Marco Lanaro
(cfindipendente)

Advisor SICAV Quality and Value / Managing Partner QV26

Merano. Italy.

Blackberry: el extremo del value investor


Escrito 27 Sep 13

Blackberry se esta convirtiendo en un caso muy interesante para un value investor y hoy quiero hablar sobre la psicologia de invertir en BBRY. En el pendulo entre optimismo y pesimismo el value investor se mueve con mas acierto en los extremos del movimiento, simplemente por su naturaleza contrarian, en este caso tenemos un extremo pesimismo que se alimenta en noticias seguramente ciertas como el ultimo anuncio sobre perdidas, pero eso ha llevado el precio a un nivel extremadamente bajo respecto a un valor contable que en este momento poco depende de la capacidad de BBRY de vender o menos smartphones.

El pesimismo afecta los precios y esto me recuerda que una inversion es cada vez mas segura cuando la confianza ha llegado a cero y los inversores entran en panico. Una de las frases preferidas de Buffett es: "be greedy when others are fearful". Yo creo que hay panico, todo se esta poniendo en duda, y los inversores simplemente paran de pensar.

Nuestro cerebro resuelve los problemas de dos maneras y utilizando para cada una un hemisferio del cerebro diferente. Nuestra cultura nos ha enseñado a utilizar mas el ANALISIS situado en el hemisferio derecho y que es mas planificado, metodico, pero que necesita de informacion continua y correcta, mientras la INTUICION que esta basada en la parte izquierda del cerebro que es mas flexible y creativa y por eso resuelve los problemas sin necesidad de tener todos los parametros bajo control ( cuando tenemos esas "iluminaciones" istantaneas hemos utilizado esa parte del cerebro). En el caso de BBRY tenemos la mayoria de las personas tratando de resover un problema a traves del analisis cuando no hay suficientes datos pero es la intuicion que nos dice que hay valor en BBRY, cuanto? La intuicion nos dice un aproximado pero no un valor exacto, seguramente mas que los $9 que ha ofrecido Prem Watsa. Bloomberg reporto que en el caso de que la venta de BBRY ocurra a $9 seria en la historia la venta a los mas bajos multiplos.

En conclusion, el verdadero value investors se mueve con mas acierto en los extremos del pesimismo y optimismo, lo cual lo lleva a ser un solitario ya que comprara unicamente cuando se crea un suelo, este suelo existe cuando la ultima persona que queria vender ha vendido (las ventas estan basadas en muchas razones ciertas, es el precio que refleja otra cosa). En este momento puedo afirmar que estoy bastante solo con BBRY,  pero estoy bastante seguro que hay valor todavia en BBRY, me hace sonreir que ultimamente hasta las amas de casa estan hablando sobre el pesimo modelo de negocio que tiene BBRY y efectivamente todos en la comunidad financiera se han vuelto expertos de telefonia movil y todos sabian que BBRY no ha sabido adaptarse a la revolucion Iphone y tildan a Watsa de amateur. Yo creo que esta historia no ha terminado y que BBRY sea comprada por Watsa o termine en otras manos, no lo se. Lo que si se es que todavia hay valor, veremos quien se queda con el valor. "Price is what you pay, value is what you get" en el medio esta el optimismo o el pesimismo.


Comentarios

#3

Luis1 Dermatólogo de Barcelona

27 Sep 13

@Esteban:


Pues yo debí vender Grifols por aquellas fechas sobre los 15 euros. Y
aunque a un precio medio excepconal de 9,5 (mucho mejor que el de
Watsa:) estoy en BBRY.


Un 15 % de rentabilidad media es increíblemente bueno.  Felicidades!!!


Sabes lo mucho que admiro a Paramés, por lo menos tanto como tú, pero
te diré una cosa. Estoy convencido de que Paramés, a pesar de sus
resultados magníficos, desearía poder ser aún más value y simplemente
no puede.


 


#4

AndresLlorente Presidente de Smart Social Sicav. Abogado. Creador del Proyecto Incubadora de Gestores

27 Sep 13

Buenos días cfindipendente.


En primer lugar agradecerte efusivamente tus intervenciones y
aportaciones en Unience. Eres un gran divulgador de la teoría de
inversión "value" y sólo por esa razón mereces ocupar un
lugar destacado en cualquier discusión sobre valoración de compañías.


