Josep Prats Orriols

(JPrats)

Gestor de Abante European Quality

Madrid. Madrid. ESPAÑA.

Investigación, análisis y síntesis


Escrito 22 Oct 13

22 de octubre de 2013

Research suele traducirse, en el mundo de la inversión, por análisis. Literalmente sería "rebúsqueda", no tan literalmente investigación. Cuando en España nos iniciábamos en el análisis bursátil una de las empresas pioneras, en la que trabajé, que elaboraba informes de análisis independientes y que cobraba por ellos directamente, no vía comisiones, se llamaba Research Associates. La profliferación de departamentos de análisis ligados al desarrollo de las sociedades de valores, que ofrecían servicios de lo que en inglés se conocía como research a cambio de comisiones de intermediación hizo decaer las iniciativas de análisis independiente. Cuando uno es retribuido en función de las veces que hace cambiar de opinión al cliente, no nos tiene que extrañar que su propia opinión sea especialmente voluble, y que su estimación de la valoración que las acciones de una compañía merecen esté estrechamente pegada al mercado. El factor de ajuste suele ser la siempre socorrida prima de riesgo que forma parte de la no menos manoseada tasa de descuento.

Pero como es un servicio pretendidamente gratuito, bienvenido sea. En realidad, gratuito no hay nada, como todos sabemos. Es un adjetivo que se suele utilizar para designar aquellos servicios que no está muy claro quien paga, pero que no pagamos nosotros y pretendemos que los que lo pagan lo hagan sin apercibirse demasiado de ello. En el caso de las comisiones de intermediación, las pagan los partícipes de los fondos, aunque no aparezcan de forma explícita en el folleto. Son gastos que disminuyen el valor liquidativo. Por eso, el análisis gratuito ligado a las comisiones de intermediación, se ha convertido en un servicio muy cómodo.

Pero para la toma de decisiones no es, desde luego, el óptimo. Si pago a un analista es para que me diga lo que piensa de verdad cuánto vale una compañía, no para que me justifique en todo momento una valoración bastante próxima al precio de mercado que permita alternar operaciones de compra y de venta del valor repetidas en plazos muy cortos. Pueden pasar trimestres o años antes de que el mercado reconozca una correcta valoración fundamental procedente de un buen análisis. Y si retribuimos al analista sólo en función de lo muy a menudo que el precio de mercado pase por encima o por debajo de su valoración, le estamos invitando a que intente acercar la misma al precio de mercado. Si no, no hay comisiones de intermediación y, por tanto, el analista no es retribuido por su trabajo.

Pero más allá de las virtudes del análisis independiente, pagado como un servicio de estudios, frente al análisis ligado a las comisiones de intermediación, los avances en los sistemas de información experimentados en las últimas dos décadas obligan a replantear, de forma profunda,el análisis bursátil.

En la primera mitad de los noventa, antes de la generalización de internet, la función de research, entendida como búsqueda o investigación, era muy importante. No disponíamos de suficientes datos. Apenas contábamos con la información contable estrictamente exigible de forma regulatoria que se publicaba periódicamente por las compañías cotizadas. De las no cotizadas, ni hablamos. Recuerdo como una gran compañía española (de matriz francesa) de hipermercados cotizada se lamentaba de la desventaja competitiva que representaba para ella tener que publicar sus resultados cuando su competidora no cotizada, sistemáticamente no presentaba las cuentas en el registro (pagando con alegría año tras año la pequeñísima multa por tal infracción). La primera desnudaba públicamente sus márgenes ante la segunda, que los mantenía ocultos. 

Hoy el problema no es obtener información. La información es abundantísima, publicada en tiempo real y accesible a todo el mundo vía internet. La actividad de análisis de la información es mucho más importante que la actividad de obtención de información, especialmente en grandes compañías como las que forman mi universo de inversión. Saber qué información es realmente relevante y cuál es superflua no es una tarea fácil. Pero haber seguido durante muchos años la vida de una compañía ayuda bastante a ello.

Y el buen análisis es el que da lugar a una clara síntesis, a unas conclusiones que permitan tomar decisiones. La síntesis del buen análisis de compañías cotizadas es la valoración fundamental de sus acciones. Cuanto más estrecho sea el rango de valoración fundamental en el que nos sintamos cómodos, más útil nos habrá sido el análisis. Comprar por debajo del rango bajo de la valoración fundamental y vender por encima. Diga lo que diga en cada momento el mercado que, por definición, siendo evidente que cambia permanentemente y mucho de opinión, está siempre equivocado.

