Ya hace tiempo que algunos coforeros me han manifestado su interés por un artículo explicativo sobre la naturaleza de los activos sintéticos y físicos; particularmente en el contexto de los ETFs, pero creo que aplicable para cualquier activo.

El caso más sencillo consiste cuando alguien quiere replicar un índice por ejemplo. Tiene dos opciones: o bien comprarse una cestita de acciones e ir ajustando en tiempo real o bien llegar a un acuerdo con alguien que le ofrezca el retorno (revalorización + dividendos) del índice. Está claro que el primer caso es complicado y puede que no sea el negocio del interesado en crear el activo. En este caso la segunda opción se instrumenta a través de un swap (traducido intercambio que tiene todo el sentido). El que quiere exponerse al fondo le paga un interés al que le da la exposición a cambio de la misma. Este interés es lógico que se pague ya que el dinero para comprar el activo físico lo tiene que poner la otra parte.

En el mejor de los casos el proveedor del retorno posee el activo físico y lo presenta como garantía. En el caso de que el proveedor quiebre, el "cliente" se queda con el activo y todos contentos. Indudablemente se perderá algo de dinero pero lo más probable es que el cliente se vaya de rositas sin más que un par de moratones.

En otros casos sin embargo, el proveedor pone como garantía un activo que no tiene que ver con el activo en cuestión, por poner un ejemplo alguien nos vende un ETF sobre el oro y lo garantiza con deuda pública de Grecia. Creo que el riesgo de descorrelación salta a la vista, y esto todavía puede ser peor si existe apalancamiento.

El efecto es mucho más fuerte cuando el hecho de no poseer el subyacente puede afectar al mercado. Para el que haya leído The Big Short y se acuerde o se lo sepa de otra manera, esto es exactamente lo que hicieron los bancos con los CDS (los CDS son un seguro contra el impago de un determinado activo, normalmente bonos), y lo hicieron muchísimas veces sobre el mismo CDO: el milagro de los panes y los peces.

¿Qué pasa si un bono quiebra y se han creado muchos CDS sintéticos sobre él? Pues que como no todos los compradores de los CDS pueden tener el subyacente, el mercado se ve perturbado ya que el que paga la indemnización, a cambio se querrá quedar con el bien "amortizado" (puede que conserve algo de valor) y esto puede adulterar el mercado ya que a ver de dónde sacan los compradores de protección los bonos para entregarlos al asegurador.

Volviendo a los ETFs por ejemplo, además del riesgo de contrapartida y del riesgo de correlación con el subyacente, se produce un incentivo perverso, que es que quien proporciona la exposición puede que esté hasta arriba de activos con los que no sabe qué hacer o no le interesa vender o lo que sea. Nada más fácil que ponerlos de garantía contra el ETF en cuestión. Estoy seguro de que contablemente el hacer eso es "beneficioso" para la entidad financiera en cuestión, aunque ya entramos en el terreno de mi especulación personal fruto de la falta de conocimiento. Si el activo en cuestión no cotiza en un mercado o es susceptible de interpretación en la valoración (bonos para trading o bonos para mantenerlos hasta vencimiento) el riesgo se puede incrementar mucho más para quien confía en la garantía valorada posiblemente de la forma incorrecta.

Otro riesgo que afrontaríamos sería el riesgo de iliquidez. ¿Qué sucede si la garantía es un activo ilíquido y se produce una abrupta demanda de venta por parte de los inversores del ETF? Igual el proveedor del ETF tiene que malvender el activo y quién sabe si tendrá dinero para pagar la diferencia.

¿Están lo ETFs físicos totalmente libres de riesgo? Pues cuidado aquí porque muchos proveedores lo que hacen es prestar el subyacente a un tercero (que se quiera poner corto por ejemplo) para sacarle un poco de rendimiento adicional.

Aún peor que los ETFs son los ETNs porque aquí nos garantizamos con total seguridad que quien nos vende el ETF no tiene el subyacente ni nada que se le parezca. Los ETNs no son más que un reconocimiento de deuda por parte de quien nos vende el subyacente. La ventaja es que el error de tracking (diferencia entre el retorno real del activo y lo que nos retorna el producto) puede ser 0, pero lo que tenemos no es más que una promesa (deuda) de pago por parte de quien nos vendió el ETN. Normalmente quien vende el ETN lo que hace es cubrirse con un derivado (que le ha vendido alguien) pero aquí metemos otro nivel de riesgo más. Además mientras que los ETFs han de tener al menos un 90% de garantías (tengo entendido, compruébenlo) los ETNs quedan totalmente a la libertad del emisor.

En fin, espero más o menos haberlo explicado bien. He intentado minimizar los tecnicismos, pero recuerden: No soy asesor financiero ni por asomo, y han de tomar la información como lo que es a efectos de tomar decisiones, lo que les puso un forero que se autorreconoce ignorante y a quien no conocen personalmente. Declino toda responsabilidad :-)