Como algunos recordarán yo escribí hace 1 año un post que llevaba por
título href="http://www.unience.com/blogs-financieros/Andres+Llorente/kodak_y_nokia_vidas_paralelas">"Kodak
y Nokia ¿Vidas paralelas?" en el que manifestaba los
errores que, a mi juicio, habían cometido esas compañías. Considero
que muchas de las razones expuestas allí son extrapolables al caso de
RIMM y actual Blacberry.


En ese post también señalaba que yo encontraba más valor futuro en
Nokia que en Blackberry.


Probablemente la inversión que tanto tu como Luis1 habéis hecho en
Blackberry os pueda reportar ganancias en un corto-medio plazo pero
soy muy pesimista sobre la viabilidad de esa empresa en el largo
plazo. Creo que no ha sabido llevar la integración hardware-software
en el actual mercado de smartphones y su cuota de mercado en cada uno
de los segmentos por separado (hardware y software) no tiene visos de
encontrar suelo en el corto plazo. En otras palabras, creo que es un
jugador que ha perdido la batalla en el actual mercado de
"smartphones" y mucho tendrían que cambiar las cosas para
revertir esa situación a no ser que se reinvente y oriente su
actividad a otro nicho de mercado.


Por cierto Esteban: tu referencia y recordatorio de la experiencia
Unience F.I me ha motivado a repasar el tema y escribir el post href="http://www.unience.com/blogs-financieros/Andres%20Llorente/recordando_unience_fi">"Recordando
Unience F.I"


#5

cfindipendente Advisor SICAV Quality and Value / Managing Partner QV26

27 Sep 13

Hola Andres Llorente,


Muchas gracias por tus palabras.


Lo que me estas diciendo de Blackberry esta muy bien, yo tampoco
estoy seguro que Blackberry pueda seguir como otro productor de
smartphones, aunque aqui la conversacion se alargaria mucho ya que si
pienso que tienen oportunidad. En definitiva tampoco te podria
asegurar que Apple en un par de años no vaya por el mismo camino
porque alguien mas lo podria hacer mejor. En la tesis de inversion yo
no estoy poniendo ningun valor a una posible restucturacion futura o a
su probabilidad de exito, lo que digo es que sus activos valen mas que
el precio de mercado y seguramente mas que los $9 que ha ofrecido
Watsa suponiendo que mañana mismo cerraran las puertas de la empresa.


Me gusta que lleves la atencion sobre el tema de Kodak y Nokia. Nokia
lleva a microsoft gran capacidad productiva de smartphones sin un
sistema operativo  pero su portafolio de patentes es menos robusto que
el de Blackberry y asi menos valioso. Kodak se ha restructurado y
saldra pronto a bolsa y nos hara ver cosas muy interesantes siempre
que el precio sea bueno.


En conclusion, no nos distraigamos de la cosa mas importante cuando
se hacen inversiones: el precio. No hay nada demasiado feo para que a
cierto precio precio no sea una buena inversion, ademas que un precio
muy bajo te quita gran parte de la necesidad de entender a fondo un
modelo de negocio. Hace unos 10 años Apple estaba en una situacion
similar o peor de Blackberry hoy y mira lo que ha hecho, quien lo
hubiera dicho en ese momento?, no nos olvidemos que esto pasa todo el
tiempo. Tu prevision sobre Blackberry es la del consenso o de la
mayoria, y yo nunca he hecho dinero siguiendo el consenso sino
haciendo justamente lo contrario. Piensalo, solamente cuando estas en
un extremo (en este caso pesimismo sobre Blackberry) y actuas de la
manera contraria y teniendo una proteccion (ahora nos dicen que
probablemete es $9) puedes de verdad duplicar, triplicar o decuplicar
y ademas con poco riesgo ya que los activos  de Blackberry te protegen.


No he leido ni un articulo favorable a Blackberry en muchos dias y
hoy tenemos los resultados que acabo de leer rapidamente, dos cosas
saltan a los ojos. 1. que su book value ha caido pero se mantiene mas
de 2 veces por encima del precio y 2. que el free cash flow es
positivo. Estas dos cosas mas el extremo pesimismo me mantienen mas
tranquilo y aunque yo me equivoco como todo el mundo, sigo pensando
que esta historia no ha terminado y quizas en unos dias volvamos a
decir que Watsa es un genio (ahora para muchos es un tonto o un
manipulador). Mientras tanto voy a esperar.