Así de simple, y así de complicado.

Josep

 

 

Comentarios (6)

22 Oct 13

Totalmente de acuerdo. Trade off entre disponible y relevante, que en
análisis de información y en previsión es clave.


Un saludo


22 Oct 13

Muchas gracias por su articulo Josep,


  ¿Nos recomendaría algún libro para los neófitos (que no hemos
estudiado siquiera economicas, ADE...)  que nos pueda servir como
"base" para entender los estados financieros y flujos de
caja que publican las empresas trimestral/anualmente?


Por ejemplo, alguna vez he intentado "cuadrar" la
información de dichos informes con la que ofrece Unience o Yahoo
finance, y hay ciertas metricas que no encajaban ni con calzador.
Sobre todo temas de deuda, o estados de bancos en general. También
dudas entre common y preferred shares, etc. No me importa que esté en inglés.


Actualmente estoy leyendo "el inversor inteligente" de Graham.


Un saludo,


Karim


22 Oct 13

Yo sugeriría animar al Sr. Prats a escribir ese libro. Su "No
sólo se indignen" es una obra magnífica, que conjuga la amenidad
con el rigor. Conocimiento de la materia y estilo literario tiene de
sobra, además de experiencia y capacidad de reconocer y de expresar
matices. Yo creo que, si se lo propone, podría ofrecernos un "El
inversor inteligente" actualizado y en clave española. 


22 Oct 13

A menudo le he leído que sitúa en 3600 la valoración objetiva del
eurostoxx 50 y que hasta que llegue a ese nivel no reducirá
significativamente el apalancamiento del fondo. Maneja usted, por
tanto, si le he entendido bien, un precio objetivo que sería un 20%
superior  a la cotización actual del índice. En el caso del fondo,
¿considera usted lo mismo? ¿La minusvaloración del fondo sería de un
20% aprox o es mayor? Entiendo que, al querer batir, al índice debe
ser mayor, no? ¿Cuál sería en ese caso?


JPrats Gestor de Abante European Quality

23 Oct 13

 Gracias, PacoM, Karim CP y Lampros


La verdad es que no me veo capaz de recomendar ningún libro sobre
análisis fundamental. En general los libros sob re contabilidad,
finanzas o mercados los suelen escribir académicos y parecen estar
dirigidos a recibir el aplauso de otros académicos, no la comprensión
de aquellos que buscan aprender algo leyéndolos. Quizás me anime y
escriba un libro realmente inteligible.


En efecto, he dicho que un nivel de valoración fundamental razonable
del Euro Stoxx 50 bottom up (obtenido mediante la suma de
los valores fundamentales de cada una de las compañías del índice)
puede situarse en un nivel comprendido entre 3.500 y 3.600 puntos. Con
el índice cotizando por debajo de los 3.000 puntos he mantenido
niveles de inversión del 110%. Llegados a los 3.000 puntos (cuando el
margen de subida por fundamentales ya es inferior al 20%), he reducido
el nivel de inversión hasta niveles próximos al 100%. Me mantendré en
niveles próximos al 100% (sin apalancamiento) mientras el índice
oscile entre 3.000 y 3.600 puntos. Por encima de dicho rango reduciría
posiciones. Si el índice retrocede hasta niveles claramente inferiores
a los 3.000 puntos recuperaría apalancamiento y volvería a estar
invertido al 110% (o al 120% si la caída fuera muy significativa). El
nivel de inversión normal del fondo estará, salvo situaciones de
clarísima infravaloración generalizada (como la que hemos tenido hasta
ahora), o clarísima sobrevaloración generalizada (como lo sería, por
ejemplo en 4.000 puntos), próximo al 100%. 


Creo que el nivel de infravaloración de mi cartera es superior al del
índice, y por ello espero seguir obteniendo un diferencial apreciable
sobre el mismo. Pero la opción de utilizar o no apalancamiento la
modulo en función del nivel de infravaloración general del índice, no
de mi cartera. Creo que es un criterio de cierta prudencia. Uno
siempre cree que lo que ha escogido está a buen precio (si no, no lo
escoge), y si realmente fuera así podríamos estar siempre muy
apalancados. Pero no hay que dejarse llevar por la soberbia, y limitar
el apalancamiento a situaciones en los que la convicción sobre la
infravaloración tenga mucho margen de error.


Josep


 


23 Oct 13

Pues si te animas a escribir el libro, aquí tienes un comprador. Y en
esta red bastantes en potencia...


Abrazos,


Karim