Alejandro Estebaranz / Jose Luis Benito

(TrueValue1)

Asesores del fondo True Value

ESPAÑA.

Repaso al 1er año del fondo True Value ( +15% en 2014) , parte II


Escrito 23 Jan 15

En esta segunda parte vamos a hacer un repaso a como han ido nuestras inversiones en el 2014 y como vemos el 2015.

Muchos me habian preguntado que cuando se podía contratar el fondo en Renta 4 y tengo que decir que ya se encuentra disponible. ( ademas de otras opciones como inversis o tressis ).

El día 27 de Enero ofreceré un webinar  donde hablaremos de inversión, he preparado algunos temas interesantes, y alguna idea nueva de inversión. Habrá una sección de preguntas.

Recomiendo leer la primera parte del repaso anual

PRIMERA PARTE REPASO ANUAL

Primero vamos a empezar por las buenas noticas, las inversiones que mejor han funcionado en el 2014 (aún así 1 año es un plazo corto, nosotros invertimos con un plazo más largo en las situaciones value y a 6 meses o 1 año en situaciones especiales).

Micron: +70% empezamos el año comprando a 20$ y subió hasta el entorno de 36$-34$ en 9 meses, en ese punto dejo de ser nuestra principal posición y ahora supone un 3,5% del fondo. En 2015-2016 ganará 4$ por acción así que cotiza a 8x, es un negocio en la media, pero mejor de lo que lo era en el pasado y hace falta que cambien el sentimiento inversor para la expansión del múltiplo.

Hawaiian Holdings: +150%, empezamos comprando a 10,50$ en enero y ahora está en 26$, muchos value no tocarían una aerolínea ni con un palo a 3 metros de distancia pero si uno hacia su trabajo Hawaiian estaba cotizando a 4x FCF del 2016, teníamos un precio objetivo de 18$ pero gracias a la ayuda del petróleo se disparó  otros 7$ hasta 25$. Cabe remarcar que no hubiéramos entrado en este tipo de compañía sino hubiéramos tenido inversiones en petróleo y gas, ya que como comentamos en los trimestrales de la Cnmv, nos sirve de cobertura natural a nuestra exposición al sector energético.

New media: +70%, esta es una de nuestras situaciones especiales, sobre New Media publicamos un post en febrero cuando iniciamos la posición a 13$, funcionó mucho mejor de lo que esperábamos cuando puso a funcionar la máquina de las adquisiciones, ahora somos más cautos y esperamos ver como va digiriendo empresas del sector. ( https://www.finect.com/blogs-financieros/TrueValue1/new_media_una_spin-off_oculta_y_malinterpretada).

Fnac: +62%  ( situacion especial)Fnac es la clásica Spinoff olvidada dentro de nuestra cartera de situaciones especiales, hice un post hace mas de 1 año cuando estaba 20€, en el fondo comenzamos a comprar a 24€, pero siempre fue una posición pequeña por el riesgo que tenia, se está aproximando a nuestro precio de venta en 60€.

Orora ltd.: +57% Otro Spinoff dentro de nuestra cartera de situaciones especiales, comenzó a cotizar a 9 veces beneficios, pero había que hacer trabajo de investigación para darse cuenta de que estaba a esos múltiplos. Comenzamos nuestras compras a 1,37$ ahora está en 2,15$, se aproxima a nuestro precio objetivo de 2,40$.

Iron Mountain: +30% Otro situación especial de conversión a REIT que compramos a 27$, sucedió el catalizador a los 2 meses y vendimos en 34$, pudo haber sido un fallo vender tan pronto pero hicimos nuestra TIR tan rápido que era tentador, ya que podríamos haber ganado otros 10$ extra por acción, pero este movimiento adicional era difícil de prever. Para quien no lo sepa los REIT son como las socimis en España que cotizan en función del dividendo, por eso a medio plazo (1-2 años) se mueven al son de los bonos, y como estos se han revalorizado durante el final de año también lo han hecho los REIT’s. Nos parecía un riesgo muy alto tener instrumentos que son cuasi-bonos en un entorno de tipos bajos.

El resto de posiciones ganadoras se han movido en el entorno del 0% al 25%, de hecho son las más habituales.

Ahora vamos con lo que peor ha funcionado o los fallos:

Yellow media: -10% Una acción conocida para aquellos que seguís mi trayectoria, la tenía en mi cartera como inversor privado desde que estaba sobre los 9$. En el fondo empezamos a comprar a 21$ y vendimos a 19$ después de que el management cambiara sus previsiones en Mayo, es un fallo de posicionamiento de cartera en una situación con cierto riesgo ya que suponía el 8% del fondo. Yo había hecho mis modelos, había comprobado el plan de Mr. Billot y no solo eso, había investigado su historial en previo en Solocal en Francia y las cifras que decía poder alcanzar eran consistentes con lo que había hecho en Francia, pero creo que al llegar a su puesto en Canadá vio difícil el panorama y cambió de idea. Aun así seguimos de cerca a la empresa y si empiezan a hacer las cosas correctas podríamos volver a entrar.