Un saludo y gracias por tu comentario que aprecio mucho


#6

arturop https://foro.masdividendos.com/

27 Sep 13

@cfindipendente


sobre su artículo, lo intentaré con una metáfora, "el que todos
los nacidos en España sean españoles no quiere decir que todos los
españoles hayan nacido en España". Cuidado con el "sesgo de autojustificación"


sobre las patentes, una vez más:


 - ponerles un valor para mi es "especular"


 - le valoro muchísimo, pero desde luego si sabe Vd. a ciencia cierta
lo que valen las patentes de BBRY (¿están generando algún tipo de
ingresos aún?) y que valen más que las de Nokia, que están generando
ingresos por royalties desde hace algún tiempo ya, está claro que
todavía le debería valorar más de lo que lo hago.


Una vez más que Vd. no haya hecho dinero siguiendo a la mayoría no
quiere decir que la mayoría no haga dinero siguiéndose a sí misma en
alguna ocasión.


Sobre el comentario del valor en libros:


- BV = 9.4MM


- Activos a corto = 6.3MM (de los que pendientes de cobro 2.2MM
aumentando muchísimo, e inventario 0.8MM)


- Activos a largo = 6.1MM


- Pasivo = 3.1MM


Cuidado con el valor de los activos a largo (incluso los activos a
corto contienen pendientes de cobro e inventario que habría que ver su
valor). En cualquier caso pagando 0 por los activos a largo (que me
parece "correcto" en un escenario como BBRY a no ser que se
sea un superexperto), el BV quedaría en 3.3MM y ya el P/B sería otra
cosa muy distinta.


Y estoy imaginando que han provisionado ya el pastizal que se van a
gastar en indemnizaciones etc.


Mi pregunta básicamente es ¿ha intentado tirar su caso de inversión
abajo a fondo?


Y bueno no se qué hago hablando tanto de BBRY pues ya lo dije en 2010
y ha salido todo milimétricamente, pero bueno de estas conversaciones
es de las que se aprende... Mi punto básicamente es que incluso si no
pierden mucho, suponiendo que hayan comprado a un precio como el de
@luis1, hay otras cosas mucho más fáciles por ahí.


#7

cfindipendente Advisor SICAV Quality and Value / Managing Partner QV26

27 Sep 13
@arturop

 

primero que todo le agradezco sus comentarios, definitivamente que
tenerlo a Vd. comentando aumenta el valor de cualquier cosa que yo
pueda escribir.

 

Si, creo que he tratado en diferentes ocasiones de "kill the
idea" y no lo logro, evidentemente puede que me equivoque sobre
algo fundamental y quizas sea asi, el tiempo me lo dira. El verano
pasado cuando estaba a $6 logre dar un rendimiento de la inversion de
mas de 1500% (no me equivoque de ceros) utilizando opciones y creo
poder extraer mas valor ahora. No se donde saca Vd. los numeros pero
creo que hay un poco de confusion, yo los estoy sacando del comunicado
de hoy de Blackberry, BV de 9.4MM es de marzo y el actual es 8.4MM, de
los activos a corto plazo los pendientes de cobro (receivables) han
bajado de 2.3MM a 1.7MM en linea con un negocio que se esta haciendo
mas pequeño. No entiendo porque pagaria 0 por un activo a largo plazo,
me imagino que un edificio, una fabrica, o algo similar algo puede
valer o una division como QNX que seguramente tiene un valor. En
general si deberia dar un juicio al balance creo que lo han hecho de
manera conservativa, los deferred revenues los han contabilizado como
liabilities y me parece una manera poco agresiva de contabilizarlo,
otras empresas ya lo contabilizarian en otro lado. Los inventarios han
sido provisionados y si queremos bajarlos de un 50% mas, bien podemos
hacerlo y todavia en el total tendriamos un valor de liquidacion mas
alto. Con el balance podemos hacer todo tipo de maniobras pero yo sigo
pensando que vale mas. Las patentes valen mas porque esta gente ha
inventado el smartphone, tienen la infrastructura mas segura,
encriptacion, etc. y no me resulta que los demas tengan lo mismo, en
general pienso que es robusto como portafolio de patentes. El valor
esta en los libros contables, si le diera un precio estaria yo
especulando porque en definitiva no sabemos quien va a poner el precio
si Blackberry o el comprador, eso probablemente cambiaria el precio.

