índice en un 1% anual puede considerarse muy afortunado y su gestor pertenecerá al selecto club de aquellos que pueden presumir de aportar valor. ¿Pero es así realmente?

Vamos a hacer un experimento mental. Supongamos que no tenemos ni la menor idea de bolsa. ¿Qué hubiera ocurrido si hace diez años hubiéramos tomado un listado de valores, hubiéramos seleccionado un buen número de ellos mediante el azar y los hubiéramos comprado y mantenido durante ese tiempo? ¿Es correcto suponer que hubiéramos obtenido la rentabilidad del índice de referencia (como promedio)? Probablemente no, y vamos a ver por qué.

Los fondos suelen utilizar como referencia índices como el Ibex 35, S&P 500, MSCI Europe o MSCI World…, que ponderan a un grupo más o menos numeroso de empresas según su capitalización bursátil. Pero en una inversión ignorante como la nuestra ni siquiera sabemos que es eso de la capitalización bursátil. Hemos repartido la inversión a partes iguales, con lo que sin saberlo hemos acabado siguiendo la metodología de los índices Equal Weighted. Estos índices ponderan por igual a todas las empresas que lo componen. Así pues, el S&P 500 Equal Weighted contiene las mismas empresas que su hermano mayor el S&P 500, pero pesan todas ellas lo mismo. Pues bien, estos índices lo suelen hacer mejor que sus hermanos mayores. Por no extenderme demasiado en el post voy a pasar por alto el razonamiento de por qué ocurre esto. Simplemente veamos unos números a modo de ejemplo:

El MSCI World Equal Weighted obtiene una revalorización del 7,68% a 10 años, mientras que el MSCI World obtiene un 6,96%. Hay un diferencial entre ambos del 0,72% anual.

Sigamos con nuestro experimento mental. En nuestra ignorancia, no sabemos tampoco lo que es un índice, por lo que no nos vamos dedicando a comprar y vender dependiendo de que salgan o entren de uno u otro. Pero el hecho es que los índices se van modificando periódicamente y existe una especulación a corto plazo (front running) que produce que los valores que van a entrar al índice lo hagan comparativamente mejor antes de entrar y comparativamente peor después de entrar. Lo mismo sucede con los que van a salir, es decir, que lo hacen peor poco antes de salir y mejor una vez fuera. Todo este movimiento especulativo se calcula que supone una merma de rendimiento del índice de entre el 0,20-0,28%. Que nuestra cartera no atienda a los cambios en la composición del índice nos ahorra esta merma.

Por tanto, sin hacer nada, nuestra candidez nos habría dado una ventaja frente al índice tradicional de un 0,72% anual por un lado y un 0,20-0,28% por otro lado. Es decir, casi un 1%.

Si el gestor de su fondo de inversión, después de comprar y vender incesantemente durante diez años obtiene al final el mismo resultado, ¿qué valor ha creado para el inversor?

Imaginen ahora, como fin del experimento mental, que siguiendo los sensatos consejos de @quixote fueran capaces de localizar empresas sólidas y duraderas (lo que Buffett llamaba Inevitables) a precios razonables y en lugar de comprar al azar compraran un buen puñado de estas empresas y las mantuvieran. Me atrevería a decir que los resultados serían muy satisfactorios en rendimiento y en algo mucho más valioso, su tiempo.

Comentarios (19)

Comprar acciones de empresas extraordinarias a precios razonables resulta totalmente coherente. El problema es que según Kahneman aquello que nos resulta coherente se instala en nosotros sin pasar los filtros adecuados. De ahí que 11 de cada 10 gestores ahora digan que compran acciones con RoCEs elevadas y P/Es reducidas… y nos lo sigamos tragando (aun cuando, como bien indica el artículo, la mayoría no supera al índice). Como dijo Iván Martin, ahora todos parecemos hijos de Warren Buffett.

En teoría, no hay diferencia entre práctica y teoría. En la práctica, si la hay. ¿A cuántos de ustedes les gustaría tener acciones de Procter & Gamble a buenos precios, digamos a menos de 11x sus beneficios? Pues en marzo de 2009 tuvieron la oportunidad y… apuesto a que la mayoría no tienen dichas acciones (al menos compradas a esos niveles). Otra de las mencionadas, Exxon, está cerca de esos niveles, ¡y con rentabilidad por dividendo en sus máximos históricos!... el ‘abuelo’ también tiene IBM, cotizando en 10-11x P/E.