Extendicare: +7% Es curioso que ganásemos dinero en una situación que considero un fallo, pero es fruto de que siempre demandamos un alto margen de seguridad. Empezamos a comprar en 7$ y vendimos a 7$ pero entre medias recibimos 0,4$ en dividendos. Era una situación especial de venta parcial de negocio, y bajo cualquier valoración la empresa valía un 50% más.  El fallo reside en que el equipo directivo no estaba alineado con el accionista y no poseía acciones, por eso buscaron quitarse el problema antes que realizar el máximo valor para el accionista. Es una de nuestras máximas fundamentales, el no invertir con management de baja calidad, pero en este caso la calidad de los activos era suficiente, para olvidar este punto. Para que os hagáis una idea de la destrucción de valor vendieron su división de USA por 6 veces beneficios cuando transacciones privadas anteriores o empresas públicas cotizadas no bajaban de 10x siendo 15x la media…

Bellatrix Exploration: -42% Si has invertido este año en empresas energéticas y has hecho dinero pásanos tu curricular para trabajar en True Value, xd . Tenemos un precio medio de 5,15$ y está en 3,20$ CAD. Dentro del fondo tenemos pocas empresas que les afecten los precios de las materias primas, pero hasta Buffett tiene empresas de energía en su cartera. Creo que no hay nada erróneo con el análisis simplemente era difícil de predecir la debacle del petróleo. Pero como dije antes sin este movimiento en el petróleo Hawaiian no hubiera subido como lo hizo y era algo que teníamos previsto en nuestra hoja de ruta. Esta posición en empresas de energía nunca superó el 3% del fondo, mientras que las aerolíneas suponían un 5%. Ahora supone un 1% con lo que ha caido.

ITE group: -25% Otra empresa acerca de la que ya escribimos, compramos a un precio medio de 200p y está en 150p, sobre ITE ha caído de todo y nos sorprende que no haya caído más Estaba en Rusia con el rublo depreciándose, con derribos de aviones de civiles y el crudo en caída libre. Estamos esperando a que se estabilice un poco la zona, que seguro lo hará como ya pasó en 2008. En ese punto reiniciaremos las compras. Incluyendo el efecto moneda y otros factores creo que la capacidad de generación de caja es de unos 40M al año por lo que cotiza a 9x, pero si se estabilizase la situación estaría cotizando a tan solo 6x. Existe una posibilidad real de triplicar tu dinero en ITE si eres valiente los próximos 3 años. Me gustaría que recomprasen acciones ahora pero creo que ni ellos mismos saben cómo va a evolucionar el tema y están a la expectativa. Ahora supone un 0,5% del fondo.

Magicjack: +30% Otra situación cómica donde ganamos dinero a pesar de que no evaluamos bien la situación. Compramos a principios de año a 14$ y vendimos a 19$ ayudados por un squeeze que le hicieron a los cortos. Era una empresa extremadamente barata pero que solo se basaba en un producto. Después de vender las acción subieron hasta  los 24$ para después colapsarse en 8$, cuando fueron evidentes las amenazas de los competidores.No nos interesa las compañia en el futuro.

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Ahora voy a  hablar un poco de porque estamos posicionados en mas en norte america que en Europa.  La relación es 75/25.

True Value es un fondo global y eso significa que podemos elegir las zonas geográficas en las que invertir, siempre dentro de países desarrollados con solidas economías. Ahora mismo nos gusta USA y por eso un 48% del fondo este allí.

Hay gente que comenta como nos ha ayudado en 2014 estar posicionados en Usa para hacer un 15% de rendimiento, la cuestión es que estuvimos en la parte incorrecta ya que los índices de small y mid caps apenas subieron en USA. Otros fondos globales pueden elegir donde posicionarse y lo hacen deliberadamente en Europa por razones que ahora discutiremos.