 

un saludo

#8

cfindipendente Advisor SICAV Quality and Value / Managing Partner QV26

27 Sep 13

@arturop


para completar la respuesta. Puede ser que haya cosas mas
"faciles" donde invertir pero creo que solamente las que
llevan gran incertidumbre llevan un enorme potencial, como le dije me
muevo mejor en los extremos del pendulo que en el medio. A veces es
inevitable equivocarse, lo importante es que los errores no nos corten
las piernas y que luego del error podamos seguir caminando. En BBRY a
estos precios dudo cometer un error fatal pero si me sale bien la
ganancia es muchas veces la potencial perdida y es necesario que sea
asi, si no siempre hacemos un paso adelante para volver uno atras.


#9

arturop https://foro.masdividendos.com/

28 Sep 13

@cfindipendente mis datos salen de Business Week. La verdad es que
coincido con Vd. en que si han contabilizado ingresos diferidos como
pasivo desde luego no es una contabilida nada agresiva.


También le aseguro que no quiero volver sobre lugares comunes, pero
me tendría que morder la lengua demasiado fuerte... Cuando dice



Las patentes valen mas porque esta gente ha inventado el
smartphone, tienen la infrastructura mas segura, encriptacion


no puedo estar más desacuerdo. No me considero ningún visionario,
pero la tecnología es a lo que me he dedicado desde que tenía 13 años
por afición y por profesión y vamos, tengo clarísimo que ni BBRY ha
inventado el smartphone, ni va a cobrar un duro en este concepto, ni
tampoco creo que tengan ninguna ventaja competitiva por este tema de
encriptación e infraestructura segura, cuando los algoritmos de
encriptación son de dominio público y cualquier empresa con un mínimo
de recursos puede hacer uso de los mismos. Al igual que QNX una
empresa con un nicho muy claro (hasta que la compró BBRY), sistemas
operativos en tiempo real, pero que ahora no es sino una parte de BBRY
y no tengo ni idea si se han enfocado en su matriz o siguen trabajando
para clientes externos. Me da en la nariz que no, pero no lo se a
ciencia cierta.


#10

cfindipendente Advisor SICAV Quality and Value / Managing Partner QV26

28 Sep 13

@arturop


no se muerda la lengua conmigo!! Yo se que aqui estamos para discutir
y criticar las ideas y duramente si necesario, nunca me lo tomaria
como un ataque a la persona.


No dudo que Vd. sepa mas que yo sobre tema patentes. Igual lo llevan
a un valor en los libros contables y no estan haciendo
"impairment of goodwill", el valor es ese, el precio como ya
le dije sera el resultado de una negociacion que terminara en un
precio si es que se va a vender en pedazos. Si esto no pasara la
relevancia del precio de las patentes es bastante menor. 


#11
29 Sep 13

@cfindependiente,


espero, deseo y confío que le salga a usted bien la inversión en
Blackberry, pero me gustaría preguntarle si cree usted que la
inversión en Blackberry corresponde fielmente a la filosofía de
inversión value, teniendo en cuenta que es una empresa tecnológica y
que no está claro que sea capaz de mantener sus beneficios y su
negocio a largo plazo (de hecho es bastante probable que no sea así)


 


#12

cfindipendente Advisor SICAV Quality and Value / Managing Partner QV26

29 Sep 13

@Segado.


muchas gracias. La filosofia value tiene sus variaciones pero en su
forma mas pura el concepto es valorar lo que hay hoy, asi que mas que
todo es un ejercicio de balance. Si puedo comprar una empresa que
tiene activos por valor de 100€ por un precio de 50€ realmente no
deberia importar si es tecnologica u otro sector ya que lo que haga en
futuro se vuelve relativamente poco importante, me interesa que en un
periodo de tiempo el precio se mueva hacia el valor. En la tesis de
inversion me interesa mas sumar el valor de su liquidez, sus
inmuebles, patentes, negocios, etc. Y llegar a un numero por encima de
su precio. En el caso de bbry y para fines de inversion no es
importante saber si  tiene un futuro, es muy dificil de evaluar,
mientras saber lo que vale hoy es relativamente simple.