Josep Prats Orriols

(JPrats)

Gestor de Abante European Quality

Madrid. Madrid. ESPAÑA.

Vuelve a entrar Generali


Escrito 17 Mar 16

17 de marzo de 2016

Hace poco más de un año, el 12 de marzo de 2015,  les anunciaba en un post que dos días antes había vendido las acciones de Generali que teníamos en cartera desde la constitución del fondo, a la vez que compraba acciones de Airbus. 

La razón que les daba para vender Generali, al precio al que la vendí, 18 euros por acción, era que tras la revalorización experimentada desde su incorporación a la cartera dos años antes, que la había llevado a cotizar a 1,3 veces libros, se situaba en niveles de valoración que la hacían mucho menos atractiva que otras alternativas, incluidas las líderes de su sector, Axa y Allianz. De las dos razones que hay para incorporar o excluir un valor a una cartera (que cambie su valor, o que cambie su precio), lo hacía por la segunda.

Y por esta segunda razón, porque ha vuelto a cambiar de forma notable el precio, sin que haya cambiado el valor fundamental de la compañía, la volvía a comprar ayer, a un precio inferior a 14 euros por acción. A este precio Generali vuelve a cotizar marginalmente por debajo de su valor en libros, ofrece una rentabilidad por dividendo holgadamente superior al 4% y marca un múltiplo sobre beneficios próximo a 10 veces. La compañía está correctamente capitalizada, con un margen de solvencia que ya se aproxima al 200%, en línea con las líderes del sector, por lo que se descarta toda posible ampliación de capital. Mañana publicará resultados y tendremos más detalles, pero estoy convencido de que no variarán, tras haber visto lo que ha sucedido en los tres trimestres anteriores y lo que han hecho sus competidores, en lo sustancial mi análisis.

A 1 vez libros la compro; a 1,3 veces libros la vendo. La compré a 1 vez libros hace tres años. La vendía a 1,3 veces libros hace un año. La he vuelto a comprar a 1 vez libros ayer. La volveré a vender a 1,3 veces libros cuando alcance ese nivel de cotización, que no sé si será dentro de unos meses o dentro de unos años. Aunque sí estoy convencido de que, si la compañía no varía sustancialmente su modelo negocio, acabará sucediendo.

Normalmente cuando incorporo una compañía a la cartera la sustituyo por otra que vendo. Ayer no lo hice así, y ahora la cartera está constituida por 25 valores. La norma de tener un número de valores limitado tiene cierta flexiblidad, aunque poca. Normalmente la cartera tiene 24 valores, pero puede tener, y de hecho los ha tenido, 23 o 25. He estado analizando detenidamente todos los valores que tengo en cartera para ver cuál podía vender, y se me hace muy difícil vender ninguno. Porque creo que su infravaloración, y por tanto su potencial de recuperación en precio, es todavía muy elevada. Hay diferencias entre unos y otros, evidentemente, pero tener 25 valores no me supone un problema. Eso sí, si decido incorporar otro valor a la cartera, procederé a vender el que esté menos barato.

Josep

 

 

Comentarios (6)

17 Mar 16

Gracias, Josep!


¿Qué te parece Mapfre? Entiendo que por su tamaño no entra en tu
universo de inversión. Por cierto, ¿no temes en cierta manera que la
cartera de RF que tienen las aseguradoras no rindan como lo han venido
haciendo dados los bajos tipos de interés, e incluso las posibles
subidas? Sobre todl porque hay algunas aseguradoras que por su propio
negocio (primas-siniestros-gastos) apenas ganan dinero.


Un saludo,


Karim


17 Mar 16

Agradecerle una vez más al Sr. Prats la información sobre los
recientes movimientos en el fondo. Me gustaría preguntarle sobre una
de las posiciones en cartera, Deutsche Bank. Cada semana aparece
alguna noticia sobre este banco y la volatilidad de la acción es
grande. Entiendo que sigue positivo sobre la empresa en cuestión, pero
¿ha modificado de algún modo su valoración fundamental del mismo? ¿O
nos encontramos ante el típico caso de "ruido de moscas"?
Muchas gracias de nuevo.


Un saludo cordial


JPrats Gestor de Abante European Quality

18 Mar 16

Muchas gracias por sus comentarios


A Lampros. La verdad es que, en Deutsche Bank, lo único positivo es
el precio. El banco defrauda en sus resultados y tardará por lo menos
un par de años en recuperar un nivel de rentabilidad adecuada. Es un
banco que difícilmente, en situación de normalidad, merecerá cotizar
por encima de valor en libros, porque su rentabilidad estructural será
reducida, no superior en términos ROE_ al 10% y  con un modelo de
negocio sujeto a volatilidad elevada. Teniendo todo esto en cuenta,
hay que pensar en una valoración próxima a 0,8 veces libros, una de
las más bajas del sector como precio objetivo. Pero es que hoy cotiza
a 0,4 veces libros. Vender Deutsche Bank a cualquier precio inferior a
30 euros por acción es malvender. Intentar venderlo por encima de 40
ya es ser demasiado optimista. Pero está claramente por debajo de 20.
Una de las pocas cosas positivas del cambio de dirección en Deutsche
Bank es que el nuevo máximo ejecutivo es más realista, ha empezado por
reconocer pérdidas y por admitir que las dificultades del banco son
grandes y que la reestructuración llevará su tiempo y su coste.
Reconocer que las cosas están mal es el primer paso para resolverlas.


A karimcp. La verdad es que no sigo con detenimiento Mapfre, porque
por tamaño no entra dentro de mi universo de inversión. Sobre el
modelo de negocio de las aseguradoras que tengo en cartera estoy
tranquilo. El resultado técnico, que usted simplifica muy bien como
primas menos siniestros menos gastos, está mejorando y es positivo en
todas ellas. Y esta es la clave del negocio. La adaptación al
escenario de tipos bajos se está haciendo mayoritariamente por
trasladar al cliente el riesgo-rendimiento de la inversión, mediante
productos como los unit linked. El volumen de actividad, las primas,
crecen a un dígito bajo, pero crecen. Y en todo caso, la cotizacíón es
muy baja, inferior a libros en los tres casos (libros que no incluyen
las plusvalías implícitas, muy elevadas en sus carteras de renta fija,
ni el embedded value, o valor presente de los beneficios futuros de la
cartera de vida), de apenas 10 veces el beneficio del último año y con
una rentabilidad por dividendo del orden del 5%.


 


18 Mar 16

Muchas gracias por la detallada respuesta Sr. Prats, muy interesante
y reveladora.


18 Mar 16

Lo mismo digo. Un placer como siempre, Josep.


18 Mar 16

Corto-pego de Cárpatos:


Generali ha presentado resultados de 2015 con un beneficio neto de
2000 millones de euros pero más bajos que los 2220 esperados. En el
cuarto trimestre del año el beneficio casi se multiplicó por cuatro y
también ha mejorado su fortaleza financiera.
 
Sube el
dividendo a 0,72 euros desde los 0,6 del año pasado… pero el mercado
le está recompensando con ventas.