Las tesis de los alcistas en Europa se basan en varios factores  que voy a tratar de rebatir:

  • Valoración, se habla constantemente del tema de que Europa cotiza con un 20% de descuento respecto a USA. Nuestra visión es que  históricamente Europa siempre ha cotizado de media con una valoración más baja 14x  contra 16x USA. Aparte creemos que el americano es un sistema más amigable al accionista y una economía en crecimiento puede justificar una mayor valoración.
  • Los márgenes operativos en Europa están bajos y han de revertir a sus homólogos de USA. Nuestra opinión es que durante los años de bonanza se establecieron unos incentivos que el rígido sistema legal Europeo, que ahora no se pueden revertir. El propio Draghi insiste en cada reunión del banco Central la odisea que es montar un negocio Europa y como no se favorece el emprendimiento.
  • Los márgenes netos después de tasas en USA están en máximos. Los Bulls Europeos aluden que la media de beneficio neto en USA esta en 8,5% cuando la media histórica es del 6%. La explicación es que esos datos son del S&P500 y desde hace 15 años cada vez una mayor parte de los beneficios provienen del exterior de USA (40% de las ventas del S&P500 son internaciones) donde las tasas impositivas medias son del 25% contra el 41% en USA.Esto hace que los margenes aumenten. En Europa por la contra la tasa impositiva efectiva de media es del 25-30% con lo que los beneficios internacionales no tienen este efecto de expansion de margenes.
  • El beneficio por acción en USA esta sostenido por la recompra de acciones. Esta es la que más gracia me provoca, si una empresa genera beneficios la forma más eficiente de retornar capital, a nosotros, los accionistas es la recompra salvo que esten sobrevaloradas las acciónes. En Europa de media la asignación de capital es mucho peor. Por ejemplo en Francia abundan compañías con un balance lleno de cash y cotizando baratas, pero siendo accionistas minoritarios por muy barato que compremos si la asignación de capital es pésima nuestros retornos serán deficientes.Existen multitud de datos históricos que muestran como las empresas que han recomprado acciones agresivamente han otorgado mejores retornos al accionista comparado con empresas similares del sector ( el grafica adjunto muestra el retorno que hubieramos obtenido invirtiendo en compañías del sp500 desde que anunciaron programas de recompra de acciones). La diferencia es espectacular a largo plazo.

http://www.catalystmutualfunds.com/i/u/6149790/f/Catalyst_Buyback_Strategy_White_Paper_2013-12-31.pdf

  https://www.jpmorgan.com/jpmpdf/1158616132774.pdf

http://corp.bankofamerica.com/documents/16303/72084/CalibratingROIC_DriveShareholderValue.pdf

  •  El mito de conocer mejor la empresa por la cercanía. Creemos que entre SAP u Oracle poco cambia la cercanía geográfica e influyen más otros factores a tener en cuenta en el análisis. Gowex, BES ó Bankia estaban muy cerca y aun así el inversor ibérico cayo en las redes de estas trampas.Un fondo grande quizas pueda ejercer cierta influencia sobre sus empresas , pero no puede hacer lo mismo que nosotros porque su gran tamaño les limita su universo de inversion.
  • Europa va  empezar a crecer. Se lleva hablando de esto desde el 2008 y aun tengo que verlo, históricamente en los últimos 60 años ha habido periodos donde USA lo ha hecho bien mientras que EU estaba dormida, pero rara vez a sucedido a la inversa.

Existen otras razones por las que preferimos Norte américa como : mayor seguridad al inversor, mas transparencia, sistema legal mas solida, economía mas dinámica, moneda mas solida, mejor posicion geográfica...

Dicho todo esto, remarcar , que hemos invertido en algunas compañías europeas que en general han ido bien y se puede encontrar valor. Pero muchos de los inversores que conozco tienen mucha exposicion a RV europea y poco en USA, por eso creo que es buen complemento.

Nuestra visión de la Macro es positiva al menos a medio y corto plazo, ya que los bancos centrales parecen estar muy atentos ante las señales deflacionistas. No tenemos una opinión sobre commodities ahora mismo y sobre el petróleo y gas creo que lo peor ya ha pasado. En el dólar somos alcistas pero no queremos correr riesgo moneda y por eso para este año cubriremos nuestra posición en dólares con derivados, para aprovecharnos de la apreciación del dólar y no sufrir con su depreciación.

Respecto a las coberturas de cartera ya comenté en la parte 1ª de la revisión anual el porqué las realizamos y de cómo esto ayuda al participe medio de los fondos. Durante el 2014 invertimos un 2% en primas que se perdieron porque el mercado no experimento correcciones pronunciadas y la volatilidad fue baja, pero que en el futuro nos garantiza una menor volatilidad de las inversiones de nuestros partícipes.

Ahora vamos a lo importante, nuestra cartera. La filosofía para el 2015 sigue siendo la misma, buenos negocios, creciendo moderadamente, con buen management y a un precio razonable. Esta es la misma “cantinela” que habréis escuchado siempre, pero es más fácil decirlo que hacerlo bien y aquí es donde aportamos valor. En la siguiente imagen muestro como está posicionada nuestra cartera de media con un PER atractivo, con crecimiento mayor que el S&P 500 y con negocios negocio de mejor calidad  (la métrica que mejor mide esto es el ROIC).