Estoy totalmente de acuerdo con lo que indica el artículo, el único detalle por el que “exploté” fue porque ese argumento de comprar buenas empresas a precios razonables es precisamente el (único) que esgrimen aquellos que no baten al mercado. Al final ese lema suena muy a lo que Kahneman expone (coherencia y poco esfuerzo mental para 'matar ese argumento' hacen que entre por la puerta de atrás de nuestra mente) y sin más profundidad se antoja no muy diferente de aquel del cómico Will Rogers; «No hagan apuestas. Cojan todos sus ahorros y compren una buena acción, consérvenla hasta que suba, y después véndanla. Si no sube, no la compren».

 

P.D. Quizá sea una equivocación por mi parte comentar aquí y no hacer un artículo ad hoc pues se puede tomar como una crítica específica a este interesante artículo. Mis disculpas por adelantado si eso es lo que parece.

16 Jul 15

@Ruben1985:

Yo trato de hacer lo que dice Rogers pero al revés: Si no baja no compro, por eso todavía voy pidiendo limosna:-), y supongo que esas "pérdidas" lo son por pereza mental y por no querer aprender del momentum. En cualquier caso, todos a la larga deseamos que suban nuestras acciones, incluso aún siendo potenciales compradores netos, lo cuál es una contradicción o una afrenta al sentido común. 

Noto en @CYGNUS, y en usted mismo un cierto desencanto hacia el potencial futuro de los gestores.  Ese mismo sentimiento lo tengo yo en estos momentos.  

 

16 Jul 15

@Ruben1985, muy acertado su comentario. Y le animo a que  además de comentar aquí, elabore un post al respecto, que seguro que también será muy interesante.

Días atrás comentaba en otro post con @Luis1 que el “value investing” parece estar de moda, pero no es cierto que todo el que se declara value lo sea. Es cierto que la industria repite como un mantra lo de la compra de buenas empresas a precios razonables y creo que algunos de ellos (de esos gestores que no consiguen batir a los índices) realmente creen lo que dicen, aunque luego lo ejecuten mal. Y creo que otros simplemente dicen lo que quieren oír los inversores. No vende decir que uno compra empresas mediocres a precios de saldo (cigar butts) o que uno compra pagando precios altos a la espera de vender a otros aún más altos.  

El problema de comprar buenas empresas a precios razonables es que exige no solo conocimientos, sino también la psicología adecuada, como usted dice. Esas dos cosas hacen que sea mucho más fácil de decir que de hacer. Y tan importante es tener esas cualidades como saber cuando no se tienen, como es mi caso en cuanto a los conocimientos necesarios. Es por eso por lo que a día de hoy confío mi dinero a determinados gestores con las debidas cautelas.

16 Jul 15

@CYGNUS:  Suscribo lo de sus cautelas, aunque para vigilar con eficacia lo que hace un gestor, convendrá conmigo que hay que tener "casi" sus mismos conocimientos.

Va por usted, maestro: "Confiar: sí, comprobar: siempre"

16 Jul 15

@Luis1:

Efectivamente, siento un desencanto absoluto con respecto a la labor de los gestores como conjunto. Pese a ello, todavía soy tan ingenuo que pienso que puedo ser capaz de seleccionar alguno o algunos de ellos que puedan hacerlo mejor en el largo plazo. El tiempo me dará o quitará razones.

Y sí, cuantos más conocimientos tengamos, mejor podremos evaluar la labor del gestor. Aun así, ver a grandes rasgos que lleva en cartera, como la mueve y qué rentabilidad obtiene ya da unas cuantas pistas.

16 Jul 15

je, je. Hemos escrito al mismo tiempo el comentario.  Dejémoslo en ingenuidad informada, ¿no le parece?

16 Jul 15

Seguimos escribiendo al mismo tiempo. Sí, me gusta el término de "ingenuidad informada"

Seguro que inversores con muchos más conocimientos y experiencia que un servidor pueden aportar una lista mucho más larga de indicadores que incitan a pensar que algo no es lo que dice ser, en este caso value investing.

Pero a mi se me ocurre más de uno: exceso de optimismo del gestor en cuanto a resultados futuros después de una larga serie de años pasados de rentabilidades muy buenas, exceso de preocupación del gestor por la evolución de su cartera y/o los mercados a corto o muy corto plazo. Exceso de riesgo en la toma de según que decisiones o falta total del mismo en comprar simplemente lo que todo el mundo ya sabe.

16 Jul 15

Gracias por compartir @CYGNUS.

20 Jul 15

Muy interesante el artículo @CYGNUS, además también las estadísticas demuestran que los fondos que copan el top10 a 10 años están entre los peores de la siguiente década (uno de los motivos más importantes es que "engordan" hasta un punto que la gestión de tamaño patrimonio hace imposible batir al índice). Creo que la conclusión lógica que se deriva de la sola lectura de su artículo, sin tratar de hacer abstracción o introducir más información que la que ud. incluye en el mismo, es que lo más sensato es invertir en índices. Los "bestinveres" son rara avis y como tal deben considerarse.