Respecto a la posición de liquidez ahora mismo está en el 10%, el año pasado estuvo de media en el 15% lo cual nos permite sacar partido a las correcciones de mercado.

Las principales posiciones no han cambiado  desde la ultima actualización, seguimos posicionados mayormente ( 75% de nuestra inversion) en empresas de altisima calidad y con negocios defensivos. Si hubiera una euforia desmedida en la bolsa subiriamos menos, pero puedo asegurar que nuestras inversiones estan pensadas para resistir mejor en la caidas de mercado o durante las crisis, esto es una carrera a largo plazo.

 

Un saludo

www.truevalue.es

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Aquel que sea participe del fondo ahora mismo y no tenga cuenta en Renta 4 deberá abrir una (es totalmente gratis en oficina o vía teléfono), pido disculpas por el inconveniente si estáis en esta situación y tenéis cualquier problema mi socio os puede ayudar ( joseluis@joseluisbenito.com ó 615 927594).

Comentarios (18)

30 Jan 15

Alguna lectura sobre la respuesta del mercado a HA?


Parece que el trimestre no le esta sentando bien...


JaGon En Unience por afición y por incrementar mi patrimonio

30 Jan 15

Mi último movimiento ha sido incrementar en sp500 a pesar de la
continua batida de máximos, en detrimento de europa, aunque sigo
teniendo bastante en europa.


6 Feb 15
Yo he intentado suscribir a través de Inversis-Andbank y me han
comentado que no comercializan el fondo. Un lastima...

periferico Aprendiendo

6 Feb 15

El fondotop de R4 no encuentro por ningún sitio el fondo


TrueValue1 Asesores del fondo True Value

6 Feb 15

Hola, nuestra gente de renta 4 me comenta que estan terminando los
ultimos flecos para la contratacion online ( alternativamente, se
puede hacer por telefono o via oficina). Respecto a inversis  pueden
que esten teniendo los mismos problemas estos dias al no estar tod
integrado online.


En unos dias cuando este resuelto , haremos  el anuncio y de paso
publicaremos el webinar donde hice una presentacion del fondo.


Gracias por vuestro apoyo


Un saludo, Alejandro


scribe "Comprar un banco es como comprar un fondo de renta fija": Iván Martín

6 Feb 15

@periferico, hoy lo he visto por primera vez en el listado de fondos
de la web de R4 (en el apartado de Renta Variable), pero sin la
cestita al lado, indicativa de que se puede comprar. En Fondotop,
sigue sin aparecer, ni por el nombre, ni por el ISIN. @PeterLynch me
explicó que, aparte de por Fondotop, href="http://www.unience.com/blogs-financieros/PeterLynch/true_value#002fe833194014b5923cb00fe833194014b5923cb00">se
podía contratar por la web, accediendo por el apartado de la
izquierda: Contratación>Otros>Fondos y Planes>Traspaso entre
fondos y planes, pero cuando lo intenté ya no aparecía en el
desplegable de fondos destino. Hay compañeros que lo han contratado
por teléfono. Bueno, paciencia; el hecho de que ya aparezca en la web
supongo que es indicativo de que cada vez está más próxima la
normalidad operativa con el href="http://www.unience.com/cotizacion/fondos-inversion/ES0180792006-True_value_fi">True Value.


scribe "Comprar un banco es como comprar un fondo de renta fija": Iván Martín

11 Feb 15

@periferico, hoy yo ya he podido contratarlo, aparece tanto en la web
de Renta 4 como en su plataforma de fondos, Fondotop. Se puede entrar
por suscripción y por traspaso.


TrueValue1 Asesores del fondo True Value

12 Feb 15

Quería confirma lo mismo que dice @scribe, el fondo ya se encuentra
alojado en Renta4 y con todos las funciones online o de traspaso de fondos.


Como lo prometido es deuda os he puesto el video del webinar del otro
dia , donde ofrecí nuestra vision de la inversion y varios casos
practicos deinversiones recientes.


https://www.unience.com/blogs-financieros/TrueValue1/video_completo_webinar_y_fondo_operativo_en_renta_4_al_100


Un saludo


18 Feb 15

Alguien sabe porqué QVCB sube hoy un 23%   (bueno un 13% ahora mismo)
mientras que QVCA baja un 0,8% ?


Tenía entendido que las diferencias eran sutiles como el derecho de
voto y pequeños detalles.


 


TrueValue1 Asesores del fondo True Value

19 Feb 15

Eso es habitual en las entidades de malone, las tipo B no hay apenas
volumen y por eso el spread es muy muy alto.